マオタイ・タイム：流動性が枯渇したとき、全員がHYPEとZECに群がる
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マオタイ・タイム：流動性が枯渇したとき、全員がHYPEとZECに群がる
団結する最終的な結果は、いずれかのケースに集約される。すなわち、全員が利益を確定するために一斉に売却する「水漲船高（水位が上がれば船も自然と上昇）」の状況、あるいは、最後に参入した投資家がすべてのポジションを引き受ける「踏みつけによる脱出（パニック売り）」の状況である。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：TechFlow
デイヴィッド・ホフマン氏は、2026年5月21日の未明にツイートを投稿した。
その内容は一文のみ。「ここ2週間の暗号資産関連ツイートの空気感は本当に変わったのか？ それとも、ついに最後のETHも売ってしまったからそう感じているだけなのか？」
デイヴィッド・ホフマン氏は、Banklessの共同創設者であり、過去6年にわたりイーサリアム最大の公的な布教者（エバンジェリスト）の一人であった。彼のプロフィールには「世界の富の99％は銀行にはなく、イーサリアム上にある」という一文が記されている。また、著書『Ether: The Triple Point Asset』の著者でもあり、「超音波通貨（ultrasound money）」というETHの新規叙事（ナラティブ）を提唱・普及する中心的伝道者でもある。
そして今、彼は完全にポジションを清算した。
もし昨年までETHを「未来の世界における債券」と見なし、SOLを「高速で稼働するNASDAQ」と見なしていた人がいたとすれば、2026年5月の現在、市場は価格という投票によって、信仰の完全な剥離を完了させた。ETHは現在、2100ドル前後で低迷しており、2025年8月に記録した4946ドルという高値からほぼ半減している。
一方、同じ市場において、HYPEは歴史的高値59.39ドルまであと一歩のところにあり、過去7日間で15％上昇；ZECは過去1か月で2倍以上に急騰し、年初来では1400％以上の上昇を記録、時価総額はすでにトップ20入りを果たしている。
一つの市場でありながら、二つの異なる天候が存在している。
かつての白酒（パイチュウ）株
このような分断現象は、暗号資産市場で初めて起きているわけではない。しかし、この現象を理解するためには、一時的に画面から目を離し、2020年の中国A株市場へと視線を戻す必要がある。
2020年下半期から2021年初頭にかけて、A株市場の流動性はピークに達した後、徐々に低下していった。この状況下、公募ファンドは次のような選択を迫られた：3000銘柄以上にわたってポートフォリオを均等に分散させ、平凡なβリターンを受け入れるか、あるいは将来のキャッシュフローが明確に説明可能な少数のコア・アセットに資金を集中させるか。結果として、すべての投資家が後者を選んだ。その結果、マオタイやウーリャンイェが天井知らずの上昇を続け、それ以外の銘柄は市場から「ゴミ時間（junk time）」とみなされるようになった。
当時、この現象を端的に表す言葉として「コア・アセットへの団結（core asset抱团）」という表現が使われた。これはファンドマネージャーたちが意図的に共謀した結果ではなく、流動性収縮という環境下で必然的に生じる反応である。池の水が減れば、すべての魚は最も深い隅へと向かうのである。
現在、暗号資産市場もまさにその最も深い隅へと向かっている。
過去1年間に何が起きたのか？ ビットコインETFは2024–2025年に約700億ドルの資金を吸収し、ビットコインを「ウォールストリートが価格付けを行う対象」へと変貌させた。だが同時に、これによりビットコインの限界買い需要は、マクロ金利や株式市場のリスク志向といった要因に左右されるようになり、2026年第1四半期の予想を上回るインフレデータの発表と、ETFの単週10億ドル規模の純流出が重なり、市場全体が揺れた。
