EthenaLabs($USDe) 심층 분석: 왜 USDe와 스테이블코인이 중요한가?
작성자: Greythorn
프로젝트 명：EthenaLabs
네트워크：이더리움 L1
현재 TVL(총 잠금 가치)：4.1억 달러
프로젝트 유형：CDP(Collateralized Debt Position)
심볼：$USDe & $ENA
암호화폐 순위：#NA
시가총액：NA
완전 희석 시가총액(FDV)：NA
유통 공급량：NA
총 공급량：NA
서론
2022년 테라(Terra)와 관련된 UST 및 앵커 프로토콜(Anchor Protocol)의 붕괴 이후, 탈중앙화 스테이블코인에 대한 관심은 급격히 줄어들었다. 그러나 웹3의 지속적인 발전과 함께 각 분야는 끊임없이 순환하며 진화하고 있다. 현재 Greythorn 팀은 Prisma, Liquity, Lybra 같은 프로젝트들이 LSD/CDP 분야에서 혁신의 최전선에 서 있다고 보고 있다. 동시에 Maker와 Curve는 총 잠금 가치(TVL) 면에서 여전히 선두를 유지하고 있다.
출처: Defillama
많은 전문가들은 EthenaLabs의 새로운 프로젝트 USDe가 앵커 프로토콜과 같은 상황으로 투자자를 유도하지 않으면서도 연간 수익률(APY) 약 27%를 유지할 수 있는지 의문을 제기하고 있다.
EthenaLabs는 2023년 7월 12일 펀딩 소식을 발표하며 DeFi에 대한 열기를 다시 불붙였다. 이 프로젝트는 stETH(LST)를 사용해 달러에 연동된 디지털 화폐를 생성하는 것이 핵심이다. 물론 여기서 자연스럽게 질문이 생긴다. 과연 이것이 이더리움의 L1 및 L2를 충분히 활용할 수 있을 것인지, 아니면 LUNA처럼 암호화폐 시장의 다음 번 큰 실패 사례가 될 것인지 말이다.
왜 USDe와 스테이블코인이 중요한가?
스테이블코인은 탈중앙화 금융 시장의 핵심 참여자로 자리매김했으며, 시장 역학에 상당한 영향을 미치고 있다. 중심화 및 탈중앙화 플랫폼 모두에서 현물 및 선물 거래 시장의 중요한 구성 요소로서, 특히 암호화폐 시장의 변동성이 큰 상황 속에서도 거래 지원과 시장 안정성 강화에 기여하고 있다.
최근 2년간 스테이블코인 분야는 눈부신 성장을 이뤘으며, 올해 체인상 거래 규모는 9.4조 달러를 돌파했다. DeFi 내 주요 자산 5개 중 2개를 차지하며 전체 TVL의 40% 이상을 점유하고 있다. 거래 측면에서는 데이터가 보여주듯, 오더북 기반 거래의 90% 이상과 체인상 거래의 79% 이상이 스테이블코인을 포함하고 있다.
출처: X: Route2FI
자산운용규모(AUM) 7250억 달러를 보유한 글로벌 선도 자산운용사 AllianceBernstein는 스테이블코인 시장 규모가 2028년까지 약 2.8조 달러에 이를 것으로 예측했다. 이는 현재 1380억 달러(최고점은 1870억 달러)인 시가총액에서 엄청난 성장 가능성을 시사한다.
스테이블코인에 대한 수용도 증가와 중심화·탈중앙화 환경에서의 일관된 성능은 암호화폐 생태계 내에서 그들의 필수불가결한 역할을 입증한다. 낙관적으로 보면, 이 분야의 성장 가능성은 최대 2000%에 달할 수 있으며, EthenaLabs의 USDe와 같은 프로젝트에 참여할 수 있는 중요한 기회를 투자자와 시장 참가자들에게 제공한다.
특히 USDe는 검열 저항성과 확장성, 안정성을 갖춘 시장 옵션을 제공함으로써 이러한 성장하는 수요를 해결하려는 목표를 가지고 있다.
