매수와 매도 전망 대비: 여전히 시장 상승을 기대하시나요?

2025.03.11

매수와 매도 전망 대비: 여전히 시장 상승을 기대하시나요?

아니면 우리가 지금 '자산 감소' 단계에 있는 것일 수도 있다.

2025.03.11 - 04:27:57

多空观点

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

아니면 우리가 지금 '자산 감소' 단계에 있는 것일 수도 있다.

저자: Michael Nadeau

번역: TechFlow

독자 여러분 안녕하세요. 지난주 우리는 X와 LinkedIn에서 몇 가지 여론 조사를 진행했고, 많은 분들이 현재 사이클에 대한 더 많은 데이터/분석을 보고 싶어하셨습니다.

따라서 이번 주의 초점은 다음 질문들에 답하는 것입니다. 2025년에도 암호화폐에 상승장이 올까요? 왜 지금은 긍정적인 요소가 많음에도 불구하고 저는 여전히 비관적인 감정을 가지고 있을까요? 그리고 우리는 사이클 상태를 어떻게 변증법적으로 사고해야 할까요?

Let’s go!

비관적 관점

체인 데이터 분석을 시작하기 전에, 암호화폐 사이클을 어떻게 바라보는지에 대한 질적 분석부터 먼저 공유하고자 합니다.

초기 상승장 단계

약 2023년 1월부터 2023년 10월까지의 기간입니다.

이는 FTX 붕괴 이후 시장이 바닥을 다지고 반등한 시기입니다. 이 기간 동안 시장은 매우 조용했습니다(거래량 저조, 암호화폐 트위터 거의 침묵). 이후 시장이 다시 상승하기 시작했습니다.

비트코인 가격은 약 16,500달러에서 33,000달러로 상승했습니다.

하지만 대부분 사람들은 이 단계를 아직 '강세장'이라고 부르지 않았습니다. '초기 상승장' 단계에서는 대부분의 시장 참여자들이 여전히 관망 중이었습니다.

부의 창출 단계

약 2023년 11월부터 2024년 3월까지의 기간입니다.

이 단계에서는 가격의 급격한 상승과 두드러진 부의 창출 효과를 목격했습니다. 예를 들어, SOL은 20달러에서 200달러로 상승했습니다. Jito의 에어드랍(2023년 12월)은 Solana 생태계 내에서 놀라운 부의 창출 효과를 만들었으며, Solana의 DeFi 프로젝트들(Pyth, Marinade, Raydium, Orca 등)의 가치 재평가를 유도했습니다. VC 시장 역시 이 단계에서 정점을 찍었습니다.

비트코인 가격은 33,000달러에서 72,000달러로 상승했고, 이더리움은 1,500달러에서 3,600달러로 상승했습니다.

Bonk의 시가총액은 9,000만 달러에서 24억 달러로 증가(26배), WIF는 6,000만 달러에서 45억 달러로 증가(75배)했습니다. 이 단계는 이후 더욱 확대된 "메모코인 시즌"의 씨앗을 뿌렸습니다.

하지만 여전히 이 시기는 비교적 '조용한' 상태였습니다. 당신의 '평범한 친구들'은 아마 아직 암호화폐에 대해 물어보지 않았을 것입니다.

부의 분배 단계

약 2024년 3월부터 2025년 1월까지의 기간입니다.

이 단계는 '관심의 절정'입니다. 우리는 자주 "WAGMI"(We're All Gonna Make It, 모두 성공할 거야), 빠른 순환, 새로운 핫이슈(빠르게 소멸함) 및 무작정 투자해도 수익을 내는 현상을 목격합니다. 유명인사들과 다른 '암호화투어리스트'들이 이 단계에 종종 시장에 진입합니다. 이 시기에 "테슬라의 비트코인 매수"나 "비트코인 국가비축안" 같은 충격적인 뉴스가 나올 수 있습니다.

왜 그럴까요?

새로운 투자자들이 이런 뉴스에 반응해 시장에 진입하기 때문입니다. 그들은 "파티에 늦었다(Missing Out)"는 것을 걱정하죠.

이것은 "메모코인 시즌"의 두 번째 물결이며, 이후 "AI 에이전트 시즌"으로 이어집니다. 이 단계에서는 시장이 명백히 문제가 있는 행동들을 외면합니다. 누구도 문제를 지적하고 싶어 하지 않죠. 모두가 돈을 벌고 있기 때문입니다.

