브릿지워터 어소시에이츠 창립자 다이아로: 국가가 파산으로 향하는 방법은?
글쓴이: 레이 달리오
번역 및 편집: Block unicorn
서론
오늘, 내 신간 『국가가 파산하는 방법: 대순환(The Big Cycle)』이 정식으로 출간되었다. 이 글은 책의 핵심 내용을 간략히 공유하기 위한 것이다. 나에게 가장 중요한 것은 이 결정적인 시기에 통찰을 전달하는 것이며, 그러므로 나는 이 뉴스레터를 통해 최대한 간결하게 핵심 관점을 전달하고자 한다. 깊이 있는 이해는 독자 각자의 몫으로 남겨두겠다.
내 배경
나는 글로벌 거시 투자 분야에서 50년 이상 활동해왔으며, 거의 동일한 기간 동안 정부 채권 시장에 베팅해 왔고 매우 성공적이었다. 과거에는 중대한 부채 위기가 발생하는 메커니즘과 그에 대응하는 원칙들을 함구해왔지만, 이제 인생의 새로운 단계에 이르러 이러한 통찰을 타인과 나누고 도움을 주고 싶은 마음이 크다. 특히 미국과 다른 국가들이 경제적 '심장마비'에 직면하려는 상황을 목도하면서 더욱 그렇다. 그래서 나는 『국가가 파산하는 방법: 대순환』(How Nations Go Broke: The Big Cycle)이라는 책을 집필하게 되었으며, 이 책은 내가 사용하는 메커니즘과 원칙을 종합적으로 설명하고 있다. 아래는 본서의 요약본이다.
메커니즘이 작동하는 방식
부채 역학은 정부, 개인 또는 기업 모두 동일하게 작동하며, 차이점은 중앙정부만이 중앙은행을 보유하고 있어 화폐를 찍어낼 수 있다는 점(이는 통화 가치 하락을 초래함), 그리고 세금을 통해 국민의 자금을 조달할 수 있다는 점이다. 따라서 당신 자신이나 당신이 운영하는 기업이 화폐를 찍어내거나 세금을 통해 자금을 조달할 수 있다고 상상한다면, 부채 역학이 어떻게 작동하는지 이해할 수 있을 것이다. 그러나 기억해야 할 것은, 당신의 목표는 자신뿐만 아니라 모든 시민을 위해 전체 시스템이 잘 작동하도록 하는 것이라는 점이다.
나에게 있어 신용/시장 시스템은 인체의 순환계와 같으며, 시장과 경제의 각 부분에 영양분을 공급한다. 신용이 효과적으로 사용된다면 생산성과 소득을 창출하여 채무와 이자를 상환할 수 있게 되며, 이는 건강한 상태다. 그러나 신용이 부적절하게 사용되어 소득이 채무와 이자를 상환할 수 없게 되면, 부채 부담은 혈관 내 플라크처럼 축적되어 다른 지출 항목을 압박하게 된다. 채무 상환 금액이 매우 커질 경우 채무 상환 문제가 발생하고, 결국 만기 연장 문제로 이어진다. 채권 보유자가 만기를 연장하기보다 매각을 원하게 되기 때문이다. 자연스럽게 채권 등 채무 상품에 대한 수요가 부족해지고 공급이 초과하게 되며, 이는 다음 두 가지 결과를 낳는다. a) 금리 상승으로 시장과 경제가 침체되거나, b) 중앙은행이 '화폐를 찍어내' 채무를 매입함으로써 통화 가치를 하락시키고 인플레이션을 유발한다. 화폐 찍기는 또한 금리를 인위적으로 낮추어 채권자의 수익을 손상시킨다. 두 가지 방법 모두 이상적이지 않다. 채무 매각 규모가 너무 커져 중앙은행이 많은 채권을 매입해도 금리 상승을 억제하지 못하게 되면, 중앙은행은 손실을 입고 현금흐름에 영향을 받게 된다. 이런 상황이 계속되면 중앙은행의 순자산은 마이너스로 전환될 수 있다.