프로젝트 개요
EthenaLabs는 아서 헤이즈(Arthur Hayes)의 "Dust to Crust"라는 글에서 영감을 받아, 암호화폐가 전통 은행에 의존하는 심각한 문제를 해결하기 위해 파생상품 기반의 스테이블코인을 창출하려는 목표를 가지고 있다. 이 프로젝트는 광범위한 사용자층에게 탈중앙화되고 허가 없이 접근 가능한 저축 상품을 제공하는 것을 목표로 한다. EthenaLabs의 합성 달러 USDe는 담보로 맡긴 이더리움(Ethereum)에 델타 헷징(Delta hedging)을 적용함으로써 암호화폐 원생적이며, 검열 저항성 있고, 확장 가능하며 안정적인 금융 솔루션의 첫 번째 사례가 되는 것을 목표로 하고 있다.
EthenaLabs는 USDe와 함께 '인터넷 채권(Internet Bond)'이라 부르는 제품을 도입할 계획이다. EthenaLabs Gitbook에 따르면, 이는 담보로 맡긴 이더리움의 수익을 기반으로 하며, 영구계약(perpetual contract)과 선물시장의 펀딩율(funding rate) 및 베이시스 차이(basis difference)를 활용하는 암호화폐 원생적이고 수익을 창출하며 달러로 표시되는 저축 수단이다.
EthenaLabs는 독특한 미션과 혁신적인 접근 방식으로 두각을 나타낸다. Maker의 DAI, Liquity의 LUSD, Curve의 crvUSD 같은 다른 CDP 프로젝트들과 달리, EthenaLabs의 USDe는 두 가지 주요 전략을 통해 달러 가치와 수익을 창출한다:
stETH와 그 고유의 수익을 활용한다.
델타를 균형 맞추고 영구계약/선물 펀딩율을 활용하기 위해 ETH 숏 포지션을 취한다.
이 전략은 프로토콜이 ByBit, Binance 등 CEX와의 협력을 통해 구축된 대응 숏 포지션과 stETH의 스팟 예금을 결합하여 델타 중립적인 CDP를 합성 생성할 수 있게 해준다.
Ethena의 sUSDe(스테이킹된 USDe)를 보유하는 것은 본질적으로 베이시스 트레이드(basis trade)가 되며, 스팟 stETH 포지션과 시장의 숏 ETH 포지션을 균형 있게 맞춘다. 이 설정은 현재 약 27%의 수익률을 제공하는 양 포지션 간 수익 차이에 대한 노출을 사용자에게 제공한다.
USDe: 주요 리스크 및 EthenaLabs의 완화 조치
스테이킹된 USDe의 리스크와 수익을 분석하기에 앞서, EthenaLabs와 관련된 몇 가지 잠재적 리스크를 다뤄야 한다:
● 수탁 리스크
EthenaLabs는 자산 수탁을 위해 "장외 정산(OES)" 제공업체를 사용하는데, 이는 해당 제공업체의 운영 능력에 대한 의존성을 초래한다. 예금, 인출, 교환 등의 핵심 기능 수행에 어려움이 생길 경우 프로토콜의 효율성과 USDe의 발행/상환 기능에 영향을 줄 수 있다.
완화 전략: 수탁 제공업체 다변화 — EthenaLabs는 담보 자산을 여러 OES 제공업체에 분산 배치함으로써 집중 리스크를 효과적으로 관리하고 리스크를 최소화한다.
● 중앙화 거래소(CEX) 리스크
프로토콜은 담보의 델타를 균형 맞추기 위해 바이낸스(Binance), 바이빗(Bybit) 등 중앙화 거래소에서 파생상품을 사용하는데, 만약 거래소가 갑작스럽게 이용 불가 상태가 된다면 리스크가 발생한다.
완화 전략: CEX 채널 다변화 — 자산을 보유한 거래소를 다양화함으로써 EthenaLabs는 단일 거래소의 실패로부터 오는 리스크를 줄인다.
● 담보 리스크
담보 자산(stETH)과 영구선물 포지션의 기초 자산(ETH) 사이의 차이는 '담보 리스크'를 초래한다. LST 내에서 중대한 오류가 발생하면 유동성 문제가 발생할 수 있다.
완화 전략: 적극적인 모니터링 및 파트너십 — EthenaLabs는 stETH의 체인상 무결성을 지속적으로 모니터링하고 유동성 공급처와 긴밀히 협력하며 필요 시 담보 자산을 교체할 준비를 하고 있다.
● 청산 리스크
stETH를 담보로 ETHUSD 및 ETHUSDT 숏 포지션을 취할 경우, ETH와 stETH의 가격 격차가 크게 벌어질 경우 청산 리스크가 발생한다.