그리고 오늘날 우리가 마주한 현실이 바로 여기까지 왔습니다.

부의 파괴 단계

우리는 트럼프 취임 직후 이 단계에 접어들었다고 생각합니다.

이는 시장이 정점에서 매도 후 즉시 진입하는 기간입니다. 상승장을 이끌던 모멘텀은 이미 과거가 되었습니다. 긍정적으로 보이는 뉴스조차도 약세 가격 움직임을 유발합니다.

현재 시장 환경에서 "비트코인 국가비축안"과 관련된 정치적 움직임은 시장에 아무런 영향을 미치지 못했습니다. 이는 중요한 신호입니다. 이 단계에서는 시장 반등이 주요 저항선에서 반복적으로 실패하는 경향이 있습니다(지난주 트럼프의 암호화 비축 관련 트윗 후 시장 반응에서 확인 가능).

우리는 "부의 파괴" 단계에서 다음과 같은 추가 신호들을 주목합니다:

청산과 '공포' 사건들이 시장을 교란시키지만, 시장 전체가 완전히 각성하는 것은 아닙니다—DeepSeek AI 공포와 관세 불확실성에서 유사한 상황을 목격했습니다.
투자자들이 여전히 '환상'을 가지고 있습니다. 오늘날 우리는 달러 약세와 글로벌 M2(광의통화) 증가에 대한 논의를 많이 보고 있습니다(보고서 후반에서 자세히 설명).
'투기자들'이 시장에 진입합니다. 더 많은 사람들이 우리에게 "제 프로젝트 좀 봐주세요"라고 개인 메시지를 보내고, 광고가 넘쳐나며, 주요 회의에서는 자금이 풍부한 프로젝트들이 의미 없는 지출과 PvP(플레이어 대 플레이어) 경쟁을 벌입니다. 업계 전체가 더욱 '더럽고' 음습한 분위기를 풍깁니다. '부의 파괴' 기간에는 부정행위자들이 두각을 나타내기 시작합니다.

이 단계에서 숨겨진 문제들이 서서히 드러납니다—일반적으로 청산 이후에 말이죠. 이전 사이클은 Terra Luna에서 시작되었고, Three Arrows Capital의 붕괴로 이어졌습니다. 이후 BlockFi, Celsius, FTX 등의 파산이 연쇄적으로 발생했고, 결국 Genesis의 문을 닫고 CoinDesk의 매각으로 마무리되었습니다.

현재까지 우리는 어떤 붕괴 사건도 목격하지 못했습니다. 이번 사이클의 붕괴는 줄어들어야 합니다—단순히 CeFi 기업들의 수가 감소했기 때문입니다. 이는 시장이 공식적으로 바닥을 찍을 때, 저점이 더 높아질 수 있음을 의미합니다.

붕괴는 어디서 오는가요?

아무도 모릅니다. 하지만 제가 주목해야 할 몇 가지 '용의자'가 있다고 생각합니다:

거래소: 해외 'B급 및 C급' 거래소 내 잠재적 레버리지 및/또는 사기 행위에 주목하세요.
스테이블코인: 우리는 Ethena/USDe를 주시하고 있습니다—현재 유통 중인 스테이블코인 가치는 약 55억 달러에 달합니다. 이들은 현물 보유와 선물 공매도를 통한 차익거래로 앵커를 유지하며 수익을 창출합니다—이 모델은 이전 사이클에서 레버리지의 주요 원천이었습니다(Grayscale을 통해). Ethena는 중심화 거래소에 의존하고 있어 추가적인 상대방 리스크를 안고 있습니다. 또한 MakerDAO도 일부 준비금을 USDe에 투자하여 DeFi 내 연쇄 리스크를 증가시키고 있습니다.
프로토콜: 해킹이 빈번하게 발생할 수 있으며, Aave 등 플랫폼에서 암호자산 담보로 인한 잠재적 청산 연쇄 반응에 주의하세요—Aave는 현재 여전히 110억 달러 이상의 활성 대출이 존재합니다(최고점 150억 달러에서 감소했음).
Strategy: Strategy는 부채를 신중하게 관리하고 있으며, 대부분의 부채는 장기 무담보 또는 전환사채입니다(BTC 보유분은 증거금 추가입금을 유발하지 않음). 또한 이전 사이클에서 BTC가 75% 하락했을 때도 견뎌냈습니다. 하지만 그렇다고 해도, BTC 가격이 크게 하락하면 Saylor가 최악의 타이밍에 대규모 BTC를 매도할 수밖에 없게 될 수도 있습니다.

