객체 지향 금융 분석: 암호화 시장의 신생 수직 분야
저자: Niklas Polk
번역: Airis, TechFlow
"서로의 꼬리를 문 뱀처럼 말이다. 암호화폐 토큰의 가치는 그것으로 수익을 얻을 수 있다는 점에 있고, 이 수익은 동일한 암호화폐를 거래하는 사람들에 의해 지불된다. [...] 나는 이런 수익이 어디에서 오는지 혹은 어떤 가능한 출처가 있는지를 설명해줄 수 있는 이야기를 보고 싶다. 그리고 그것은 어딘가 외부적인 무언가에 기반해야 한다. 이미 몇 가지 그럴듯한 가능성을 들었지만! 예를 들어 암호화폐가 국제 통화 거래에서 지속 가능하고 더 효율적인 이유를 보여주는 근본적인 구조적 요인이 있다. 하지만 나는 그런 이야기를 더 듣고 싶다."
— 비탈릭(Vitalik)
서론
암호화폐 시장은 ERC20 토큰과 탈중앙금융(DeFi)에 대한 초기 관심을 넘어가고 있다. 현재 사용자 활동의 대부분을 차지하고 있으며(체인 상에서 가장 주류인 컨트랙트는 일반적으로 스테이블코인 ERC20과 탈중앙화 거래소이며), 투자 포트폴리오 구성에서도 우세하다(현재 Nansen의 '스마트 머니' 상위 10개 토큰 중 7개는 DeFi 프로젝트 토큰이거나 주로 DeFi에 사용되는 토큰임). 또한 여러 신뢰할 수 있는 운영 제품을 제공할 정도로 성숙했지만, 통화시장 특성상 수익과 이윤 기회가 줄어들면서 성장세가 정체될 가능성이 있다. 한편, 비통화적 자본시장에 대한 관심은 증가하고 있다.
이는 세 가지 가능성을 의미한다. 첫째, 암호화폐의 다음 중요한 사례는 ERC20 토큰 외부의 수직 영역과 자산에 존재할 수 있다. 둘째, 이러한 새로운 자산이나 제품이 지속 가능하려면 체인 외부로부터 새로운 가치를 도입하거나 체인 바깥의 가치를 창출함으로써 충분한 수익을 제공해야 한다. 셋째, 이러한 새로운 사례들은 암호화폐에 적합해야 하며, ERC20 토큰이 아닌 자산들을 위한 새로운 형태의 DeFi와 상호운용되어야 한다. 이를 통해 막대한 유동성 시장을 활용할 수 있고(DeFi TVL 82억 달러 이상), 기존 성숙한 제품을 활용하면서도 가격 오라클 등의 취약점을 피할 수 있다. 우리는 이러한 DeFi의 또 다른 형태를 객체지향 금융(Object-Oriented Finance, OOF)이라 부른다. 비탈릭이 언급했듯이, 이 새로운 시대의 DeFi는 현금 흐름을 통해 평가 가능한 체인 외부의 근본적인 가치를 갖춘 기본 객체를 필요로 한다. 본 보고서는 그러한 수직 분야를 여러 개 탐구하며, 단순한 토큰화와 초기 형태의 DeFi를 넘어서는 가능성을 지닌 사례들을 조명한다. 많은 가능성 가운데 아래에 제시된 사례들이 더욱 광범위한 대중의 관심을 끌 것으로 믿는다.
신진 수직 분야들
다음 섹션에서는 가장 전망 있는 다섯 개의 신진 암호화폐 수직 분야를 분석한다. 각 분야에 대해 간략한 소개를 제공한 후, 주요 시장 지표와 미래 성장 전망에 대한 비판적 평가를 이어간다. 아래 표는 각 수직 분야의 핵심 개요를 제공하며, 수익 잠재력, 가능한 DeFi 연계점, 두드러진 프로젝트 예시 등을 강조하여 이후 심층 논의의 안내 역할을 한다.
NFT
NFTfi는 특히 비ERC20 토큰(특히 불가환 토큰)을 DeFi 생태계에 통합하는 데 있어 대출 분야에서 가장 두드러진 사례다. NFT 시장의 절정기에 다양한 NFTfi 제품이 등장했으며, 대부분이 대출 중심이었다. 그러나 많은 NFT 컬렉션이 자체적인 수익 창출 방식을 갖추지 못했기 때문에 사회적 '열풍'을 벗어나서 가치를 입증하기 어렵다. 프로젝트에 대한 감정이나 서사가 변하면 이러한 자산은 크게 하락할 위험이 있으며, 담보로서 부적합하다. 이 문제는 많은 NFT가 극도로 유동성이 낮다는 점에서 더욱 악화되며, 결과적으로 대부분의 NFTfi 및 대출 프로토콜은 널리 채택되고 유지되지 못했다.
