約12％の大幅下落。段永平氏が買い増ししたCoreWeaveは、多空両陣営が激しく対立する修羅場と化している。
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約12％の大幅下落。段永平氏が買い増ししたCoreWeaveは、多空両陣営が激しく対立する修羅場と化している。
CoreWeaveは、現在の米国株式市場において最も意見が分かれるAI関連資産の一つである。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：TechFlow
5月8日、AIクラウドコンピューティング能力のサプライヤーであるCoreWeave（CRWV）の株価が単日で11.4％急落し、114.15米ドルで取引を終えた。これは同社が昨年3月にIPOを果たして以来、再び「決算発表日に伴う下落」を経験した事例である。しかし、これまでとは異なり、今回の下落はより強烈な対比を伴っていた——中国圏において「ウォーレン・バフェットの弟子」として広く知られる段永平氏が、2025年第四四半期に初めてCoreWeaveの株式を約2000万米ドル分買い付け、その建玉時点は2025年12月におけるCoreWeaveの年内最低値帯に近い水準であった。
CoreWeaveは現在、米国市場において最も見解が分かれるAI関連銘柄の一つである。一方では、約1000億米ドルに上る受注残高と、NVIDIAとの深いつながりから生まれる「ツルハシを売る側（インフラ提供者）」というストーリーが存在する。他方では、事業規模の拡大に伴って逆に赤字が拡大する財務現実や、内部関係者による継続的な売却活動が指摘されている。Q1期の決算は、まさにこの両者の対立を鮮明に映し出す「プリズム」のような役割を果たした。
Q1決算：売上高は倍増も赤字拡大、Q2見通しが評価を打ち砕く
CoreWeaveのQ1売上高は20.8億米ドルで、前年同期比112％増、前四半期比32％増となり、LSEGが示していた市場予想19.7億米ドルを上回った。しかし、調整後1株当たり損失は1.12米ドルと、予想損失0.90米ドルを下回り、純損失は7.4億米ドルに達し、前年同期の3.15億米ドルから2倍以上に膨らんだ。
実際の売り浴びせを引き起こしたのは、むしろ先行きの業績見通しであった。同社はQ2売上高の見通しを24.5～26億米ドル（中央値25.3億米ドル）と発表したが、これは市場予想の26.9億米ドルを大きく下回るものであった。同時に、2026年度の資本支出（CapEx）下限額を300億米ドルから310億米ドルへと上方修正。CFOのニティン・アグラワル氏は、その理由として部品価格の上昇を挙げた。
こうした中、利益構造の脆弱性が露呈した。Q1の調整後EBITDAは11.6億米ドル（マージン率56％）と一見好調に見えるが、調整後営業利益はわずか2100万米ドルに留まり、営業利益率は1％まで圧縮された。その原因は、技術およびインフラコストが前年同期比127％増の12.7億米ドルに跳ね上がり、販売・マーケティング費用も前年同期比6倍以上となる6900万米ドルに達したことにある。つまり、収益は伸びているものの、コストの伸びがさらに速い状況である。
CEOのマイケル・イントラトル氏は電話会見で、「我々はすでに『ハイパースケール』の域に達している」と強調した。同氏によれば、現在既に10社の顧客がそれぞれ10億米ドル以上の消費を約束しており、2024年には売上高の62％をマイクロソフト1社に依存していた状況と比べ、集中リスクは大幅に改善されているという。また、イントラトル氏は、CoreWeaveの2027年末までの年間売上高が300億米ドルを超えると予測している。
買い手側の主張：1000億米ドルの受注残高とNVIDIAとの深い結びつき
買い手側の根幹を支えるのは、莫大な受注残高である。Q1期末時点でCoreWeaveの未履行契約残高（RPO）は994億米ドルに達し、前四半期比で約330億米ドル増加、前年同期比ではほぼ4倍に達している。イントラトル氏は、Q1四半期だけで新規契約額が400億米ドルを超えたと明らかにした。
顧客リストも市場の認識を変えていく動きを見せている。Q1ではAnthropicを新規顧客として獲得し、Claudeシリーズモデルへのコンピューティング能力を提供。Metaとも21億米ドル規模のAIクラウド契約を締結。さらに取引会社Jane Streetからは約60億米ドルの注文を獲得し、別途10億米ドルの株式投資も完了させた。NVIDIAは今四半期、CoreWeaveのA種普通株を20億米ドル分購入。世界最大のGPUサプライヤーでありながら、同時にCoreWeaveの投資家でもあり、主要な顧客でもあるという「三重の関係」は、NVIDIAの「実子」と称されるほど緊密なものとなっている。
資金調達構造についても、CoreWeaveはQ1に85億米ドル規模の投資適格HPC（高性能コンピューティング）担保付き遅延引出し定期ローン（DDTL）を調達し、金利は6％未満と低コストで実現。これは経営陣が「業界初の試み」と評価するものである。年初来の累計調達額は債権および株式を合わせて200億米ドル超に達し、加重平均負債コストは約80ベーシスポイント低下した。S&Pグローバルは同社の信用格付け見通しを「安定」から「積極的」へと引き上げている。