시장에 다시 진입하기 가장 좋은 시기는 '부의 파괴' 단계 말미입니다. 우리는 아직 그 시기가 도래하지 않았다고 생각합니다.

비관적 데이터

탈중앙화 거래소(DEX) 거래량

Solana DEX의 거래량은 트럼프가 자신의 메모코인을 출시한 후 정점을 찍은 이후 80% 감소했습니다. 동시에 활성 독립 거래자 수 역시 50% 이상 감소했습니다. 이는 시장의 투기 열기가 약화되고 있음을 보여줍니다.

데이터: The DeFi Report, Dune

토큰 발행

Solana의 토큰 발행 수는 정점 대비 72% 감소했습니다. 그럼에도 불구하고 이 체인에서는 여전히 하루에 20,000개 이상의 토큰이 생성되고 있습니다.

데이터: The DeFi Report, Dune

BTC 장기 보유자 MVRV 비율

데이터: Glassnode

비트코인 장기 보유자의 MVRV(비트코인의 '스마트 머니')는 작년 12월 4.4의 정점에 도달했습니다. 이는 2021년 사이클 정점 12.5의 35% 수준이며, 2021년 정점은 다시 2017년 정점의 35%에 해당합니다.

비트코인은 2017년 사이클에서 저점 대비 약 80배 상승했고, 2021년 사이클에서는 약 20배 상승했으며, 현재 사이클에서는 약 6.6배 상승했습니다.

비트코인의 실현 가격(유통 중인 모든 비트코인의 평균 원가 기준)은 2017년 사이클에서 5,403달러의 정점에 도달했는데, 이는 2013년 사이클 정점보다 15.1배 높았습니다. 2021년 사이클에서는 24,530달러의 정점에 도달하여 2017년 정점보다 4.5배 높았습니다. 오늘날의 실현 가격은 43,240달러이며, 2021년 정점의 1.7배입니다.

결론

위 각 데이터 포인트에서 볼 수 있듯이, 서로 다른 사이클의 정점은 대칭적으로 감소하는 추세를 보입니다. 이러한 데이터는 분명히 '감소 수익의 법칙'이 실제로 작용하고 있음을 보여줍니다.
오늘날 비트코인은 1.7조 달러 규모의 자산입니다. 어떤 뉴스가 얼마나 낙관적이든, 과거처럼 지속 가능한 포물선형 성장을 기대해서는 안 됩니다—이제는 자산을 밀어올리기 위해 너무 많은 자금이 필요합니다.
비트코인이 모멘텀을 잃으면, 시장 내 나머지 토큰들도 큰 타격을 입습니다.
Solana의 투기 열기는 약화되고 있습니다. 올해 들어 DEX 거래량의 61%가 메모코인에 집중된 점을 고려하면, Solana의 '회복 이야기'가 '카드하우스' 위에 세워졌다는 점이 우려됩니다. 게다가 최근 30일 동안 Solana 사용자의 1% 미만이 전체 가스 수수료의 95% 이상을 기여했습니다. 이는 Solana의 소수 사용자('대어', 즉 고래)가 다른 사용자('작은 물고기', 즉 소매 투자자)를 수탈하고 있음을 보여줍니다. 따라서 '작은 물고기'들이 손실에 지쳐 일시적으로 철수한다면(우리는 그렇게 하고 있다고 생각합니다), Solana의 기본 지표가 급속도로 악화될 수 있습니다.

데이터: The DeFi Report, Dune (Solana의 base + priority fees + Jito tips)

비트코인 장기 보유자는 지난 1년간 두 차례에 걸쳐 이익 실현을 했습니다. 그들의 실현 가격(즉 원가 기준)은 현재 약 25,000달러입니다. 반면 고점에서 매수한 단기 보유자들의 평균 원가는 92,000달러로, 현재 손실 상태입니다. 우리는 시장이 비트코인의 정점이 109,000달러에서 형성됐음을 인식하면서, 이 단기 보유자들이 낮은 고점에서 계속 매도할 것이라고 생각합니다.

