VanEck 2030 이더리움 전망 및 포트폴리오 전략 보고서: 강세장 최고 15만4000달러 도달 전망
저자: Matthew Sigel, Patrick Bush, Denis Zinoviev, VanEck
번역: 1912212.eth, Foresight News
우리는 ETH 스팟 ETF가 미국 증권거래소에서 거래 허가를 받을 것이라고 예상한다. 이 중요한 진전은 재무 자문사와 기관 투자자들이 적격 수탁자의 보호 아래 이 자산을 보유할 수 있게 하며, ETF가 제공하는 가격 책정 및 유동성의 장점을 누릴 수 있도록 할 것이다. 이에 따라 우리는 재무 모델을 업데이트하고 ETH의 기본적인 투자 사례를 재평가했다. 또한 전통적인 60/40 포트폴리오 내에서 BTC와 ETH가 어떻게 상호작용하는지를 정량적으로 분석하였으며, 리스크와 수익 간의 균형을 중심으로 다루었다.
본 문서의 주요 내용:
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이더리움 네트워크는 전통적인 금융시장 참여자들과 점점 더 많은 대형 테크 기업들로부터 시장 점유율을 계속 빠르게 확대해 나갈 가능성이 있다. 이더리움이 스마트 계약 플랫폼 분야에서의 지배적 위치를 유지하고 이러한 성장 전망을 실현한다면, 2030년까지 연간 자유 현금흐름(FCF, 모든 네트워크 비용 – 예: 트랜잭션 및 스마트 계약 실행을 위한 가스비 – 를 공제한 후 유통 가능한 순수 ETH 금액)이 660억 달러에 달하고, 시가총액은 2.2조 달러, 개별 ETH 가격은 22,000달러에 이를 것으로 본다.
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전통적인 60/40 포트폴리오에 소규모 암호화폐 배분(최대 6%)을 추가하면 포트폴리오의 샤프 지수를 크게 향상시킬 수 있으며, 최대 낙폭(Max Drawdown)에는 비교적 적은 영향을 미친다. 비트코인과 이더리움 간 약 70/30 비중을 갖는 순수 암호화폐 포트폴리오는 위험 조정 수익률 측면에서 가장 이상적인 결과를 제공한다.
이더리움 투자 평가
ETH는 이더리움의 고유 토큰이며, 기존 금융 비즈니스와 구글·애플 같은 대형 테크 플랫폼을 도전할 수 있는 잠재력을 지닌 고성장 인터넷 기반 사업 시스템에 접근할 수 있게 해주는 새로운 형태의 자산이다. 이더리움은 지난 12개월 동안 월 평균 약 2,000만 명의 활성 사용자를 유치했으며, 4조 달러의 가치를 결제하고 5.5조 달러 규모의 스테이블코인 송금을 처리했다. 이더리움 위에는 912억 달러의 스테이블코인이 존재하며, 오프체인 자산의 토큰화된 금액은 67억 달러, 디지털 자산은 3080억 달러에 달한다. 이 금융 시스템의 핵심 자산인 ETH에 대해 우리가 새롭게 제시하는 기본 시나리오에서는, 2030년 ETH 가격이 22,000달러에 도달할 것으로 전망되며, 현재 가격 대비 총 수익률은 487%, 연평균 복합성장률(CAGR)은 37.8%에 이를 것으로 예측한다.
우리는 이더리움이 창출할 것으로 예상되는 660억 달러의 자유 현금흐름을 바탕으로 2030년 ETH의 가치를 추정하며, 이 현금흐름을 ETH 토큰에 귀속시키고 있다. 이러한 현금흐름에 대해서는 33배의 PER(주가수익비율)을 적용하였다. 이더리움은 하나의 애플리케이션 플랫폼이기 때문에, 먼저 블록체인 애플리케이션이 혁신할 수 있는 산업 분야의 전체 시장 규모(TAM, Total Addressable Market)를 추정하는 방식으로 밸류에이션을 시작했다. 해당 산업 세그먼트의 연간 수익 기준 TAM은 총 15조 달러로 추정된다.
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금융, 은행, 결제 (FBP) - 10.9조 달러
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마케팅, 광고, 소셜, 게임 (MASG) - 1.1조 달러
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인프라스트럭처 (I) - 1.8조 달러
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인공지능(AI) - 1.4조 달러
TAM 데이터를 바탕으로, 이더리움과 같은 블록체인이 이러한 수익 중 어느 정도를 차지할 수 있을지 추정했다. FBP, MASG, I, AI 분야에서 각각 7.5%, 20%, 10%, 5%의 침투율을 가정했다. 다른 블록체인이 아닌 이더리움 위에 구축된 암호화 애플리케이션의 점유율은 기본 시나리오에서 70%로 설정했다. 또한 애플리케이션 사용자에게 부과되는 수수료, 즉 해당 애플리케이션 수익의 '커미션율'을 5~10%로 추정했다. 최근 2023년 봄에 발표한 ETH 모델을 업데이트하면서, 이더리움이 AI 분야에서 가지는 잠재력을 반영하기 위해 AI 관련 최종 시장을 추가했다. 기존 모델에 대한 기타 중요한 수정사항으로는 ETH 공급량 소각 확대, 더 큰 최종 시장 점유율, 기초 경제활동에 대한 높은 수용률 등이 있다. 이러한 변화들은 이더리움의 접근성을 높이는 최신 기술 혁신과 미국 내 정치 환경 변화라는 현실적인 요소들을 반영한 것이며, 타당하다고 판단된다.
우리는 ETH가 암호화되지 않은 금융 세계에서는 거의 유사한 사례를 찾기 어려운 혁명적인 자산이라고 본다. ETH는 이더리움 상의 활동 참여 과정에서 소모되기 때문에 "디지털 석유"로 볼 수 있다. 또한 ETH와 기타 이더리움 자산의 금융화가 중개자나 검열 없이 자동으로 이루어질 수 있기 때문에 "프로그래밍 가능한 화폐"라고도 할 수 있다. 더불어 ETH는 관리형 수탁 없이 이더리움 네트워크를 운영하는 검증자(validator)에게 스테이킹함으로써 ETH 수익을 얻을 수 있으므로 "수익을 생성하는 상품(Yield Commodity)"으로도 볼 수 있다. 마지막으로, 이더리움 생태계 전체(연결된 50개 이상의 블록체인 포함, 1조 달러 이상 규모)의 모든 활동과 대부분의 디지털 자산의 기준 자산 역할을 하기 때문에 ETH는 "인터넷 준비 통화(Internet Reserve Currency)"로도 간주될 수 있다.
어떤 분류를 하든 간에, ETH는 이더리움의 사용 증가로부터 혜택을 받는다. 이더리움은 역동적인 경제 플랫폼으로, 디지털 몰(Digital Mall)로 비유할 수 있으며, 2019년 이후 사용자 수는 1500% 증가했고, 수익은 연평균 161%의 CAGR로 급증했다. 지난 1년간 이더리움은 34억 달러의 수익을 창출했다. 이더리움을 사용하려면 ETH를 구매해야 하기 때문에, 모든 ETH 보유자는 수요 기반의 자금 유입 효과를 누린다. 또한 이 ETH 수익의 80%는 유통 중인 ETH를 매입하여 영구적으로 소각하는 데 사용된다. 이는 되돌릴 수 없는 주식 소각(reversible stock buyback)과 유사하다.
지난 6개월 동안 총 54.1만 개의 ETH(공급량의 0.4%)가 15.8억 달러의 가치로 소각되었다. 따라서 ETH 보유자들은 이더리움 활동으로부터 두 가지 면에서 이득을 본다. 첫째, 사용자들의 수요에 따른 ETH 구매, 둘째, 공급량의 소각이다. ETH 사용자는 또한 ETH를 스테이킹함으로써 연간 약 3.5%의 수익률을 얻을 수 있다. 이는 이더리움 네트워크를 운영하는 검증자에게 ETH를 스테이킹하여, 그들이 네트워크 운영에 필요한 담보를 제공하도록 하는 방식으로 이루어진다.
웹2 애플리케이션과 비교하면, 이더리움(34억 달러)은 Etsy(27억 달러), Twitch(26억 달러), Roblox(27억 달러)보다 더 많은 수익을 창출하고 있다. 이더리움의 월간 활성 사용자(MAU)는 2,000만 명으로 Instacart(1,400만 명), Robinhood(1,060만 명), Vrbo(1,750만 명)보다 많다. 또한 이더리움 월간 활성 사용자의 연간 평균 수익은 172달러로 Apple Music(100달러)과 비슷하다. Netflix는 142달러, Instagram은 25달러다. 우리는 이더리움을 애플 앱스토어나 구글 플레이와 유사한 플랫폼 비즈니스로 분류한다. 그러나 이더리움은 사용자와 애플리케이션 사업자에게 암호화 외부에서는 제공할 수 없는 독특한 가치를 제공한다는 점에서 웹2 플랫폼보다 큰 장점을 지닌다.
이더리움을 사용하는 가장 큰 매력은 기업과 사용자 모두에게 잠재적인 비용 절감을 제공한다는 점이다. 애플과 구글은 호스팅 애플리케이션 수익의 약 30%를 가져가지만, 이더리움은 현재 약 24%(DeFi 외 애플리케이션은 14%)를 차지하고 있다. 더 나아가 활동이 더 저렴한 이더리움 L2로 이동함에 따라, 이더리움의 수취율은 향후 18개월 내에 5~10%로 떨어질 것으로 예상한다. 결제 관점에서 보면, 신용카드 처리업체와 PayPal은 모든 결제에서 1.94%의 수수료를 부과하며(상업 거래는 2.9%), Visa는 1.79~2.43% 이상을 청구한다.
페이스북과 같은 데이터 중심 소셜 네트워크 플랫폼과 비교할 때, 이더리움은 기업가들에게 더 강력하고 수익성 있는 애플리케이션을 제공할 수 있다고 생각한다. 이더리움은 무허가 배포 환경에서 애플리케이션을 자유롭게 연결하고 혁신할 수 있도록 하며, 누구나 애플리케이션을 만들고 체인 상의 모든 사용자 활동 데이터 등 중요한 데이터를 활용할 수 있게 한다. 이는 마치 비자카드가 고객의 결제 데이터를 무료로 제공하는 것과 같다. 예를 들어, 소셜 미디어 애플리케이션인 Farcaster는 현재 MAU 당 월 수익이 75.5달러로 페이스북의 약 44달러보다 높다. 더욱 매력적인 점은, 오픈소스 인센티브 구조 덕분에 Farcaster 사용자의 일일 평균 이용 시간이 350분에 달하는 반면 페이스북은 31분에 불과하다는 점이다.
이더리움의 특성은 대금융, 대테크, 빅데이터가 벌어들이는 일부 수익이 소비자 복지 형태로 사용자에게 돌아갈 수 있음을 의미한다. 공개 공간에서 생성되는 데이터가 늘어나고, 값비싼 폐쇄형 금융 궤도에서 벗어나는 상업 활동이 증가함에 따라, 기존의 비즈니스护城河(경제적 우위)는 약화될 것이다. 그 결과, 오픈소스를 중심으로 한 저마진 경제 구조의 비즈니스가 형성될 수 있다. 소비자와 애플리케이션 구축자들이 이더리움으로 이동하게 될 것이다. 우리는 향후 5~10년 내 웹2/대금융 비즈니스 수익의 7~20%, 즉 수조 달러 규모가 이더리움과 같은 시스템에 의해 압박받아 주로 사용자와 애플리케이션 구축자에게 되돌아갈 것이라고 본다. 또한 이더리움의 고유한 소유권 속성은 소셜미디어 및 게임 애플리케이션에서 검열되지 않는 디지털 존재를 실현할 수 있게 한다. 정부의 정보 검열이 계속 강화된다면, 이러한 기능은 점점 더 높은 가치를 지닐 것이다.
또한 이더리움과 같은 퍼블릭 블록체인이 AI 애플리케이션의 중요한 백엔드 인프라가 될 가능성이 충분하다. AI 에이전트와 그 경제의 급증은 무제한 가치 이전, 인간성 증명(proof of personhood), 명확히 정의된 데이터/모델 출처 등을 필요로 한다. 이러한 고유 속성은 블록체인에서만 가능하지만, 기존 기술 인프라에서는 제공되지 않는다. 우리는 2030년까지 글로벌 AI 생산성 향상의 TAM이 최대 8.5조 달러에 이를 것으로 추정한다. 66%의 비즈니스 채택률, 25%의 AI 소프트웨어 가치 획득, 72%의 하드웨어 외 가치 획득이라는 가정 하에, 2030년 암호화 및 AI의 잠재적 수익 TAM은 9110억 달러로, 이 중 오픈소스 AI 애플리케이션 및 인프라가 455억 달러, 그중 12억 달러의 수익이 직접적으로 ETH 보유자에게 유입될 것으로 본다.
현재 이더리움 상의 대부분의 활동은 금융 활동이다. 분산형 거래소와 은행 프로토콜이 이더리움 수익의 49%를 차지하며, 단순 가치 이전이 20%를 차지한다. 이 수익은 재정, 은행, 결제(FGP) 분야로 분류된다. 동시에 인프라스트럭처(I)가 두 번째로 큰 비중인 약 19%를 차지하는데, 이는 분산형 비즈니스 관련 활동과 분산형 애플리케이션을 지원하는 소프트웨어 개발을 포함한다. 마지막으로 소셜미디어 및 NFT 관련 활동은 마케팅, 광고, 소셜, 게임(MASG) 카테고리로 분류된다. MASG는 이 수익의 11%를 기여한다. 현재 AI는 이더리움 수익 창출에 있어 매우 작은 역할을 하고 있다.
이더리움의 수익은 위에서 언급한 최종 시장에서 발생하며, 이 활동들은 거래 수수료, 레이어2 결제, 블록 공간 정렬(MEV), 보안 서비스(Security-as-a-Service) 등의 항목으로 구성된다. 거래 수수료는 사용자(그리고 미래에는 자동 에이전트)가 애플리케이션을 사용하거나 이더리움에서 가치를 이전하기 위해 지불하는 비용이다. 레이어2 결제는 이더리움 L2가 거래를 결제하기 위해 이더리움에 지불하는 수익을 말한다. MEV는 사용자가 일련의 거래 순서를 결정할 권리를 얻기 위해 지불하는 비용에서 발생하는 수익이다. 보안 서비스는 ETH를 담보로 사용하여, 자신의 비즈니스 기능 수행에 그러한 가치가 필요한 무허가 애플리케이션을 지원하는 것을 말한다. 지난 1년간 이더리움 수익의 약 72%는 거래 수수료에서 발생했으며, MEV는 약 19%, 레이어2 결제는 약 9%를 차지했고, 보안 서비스는 아직 공식적으로 도입되지 않았다.
우리는 이더리움의 가장 강력한 가치 제안이 금융 분야에 있다고 믿기 때문에, 2030년까지 이더리움 수익의 71%가 금융 비즈니스(FGP)에서 발생할 것으로 예상한다. 실험과 이더리움의 오픈소스 금융 및 데이터 시스템의 장점 덕분에, MASG는 17%까지 성장할 것으로 보이며, 이는 인프라스트럭처의 비중을 약간 대체하여 인프라스트럭처가 수익의 8%를 제공하게 될 것이다. 전반적으로 AI는 이더리움 수익의 2%를 차지할 것으로 본다. 그러나 분산형 AI 소프트웨어가 그 잠재력을 충분히 보여줄 경우, AI의 수익 기여는 여러 배로 증가하거나 그 이상이 될 수 있다.
수익 항목 관점에서 보면, 단일 메인넷 거래는 수익의 1.5%만 차지할 것으로 추정된다. 반면 레이어2 결제는 거래 데이터 패킷을 메인넷에 묶어 올리는 방식으로 수익의 약 76%까지 크게 증가할 것으로 예상된다. 대부분의 활동이 이더리움의 레이어2 블록체인에서 발생하겠지만, 이 거래의 대부분의 가치는 여전히 이더리움에 귀속되기 때문이다. 동시에 MEV는 수익의 18%를 차지하며 중요성을 유지할 것이며, 보안 서비스는 이더리움 수익의 4.5%를 차지하게 될 것이다.
비트코인과 이더리움: 최적의 포트폴리오 구성
분석 개요
우리는 2015년 9월 1일부터 2024년 4월 30일까지의 기간을 대상으로, BTC와 ETH를 전통적인 60/40 포트폴리오에 포함했을 때의 영향을 평가하는 연구를 수행했다. 이 분석은 다섯 가지 주요 부분으로 구성된다:
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전통적인 60/40 포트폴리오 내 최적의 제약 조건 하 구성: 60% 주식과 40% 채권으로 구성된 포트폴리오에서 BTC와 ETH의 이상적인 비중을 평가하며, 전체 포트폴리오 내 암호화폐 배분을 최대 6%로 제한했다. 169개의 샘플 포트폴리오를 생성하여 암호화폐 노출을 증가시켰다.
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낙폭과 샤프 지수 분석: 16개의 대표적 포트폴리오 서브셋을 통해 낙폭과 샤프 지수를 분석하여 리스크와 수익의 균형을 이해했다. 전통적인 60/40 포트폴리오에 소규모 암호화폐 배분(최대 6%)을 추가하면 포트폴리오의 샤프 지수가 크게 향상되며, 낙폭에는 상대적으로 적은 영향을 준다. 위험 감내 능력이 높은 투자자(연간 변동성 ~20%까지 허용)의 경우, 최대 20%까지의 배분이 전체 포트폴리오의 리스크/리턴을 계속해서 개선할 수 있다. BTC와 ETH 사이에서는 약 70/30 비중이 최적의 위험 조정 수익률을 제공한다고 본다.
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순수 암호화폐 포트폴리오 내 BTC와 ETH의 최적 배분: 두 암호화폐만으로 구성된 포트폴리오에서 각 비중의 모든 조합을 분석하여, 샤프 지수를 최대화하는 이상적인 BTC/ETH 비중을 도출했다.
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최적 암호화폐 포트폴리오를 활용한 효율적 투자선(Efficient Frontier) 산출: 다양한 변동성 수준에서 수익을 극대화하기 위해, 이상적인 BTC/ETH 포트폴리오의 최적 비중을 분석하여, 60/40 포트폴리오에 암호화폐를 추가했을 때의 효율적 투자선 일부를 도출했다(합리적인 변동성 수준을 가정).
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효율적 투자선 결과의 시간 의존성: 연구 결과에 대한 출발 시점의 영향을 고려하기 위해, 4단계의 분석을 반복하면서 출발 시점을 분기 단위로 앞당겨 보았다. 다만 최소 3년 이상의 수익 기간을 포함하는 것으로 제한했다. 이를 통해 23개의 결과 세트를 생성하고, 시간 의존성을 변수에서 제거할 수 있었다.
1. 전통적인 60/40 포트폴리오 내 최적 구성
이 섹션의 주요 목적은 전통적인 60/40 포트폴리오 내에서 BTC와 ETH의 최적 배분을 결정하는 것이며, 암호화폐 전체 비중은 최대 6%로 제한된다. 분석은 169개의 모델 포트폴리오를 생성하여(BTC와 ETH 각각 최대 3%까지 점진적으로 증가) 암호화폐 노출을 세분화했다.