さらに深刻なのは、ナラティブ面での崩落である。シティグループ（Citi）は2026年初頭、ETHの12か月目標価格を4304ドルから3175ドルへと引き下げ、「市場構造に関する立法が停滞し、チェーン上のアクティビティが弱まっている」ことを理由に挙げた。JPモルガンは5月19日のレポートでさらに率直に述べている。「ETHは、ビットコインに対する相対的な劣勢を逆転させるために、より強いネットワーク成長およびDeFi採用の加速が必要である」。また、空売り専門の調査機関カルパー・リサーチ（Culper Research）は、ETHの空売りを公然と宣言し、FusakaアップグレードがEIP-1559の燃焼メカニズムを弱め、ETHが従来のデフレ属性を失ったと指摘する空売りレポートを公開した。
ソラナ（Solana）は、別の種類の苦境に陥っている。現在もなお、DePIN、ミームコイン、およびチェーン上の取引体験の点で最高水準のブロックチェーンであり続けているが、市場がリスク回避モードに入った際、これまで最大の強みであった「高いβ」が、むしろ負担へと化している。マルチコイン・キャピタル（Multicoin）のトゥシャル・ジェイン氏——かつてソラナを廃墟から救い上げた張本人——は、5月のコンセンサス・マイアミ（Consensus Miami）にて、マルチコインがゼキャッシュ（Zcash）に大規模に投資したと公に発表した。
これは象徴的な瞬間である。ソラナにとって最も古く、かつ最大の支援者だったマルチコインが、別のブロックチェーンへと信仰を移し始めたのだ。
HYPEとZECへの団結
では、資金はどこへ向かったのか？
答えは驚くほど一貫しており、HYPEとZECへと向かっている。
ハイパーリキッド（Hyperliquid）の物語は、実は2024年11月に行われた完璧ともいえるエアドロップの時点で伏線が張られていた。ハーバード大学出身のジェフ氏とイリエンシンク（Iliensinc）が率いるこのチームは、カリフォルニア工科大学（Caltech）、マサチューセッツ工科大学（MIT）、シタデル（Citadel）、ハドソン・リバー・トレーディング（Hudson River Trading）などから集まった精鋭メンバーで構成されており、過去10年間の暗号資産業界で誰も成し遂げられなかったことを実現した：トークン供給量の76％をユーザーに分配し、VC向け割り当てを一切設けなかった。
この一点だけを見たとしても、それは単なる「倫理的な物語」に過ぎない。HYPEが2026年の流動性枯渇期において逆風にもかかわらず上昇を続けた真の理由は、「キャッシュフロー物語」にある。
HYPEは、従来型の「ナラティブ・トークン」ではない。むしろ、それは完全なブロックチェーンであり、正確には、今まさにフル稼働中のチェーン上ATM（自動現金預払機）である：現在最大の分散型パーペチュアル・コントラクト取引所として、毎年12億ドルを超えるプロトコル収益を生み出している；サークル（Circle）との間ではUSDC準備金収益の90％を分け合う合意を締結しており、この項目だけで、毎年1.35～1.6億ドル規模のトークン買戻し資金を確保できる；今週（5月19日）、ビットワイズ（Bitwise）はHYPEを自社の貸借対照表に追加することを発表するとともに、HYPEを基軸とするETF商品の提供も開始した。
HYPEの先物未決済建玉（オープン・インタレスト）は現在21億ドルに達しており、資金料率（ファンドレイティング）はプラスに転じている。これは、新たな買い手資金が継続的に流入していることを意味しており、空売り勢の損切りによる一時的な虚偽の繁栄ではない。
ZECの物語は、まったく別次元のものである。それは「キャッシュフロー物語」ではなく、「恐怖の物語」なのである。
アーサー・ヘイズ氏は、1月の最新エッセイで率直に述べている。「今年の支配的ナラティブはプライバシーであり、ZECはプライバシーのベータ（β）となるだろう。ビットコインやイーサリアムを上回るパフォーマンスを実現するために、私はBTCを売却し、プライバシー関連のポジションを増やすつもりだ」。彼のファンド「メイルストローム（Maelstrom）」は、すでに2025年第3四半期からZECのポジショニングを開始している。
その後、5月初頭にはマルチコイン・キャピタルのトゥシャル・ジェイン氏がコンセンサス上でZECへの追加投資を表明した。CoinDeskが3月に発表した調査レポートでは、ZECに対して「暗号優越性（encryption supremacy）」というラベルが貼られ、「プライバシー・ネットワークが、ある種の支配的インフラストラクチャーへと進化しつつある」と評価された。その背景にある論理的根拠は、以下の三つの要素が同時に重なったことにある：AIが透明なブロックチェーン上でユーザーの匿名性を一括して剥ぎ取る能力を獲得しつつあること、量子コンピューティングの脅威により既存のウォレット暗号化方式に長期的な不確実性が生じていること、そしてチェーン上の四半期取引量が初めて1000億ドルを突破し、「全ネットワークから見張られている財産」という現実的な恐怖が生まれていること。
ZECのshielded（保護）アドレスにロックされた供給量比率は、すでに30％に達しており、これは歴史的最高水準である。つまり、リアルなプライバシー需要がチェーン上で測定可能な形で証明されており、もはや単なる文学的ナラティブではなくなっている。米証券取引委員会（SEC）は5月20日、ゼキャッシュ財団を対象とした2年以上に及ぶ調査を正式に終了し、いかなる法執行措置も提案しなかった。ロビンフッド（Robinhood）はすでにZECの取扱を開始しており、グレイスケール（Grayscale）によるZEC ETFの申請も注目を集めている。
ヘイズ氏は、ZECの時価総額が最終的にビットコインの10％に達すると予測しており、これは現行価格（15〜20倍）よりもさらに上昇することを意味する。
団結の崩壊か？
団結はいつ崩れるのか？
A株市場における白酒株の団結は、2021年の春節後に崩れた。その契機は、基本的ファンダメンタルズの悪化ではなく、中国人民銀行（PBOC）の金融政策の転換であり、市場が「既存資源の奪い合い（ゼロサム）」から「新たな資源の流入（プラスサム）」へと移行したことにある。池の水が再び増えてくると、すべての魚はもはや最も深い隅に押し込められる必要がなくなるのだ。
暗号資産市場の「池の水」が再び増えるのはいつか？ それは、FRB（米連邦準備制度理事会）が利下げを開始するタイミング、ETF資金が再び流入し始めるタイミング、ステーブルコインの時価総額が再び新高を更新するタイミング、そして従来の金融機関がさらに多くの資金をブロックチェーン上へと移動させるタイミングにかかっている。
ただし、別の可能性にも警戒が必要である。すなわち、「団結が過剰に密接になりすぎた」ことによる自己崩壊である。ZECの先物未決済建玉は過去24時間で40％急増し、13億ドルに達しているが、こうした集中度そのものがリスク信号である。ヘイズ氏、マルチコイン、個人投資家、ロビンフッドの小口投資家——すべてが同一の取引に集中しているということは、わずかな限界買い需要の退場が、連鎖的な多殺多（マージン・コール）を引き起こす可能性があることを意味する。HYPEの資金料率はすでにプラスに転じており、さらに上昇を続けている。これは、レバレッジコストが積み上がっていることを示唆している。
団結の終着点は、いずれかの二者択一である。すなわち、水位が上がり、全員が利益確定する「水嵩上昇型」か、あるいは足の早い者が一斉に逃げ出し、最後に参入した者がすべてのポジションを引き受ける「踏みつけ型脱出」のどちらかである。
では、現在我々はどの段階にいるのか？ 誰もが確実な答えを提示することはできない。だが、この記事を読んでいるすべての人に、自分自身に問いかけてほしい問いが一つある。
もし、デイヴィッド・ホフマン氏ですら売却してしまったのだとしたら、あなたのウォレットにまだ残っているETHをあなたが保有しているのは、本当にそれを信じているからなのか？ それとも、単にそこに存在していることを忘れてしまっただけなのか？
次の問いは、さらに現実的である。市場に団結できる名前がたった2つしか残っていないとき、その「第三の名前」は何か？ AAVEか？ マーカー（Maker）か？ それとも、まだ発見されていないプライバシー指向L2か？ あるいは、まだトークン発行すら行われていない高性能ブロックチェーンか？
この問いを明確に答えられる者は、次なる団結の最初の参加者となるだろう。
答えられない者は、次なる団結崩壊時に、最後の受け皿となるだろう。
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