NFT 시장 전체와 파생된 NFTfi 시장이 2024년까지 과거의 번영을 회복하지 못했지만, 올해 에어드랍 열기가 되살아난 덕분에 여전히 일부 관심을 받고 있다.
빈번한 에어드랍을 받는 NFT
에어드랍 시엘프(Sybil)가 점점 전문화됨에 따라 프로토콜은 '진짜' 시장 참여자를 찾기 시작했다. 일반적인 방법은 특정 블루칩 NFT 컬렉션 보유자에게 일정 부분의 에어드랍 토큰을 배분하는 것이다. Pudgy Penguins나 Miladys 같은 일부 NFT의 경우, 이는 '고유한' 수익 문제(즉, 자산 보유와 관련된 미래 현금 흐름의 존재 가능성을 의미함)를 해결하며, 더 매력적인 대출 자산이 되고 바닥가격에 일정한 탄력을 더해준다.
비록 그렇다고 해도, 그러한 NFT 컬렉션의 수는 제한적이므로 시장의 성장 가능성도 매우 제한적이다. 게다가 에어드랍의 빈도, 가치, 지속 가능성 역시 예측하기 어려워 전체 수직 분야가 고위험 시장 상태에 놓이게 된다.
희귀하게 에어드랍을 받는 NFT
이전 NFT 사이클 종료 이후 대부분의 NFT 컬렉션 가치는 하락세를 겪고 있다. 가치를 실질적으로 뒷받침하는 요소가 부족하기 때문에, 이러한 컬렉션은 대부분 비생산적 자산이며, 서사와 '공포·불안·의심'(FUD) 변화에 매우 민감하여 담보로 부적합하다. 주목할 점은 아트 NFT가 미적 가치 때문에 구매하는 수집가들이 많아 상대적으로 탄력이 있지만, 금융적 관점에서는 여전히 비생산적 자산이라는 점이다.
새로운 NFT 열풍 사이클이 이러한 컬렉션과 관련된 대출 수요를 촉발할 수는 있겠지만, 추가적인 현금 흐름 없이 수요는 결국 다시 소멸할 것이므로 이러한 수요는 일시적일 가능성이 크다.
게임/메타버스
NFT 시장과 마찬가지로 게임 및 메타버스 시장도 절정기를 경험했다. 현재 이 분야에서 흥미로운 발전이 없는 것은 아니지만, 전반적으로 이 분야의 평가와 자산 가격은 하락 추세다.
그러나 NFT와는 달리, 이러한 자산은 일반적으로 내장된 수익 창출 메커니즘을 갖춘다. 게임이나 메타버스 경험에 참여하는 사용자는 참여에 비용을 지불하는 것을 꺼리지 않는다. 초기 단계의 프로젝트의 경우 모델이 반대로 작동하기도 하는데, 프로젝트 측이 직접 토큰을 지급해 사용자가 참여하도록 유도하는 방식이다. 어느 쪽이든 게임 및 메타버스 자산은 일반적으로 생산적 자산이며, 강한 경쟁력을 갖춘 대출 수익률과 사례로 연결된다. 예를 들어 Axie의 장학금 프로그램은 Axie 소유자가 자신의 Axie를 다른 플레이어에게 '임대'하고 생성된战利품(토큰)을 공유하는 방식이다.
그럼에도 불구하고, 이러한 담보는 NFT가 직면한 많은 동일한 단점들을 그대로 안고 있다. 변동성과 시장 의존성 문제이며, 대부분의 수익은 여전히 (같이 변동성이 큰) 토큰 형태로 지급된다.
현실 세계 자산(RWAs)
현실 세계 자산(RWA)은 일반적으로 생산적 자산이며, 앞서 논의된 자산 유형과 달리 이 자산 자체와 주요 수익원이 암호화 공간 밖에 있으며 법정통화로 계산된다. 이는 NFT, 게임, 메타버스 자산이 직면한 지속 가능성 문제의 상당수를 줄이며, RWA의 변동성을 낮춰 담보로서 더 적합하게 만든다. 그러나 오프체인 자산을 온체인으로 가져오는 것은 블록체인의 신뢰성 자체를 약화시킨다. 현실 세계 자산을 체인에 연결하는 엔티티를 신뢰해야 하며, 자산 평가의 정확성과 문제가 발생했을 때 사용자 권익 보호(보통 여러 관할권에 걸쳐 있음)를 보장해야 한다.