데이터: Glassnode

모든 정보를 이렇게 나열했을 때, 우리는 부정할 수 없습니다—'전형적인' 사이클은 이미 완료되었으며, 이는所谓 '법칙'이 작동한 것이 아닙니다.

우리看来, 이러한 정보를 처리하는 가장 좋은 방법은 현실을 받아들이고, 사이클이 정점을 찍었을 가능성에 일정한 확률을 배정하는 것입니다. 우리는 이 확률이 분명히 50%를 초과한다고 생각합니다.

기본 분석을 마친 후, 우리는 우리의 주장 속에 있는 허점을 찾아내고 시각에 대한 스트레스 테스트를 시도할 것입니다.

시작해봅시다.

낙관적 관점

저는 여전히 시장에서 약세론에 대한 상당한 반대 의견을 목격하고 있으며, 강세론자들은 쉽게 무기를 내려놓지 않습니다.

이것이 바로 질문을 제기합니다: 강세론의 주장들은 우리가 이미 '부의 파괴 단계'에 접어들었다는 것을 오히려 입증하는 것일까요? 아니면 우리가 너무 비관적이어서 다음 상승파의 가능성을 간과하고 있는 것일까요?

이 섹션에서는 관찰된 '강세론적 관점'들을 정리해보겠습니다.

글로벌 M2/유동성

데이터: Bitcoin Counter Flow

오른쪽 녹색 상자는 글로벌 M2가 상승하는 동안 BTC가 하락하고 있다는 점을 보여줍니다. 일부 사람들은 이를 지적하며 BTC와 M2의 상관관계, 그리고 BTC가 M2 변화에 일반적으로 2~3개월의 지연 반응을 보인다고 언급합니다.

왼쪽 녹색 상자는 이전 사이클 종료 시에도 유사한 현상이 있었다는 것을 보여줍니다: M2 상승과 함께 BTC 하락. 실제로 M2는 2022년 4월 초에야 정점을 찍었는데, 이는 BTC 정점보다 5개월 늦은 시점이었습니다.

1월 중순 이후 글로벌 M2는 1.87% 증가했으며, 이는 주로 각국 중앙은행이 긴축에서 완화 정책으로 전환했기 때문입니다.

이는 유동성 조건에 긍정적입니다.

하지만 우리는 다음 몇 가지 문제도 고려해야 합니다:

M2 성장을 이끈 것은 무엇인가? 우리는 주로 달러 약세(2월 28일 이후 4% 하락!) 때문이라고 생각합니다. 이는 달러 표시 외화 가치가 증가했음을 의미하며, 글로벌 M2 성장을 유도했습니다. 또한 리버스 리포 기능(reverse repo facility)이 최근 소진되었고, 중국도 완화 정책으로 경기를 부양하고 있습니다.
이 추세는 지속될까? 우리는 달러 약세가 계속될 것으로 보며, 투자자들이 자금을 해외로 이전하고 있지만, 앞으로 몇 주간의 하락 속도는 최근만큼 빠르지 않을 것으로 예상합니다. 우리는 중국이 달러 약세 국면 속에서 완화 정책을 계속할 것으로 예상합니다. 그러나 연준은 단기적으로 완화 조치를 취하지 않을 가능성이 큽니다. 그들이 여전히 완충지가 '충분하다'고 말하고 있기 때문입니다. 또한 우리는 연준이 여전히 인플레이션을 우려하고 있다고 믿습니다.
작년과 비교해 현재 유동성 조건은 어떠한가? 우리는 작년과 비교해 현재 유동성 조건이 역풍으로 간주되어야 한다고 생각합니다. 핵심은 변화율에 있다는 점을 기억하세요. 우리는 작년 연준과 재무부가 '셰도우 유동성'(shadow liquidity)—즉 '비양적완화의 양적완화'(not-QE, QE)와 '비수익곡선관리의 수익곡선관리'(not Yield Curve Control, Yield Curve Control)—를 통해 시장을 밀어올렸다고 확신합니다. Cross Border Capital의 Michael Howell에 따르면, 이러한 정책의 철회는 변화율에 상당한 영향을 미쳤습니다.

데이터: Cross Border Capital

추정에 따르면 위 '비밀 자극'은 24년 초 미국 시장에 5.7조 달러를 추가했습니다. 이는 리버스 리포 소진 + 채권 조기 발행을 통해 이루어졌습니다.