결과는 3% 비트코인과 3% 이더리움(그리고 S&P 500 지수 57%, 미국 채권 37%)으로 구성된 포트폴리오가 가장 높은 위험 대비 수익률(표준편차 기준)을 제공함을 보여준다. 즉, 6%의 보수적인 전체 배분을 유지하면서도 암호화폐에 최대 배분을 허용함으로써 가장 높은 위험 조정 수익률을 달성했다.
전통적인 60/40 포트폴리오 내 BTC/ETH 구성의 최적화를 통한 위험 조정 수익률 (2015년 9월 1일 – 2024년 4월 30일)
2. 낙폭과 샤프 지수 분석
리스크와 수익의 균형을 평가하기 위해, 암호화폐 배분을 점진적으로 증가시킨 16개의 대표적인 60/40 포트폴리오를 분석했다. 주요 발견은 다음과 같다:
샤프 지수 향상: 암호화폐 배분이 증가함에 따라 포트폴리오의 샤프 지수가 크게 향상되었다.
낙폭 영향 최소화: 최대 낙폭은 약간만 증가하여, 더 높은 암호화폐 배분이 많은 투자자들에게 매력적인 선택이 될 수 있음을 시사한다.
최대 낙폭과 샤프 지수 데이터는, 6%의 암호화폐 배분이 60/40 포트폴리오의 샤프 지수를 거의 두 배로 높이면서도 낙폭은 약간만 증가시킴을 보여준다. 이는 BTC와 ETH를 전통적 포트폴리오에 추가할 때 매우 유리한 리스크-리턴 트레이드오프가 존재함을 강조한다.
3. 암호화폐 포트폴리오 내 최적의 BTC와 ETH 배분
BTC와 ETH 포트폴리오에만 집중하여 가능한 모든 비중 조합을 테스트해, 샤프 지수를 최대화하는 이상적인 조합을 확인했다. 분석 결과, 이상적인 배분은 비트코인 71.4%, 이더리움 28.6%였다. 이 구성은 가장 높은 샤프 지수를 나타내며, 순수 암호화폐 포트폴리오에서 최적의 위험 조정 수익률을 의미한다. 이 결과는 투자자들이 두 암호화폐 모두를 보유해야 최대의 이점을 얻을 수 있음을 강조한다. 50% BTC와 50% ETH의 단순한 구성도 상당한 이점을 보여주며, 암호자산 범주 내 다각화의 가치를 입증한다.
4. 암호화폐 포함 시의 효율적 투자선
합리적인 변동성을 유지하면서 암호화폐의 최적 구성 비중을 제한 없이 파악하기 위해, 이상적인 암호화폐 포트폴리오(28.6% ETH, 71.4% BTC)의 최적 비중을 전통적인 60/40 포트폴리오에 추가하는 방식을 연구했다. 목표는 특정 변동성 수준(13%–25%)을 유지하면서 수익을 극대화하여, 광범위한 투자자 포트폴리오와 관련된 일반적인 변동성 수준에서 효율적 투자선을 도출하는 것이다. 결과로 나온 산점도는 최적의 암호화 자산 포트폴리오를 전통적인 60/40 포트폴리오에 포함시키면 다양한 리스크 수준에서 수익이 크게 향상됨을 보여준다.
디지털 자산의 추가 변동성이 전체 수익에 기여
혼합 포트폴리오의 샤프 지수는 22% 변동성에서 정체
5. 효율적 투자선 결과의 시간 의존성
다양한 출발 시점이 이상적인 암호화폐 및 60/40 포트폴리오의 리스크/리턴 상태에 영향을 미치는지 확인하기 위해, 4단계의 분석을 반복하면서 출발 시점을 분기마다 앞으로 당겼다. 유일한 제한은 최소 3년 이상의 수익 기간을 포함하는 것이었다. 이를 통해 23개의 결과 세트를 생성하고, 시간 의존성을 분석의 변수에서 제거할 수 있었다.
우리의 연구 결과는 다음과 같다:
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이상적인 암호화폐 포트폴리오의 최적 비중은 모든 기간에서 리스크 증가에 따라 증가한다.
시간 독립적 포트폴리오의 변동성에 따른 비중
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높은 암호화폐 배
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