売り手側の主張：規模が大きくなればなるほど利益が出ず、負債の雪だるまが加速
しかし、決算書には別の数字が不安を煽っている。Q1の資本支出は68億米ドルに達し、Q2はさらに70～90億米ドルへと上昇すると予想されている。また、Q2の利息支払額の見通しは6.5～7.3億米ドルとされ、負債規模の急速な膨張が反映されている。
負債総額はすでに驚異的な水準に達している。Q1期末時点でCoreWeaveの総負債は約250億米ドルに上る。これは同社の現在の年間売上高規模と比較して、従来型クラウドサービスプロバイダーに比べて著しく高いレバレッジ水準である。モルガン・スタンレーのデータによると、2025年度のCoreWeaveの債権調達額は約118億米ドルに達し、同期間の株式調達額約15億米ドルを大きく上回っている。同社の事業拡大の核となるのはDDTLであり、これは「受注契約を担保に銀行から融資を受け、その後GPUを調達する」という「先に契約、後に融資」のビジネスモデルである。
最も鋭い批判は、利益の質に対するものである。経営陣は繰り返し56％のEBITDAマージンを強調するが、調整後営業利益率は1％に過ぎず、技術およびインフラコストを控除した「実質」粗利益率は約4％と、前四半期比および市場予想ともに圧縮傾向にある。イントラトル氏は電話会見で、これを「規模拡大に伴う一時的効果」と説明し、1ギガワットの稼働規模から急激に拡大した際に生じる新規設備による利益率の希薄化効果が極めて大きいと述べた。そして、これは「利益率の最悪局面」であり、今後四半期ごとに徐々に回復していくと約束している。
しかし、市場は当面この約束に価格を付けることを拒んでいる。モルガン・スタンレーおよびジェファリーズのアナリストは肯定的な評価を示しているものの、CoreWeaveは過去のどの決算発表後にも短期的に株価が下落しており、今回のような大幅な下落はこれまでで最も深刻な事例である。
内部関係者の継続的売却と段永平氏の「底値買い」が鏡像のように対照的
決算発表前後、CoreWeaveの内部関係者の売却ペースは止まっていない。CEOのマイク・イントラトル氏は4月末に30万7693株を売却。共同創業者のブライアン・ヴェントゥーロ氏およびチェン・ゴールドバーグ氏もいずれも売却記録を残している。機関投資家マグネター・ファイナンシャルは、すでに3億米ドル超を売却済みである。最新の開示情報によれば、主要株主の1人が最近さらに約120万株を売却したことが判明している。
これは、段永平氏が第四四半期に行った建玉行動と鮮明な対照を成している。H&H International Investmentが2026年2月に提出した13Fファイルによると、段永平氏は2025年第四四半期にCoreWeaveの株式を29万9900株、初めて買い付けた。その時期、同社株価は高値から65％以上下落しており、市場はその負債構造に対する懸念をピークに達していた。
注目に値するのは、CoreWeaveの保有比率が段永平氏のH&Hポートフォリオ全体のわずか0.12％に過ぎず、「軽めのテスト投資」の性格を帯びている点である。同様に、段永平氏はこの四半期にNVIDIAの株式を1110％以上大幅に増持し、高速インターコネクト企業のCredo TechnologyおよびAI医療企業のTempus AIも新規に買付。これら3つのAI関連新規投資の合計比率は0.3％未満にとどまる。すなわち、段永平氏の真の主力投資先はNVIDIAそのものであり、CoreWeaveはAIコンピューティング能力サプライチェーンの下流への小さな延長線上における小口投資に過ぎないということである。
今こそ問われる：転換点か、それとも罠か？
イントラトル氏は電話会見の質疑応答セッションで、感情を込めた反論を投げかけた。「私はいつも、誰もが株価という1本の木ばかりを見つめているだけで、森全体を見逃しているのではないかと感じています。」
この言葉は、まさに現在の買い手・売り手の対立を端的に要約している。買い手が見る「森」とは、約1000億米ドルの契約残高、多様化する顧客基盤、NVIDIAとの三重のつながり、そして信用格付けの引き上げである。一方、売り手が注目する「木」とは、1％という営業利益率、拡大する純損失、過激な資本支出、そして絶え間なく続く内部関係者の売却行為である。
CoreWeaveの株価は年初来で依然として約80％上昇しており、IPO以降の累積上昇率は200％を超えている。しかし、買い手の根拠が将来の物語（ナラティブ）に、売り手の根拠が現実の数値にある場合、各決算発表はこうした二つの物語が衝突する「修羅場」となる。段永平氏は、かつての方三文氏とのインタビューで次のように述べている。「AIは、コンピューティング能力の質的飛躍によってもたらされた巨大な革命であり、その影響はインターネットや産業革命を凌駕する可能性がある。だが現在、AIバブルは明らかに過熱しており、9割の企業が淘汰されるだろう。ただ、生き残った企業は次世代の巨人となるだろう。」彼の0.12％という軽い保有比率自体が、この賭けの不確実性を認めていることになる。
次の検証ポイントは明確に定まっている：Q2決算である。もし、その時点で経営陣が約束した通り営業利益率の回復が実現しなければ、「森」の物語の信頼性は本格的なプレッシャーテストにさらされることになる。
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