損切りまたは建玉：わかりやすい言葉で最近の市場変動をマクロ視点からどう見るかを解説

2025.08.29

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損切りまたは建玉：わかりやすい言葉で最近の市場変動をマクロ視点からどう見るかを解説

パウエルがFEDの意思決定ロジックを調整する中、米国雇用市場の短期的な動向が9月の利下げに対する市場の信認を左右し、リスク資産市場の価格に影響を与える。

2025.08.29 - 03:42:57

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著者：@Web3Mario

概要：最近の市場は読みづらい局面に入っているように見える。ブルーチップ銘柄の暗号資産は高値圏でもみ合いを続け、明確な方向感が定まっていない。アルトコイン市場も予想された全面的な強気相場には至っておらず、一方でDATアセットや株式連動型コインが従来の金融市場で特に目立っている。これ以前からSNS上では、今回の強気相場は従来の資金ではなく伝統的金融資本によって牽引されているという声が多く上がっていた。筆者もこの見方は妥当だと考えており、こうした資金は過去の市場サイクルと比べていくつか異なる特徴を持っている。たとえば、マクロ要因の影響を受けやすく、リスク許容度が低く、資金が集中しやすい傾向があるほか、富の効果（ウェルス・エフェクト）の外部への波及が弱く、セクター間のローテーションもあまり顕著ではない。そのため、現在マクロ環境に大きな変化が生じているタイミングで、その変化を再評価することは、我々が正しい判断を下す上で重要である。総じて筆者は、パウエル議長がFEDの政策決定の論理を修正する中で、米国の雇用市場の状況が今後数か月間、9月の利下げに対する市場の信頼感を左右し、ひいてはリスク資産市場の価格に影響を与えると考える。

パウエル発言が変えたもの

ここ数か月間、市場におけるマクロ経済の中心的テーマは、パウエル率いるFEDがトランプ政権の望む通り、年内に大幅な利下げを行うのかどうかだった。まず、なぜトランプ政権はFEDの独立性を損ない、ひいてはドルの信認を損なうリスクを冒してまで、行政的手段でFEDの決定に介入しようとするのか。以前の記事でも触れたが、トランプ政権の米国経済政策の目標は「製造業の回帰」にある。しかし、この目標の実現には二つの障壁があった。

l 内部コストが高く、海外市場からの競合製品に対抗できないこと；

l 政府債務が膨大で、産業回帰を促進するための十分な予算がないこと；

トランプ政権が就任後半年間で推し進めた政策はおおむね二段階に分けられる。まず初めに、支持基盤を固めるために選挙公約の履行に努めた。例えばDOGEに多くの権限を与えること、暗号資産政策の転換などである。基本的支持層を固めた後、いよいよ関税政策という強硬手段に乗り出した。関税引き上げが輸入インフレを招く懸念を市場に与えるため、内部からの反発が強くなる可能性がある。そのため、支持基盤を固めた上で導入することが必要だった。強い政治的権威を得た後、数か月間にわたる交渉を経て、トランプ政権の関税政策の枠組みは初步的に整い、一定の成果を挙げている。米財務長官ベイサント氏によれば、8月22日時点で過去半年間の関税収入はすでに約1000億ドルに達しており、今年中に3000億ドルに到達する見込みである。また、日本から5500億ドルの投資、欧州連合（EU）からは6000億ドルの投資と750億ドルのエネルギー契約などの約束も得ている。

確かに人件費や物流費といった内部コストは短期間で低下させるのは難しい。これらのコスト構造は、大恐慌による市場のクリアランスを通じて要素価格をリセットしなければならない。しかし、トランプ政権は関税政策により、国内市場の競争構造および資本構造を一定程度変化させることに成功した。このため、次の政策段階、すなわちFEDの利下げを推し進める好機が訪れたと言える。

