RWA 프로젝트 관계자 입장에서 RWA 프로젝트를 진행하면서 실제로 겪었던 문제들에 대해 이야기해보겠습니다.
글: 인파워 왕쥔
RWA는 현실 세계 자산(Real World Assets)을 블록체인 기술을 통해 토큰화하는 것이다.
본문은 RWA 프로젝트 운영 측면에서 실제로 겪었던 RWA 프로젝트의 함정들을 소개하고자 한다. 또한 산업 진입점 선택에 관해서는 RWA에 대한 6가지 신뢰할 수 없는 관찰을 참고하기 바란다.
현실 자산의 토큰화 열풍은 사실 이미 여러 해 전부터 불기 시작했다.
올해 다시 한번 불고 있다.
이론적으로 RWA 자산 유형은 다양하다. 부동산, 예술품 같은 실물 자산일 수 있고, 주식, 채권, 현금 등의 금융 자산일 수도 있으며, IP나 저작권 등 지적 재산권 자산일 수도 있다.
이전 사이클에서는 스테이블코인(간신히 RWA에 포함된다고 하자)을 제외하면 다른 RWA 프로젝트들은 크게 주목받지 못했다.
올해 시장 상황은 미국 금리 인상 사이클에 따라 국채를 중심으로 움직이고 있다.
홍콩 현지 정책 역시 홍콩 금융 자산의 블록체인 연결을 선호하고 있는데, DLT를 통한 채권 발행에서 활발히 움직이고 있으며 어제는 STO 라이선스도 발급했다.
筆者는 이전 사이클의 많은 프로젝트 운영진들을 알고 있으며(아직도 많은 곳이 생존 중이다), 그들이 어떤 함정에 빠졌는지 함께 살펴보자.
더 중요한 것은 아마도:이번 사이클에서 이미 발생했거나 주목해야 할 변화는 무엇인가?
01 RWA의 변하지 않는 몇 가지 기본 단계
RWA에 대한 6가지 신뢰할 수 없는 관찰에서 언급된 한 관점이 공감대를 일으킨 적이 있다:
RWA = 법 + 코드
모든 자산은 법적으로 지원되거나 코드로 지원된다.
그러나 RWA 자산은 법과 코드 모두의 지원이 필요할 수 있다.
이렇게 되면 RWA 프로젝트에는 우회할 수 없는 몇 가지 기본 단계가 존재한다:
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자산 구매
RWA는 현실 세계 자산이므로, 최소한 자산 자체는 있어야 한다.
현금, 주식, 부동산 등 어느 것이든 토큰 발행 전에 자산 유형을 확정해야 한다.
구매 시기는 프로젝트마다 다르다. 일부 성실한 프로젝트는 사전에 자산을 구매하지만, 일부는 투자자가 토큰을 구매한 후에야 구매한다.
어쨌든 자산 구매는 필수이다.
자산 구매가 포함되지 않는다면(예: DeFi의 합성 자산), RWA 프로젝트라 볼 수 없다.
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자산 보관
보관은 많은 프로젝트 운영진이나 투자자들이 쉽게 간과하는 부분이다.
그러나 규제 관점에서 보면 모든 RWA 프로젝트와 감독 당국은 궁극적으로 보관 방안에 대해 어느 정도 합의를 도출해야 한다.
완전히 보관 방안이 없다면 프로젝트 운영진의 달아남(rug pull) 가능성이 매우 커지기 때문이다. 이것은 서구 자본주의가 수백 년 동안 피로 배운 교훈이다.
실물 자산은 특정 물리적 장소에 저장되어야 하고, 비실물 자산(IP/금융 자산 등)도 보관사 또는 신탁회사가 필요하다.
기초 자산의 도난은 전통 금융 업계에서도 종종 발생한다. 중국의 '장쯔다오' 가리비는 상장 회사 본체의 시가총액에 따라 자주 이동한다. 이런 일은 초기 RWA 시장에서 더 많아질 것이다.
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토큰 분배
전통 금융 자산이든 RWA든, 심지어 각종 토속 코인들조차도 분배는 프로젝트 운영진이 매우 중요하게 여기는 단계다.
전통 금융 분야에서는 자산 분배가 주로 증권사와 펀드 매니저를 통해 이루어진다.