상황이 심각해지면 중앙정부와 중앙은행 모두 이자 지불을 위해 차입을 하게 되며, 중앙은행은 민간 수요 부족으로 인해 화폐를 찍어 대출을 제공하게 된다. 이는 부채/화폐 발행/인플레이션의 자기 강화적 악순환을 초래한다. 요약하면, 다음 세 가지 고전적 지표를 주목해야 한다:
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정부 수입 대비 정부 채무 상환 비용 비율 (순환계 내 플라크의 양에 해당);
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정부 채무 수요량 대비 정부 채무 매각량 비율 (플라크 탈락으로 인한 심장마비에 해당);
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채무 수요 부족을 메우기 위해 중앙은행이 화폐를 찍어 매입하는 채무량 (유동성 부족 완화를 위해 의사/중앙은행이 유동성/신용을 주입하여 더 많은 부채를 생성하고, 이를 중앙은행이 위험 부담).
이들 요소는 일반적으로 수십 년에 걸친 장기 사이클 동안 점차 증가하며, 소득 대비 부채와 채무 상환 비용이 계속 상승하다가 지속 불가능한 수준에 이른다. 그 이유는 1) 채무 상환 비용이 다른 지출을 과도하게 압박하거나, 2) 수요 대비 매각해야 할 채무 공급량이 너무 많아 금리가 급등하며 시장과 경제를 타격하거나, 3) 금리 상승과 시장/경제 악화를 막기 위해 중앙은행이 대규모로 화폐를 찍어 정부 채무를 매입함으로써 통화 가치가 크게 하락하기 때문이다.
어느 경우든, 통화와 채무가 충분히 저렴해져 수요를 끌어들이거나, 또는 정부가 채무를 저렴하게 매입하거나 재조정할 수 있을 때까지 채권 수익률은 매우 나빠진다.
이것이 대부채 사이클의 간략한 개요이다.
사람들은 이러한 요소들을 측정할 수 있으므로 부채 역학의 진행 상황을 모니터링할 수 있으며, 따라서 다가오는 문제를 쉽게 예측할 수 있다. 나는 과거 투자에서 이 진단 방법을 사용했으며 공개하지 않았으나, 지금은 『국가가 파산하는 방법: 대순환』에서 이를 상세히 설명할 계획이다. 왜냐하면 이제 이것이 너무 중요해져 더 이상 비밀로 할 수 없기 때문이다.
좀 더 구체적으로 말하면, 소득 대비 부채와 채무 상환 비용이 상승하고, 채무 공급량이 수요를 초과하며, 중앙은행이 초기에는 단기 금리 인하로 자극하다가 이후 화폐 찍기와 채무 매입으로 대응하고, 결국 중앙은행이 손실을 보고 순자산이 마이너스가 되며, 중앙정부와 중앙은행이 이자 지불을 위해 차입하고, 중앙은행이 채무를 화폐화하는 과정을 볼 수 있다. 이러한 모든 과정이 정부 부채 위기를 초래하며, 이는 채무 조달 지출 제약으로 인해 순환계의 정상 흐름이 차단되는 경제적 '심장마비'와 같다.
대부채 사이클 후반 초기에는 장기 금리 상승, 통화(특히 금 대비) 가치 하락, 장기 채무 수요 부족으로 인한 정부 재무부의 채무 발행 기한 단축 등의 시장 행동을 통해 이러한 역학이 반영된다. 일반적으로 이 과정 후반부, 즉 역학이 가장 심각해질 때는 자본통제 시행이나 채권자에게 채무 매각 대신 매입을 강요하는 등 극단적으로 보이는 조치들이 취해진다. 내 책에서는 이러한 역학을 다양한 그래프와 데이터로 더욱 포괄적으로 설명하고 있다.
미국 정부의 현재 상황 요약
이제 당신이 '미국 정부'라는 이름의 대기업을 운영한다고 상상해보자. 이를 통해 미국 정부의 재정 상태와 그 지도부의 선택지를 이해하는 데 도움이 될 것이다.
올해 총수입은 약 5조 달러이며, 총지출은 약 7조 달러로, 예산 적자는 약 2조 달러이다. 즉, 당신의 조직은 올해 수입보다 약 40% 더 많이 지출할 것이다. 대부분의 지출은 이미 약속된 사항이거나 필수적인 지출이기 때문에 지출을 줄일 여력은 거의 없다. 오랫동안 과도하게 차입해온 결과, 거대한 부채를 축적했는데, 이는 연간 수입의 약 6배(약 30조 달러)에 달한다. 이는 각 가정이 약 23만 달러의 부채를 짊어지는 것과 같다. 이자 지출은 약 1조 달러로, 기업 수입의 약 20%이며, 올해 예산 적자(적자)의 절반에 해당한다. 이 적자를 메우기 위해 차입이 필요하다. 그러나 이 1조 달러가 채권자에게 지불해야 할 전부는 아니다. 이자 외에도 만기 도래하는 원금 약 9조 달러를 상환해야 한다. 당신은 채권자나 다른 부유한 실체들이 이를 다시 빌려주기를 바란다. 따라서 채무 불이행을 피하기 위해 반드시 상환해야 할 원리금, 즉 채무 상환 비용은 약 10조 달러로, 수입의 약 200%에 달한다.