では利下げはどのような変化をもたらすのか。主に二点ある。第一に、債務負担の緩和である。前財務長官イェレン時代に、米財務省は債券発行構成を見直し、短期債の発行比率を増やしていた。ベイサント氏はこの方針を継続している。このメリットは、短期金利がFEDの政策に左右されるため、長期債にかかる財政負担を軽減できることであり、また現在の市場では短期国債に対する需要が強く、資金調達コストの低下にもつながる。しかし問題点も明らかで、債務の償還期間が短縮され、短期的な返済圧力が高まっている。これが最近、債務上限に関する協議が活発になっている理由である。利下げにより、短期債に伴う利息支払いの負担が軽減される。第二に、中小企業の資金調達コストが下がり、サプライチェーンの構築が促進される。大企業に比べ、中小企業は通常、銀行からの債務融資に依存して資金繰りを行っているため、高金利環境下では拡張意欲が抑制されやすい。関税によって国内市場の競争構造を変えた後は、中小企業の生産拡大意欲を喚起し、市場における供給不足を迅速に埋め、インフレを防ぐことが急務となる。以上のことから、トランプ政権がFEDの利下げを強く求める姿勢は、単なるブラフではなく、真剣なものである。

FED本部ビルの改修問題への積極的な介入、あるいは極左・進歩主義・タカ派のクック理事に対する執拗な攻撃なども、トランプ政権が利下げを推し進めようとしている証左である。こうした動きが、先週のジャクソンホールでの世界中央銀行年会におけるパウエル議長の発言で、その効果が確認されたように見える。彼の演説の中で市場が最も驚いたのは、これまで一貫してFEDの独立性を守ると表明してきたパウエル議長が、トランプ政権の強圧に屈したかのように見えてしまったことだ。発言の中には以下の三つの核心的なポイントが含まれており、彼の姿勢を示している。

1. 米国経済におけるリスクは、インフレから雇用市場へと移ったことを明言；

2. 関税がインフレに与える影響は時間がかかり、インフレ螺旋を引き起こす要因ではないと説明；

3. 金融政策フレームワークの更新。特に注目すべきは、「正常な経済条件下の特徴」としての有効金利下限（ELB）の強調が弱められた点である。

平たく言えば、FEDはもはや関税によるインフレをそれほど懸念しておらず、景気後退による雇用市場の崩壊の方が問題だと考えるようになった。また、利下げの水準については理論上無制限に下げられると解釈できる。ここでいう有効金利とは、中央銀行が通常の金融政策（主に短期政策金利の調整）を用いる際、金利がある水準まで下がると、それ以上の引き下げが経済に影響を与えなくなる状態を指す。この認識の転換は、まさにトランプ政権の政策目標と一致しており、文字通り「双方の思惑が一致した」ことで、市場はさらなる流動性緩和への期待を高めている。

暗号資産市場への影響

暗号資産市場は、グローバルリスク資産市場の投機マインドの「カナリア」としてよく見なされる。そのため、パウエル発言の直後、主要な暗号資産は上昇したが、その後の調整局面は、市場がすでに当初から年内利下げの可能性をある程度織り込んでいたことを示している。新たな取引ロジックが確定した後、市場は感情的な予想から合理的な予想へと移行しており、利下げの程度を評価するにはさらなる具体的な証拠が必要である。

調整がどの程度深くなるかについてだが、筆者はここ最近最も注目を集めていたETHの価格動向に注目すべきだと考える。短期的に上昇チャネルを割り込めば投資家の心理が大きく変わったと見るべきだが、そうでなければリスクは管理可能範囲内である。今後1週間は雇用市場に関連する指標が暗号資産市場の動向を大きく左右する。特に来週金曜日のノンファーム雇用統計は市場に大きなボラティリティをもたらすだろう。もし雇用データが予想を下回れば、FEDの9月利下げの可能性は大きく高まる。逆に予想を上回る強さを見せれば、米雇用市場の底堅さが示され、利下げのプレッシャーは和らぎ、市場はさらに調整する可能性がある。いずれにせよ、最近の政策主導の市場状況は、筆者にとって2023年にCPIに支配されていた相場を思い起こさせるものである。