이러한 상황은 모든 RWA에 공통되지만, 교환 가능한/암호화 관련 RWA(국채, 금리 등)와 교환 불가능한/암호화와 덜 관련된 RWA(부동산, 지식재산권 등)를 구분하면 다양하고 거대한 자산 영역 내 기회와 도전 과제를 평가하는 데 도움이 된다.
교환 가능한 RWAs
교환 가능하고 암호화 관련 RWA는 예를 들어 토큰화된 국채(Ondo, BUIDL, Maple 등) 또는 기타 전통 금융 상품(Ethena가 금리 스왑을 토큰화한 것)과 같이 개념적으로 DeFi와 근접하므로 비교적 쉽게 구현할 수 있으며, 규제 장애물이 있을 수는 있지만 말이다.
이러한 제품은 일반적으로 사용자가 수익을 누적하는 토큰을 풀에 예치하고 다른 토큰처럼 DeFi를 통해 처리할 수 있는 형태를 취한다. 대부분의 DeFi 애플리케이션에 쉽게 통합될 수도 있다.
기초 자산은 일반적으로 달러나 스테이블코인에 고정되어 있어 이상적인 담보가 된다. 그러나 지속 가능성과 신뢰성에도 불구하고, 오프체인 대안이 이미 쉽게 접근 가능하기 때문에 이러한 자산의 온체인 성장 가능성은 의문시된다. 따라서 일반 사용자들을 끌어들이기 어렵다. 또한 수익률이 보통 한 자릿수 범위에 머무르기 때문에, 다른 DeFi 애플리케이션의 수익과 결합하거나 레버리지를 사용하지 않는 한, 고수익을 추구하는 암호화네이티브 사용자들의 우선 선택지는 아니다.
교환 불가능한 RWAs
교환 불가능한 RWA는 개념적으로 더 복잡하며, 체인 상에서 구현하기도 더 어렵고, 일반적으로 더 큰 규제상의 도전에 직면한다. 기초 자산은 비유동적일 수 있으며(예: 부동산), 가치를 검증하거나 추정하기도 어렵다(예: 지식재산권).
반면, 교환 불가능한 RWA는 특정 자산에 따라 더 높은 수익을 제공하는 경우가 많으며, 그 수익은 일반적으로 암호화 시장 외부에서 발생한다. 이는 수익원의 다양화를 돕고, 다른 DeFi 애플리케이션과 성공적으로 결합될 경우 온체인 투자자들에게 큰 수익 기회를 제공할 수 있다.
또한 일반 투자자에게는 지식재산권의 진입 장벽이 높거나 초기 투자 요구액이 크다는 점(예: 부동산) 때문에 이러한 수익에 접근하기 어렵다. 바로 이러한 점이 이 자산들을 온체인화하려는 유인 요소이기도 하다.
그러나 지금까지 기존의 교환 불가능한 RWA 시장은 성숙도가 낮고 운영이 번거롭며 규제 문제로 인해 아직 대규모 채택이나 큰 유동성을 끌어들이지 못하고 있다.
NodeFi
NodeFi는 새로운 서사와 프로젝트 자금 조달 방식으로 떠오르고 있다. 즉, 블록체인 노드 운영 권한이 대체로 NFT 형태로 토큰화되어 판매되며, 노드 운영자의 보상은 보통 상당히 크다. 적어도 프로젝트 입장에서는 이 모델이 효과적인 것으로 보인다. XAI(2023년 11월), Aethir(2024년 3월), Sophon(2024년 5월)의 세 대형 노드 판매만으로도 거의 2.5억 달러를 모금했다.
이러한 허가는 생산적 자산이며, 구매자는 노드를 운영하거나 위임함으로써 수익을 얻을 수 있다.
현재 노드 허가 가격에 따라(대부분의 판매가 등급제를 채택하여 늦게 살수록 가격이 올라감) 수익률이 매우 경쟁력 있게 나타날 수 있다. 암호화 시장은 성공한 모델을 빠르게 채택하는 경향이 있으며, 과거 노드 판매의 성공을 바탕으로 앞으로 더 다양한 판매 형태가 등장하며 이 새로운 분야를 확장할 가능성이 있다.