현재 상황이 바로 이렇다.
그렇다면 앞으로 어떤 일이 일어날까? 상상해보자. 적자 규모가 얼마든 간에, 당신은 그 적자를 메우기 위해 차입해야 한다. 적자 규모에 대해서는 많은 논쟁이 있다. 대부분의 독립 평가기관들은 10년 후 부채가 약 50~55조 달러에 이를 것으로 예측하며, 이는 수입(약 3~5조 달러)의 6.5~7배에 달한다. 물론, 만약 이 상황에 대처할 계획이 없다면 10년 후 이 조직은 더 큰 채무 상환 부담에 직면하여 지출이 압박받고, 매각해야 할 채무에 대한 수요가 충분하지 않을 위험도 커질 것이다.
이것이 전체 그림이다.
내 3% 삼부작 해결책
나는 정부 재정이 전환점에 도달했다고 확신한다. 지금 이 문제를 처리하지 않으면 부채가 관리 불가능한 수준까지 누적되어 엄청난 충격을 초래할 것이기 때문이다. 특히 중요한 것은, 이러한 조치를 경제가 상대적으로 강할 때, 약세기에 하지 말아야 한다는 점이다. 경제 위축 시에는 정부의 차입 수요가 급증하기 때문이다.
내 분석에 따르면, 이 문제는 내가 '3% 삼부작 해결책'이라 부르는 방식으로 다뤄져야 한다. 즉, 다음 세 가지 방법을 균형 있게 활용해 예산 적자를 국내총생산(GDP)의 3% 수준으로 낮추어야 한다. 1) 지출 삭감, 2) 세수 증가, 3) 금리 인하. 이 세 가지는 동시에 이루어져야 하며, 어느 하나라도 과도한 조정이 일어나지 않도록 해야 한다. 왜냐하면 어느 한 가지 조정이 지나치게 크면 외상 후유증 같은 결과를 초래하기 때문이다. 이러한 조정은 좋은 기본 여건 하에서 이루어져야 하며, 강제적으로 이루어져서는 안 된다(예: 연준이 자연스럽게 금리를 낮추지 않는다면 매우 바람직하지 않음). 내 예측에 따르면, 현재 계획 대비 지출 삭감과 세수 증가 각각 약 4% 정도, 금리는 약 1~1.5% 정도 낮추는 것이 적절하다. 이는 미래 10년간 이자 지출을 GDP의 1~2% 정도 평균적으로 줄일 수 있으며, 자산 가격 상승과 경제 활동 활성화를 유도해 추가 수입을 창출할 수 있다.
흔히 받는 질문들과 내 답변
책의 내용은 여기서 언급할 수 있는 범위를 훨씬 넘어서며, '전체 대순환'(부채/통화/신용 사이클, 국내 정치 사이클, 외부 지정학 사이클, 자연 현상 및 기술 발전 포함)에 대한 설명, 세계의 모든 중대한 변화를 주도하는 요소들, 미래 전망, 그리고 이러한 변화 기간 동안의 투자 관점 등을 포함한다. 하지만 지금은 이 책을 논의할 때 자주 받는 몇 가지 질문에 답하고, 독자들에게 책을 읽어 깊이 있는 이해를 독려하고자 한다.
질문 1: 왜 대규모 정부 부채 위기와 대부채 사이클이 발생하는가?
대규모 정부 부채 위기와 대부채 사이클의 발생은 다음 세 가지로 쉽게 측정 가능하다: 1) 정부 수입 대비 정부 채무 상환 비율이 정부의 기본 지출을 압박할 정도로 높아지는 경우; 2) 정부 채무 매각량이 수요량 대비 과도하게 커져 금리 상승과 함께 시장 및 경제 침체를 유발하는 경우; 3) 중앙은행이 이러한 상황에 대응해 금리를 낮추는데, 이는 채권 수요를 줄여 중앙은행이 화폐를 찍어 정부 채무를 매입하게 만들며, 이는 통화 가치 하락으로 이어진다. 이러한 현상은 일반적으로 수십 년에 걸친 장기 사이클 동안 점차 증가하다가 다음 세 가지 이유로 더 이상 지속되지 못한다: 1) 채무 상환 비용이 다른 지출을 과도하게 압박; 2) 구매 수요 대비 매입해야 할 채무 공급량이 너무 많아 금리가 급등하며 시장과 경제를 중대하게 타격; 3) 중앙은행이 수요 부족을 메우기 위해 대규모로 화폐를 찍어 정부 채무를 매입해 통화 가치가 크게 하락. 어느 경우든, 채권 수익률은 수요를 끌어들이기에 충분히 저렴해지거나 채무가 재조정될 때까지 나빠진다. 이러한 요소들은 모두 쉽게 측정 가능하며, 다가오는 부채 위기로 향하고 있음을 확인할 수 있다. 채무 조달 지출 제약이 발생하면 부채로 인한 경제적 '심장마비'와 유사한 상황이 발생한다.
역사적으로 거의 모든 국가는 이러한 부채 사이클을 경험했으며, 일반적으로 여러 번 반복되었기 때문에 수백 개의 역사적 사례를 참고할 수 있다. 즉, 모든 통화 질서는 붕괴되며, 내가 설명하는 부채 사이클 과정이 바로 그 붕괴의 원인이다. 이는 기록된 역사로 거슬러 올라간다. 이는 모든 기축통화(예: 파운드, 이전의 플로린)가 붕괴된 과정이다. 내 책에서는 최근 35개 사례를 보여준다.
질문 2: 이 과정이 반복해서 발생하는데, 왜 그 이면의 역학이 널리 알려지지 않았는가?
맞는 말이다. 실제로 널리 알려지지 않았다. 흥미롭게도, 나는 이 과정을 설명하는 전문 연구를 어디에서도 찾을 수 없었다. 추측하건대, 기축통화 국가에서는 일생 동안 약 한 번 정도—즉 통화 질서가 붕괴될 때—이 과정이 발생하고, 비기축통화 국가에서 발생할 때는 기축통화 국가는 그런 문제가 없다고 생각하기 때문일 것이다. 나는 주권 채권 시장 투자에서 이를 직접 목격했기 때문에 이 과정을 발견할 수 있었고, 이에 따라 과거 유사 사례들을 많이 연구하게 되었다(예: 나는 2008년 글로벌 금융위기와 2010~2015년 유럽 부채위기를 경험함).
질문 3: 미국의 부채 문제 폭발을 기다리면서, 우리는 미국이 '심장마비'와 같은 부채 위기에 얼마나 걱정해야 하는가? 사람들은 임박했다는 이야기를 많이 들었지만 실제 폭발하지는 않았다. 이번은 무엇이 다른가?
앞서 언급한 상황을 고려할 때, 우리는 매우 우려해야 한다고 생각한다. 조건이 덜 심각할 때부터 부채 위기를 걱정했던 사람들은 옳았다. 왜냐하면 조기에 조치를 취하면, 예컨대 사람들이 흡연과 나쁜 식습관을 하지 말라고 조기에 경고함으로써 상황이 이렇게 악화되는 것을 막을 수 있기 때문이다. 따라서 이 문제가 더 널리 주목받지 못한 이유는 사람들이 충분히 깊이 이해하지 못했기 때문이기도 하고, 조기 경고로 인해 사람들이 자만심을 갖게 된 것도 이유다. 이것은 동맥에 플라크가 많고 고지방 음식을 많이 먹으며 운동도 하지 않는 사람이 의사에게 "생활습관을 바꾸지 않으면 문제가 생긴다고 경고했지만 아직 심장마비가 오지 않았다. 지금 왜 당신을 믿어야 하나?"라고 말하는 것과 같다.
질문 4: 오늘날 미국 부채 위기의 촉매는 무엇이 될 수 있으며, 언제 발생하고, 위기는 어떤 모습일까?
촉매는 앞서 언급한 다양한 영향 요소들의 융합일 것이다. 시기에 대해서는 정책과 외부 요인(중대한 정치 변화와 전쟁 등)이 발생 시기를 앞당기거나 늦출 수 있다. 예를 들어, 예상되는 GDP 대비 예산 적자율(나와 대부분의 사람들이 약 7%)이 약 3%로 감소하면 위험은 크게 줄어든다. 외부 충격이 발생하면 위기는 더 빨리 올 수 있고, 그렇지 않으면 더 늦게 또는 전혀 발생하지 않을 수도 있다(적절히 관리된다면). 내 추측은—정확하지 않을 수 있지만—현재의 궤도를 변경하지 않는다면 위기는 3년 내에 발생할 것이며, ±2년 정도의 변동이 있을 수 있다는 것이다.
