견해: 스테이블코인의 가장 큰 활용 사례는 헤지 및 국경 간 결제이며, 기타 RWA(실물자산 토큰화)는 점차 암호화폐 원생 영역을 넘어 대중화되고 있다.
글: Wang Qiao
번역: TechFlow
과거에는 스테이블코인과 기타 토큰화된 현실 세계 자산(RWA)이 일반 대중을 암호화폐 생태계로 끌어들일 주요 애플리케이션 유형으로 여겨졌다.
10년 전부터 bitcointalk에서는 송금 문제에 대해 끊임없이 논의해왔다. 몇 년 전 스마트 계약 체인이 등장하면서 우리 산업은 DTCC(미국 금융 서비스 기업)를 대체하는 체인 상의 주식 정산 방식을 상상하기 시작했다.
그러나 실제로 스테이블코인과 RWA의 초기 채택은 일반 대중이나 암호화폐와 무관한 사용자로부터 비롯되지 않았다. 우선적으로는 암호화폐 원생(use case) 시나리오를 거쳐야 했다. 예를 들어 스테이블코인은 먼저 암호화폐 원생 사용자들 사이에서 제품-시장 적합성(Product-Market Fit, PMF)을 찾았다. 이들은 거래소 간 차익거래를 수행하거나 암호자산 리스크를 낮출 수단을 필요로 하는 집단이었다. 스테이블코인 인프라가 구축되고 실증 단계를 거친 후에야 암호화폐와 무관한 사용 사례들이 본격적으로 활용되기 시작했다. 여기에는 결제, 송금, 그리고 터키 리라, 아르헨티나 페소처럼 급속히 인플레이션되는 통화에 대한 인플레이션 헤지 등이 포함된다. 이러한 용도는 처음부터 암호화폐 고유의 것은 아니었지만, 체인 상 데이터와 기타 증거들은 이 같은 사례들이 암호화폐 영역 내에서 매우 빠르게 성장하고 있음을 보여준다.
다른 RWA들도 유사한 경로를 따를 가능성이 크다. 미국 국채는 연준이 금리를 0%에서 5%로 인상한 이후 안정적인 수익을 추구하는 암호화폐 원생 사용자들 사이에서 체인 상에서 성장 기반을 마련했다. 이러한 암호화폐 원생 사용자들 중 다수는 MakerDAO와 같은 DAO 혹은 자금 다각화가 필요한 암호화폐 스타트업들이다. 암호화폐와 무관한 사용 사례들도 점차 등장하고 있다. 이제 USDC/USDT로 저축할 수 있는 새로운 형태의 암호화폐 은행들이 해외 고객에게 안전한 미국 수익원을 제공하며 경쟁하고 있다.
이러한 두 단계 채택 곡선 — 즉, 먼저 암호화폐 원생 사용자가 채택한 후 암호화폐와 무관한 사용자들이 따라오는 패턴 — 은 되돌아보면 그리 놀라운 일이 아니다. 어떤 암호화폐 제품이든 이미 암호화폐에 익숙하고 셀프 커스터디 지갑 등의 필수 인프라를 설치한 사용자들에게 먼저 채택되는 것이 자연스럽기 때문이다.
문제는 현재 다양한 유형의 RWA들이 이 두 단계 채택 곡선에서 어느 위치에 있는지, 그리고 그들의 가장 시급한 사용 사례가 무엇인지이다.
간단한 답변은 다음과 같다:
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스테이블코인은 이미 암호화폐와 무관한 단계에 도달했다. 이 단계에서 가장 중요한 사용 사례는 통화 헤지 및 국경 간 결제이다.
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국채, 주식, 부동산, 고급 시계 등 다른 RWA들은 아직 암호화폐 원생 단계에 있다. 가장 중요한 사용 사례는 다각화이다.
스테이블코인: 헤지와 결제
스테이블코인은 체인 상에서 연간 10조 달러 규모의 결제를 처리하며, 이는 페이팔(PayPal)을 넘어섰고 비자(VISA)와 맞먹으며 ACH와 유사한 수준에 이르렀다. 불과 몇 년 만에 달성한 놀라운 성과다.
또한 놀라운 사실은 스테이블코인의 총 공급량이 약 1500억 달러라는 점이다. 즉, 1달러당 매년 체인 상에서 60~70회 회전한다는 의미다.
무경계적이며 허가 없이 접근 가능한 장부 없이는 이러한 통계는 불가능했을 것이다. 스테이블코인(그리고 일반적인 RWA)에 대한 일반적인 이념적 비판은 체인 외 자산을 보유하고 1:1 교환 비율을 유지하기 위해 중심화된 커스터디안(custodian)에 의존한다는 점이다. 이는 타당한 비판이지만, 모든 금융 시스템에서 중심화된 커스터디안은 피할 수 없다는 사실을 간과한다. 미국 연방준비제도(Fed)와 DTCC 역시 중심화된 커스터디안에 의존하고 있다. 핵심적인 차이점은 블록체인 기술이 특정 기관만 접근 가능한 허가 기반 장부가 아니라 누구나 글로벌하게 접근할 수 있는 개방형 장부를 가능하게 한다는 점이다.
많은 사람들이 이러한 체인 상 거래량의 상당 부분이 통화 헤지나 국경 간 결제 같은 "현실 세계 활용"보다는 투기 활동이라고 주장할 수 있다. 우리는 투기와 현실 세계 사용 사이의 정확한 분포를 알 수 없지만, 설사 연간 10조 달러의 거래량 중 겨우 1%만 실제 현실 세계 사용에 쓰인다고 해도 이는 천문학적인 수치다. 게다가 우리의 경험적 관찰도 데이터와 일치한다.
오랫동안 우리는 종종 스타트업에 자금을 지원할 때 USDC를 사용하며 체인 상 결제의 마법을 직접 경험해왔다. 또한 많은 스타트업들이 직원이나 공급업체에게 USDC/USDT로 급여를 지급한다는 것도 알고 있다. 그러나 1년 전 AllianceDAO 동문인 Felipe가 콜롬비아의 P2P 스테이블코인 시장을 소개해주었을 때 비로소 우리는 이 분야에 깊은 관심을 갖게 되었다.
그 후 몇 달간 우리는 라틴 아메리카, 아프리카, 동남아시아, 동유럽 지역 사용자를 위한 100개 이상의 스테이블코인 관련 스타트업을 조사했다. 그 중 가장 눈에 띄는 점은 대부분의 제품 출시 기업들이 적어도 **제품-시장 적합성**(PMF)**의 초기 징후를 보이고 있다는 것이었다. 여기서 말하는 PMF란 월간 10% 이상의 성장을 의미한다.
반면, 이 수직 분야 외부의 대부분의 암호화폐 스타트업들은 거의 PMF를 달성하지 못하고 있다.
우리가 투자한 아프리카 결제 스타트업 Accrue의 창립자는 가족 내에서 스테이블코인이 얼마나 널리 사용되는지를 설명했다. 그의 누이는 1년 치 학비를 스테이블코인으로 저축했는데, 이로 인해 가나 세디의 130% 평가절하로부터 자신을 보호할 수 있었다. 이후 그녀는 스웨덴에서 석사 과정 학비를 지불하기 위해 스테이블코인 기반의 체크카드를 사용했다. 그의 형은 GHS에서 CAD로 자금을 이체하기 위해 Accrue와 Kraken을 통해 정기적으로 스테이블코인을 사용한다. 가나에 사는 부모님은 Accrue의 에이전트 네트워크를 통해 정기적으로 니제리아 친척에게 스테이블코인으로 송금한다.
또 다른 우리가 지원한 아프리카 스테이블코인 스타트업 GoBankless의 창립자는 삶과 죽음이 걸린 이야기를 들려주었다. 남아프리카 공화국의 병원은 모잠비크 환자의 진료를 받지 않겠다고 했고, 지불 문제가 해결될 때까지는 받아들이지 않겠다고 했다. 하지만 지불이 국경을 넘는(모잠비크와 남아프리카) 것이고 일반 은행 운영 시간 외였기 때문에 법정화폐로는 해결할 수 없었다. 결국 환자와 병원은 스테이블코인으로 지불을 완료했다. 이는 드문 사건이 아니다. 이웃 국가의 환자들이 자국의 열악하거나 존재하지 않는 의료시설 때문에 자주 남아프리카로 치료를 받으러 오기 때문이다.
이것들은 사람들이 일상생활에서 당면한 시급한 문제를 해결하기 위해 스테이블코인을 사용하는 실제 사례들이다. 바로 이것이 스테이블코인 채택의 '암호화폐와 무관한 단계'이다.
기타 현실 자산: 다각화
스테이블코인은 최초이자 가장 두드러진 RWA 유형일 뿐이다. 다른 자산 카테고리들도 체인 상에 나타나고 있다.
현재 전 세계 약 3조 달러, 즉 전체 부의 약 1%가 체인 상에 저장되어 있다. 마찬가지로 이는 놀라운 통계다. 이 재산을 가진 사람들은 두 가지 일을 할 수 있다. 가치 저장 수단으로 그대로 두거나, 다른 것으로 교환할 수 있다.
암호화폐 역사상, 교환이 실제로 이루어질 경우 대부분은 더 높은 가격에 팔거나 수익을 얻을 수 있는 또 다른 암호화폐 원생 자산으로 교환되었다. 이러한 암호화폐 원생 자산들의 문제는 높은 상관관계와 높은 변동성이라는 점이다. 암호자산 카테고리가 다른 자산 카테고리와 비교해 성숙한 규모에 도달함에 따라 자산 다각화는 필수적이게 되었다.
다각화는 단순하지만 입증된 수요이다. 세계 최대 헤지펀드 중 하나인 브릿지워터(Bridgewater)는 서로 무관한 수익원들을 결합하면 리스크 조정 수익률을 높일 수 있다는 관점 위에 전체 철학(올웨더 포트폴리오)을 구축했다. 그들이 세계에서 운용자산(AUM) 규모가 가장 큰 헤지펀드가 된 것은 투자자들의 다각화 수요가 강하다는 것을 입증한다. 마찬가지로 전통 금융 자산 배분자들에게 무관한 수익원을 제공하는 비트코인 ETF는 강력한 수요를 받고 있다.
현실 자산(RWA)은 암호화폐 원생 사용자들이 새로운, 상관관계가 낮고 변동성이 적은 수익원을 제공받아 다각화 수요를 해결할 수 있는 해답이다. RWA는 암호화폐 원생 사용자에게 있어서, 마치 비트코인 ETF가 전통 금융 자산 배분자에게 그러하듯이 존재한다.
2023년 우리는 MakerDAO가 거의 제로 상태에서 불과 1년 만에 RWA 포트폴리오를 40억 달러로 늘렸다는 사실에 놀랐다. 이 중 대부분은 미국 국채였다. 최근 블랙록(Blackrock)은 코인베이스와 함께 1억 달러 규모의 국채 토큰화 프로젝트를 출시했다. Ondo는 2억 달러의 국채를 보유하고 있으며, 프랭클린 템플턴(Franklin Templeton) 역시 3억 달러 규모의 국채 펀드를 체인 상에 올렸다. 경쟁이 치열해지고 있다.
40억 달러는 1500억 달러 규모의 스테이블코인에 비하면 여전히 작고 하찮아 보일 수 있다. 하지만 이는 스테이블코인이 거의 10년 동안 존재해왔기 때문이다. 반면 국채는 2년 전에야 제로 금리 시대가 막 끝난 후에야 매력적인 자산이 되었다. 사용자들은 새 제품의 신뢰성을 확인하는 데 시간이 더 필요하다. 지수를 제대로 추적하는가? 발행과 상환 과정이 원활한가? 2차 시장에 충분한 유동성이 있는가?
미국 국채 다음에는 미국 주식과 미국 부동산이 온다. 법적 도전은 현실적이지만 일단 해결되면 미국 국채와 유사하게 토큰화된 미국 주식과 부동산에 대한 수요를 충족시키지 못할 근본적인 이유는 없다. 우리는 미국 주식과 부동산에 대한 수요 대부분이 해외에서 발생할 것으로 예상한다. 우리는 토큰화된 미국 주식을 제공하는 Dinari라는 스타트업을 지원하고 있는데, 중국과 러시아에서 강력한 수요를 보이고 있다. 현재 해외에서 미국 주식과 부동산에 대한 수요는 대부분 충족되지 못하고 있으며, 주된 이유는 자본 통제, 증권사 계좌 개설의 어려움, 국제 자금 이전의 마찰 때문이다. 예를 들어 중국에서는 자본 통제로 인해 바이낸스 계좌를 여는 것이 미국 주식 브로커 계좌를 여는 것보다 더 쉽다. 러시아에서는 우크라이나 전쟁으로 인해 일반 국민들이 미국 제재를 받아 미국 시장에 참여할 수 없다. 만약 미국 기반 자산들이 체인 상에서 자유롭게 거래될 수 있다면, 국제 투자자들이 필요한 것은 법정화폐에서 암호화폐로 빠르게 입금하는 방법만 찾는 것이다.
이러한 제품들에 대한 일반적인 경제적 반론은 암호화폐 원생 자산과 수익률이 더 나은 수익을 제공한다는 것이다. 그러나 현실은 암호화폐 원생 자산과 (RWA) 수익률 간 차이가 너무 작다는 점이다. 예를 들어 이테나(Ethena)는 실제로 ETH 베타에 불과하다. ETH가 상승하면 기저효과(basis)가 확대되기 때문이다. 반면 주식과 부동산은 모두 무관한 수익원이며, 3000억 달러 규모의 체인 상 자산에 자본을 제공할 수 있다.
이러한 RWA 인프라가 성숙하면 암호화폐와 무관한 사용 사례들이 등장할 것으로 생각한다. 예를 들어 주식과 부동산을 대출 담보로 사용하거나, 각 자산의 법률을 일일이 따져볼 필요 없이 누구나 체인 상에서 글로벌 포트폴리오를 구성할 수 있게 되는 것이다. 그러나 이것은 RWA 채택의 두 번째 단계, 즉 '암호화폐와 무관한 단계'가 될 것이다.
결론
오랜 시간 동안 우리는 암호화폐의 첫 번째 비투기적 킬러 앱이 무엇일지 스스로에게 묻고 있었다. 주류 언론, 전통 금융, 심지어 암호화폐 커뮤니티 자체조차도 이미 우리가 실제로 그런 앱을 가지고 있다는 사실을 인식하지 못하고 있다. 그것은 바로 암호화폐와 무관한 사람들이 통화 평가절하를 헤지하고 국경 간 결제를 위해 스테이블코인을 사용하는 것이다. 그러나 스테이블코인은 가격 변동성이 작고 주로 신흥 시장에서 채택되기 때문에 트위터에서 거의 논의되지 않는다.
하지만 스테이블코인은 단지 첫 번째 유형의 RWA일 뿐이다. 암호화폐 원생 사용자들이 체인 상에서 국채 토큰화에 대한 잠재적 수요는 억눌려 있었다. 자연스러운 다음 단계는 주식, 부동산, 심지어 고급 시계까지 토큰화하는 것이다. 역사적으로 서로 무관하고 고품질의 수익원들이 이제 수조 달러의 체인 상 자산에 의해 분산 투자를 원하는 사람들에게 이용 가능해지고 있다.
부록: 스테이블코인과 RWA 얼라이언스 ALL12 스타트업
Accrue는 아프리카 지역의 빠르고 저렴한 국경 간 결제를 위해 에이전트 네트워크를 구축하고 있다. 이 네트워크와 상호작용하는 개인이나 기업은 현지 법정화폐로 거래하지만, 실제 정산은 스테이블코인으로 이루어진다. 그들의 현금 흐름은 양수이며, 결제 요청은 매월 20% 이상 증가하고 있으며, Opera와 Eco 같은 기업들이 아프리카를 위해 그들의 인프라 위에 서비스를 구축하고 있다.
Gobankless는 아프리카의 또 다른 스테이블코인 기반 결제 네트워크이다. 운영 시작 후 몇 달 만에 월 100만 달러 이상의 거래액을 처리하고 있다. 수요가 너무 강해 운전자본의 제약을 받고 있다.
Lulubit은 중미 지역의 암호화폐 신은행(neobank)이다. 기타 제품과 서비스 외에도 스테이블코인 입출금 채널, 국경 간 결제, 암호화폐로 실물 상품 및 서비스 결제가 가능한 신용카드를 제공한다. 매월 30% 성장하고 있다.
Fractal Payments는 암호화폐 원생 기업에서 시작하는 기업용 결제 솔루션이다. 전통 금융의 자금 이동 제품과 달리 SWIFT에 의존하지 않고 스테이블코인을 활용하여 국경 간 결제를 촉진함으로써 거래를 더 저렴하고 빠르게 만든다. 이 제품은 이미 500만 달러 이상의 결제 거래량을 생성했으며 매월 30% 성장하고 있으며 Aragon, Zerion, Orange DAO 등 선도적인 글로벌 기업에서 사용하고 있다.
Villcaso: 이전 대부분의 부동산 RWA 스타트업들은 개별 부동산을 NFT 형태로 토큰화하여 유동성 부족 문제를 초래했다. Villcaso는 개별 부동산 대신 부동산 자산 포트폴리오를 대체 가능한 방식으로 토큰화한다. 이 대체 가능한 접근 방식은 더 큰 유동성을 가져온다. 또한 이 토큰은 DeFi와 호환되도록 법적으로 설계되어 있다. 즉, 투자자들은 기존의 DeFi 프레임워크 위에서 자신의 보유 토큰을 매끄럽게 이전, 거래, 담보 제공, 스테이킹할 수 있다.
ZwapX: 고급 시계 수집가와 암호화폐 투자자 사이에는 놀랄 만큼 큰 중복이 존재한다. ZwapX는 시계를 토큰화함으로써 기존 OTC 시장보다 더 빠르고 안전한 거래를 가능하게 할 뿐 아니라, NFT 수집가들처럼 자신의 시계를 디지털로 전시할 수도 있게 한다. 현재 TVL은 100만 달러를 초과한다.
Dinari: 이전 대부분의 주식 RWA는 파생상품 형태였다. Dinari에서는 토큰이 실제 주식과 1:1로 연결되어 있다. 스테이블코인과 Villcaso와 마찬가지로, 이 토큰들은 DeFi와 호환된다. 창립자는 이전에 생물기술 분야에서 유니콘 기업을 세운 경험이 있는데, 이는 암호화폐만큼이나 규제적 도전이 큰 분야였다.
Fig: 이테나(Ethena)와 유사하게, Fig는 검증된 헤지펀드 전략을 제품화한다. 이테나는 스테이블코인으로 마케팅되지만 실제로는 영구계약(perpetual contract)을 통해 수익을 창출하는 토큰화된 헤지펀드이다. 마찬가지로 Fig는 옵션을 통해 수익을 창출함으로써 이전에는 접근하기 어려웠던 것을 보다 쉽게 이용 가능하게 한다.
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