하지만 노드 판매에는 단점도 있다. 첫째, 수익이 암호화 시장과 밀접하게 연관되어 있으며, 일반적으로 프로젝트 토큰으로 지급되며, 평가와 네트워크 사용량에 의존한다. 이는 다시 노드 허가의 가치에 영향을 미쳐 높은 변동성을 초래한다. 둘째, 노드 허가의 완전한 사용과 통합은 네트워크 자체에 중앙집중화 리스크를 초래할 수 있다. 그래서 많은 프로젝트는 네트워크 설계상 노드 허가를 양도할 수 없도록 하고, 개인이 구매할 수 있는 노드 수를 제한한다. 그럼에도 불구하고 XAI와 MetaStreet 같은 NodeFi 신규 제품들이 이러한 제한을 풀어주며, 노드 허가를 중심으로 번성하는 생태계를 상상할 수 있다.
전반적으로 암호화 시장 상황에 크게 의존하지만, NodeFi 수직 분야는 성장 중이며 지속 가능할 가능성이 있다. 현재 이 기반 위에 명확한 승자를 결정하기는 어렵지만, 이러한 생산적 자산들이 계속 인기를 끌면서 언젠가 승자가 등장할 가능성이 크다.
DePIN
탈중앙화 물리 인프라 네트워크(DePIN)는 최근 주목받는 카테고리다. 현재 주요 하위 산업으로는 컴퓨팅/AI 관련 네트워크(Render 등), 무선 네트워크(Helium 등), 센서 네트워크(Hivemapper 등), 에너지 네트워크(Arkreen 등)가 있다. DePIN 개념은 이미 오랫동안 존재해왔다(Helium 블록체인은 2019년 출시되었음) 하지만, 2022년 11월 ChatGPT-3 출시 이후 AI의 부상으로 컴퓨팅 관련 프로젝트에 대한 과도한 열풍이 크게 촉발되었다. 이 추세를 따르며 컴퓨팅/AI 관련 DePIN을 다른 유형의 DePIN과 구분하면 이 분야를 더 정밀하게 논의할 수 있다.
컴퓨팅/AI 관련 DePIN
이 프로젝트들이 아직 GPU 임대 시장에서 눈에 띄는 점유율을 차지하지는 않았지만(GPU 서비스 시장 규모는 2023년 약 32억 달러였으며, 예를 들어 Aethir의 연간 수익은 약 3600만 달러, Akash Network는 2021년 이후 임대 수익 총합이 80만 달러 미만임), 이 분야는 투자자와 사용자의 관심을 빠르게 끌고 있다.
AI가 점차 기술 혁신의 핵심이 되면서, 독자적인 모델 훈련은 많은 기업의 중요한 차별화 요소가 되었고, GPU 임대는 DePIN의 하위 산업으로서 상당한 성장을 경험할 가능성이 있다. 실제적인 GPU 수요와 지불 의사가 계속 증가하고 있으며(이 주제는 향후 보고서에서 자세히 다룰 예정임), 이러한 수익은 다른 온체인 기회보다 매우 경쟁력 있다. 또한 이러한 수익이 암호화 생태계 외부에서 발생하기 때문에 일반적으로 달러로 계산되며, Pendle의 수익 투기와 같은 흥미로운 기회를 열어준다. 즉, GPU 시장에 베팅하는 것이다.
또한 NFT, 부동산, 프로젝트 관련 라이선스 등 다른 수직 분야와 비교해볼 때, GPU라는 기초 자산의 가격은 상대적으로 평가와 예측이 용이하여 대출 용례로서 매우 매력적이다.
그러나 주목할 점은 이 분야 역시 RWA 섹션에서 논의된 일부 신뢰 및 규제 문제에 직면하지만, 그 정도는 덜하다는 점이다. 또한 DePIN은 일반적으로 체인 외 경쟁자에게 취약한데, 이러한 시장과 용례는 규모의 경제와 집중된 효율성의 혜택을 받기 때문이다. 그러나 암호화 시장과의 통합이 가져오는 독특한 기회들—예를 들어 토큰 인센티브와 DeFi 통합을 통한 추가 수익—덕분에 AI 관련 컴퓨팅 분야는 미래에 상당한 시장 점유율을 차지할 가능성이 크다.