완화 전략: 체계적인 담보 관리 — EthenaLabs는 담보 재조정, 자산 이전, 청산 리스크 방지를 위한 보험 기금 활용 등에 대한 절차를 마련하고 있다.
i. 체계적인 담보 재조정
Ethena는 위험 상황 발생 시 시스템적으로 추가 담보를 위탁하여 헷징 포지션의 마진 상태를 개선한다.
ii. 자산 이전 및 담보 순환
Ethena는 특정 상황을 지원하기 위해 일시적으로 거래소 간에 담보를 순환 배치할 수 있다.
iii. 보험 기금 배치
Ethena는 거래소의 헷징 포지션을 지원하기 위해 신속하게 보험 기금을 배치할 수 있다.
iv. 담보 가치 보호
극단적인 상황, 예를 들어 담보로 맡긴 이더리움 자산 내 주요 스마트 컨트랙트 결함이 발생할 경우, Ethena는 담보 가치 보호라는 유일한 목적 아래 즉각적인 조치를 취한다. 여기에는 청산 리스크를 방지하기 위한 헷징 파생상품 포지션 종료 및 영향 받은 자산을 다른 자산으로 전환하는 작업이 포함된다.
● 펀딩 리스크
지속적인 마이너스 펀딩율은 Ethena의 수익을 감소시킬 수 있다.
완화 전략: 수익 보호자로서의 보험 기금 — 보험 기금은 통합 수익이 마이너스일 때 안전망 역할을 하여 담보의 안정성을 보장한다.
● 담보 인출 큐 / 슬래싱 리스크(SLASHING RISK)
ETH 인출에 장시간 대기열이 발생할 수 있으며, 이는 stETH에 부정적인 영향을 미칠 수 있다.
완화 전략: 주로 stETH와 Lido의 성능에 달려 있으며, EthenaLabs는 직접적인 완화 전략을 갖고 있지 않다.
● 규제 리스크
USDT, USDC 및 DeFi에 대한 규제 통제에 대한 우려는 USDe의 TVL 성장에 영향을 미칠 수 있으며, 사용자 유치 및 유지에 어려움을 초래할 수 있다.
완화 전략: EU 기반 운영 및 MiCA 라이선스 — 유럽연합의 MiCA 규정에 따라 운영되도록 설계함으로써 EthenaLabs는 규제 변화에 효과적으로 대응할 수 있는 위치를 확보하며 잠재적인 법적 변동의 영향을 줄인다.
EthenaLabs는 운영 중 다양한 리스크를 관리하기 위한 포괄적인 접근법을 개발했으며, 프로토콜과 사용자를 보호하기 위한 다변화, 적극적인 모니터링, 전략적 계획의 중요성을 강조하고 있다.
앵커와의 비교: 수익이 리스크를 정당화할 만 한가?
특히 USDe처럼 약 27%의 높은 스테이블코인 수익률을 제공하는 프로젝트를 고려할 때, 투자자 스스로 철저한 조사를 수행할 것을 권장한다. 이 수익률은 앵커 프로토콜과 비교되며, 시장 내 시스템적 리스크를 부각시키는데, 단일 프로토콜의 실패가 더 광범위한 금융 혼란을 초래할 수 있기 때문이다.
앵커의 붕괴는 주로 루나(Luna) 가격과 관련된 반사적 메커니즘에 의존하는 UST 설계 자체에 내재된 리스크 때문이었다. 루나의 가격이 급락하면 UST의 치명적인 평가절하 위험이 발생한다. 앵커는 시장 조건과 무관하게 19.45%의 연간 수익률을 약속하며 차용자에게 UST(또는 aUST) 수익을 제공했다.
또한 앵커의 '실제 수익'은 담보로 맡긴 bAssets에서 나오는 약 5.81%에 불과했으며, 이는 지급 수익률보다 훨씬 낮았다. 이러한 격차와 루나 성과에 대한 의존성은 금융 위기의 씨앗이 되었다.
루나와 UST의 붕괴, 그리고 앵커 메커니즘에 대해 더 깊이 알고 싶은 분들을 위해 우리는 이전에 "Demystifying Anchor"와 "The Collapse of Anchor"이라는 제목의 글에서 상세히 설명한 바 있다.