질문 5: 당신이 설명한 방식으로 예산 적자가 크게 줄어들었고 좋은 결과를 낸 사례를 알고 있는가?
네, 몇 가지 사례를 알고 있다. 내 계획은 예산 적자를 GDP 대비 약 4% 줄이는 것이다. 가장 유사하고 좋은 결과를 낸 사례는 1991년부터 1998년까지 미국이 재정 적자를 GDP의 5%만큼 줄인 경우다. 내 책에서는 다른 나라들의 유사 사례들도 소개하고 있다.
질문 6: 일부 사람들은 미국이 세계 경제에서 달러의 지배적 위치 덕분에 일반적으로 부채 관련 문제/위기에 덜 취약하다고 생각한다. 이런 견해를 가진 사람들은 무엇을 간과하거나 과소평가하고 있는가?
그들이 이것을 믿는다면, 그들은 메커니즘과 역사의 교훈을 간과하고 있는 것이다. 좀 더 구체적으로 말하면, 그들은 역사를 살펴보고 왜 이전의 모든 기축통화가 더 이상 기축통화가 되지 않았는지를 이해해야 한다. 간단히 말해, 통화와 채무는 효과적인 부의 저장 수단이어야 하며, 그렇지 않으면 평가절하되고 버려질 것이다. 내가 설명하는 역학은 기축통화가 어떻게 부의 저장 수단으로서의 효용성을 잃는지를 설명한다.
질문 7: 일본—GDP 대비 부채 비율이 215%로, 선진국 중 가장 높음—은 종종 '지속적인 고부채 수준을 견뎌내며 부채 위기를 경험하지 않는 국가'의 전형적인 예로 언급된다. 왜 일본의 사례가 당신에게 위안이 되지 않는가?
일본의 사례는 내가 설명하는 문제를 충분히 보여주며, 앞으로도 그 예시로 계속 존재할 것이다. 실제로 내 이론을 실천에서 검증하고 있다. 구체적으로 말하면, 일본 정부의 과도한 부채로 인해 일본 국채와 채무는 나쁜 투자였다. 저금리 하에서 일본 채무 자산에 대한 수요 부족을 메우기 위해 일본은행은 대규모로 화폐를 찍어 많은 정부 채무를 매입했고, 이는 2013년 이후 일본 국채 보유자가 달러 채무 대비 45%, 금 대비 60% 손실을 입게 했다. 2013년 이후 일본 노동자의 비용은 미국 노동자 대비 58% 하락했다. 내 책에는 일본 사례를 깊이 있게 설명하는 전용 장이 있다.
질문 8: 재정적 관점에서 세계의 어떤 지역이 특히 어려워 보이고, 사람들이 과소평가하고 있을 가능성이 있는가?
대부분의 국가는 유사한 부채와 적자 문제를 가지고 있다. 영국, EU, 중국, 일본 모두 마찬가지다. 그래서 나는 대부분의 국가가 유사한 부채 및 통화 평가절하 조정 과정을 겪을 것으로 예상하며, 이는 내가 정부 발행 통화가 아닌 금과 비트코인 같은 자산이 상대적으로 좋은 성과를 낼 것이라고 예상하는 이유이기도 하다.
질문 9: 투자자들은 어떻게 이러한 리스크에 대응하고 미래에 어떻게 포지셔닝해야 하는가?
각자의 재정 상황이 다르기 때문에, 일반적인 조언으로는 강력한 손익계산서와 재무상태표를 보유하고 내부 정치적·외부 지정학적 갈등이 없는 자산 클래스와 국가에 분산 투자할 것을 권장하며, 동시에 채권 등의 채무 자산 비중을 줄이고 금과 소량의 비트코인을 늘릴 것을 제안한다. 소량의 자금을 금에 배분하면 포트폴리오 리스크를 낮출 수 있으며, 나는 이로 인해 수익률도 높아질 것이라고 생각한다.
마지막으로, 여기 표현된 견해는 오직 나 개인의 것이며 브리지워터 어소시에이츠의 견해를 반영하지 않는다.
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@RayDalio