비컴퓨팅 DePIN
비컴퓨팅 DePIN 네트워크에는 무선 네트워크(Helium 등), 센서 네트워크(Hivemapper 등), 에너지 네트워크(Arkreen 등)가 포함된다. 이러한 네트워크의 수익은 일반적으로 '노드'의 이용률에 크게 의존하며, 수익 차이가 크다(예: 자주 사용되는 Helium 핫스팟은 더 높은 수익을, Hivemapper는 '중요한' 도로 지도 작성 시 더 많은 보상을 받음).
이 하위 산업은 AI 관련 컴퓨팅 DePIN이 직면한 많은 도전과 유사하며, 일부 면에서는 이점도 덜하다. 수요 측면에서 많은 제품은 오프체인 솔루션으로도 잘 서비스될 수 있으며, 무선 및 센서 네트워크 산업은 AI 컴퓨팅 분야처럼 수요가 지속적으로 증가하지 않는다. 또한 데이터센터에서 GPU를 운용하는 것보다 이러한 서비스의 설정, 품질, 유지 관리가 표준화되고 유지하기가 더 어렵다. GPU는 일반적으로 응용 범위가 다양하지만, 많은 비컴퓨팅 DePIN 산업은 프로젝트 특화 장비에 지나치게 의존하며 활용 범위가 제한적이다.
그럼에도 불구하고 DePIN의 잠재력은 크며, 강력한 제품-시장 적합도를 갖춘 혁신적인 비컴퓨팅 애플리케이션이 언제든지 세상의 주목을 받을 수 있다.
결론
다음 표는 논의된 각 신진 수직 분야가 다음과 같은 차원에서 어떻게 평가되는지를 보여준다:
• 성장 가능성: 기존 시장의 성장 가능성과 해당 오프체인 시장에서 점유할 수 있는 비중을 평가함.
• 수익 가능성: 추가 토큰 인센티브를 제외한 수직 분야의 수익 가능성을 평가함.
• 자산 변동성: 생산적 자산의 변동성과 개별 프로젝트 성공과의 연관성을 측정하며, 이는 담보로서의 적합성도 의미함.
• 복잡성: 오프체인 구성 요소와 규제 문제를 포함한 구현의 복잡성을 고려함.
전반적으로 AI 관련 컴퓨팅 DePIN은 유리한 위치에 있으며, 다음 주요 수직 분야가 될 가능성이 크다. 이 분야는 상당하고 빠르게 성장하는 시장, 높은 수익 잠재력, 예측 가능한 자산 가격, 상대적으로 낮은 구현 복잡성을 동시에 갖추고 있다. 현재로서는 시간이 주어진다면, 이러한 프로젝트들과 기존 암호화네이티브 용례(혁신적인 자금 조달, 대출, 수익 투기/고정 수익 상품, 자기상환 대출 등) 사이의 시너지와 잠재적 상호운용성이 돌파구를 만들고 성공적인 제품을 개발할 것으로 보인다.
주목할 점은 NodeFi와 교환 불가능한 RWAs도 강력한 경쟁자라는 점이다. NodeFi는 큰 성장 및 수익 잠재력과 쉬운 구현 방식으로 유망해 보인다. 그러나 하위 프로젝트와 토큰의 성공에 크게 의존하며, 노드 허가가 일반적으로 양도 불가능하다는 제한이 있다. 장기 지속 가능성도 입증되지 않았고, 이러한 노드 허가를 DeFi와 쉽게 상호운용할 수 있는 시장을 만들지도 못했다.
교환 불가능한 RWAs는 상대적으로 높은 수익을 제공하며, 현재 오프체인 시장에서 일반 투자자들이 쉽게 접하기 어려운 진정한 이점을 온체인으로 가져올 가능성이 있다. 그러나 구현 및 규제 장애가 복잡하며, 아직 깊은 일반 사용자 침투를 달성한 제품은 없다.
주목할 점은 위 세 수직 분야 모두 자산에 대한 시장을 만들고 이를 DeFi에 성공적이고 지속 가능하게 통합하는 데 유사한 도전에 직면해 있다는 점이다. 이는 어느 한 분야의 돌파구가 다른 분야의 혁신을 촉발할 수 있음을 의미할 수 있다. 비탈릭이 말했듯이, 현재 주요 DeFi 대출 프로토콜은 유동성이 낮고 가치가 높은 자산에 대한 시장을 제공하지 않고 있으며, 이러한 자산은 바로 '일반인'들이 소유하고 익숙하게 알고 있는 자산들이다.
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Nansen