암호화폐 분야에서는 거래소와 에어드랍이 주요 토큰 분배 수단이다.
현재 RWA 자산 토큰은 약간 난처한 상황이다. 암호화폐 사용자들은 상상력이 부족하다며 이런 자산을 무시하고, 전통 금융 고객들은 규제와 기초 자산의 불확실성 때문에 관망하는 경우가 많다.
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후속 서비스
다른 전통 금융 자산과 마찬가지로 RWA의 기초 자산도 후속 유지보수가 필요하다.
실물 자산의 경우 창고 보관이나 물류까지 필요할 수 있고, 부동산처럼 고정 자산이라도 자주 관리해야 한다.
비실물 자산이라도 정기적인 순자산 가치 계산, 규제 준수 비용 등이 필요하다.
이러한 기본 단계를 바탕으로 함정과 기회를 좀 더 깊이 있게 살펴보자.
02 체인 상 인프라는 함정이다
블록체인 기술이 빠르게 발전하고 있지만, 자산이 체인에 올라간 후에도 인프라가 자산의 유동성에 큰 영향을 미친다.
현재 유동성이 가장 좋은 퍼블릭 체인은 이더리움이 아닐까?
하지만 이더리움의 트랜잭션 처리량은 제한적이며, 거래 수수료도 매우 비싸다. 솔직히 말해 개념 프로젝트나 장난감 수준의 프로젝트에나 적합하며, 전통 금융의 성능과 비용과 비교하면 전혀 경쟁이 안 된다.
이더리움 L2나 다른 퍼블릭 체인을 사용하면 어떻게 될까?
그러면 자산을 체인에 올리는 또 다른 골칫거리인 크로스체인이 문제된다.
수수료가 저렴하고 성능이 높은 L2 체인이나 다른 퍼블릭 체인 위에서는 해당 체인에 사용자 자금이 충분하지 않은 경우가 많다.
따라서 우리는 앞으로 저렴하면서 성능이 좋고 사용자도 많은 체인이 나타나기를 기대하거나, 크로스체인 문제를 해결할 능력 있는 프로젝트 운영진을 기대해야 한다.
03 전통 금융 중개 서비스도 함정이다
RWA와 전통 금융의 자산 증권화는 본질적으로 큰 차이가 없다.
하나는 자산을 토큰으로 만들고, 다른 하나는 증권으로 만든다는 점만 다를 뿐이다.
이론적으로 토큰화는 전통 금융 서비스의 중간 단계를 간소화할 수 있다. 자세한 내용은 RWA 미래의 승부처: 자산 증권화의 혁명 참조.
하지만 RWA의 개척자인 Hui Li Fund의 업계 거물 Yekai가 말했듯이:
SFC 서한에 따르면 홍콩은 RWA/STO를 토큰화된 전통 증권, 디지털 채권, 디지털 ABS, 디지털 REIT으로 간주한다.
모든(RWA) 제품 설계는 전통 금융(펀드/Fund) 껍데기를 추가한 후, 그 껍데기를 토큰화해야 한다.
엄청 보수적이며, 돈이 들어가는 곳이 너무 많다. SFC가 인정하는 DLT 플랫폼 사업자, 지갑, 라이선스 거래소, 보관사, 마켓 메이커, 감사, 로펌, 외부 컨설턴트 등을 모두 고용해야 한다...
이렇게 되면 중간 단계를 절약하지 못할 뿐 아니라 오히려 체인 상 단계를 추가하게 된다.
말 그대로 '바지를 내리고 방귀 뀌는 꼴'이다.
04 규제 정책 불명확함이 가장 큰 함정
앞서 홍콩이 STO 라이선스를 발급해 RWA에 긍정적이라고 했지만, 내용을 자세히 보면 RWA 제품에 대한 제한도 크다.
어쨌든 이것은 비교적 명확한 규제 태도라 할 수 있다.
일부 지역(예: 미국)의 태도는 지금도 더욱 모호하며, SEC는 비트코인 스팟 ETF 신청에 대해서도 망설이고 있다.
주로 미래에 얽힌 이해관계가 너무 많기 때문이다.
현대 세계 금융 시스템에서 Swift와 연방준비제도(Fed)가 핵심 노드이며, 달러 관련 거래는 모두 제재와 제한이 가능하다.
따라서 새로운 기술 방안이 등장할 때 기존 이익을 쉽게 포기하기 어렵다.
다행히 현재 기술적으로 미국 기존 이익을 보장하면서 토큰화를 실현할 수 있는 방안이 있다(미국의 양謀? 연준과 Swift의 토큰화 방안 상세 분석 참조). 그러나 이 방안은 아직 개념 단계이며 시행 시점은 요원하다.
이 기간 동안 미국이 기존 중심화 노드 체계 내에서 결제(DTCC/Swift/Fedwire)를 고집한다면, 전 세계 RWA는 모두 '바지를 내리고 방귀 뀌는 꼴'이 될 것이다.
05 시장 수용도 부족
RWA 프로젝트의 장점은 기초 자산이 있어 가치가 안정적이라는 점이며, 단점은 다른 암호화폐처럼 상상력이 부족하다는 점이다.
규제 정책이 명확해진다면 대량의 전통 분배 채널(은행/자산관리 회사 등)이 참여하기를 기꺼워할 것이다.
토큰 표준이 통일되고 구매 제한이 줄어든다면 거래소 상장도 가능할 것이다.
하지만 현재 은행 거물들이 자체적으로 예금을 기초 자산으로 한 토큰을 발행하더라도 자사 은행 내에서만 유통이 제한된다(베어링스 외 다른 금융 거물들의 포지셔닝은? 참조). 따라서 다른 은행은 타사 자산을 팔 용기가 없다.
RWA 자산 표준 논쟁에 있어서 DTCC도 자신만의 생각이 있을 것이다.
또한 현재는 밈과 다양한 생태 플레이 프로젝트가 난무하며,많은 사람들이 편견을 버리고 거품을 받아들이고 있다.
06 성장 비행기가 조용히 시작되는가?
RWA는 이렇게 많은 문제를 안고 있지만, 미래에는 백조 달러 시장이기 때문이다.
현재 스테이블코인 단일 분야의 TLV도 천억 달러를 초과한다.
다음 번 강세장에서 RWA가 주류에 진입하려면 어떤 변화가 필요할까?
나는 직접 성장 비행기 모델을 만들어 참고용으로 제시한다:
이전 강세장과 비교하면 현재 체인 상 인프라는 훨씬 성숙해졌다.
특히 다양한 이더리움 L2 체인이 많은 RWA 프로젝트의 체인 상 우선 선택지가 될 수 있다. 또한 Chainlink 같은 프로젝트가 크로스체인 문제를 더 잘 해결한다면 시장에 장기적인 지원이 될 것이다.
체인 상 인프라의 성숙은 체인 상 비용을 낮추어 금융 중개 서비스의 체인 상 전환을 촉진한다.
Centrifuge 같은 프로젝트는 기존 오프체인 중개 서비스를 온라인으로 옮기려 노력하고 있다. KYC/자금세탁방지/회계/감사 등 전문적인 체인 상 서비스를 제공하는 더 많은 프로젝트들이 이미 다양한 체인 생태계를 지원하고 있다.
미래 규제 원칙은 "같은 행위, 같은 규제"가 될 것이며, 즉 중개 서비스가 체인 상에서 제공되든 오프체인에서 제공되든 규제 당국 입장에서는 동등한 지위를 가져야 한다.
많은 지역에서 DLT(분산원장기술)는 이미 입법 차원에서 인정받았으며, Swift와 연준조차도 자체 개념 방안을 제시했다.
체인 상 중개 서비스의 성숙은 규제 당국이 '같은 행위, 같은 규제' 원칙에 따라 전 산업의 정당성을 인정하도록 촉진한다.
규제 당국의 태도가 명확해진 후에는 업계 표준 설정과 전통 채널의 수용도 시간 문제일 것이다.
RWA 자산은 채널의 힘을 빌려 운용자산 규모와 거래량이 증권화 수준에 도달하면 체인 상 인프라에 새로운 비즈니스 생태계와 수익 포인트를 제공하여 기반 시설의 추가 성숙을 촉진할 것이다.
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@demir9527
