金価格が8％急落し、今年の上昇分をすべて失う——中東紛争下における「回避資産」の機能不全とは？
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金価格が8％急落し、今年の上昇分をすべて失う——中東紛争下における「回避資産」の機能不全とは？
混雑した取引の清算プロセスがどの程度続くのかについて、市場では現時点で明確な結論が出ていません。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察戦争とインフレは本来、金にとって最も忠実な味方であるはずだが、今回は金が投資家を完全に裏切った。
今週月曜日、現物金価格は1営業日で8％下落し、1トロイオンスあたり4122.26米ドルを記録した。ニューヨーク金先物価格も同日に9.74％下落し、4165米ドルを付けた。現物銀価格は同日に約8％下落し、62.49米ドルを記録。ニューヨーク銀先物価格は同日に10.0％下落し、62.64米ドルとなった。現物白金価格は8％以上下落し、1773.47米ドルを記録。現物パラジウム価格は約5％下落し、1346米ドルとなった。
イスラエル・米国によるイランへの軍事行動開始以降、金価格は戦争勃発前の高値から累計で約24％下落した。この期間、金を保有していた投資家のリターンは、時価総額最小のマイクロキャップ株にわずかに投資した場合よりも低かった。
『ウォールストリート・ジャーナル』の分析によると、今回金が「機能不全」に陥った根本的な理由は、過去1年間に金が極度に過熱した取引（クラウデッド・トレード）へと変質したことに起因する。戦争が勃発すると、投資家はリスク回避やレバレッジ債務の返済のため、最も目立つ資産として金を真っ先に売却した。ドル高や実質金利の上昇といった技術的要因も一部説明を提供しているが、今回の規模の下落を説明するには不十分である。
さらに深い構造的圧力も存在する。中東情勢の悪化は、各国中央銀行による継続的な金買いの論理基盤を揺るがしており、インドなどの市場における実物金保有者を現金化へと駆り立てている可能性がある。過熱取引の清算プロセスがどの程度続くのかについては、市場は依然として見通しが立っていない。
ドル高と実質金利上昇は主因ではない
市場ではいくつかの技術的説明が流布しているが、『ウォールストリート・ジャーナル』の分析によれば、いずれも首尾一貫した説明とはなり得ない。
まず注目されたのはドルの動向である。
戦争勃発後、米国が石油の純輸出国であるという立場からドルが大幅に上昇し、理論的にはドル建てで取引される金価格を押し下げることになった。しかし、ポンド建てでの金価格も約11％下落、ユーロ建てでも約10％、円建てでも約11％下落しており、ドル高が主因ではないことを示唆している。また先週木曜日にはドルが当日弱含みとなったにもかかわらず、金価格は衝突開始以来最大の1日下落幅を記録しており、この説明はさらに破綻している。
実質金利に関する説明も限界がある。連邦準備制度（FRB）が年内の利上げを維持あるいは実施するとの市場予想が強まり、従来予想されていた2～3回の利下げが大きく修正された結果、10年物TIPS（インフレ連動債）利回りが上昇し、金の相対的な魅力を一定程度低下させた。
しかし過去1年間、金価格とTIPS利回りの伝統的な負の相関関係は既に崩れており、両者は長期にわたり同方向に上昇していた。『ウォールストリート・ジャーナル』によると、直近15営業日のうち、両者の逆相関が再び確認できたのは11日間のみであり、実質金利が今回の金価格急落を説明する力は依然として限定的である。
本質的原因：過熱取引からの集団的逃避
『ウォールストリート・ジャーナル』によると、金価格の今回の急落を最も説得力を持って説明できる理由はただ一つ——極度に過熱した取引が急速に崩壊しているということである。今回の紛争における株式市場の動きと同様、それまで上昇幅が大きかった資産ほど、投資家が撤退する際に下落幅も大きくなる傾向がある。
過去1年間、金には大量の投機的資金が流入した。この傾向は主要な金ETFであるSPDRゴールド・シェアーズ（GLD）の保有残高の変化からも明瞭に読み取れる。昨秋以降、金価格は個人投資家に人気の高い銘柄と同調して変動し始め、投機色が非常に濃くなっていた。
一部の投資家は借入資金を用いて金を買い増ししていたが、市場のリスク志向が逆転すると、彼らは金を売却して得た資金で株式空売りポジションを決済せざるを得ず、踏みつけ（ヘッジファンド等の連鎖的売却）効果を引き起こした。金市場におけるレバレッジ規模は正確に把握できないものの、投機的資金の大量流入は否定できない事実である。こうした資金が次々と撤退することで、金価格は下落圧力を受けるのは避けられない。
中央銀行の金買いロジックが揺らぐ
投機的資金の流出に加え、中東情勢の悪化は金の最重要構造的バイヤーである各国中央銀行にも直接的な打撃を与えている。
分析によれば、近年の金価格の強力な上昇は、ロシア資産が欧米諸国によって凍結されたことを受けて、各国中央銀行が外貨準備の構成をドルから金へとシフトさせた動きに大きく依拠していた。この流れがさらに多くの資金を惹きつけ、追随買いを生んだ。
しかしイラン戦争はこのロジックを根底から覆した。外貨準備の本質的機能は、経済的ショック時に輸入支払い能力を確保することにある。
国際エネルギー機関（IEA）は、今回の戦争が引き起こす石油供給中断を、世界石油市場史上最大規模の供給ショックと定義している。石油輸入国にとっては、現在こそ緊急時に準備を活用すべき時期であり、金を追加購入するタイミングではない。一方、ペルシャ湾岸の産油国にとっては、ホルムズ海峡の封鎖により石油・ガスの輸出が途絶すれば、これらの国は金の買い手から売り手へと転じる可能性すらある。
実物需要面でも圧力が高まっている。インドでは、住民が長年にわたり多額の貯蓄を金に充当することが慣例となっている。しかし、原油価格の高騰が国内経済に打撃を与える中、こうした実物金保有者も現金化を選択する可能性がある。
分析によれば、こうした圧力要因の多くは一時的なものに過ぎない。過熱取引の清算が完了すれば、金価格は理論的には再びインフレ、金利、地政学的リスクといった基本的要因に支えられた動きを取り戻すだろう。
ただし核心的な問題は、まだどれだけの買い手が離脱する必要があるのかが不明確な点にある。もし中央銀行という規模の大きな構造的バイヤーまでもが売却に加われば、金が再び輝きを取り戻す前に、より長期にわたる調整局面を迎える可能性がある。
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