USDe의 경우, 수익이 어떻게 발생하는지, 어떤 리스크가 관련되어 있으며, 마케팅 전략이 앵커와 어떻게 다른지 살펴보면 다음과 같다:
투명한 마케팅：앵커가宣傳했던 "무리스크" 수익과 달리, USDe는 리스크와 수익을 직접적으로 명시한다. 영구계약(perps)과 스테이킹된 이더리움(stETH)에서 나오는 수익원이 명확히 전달되며 현실적인 기대치를 설정한다.
실제 수익：sUSDe는 지속 불가능한 고수익 예금률을 약속하지 않는다. 오히려 기초 자산에서 나오는 실제 수익을 제공하며, 자산 수익으로 뒷받침되지 않는 수익률로 차용자를 유인하는 함정을 피한다.
자가 담보 회피：자신의 토큰을 담보로 사용하는 일부 모델과 달리, sUSDe는 stETH에 의존한다. 프로젝트 고유 토큰에서 stETH처럼 더 안정적인 자산으로 담보 기반을 전환한 것은 리스크 역학을 근본적으로 변화시킨다. 프로젝트 토큰과 관련된 투기 리스크에서 벗어나 ETH와 stETH의 보다 관리 가능한 유동성 리스크 및 기타 위에서 언급한 리스크로 초점을 옮긴 것이다.
USDe를 UST의 붕괴와 비교하는 것은 오해의 소지가 있다. 왜냐하면 두 시스템은 리스크 구조와 운영 모델에서 근본적으로 다르기 때문이다. USDe 투자자의 관심사는 UST 모델에서 볼 수 있었던 지속 불가능한 고수익 전략이 아니라, 영구계약 펀딩, 중앙화 거래소 유동성, 수탁 리스크 등 파생상품에서 비롯된 구체적 리스크에 있어야 한다.
전반적으로 테라의 UST와 비교할 때, USDe는 리스크 완화와 제품 구조 측면에서 더 신중하고 더 안전할 가능성이 높은 옵션을 제시한다. 자체 수익을 활용하고 파생상품에서 오는 리스크를 효과적으로 관리함으로써, USDe는 수익 기회뿐 아니라 전략적 설계와 리스크 관리 실천 측면에서도 두각을 나타낸다.
탁월한 팀과 지지 세력
Ethena 팀은 @leptokurtic_의 지휘 아래 세 차례의 펀딩 라운드를 성공적으로 완료했으며, 중심 거래소, 시장 메이커, DeFi 혁신가, 전통 금융기관 등 다양한 참여를 이끌어냈다. 이러한 광범위한 지지는 프로젝트의 신뢰성과 생태계에 미칠 수 있는 잠재적 영향력을 강조한다.
엄격한 마감 기한 하에서도 팀은 탁월한 계획과 조정 능력을 보여주었으며, 프로토콜이 메인넷 출시를 준비할 수 있도록 보장했다. 또한 출시 전 철저한 감사를 진행하며 리스크 관리와 보안을 우선시했다.
Shard 에어드랍 활동의 성공은 탈중앙화 스테이블코인에 대한 시장의 관심을 보여준다. 2023년 12월 초 이후 TVL은 135배 증가하여 4.1억 달러를 넘어섰으며, 활동은 인상적인 시작을 알렸다.
이러한 모멘텀은 USDe와 같은 제품에 대한 수요가 강하다는 것을 시사하며, 많은 TVL을 끌어모을 뿐만 아니라 프로젝트의 비전을 지지하는 투자자의 관심도 얻고 있다. USDe가 앞으로 나아가면서 DeFi 분야에 다음 10억 달러의 TVL을 유치하려는 목표를 가지고 있으며, 이는 루나 사이클 당시와 유사한 새로운 기회를 열어줄 수 있다. 이 모든 것이 생각하게 한다. 과연 이것이 탈중앙화 금융의 또 하나의 변혁적 단계의 시작을 알리는 것인가?
결론
Greythorn에서 우리는 체인상 분석, 유동성 변동 및 기타 유효한 데이터에 집중하고 있다. 우리의 분석이 가치 있다고 느끼신다면, 커뮤니티의 일원이 되어주시기를 진심으로 바랍니다. LinkedIn에서 저희와 연결하거나, 웹사이트를 방문하시거나, 암호화폐 세계에 대한 심층 정보를 제공하는 X를 팔로우하세요.
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Greythorn