마지막으로, 우리는 투자자들이 재무장관 Bessent가 지난주 CNBC 인터뷰에서 한 말에 주목해야 한다고 생각합니다. "시장과 경제는 이미 중독 상태입니다. 우리는 이러한 정부 지출에 의존하게 되었습니다. 이제는 금단 증상의 시간이 필요합니다. 금단 증상의 시간이 필요합니다."

비즈니스 사이클/ISM

우리는 이전에 ISM 데이터가 새로운 비즈니스 사이클의 시작을 시사한다고 지적했습니다. 또한 자본지출(Capex) 구매와 소기업 신뢰도의 강력한 데이터를 기록했습니다. 우리는 이러한 데이터가 실제라고 생각하지만, 성장 둔화도 명확하게 나타납니다. 지난달 데이터는 일부 제조업체들이 관세 시행 전에 '선구매'를 함으로써 왜곡되었을 수 있습니다. 이후 서비스업과 신규 주문 데이터에서 약세 징후를 발견했으며, 2월 제조업 PMI는 50.3으로 1월의 50.9보다 낮아졌습니다.

전략적 비트코인 비축

지난 금요일까지 우리는 암호화 네이티브들이 전략적 암호화/비트코인 비축 논의에 여전히 희망을 가지고 있는 것을 목격했습니다—지난 6주간 시장이 이 뉴스들을 반복적으로 무시했음에도 불구하고 말이죠.

저는 이제 우리는 이 사건이 '기대에 사고, 사실에 팔라(Sell the news)'는 사건이라는 데 동의할 수 있다고 생각합니다.

“사이클적 사고”의 결함?

우리는 또한 현재 '사이클'이 과거 사이클들과 다르게 움직이고 있다는 점을 인정해야 합니다. 예를 들어:

BTC가 감반 이전에 사상 최고가를 처음으로 기록했습니다.
이 사이클은 더 짧으며, 상승장은 고작 2년입니다.
'알트코인 시즌'이 매우 다르게 나타났으며, 2023년 초 이후 비트코인 지배력은 계단식으로 상승해왔습니다.
비트코인은 이미 금융 시스템에 완전히 통합되었으며, 미국 정부의 지지를 받고 있습니다.

만약 '사이클적 사고'에 결함이 있다면, 우리는 아직 정점을 찍지 않았을 수도 있습니다. 대신, 과거처럼 가격이 75~80% 하락하는 1년간의 약세장으로 들어가는 것이 아니라, 다음 상승파 이전의 일시적 정지/조정/통합 단계에 들어섰을 수 있습니다.

우리는 사이클이 진화하고 있다고 생각합니다. 하지만 여전히 약세장이 완전히 전개되기까지 9~12개월 정도가 필요하다고 예상합니다.

요약

우리의 관점을 요약하면:

현재 우리는 위 사이클 도표에서 '자만(overconfidence)' 단계에 있다고 생각합니다.
몇 년 전에 식별할 수 있었던 모든 낙관적 촉매는 이미 고갈되었습니다.
경제는 침체로 향하고 있을 수 있습니다. 우리는 트럼프 정부의 발언이 매우 명확하다고 생각합니다. 그들은 실제로 우리에게 경제에 '금단의 시간'이 필요하다고 말하고 있습니다. 우리는 그들의 발언을 믿어야 합니다. 이는 2022년 초 파월이 금리를 올리기 전 "고통이 찾아올 것이다"라고 말했던 상황과 매우 유사합니다. 현재 우리의 생각은 암호화폐가 광산 안의 금스이리새(경고 신호)라는 것입니다. 전통 금융 시장은 천천히 하락하거나 진탕될 것입니다.
시장 심리가 극도로 비관적이므로, 단기적으로 BTC가 9만 달러 초반대로 반등할 가능성을 볼 수 있습니다. 하지만 우리는 이 반등이 격렬한 매도 물량에 의해 억제될 것이라고 생각하며—이는 강세장 구조 회복의 모든 희망을 꺾을 수 있습니다.
언제나 그렇듯, 우리는 오류 가능성을 열어두고 있습니다. 우리의 분석은 현재 가진 정보에 기반합니다. 새로운 정보가 나타나면 우리의 관점을 업데이트할 것입니다.

어떤 것이 우리를 다시 낙관적으로 만들 수 있을까요? 우리는 다음 사항들을 주목할 것입니다: