8月の初めに市場が暴落し、円キャリートレードが世界中の資産を崩壊させたのか？今後の相場はどうなるか
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8月の初めに市場が暴落し、円キャリートレードが世界中の資産を崩壊させたのか？今後の相場はどうなるか
本稿では、今回の市場の大暴落について整理と解説を行う。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察暗号資産市場の8月5日の急落は多くの人々にとって予期せぬ出来事となった。以前のMt.Gox事件や米国・ドイツ政府によるコイン売却とは異なり、今回は明確なニュース面の前兆信号もなく突然発生したため、市場心理は極度のパニック状態に陥り、フィア＆グリード指数は一時17という氷点下まで急落した。幸いなことに、月曜日の夜に米国株式市場が開場後も予想されたサーキットブレーカー発動を免れ、比較的安定した展開を見せたことで、BTC日足はしっかり54,000ドル以上で終値を維持し、火曜日には56,000ドル前後で徐々に回復する動きを見せている。1日経過した現在、さまざまな出来事や手がかりがより明確になりつつあり、今回の下落イベントを再検証できる段階に至った。本稿では、この市場の大暴落について整理と解説を行う。
序論
今回の出来事以前、市場はすでに特殊な状況にあった。米国の9月利下げはほぼ確実視されており、利下げ期待自体が市場に対する主要な影響要因ではなくなっていた。また、暗号資産業界は今年3月以降、米国株式市場に対して「下落時には追随するが、上昇時には追随しない」という状態に陥っていた。
短期的には、米国株式市場は四半期決算発表シーズンを迎えている。最近関連企業のマイクロストラテジーが最新の決算を発表し、市場予想を下回る収益を報告した。Coinbaseの第2四半期純利益は前年比97％減少、売上高は前四半期比11％低下した。さらにNVIDIAの新チップ発売延期やバフェットによるアップル株の減保有などにより、Meta、Google、マイクロソフトなどの企業にも影響が及び、テクノロジー株全体が大きく調整した。米国株式市場は2016年以来、リターンが9倍に達しており、多くの投資家が利益確定のためにポジションを手仕舞っている。一方でリスク市場は依然として、「世界経済の景気後退」「地政学的紛争」「日本銀行の利上げ」「米国大統領選挙」など、複数の要因に左右されている。
一、壊滅的なダメージを受けたリスク資産と暗号市場
先週金曜日に発表された米国雇用統計（非農業部門雇用者数）が予想を下回ったことに加え、「サームルール（Sahm Rule）」が発動した（連邦準備制度理事会のエコノミストClaudia Sahm氏が提唱：過去12か月間の最低失業率よりも、3か月移動平均失業率が0.5ポイント以上上昇した場合、景気後退入りの可能性が高い。この指標は1970年以降、正確にすべての景気後退を予測している）。これにより景気後退への懸念が高まり、米国株式市場は大きな打撃を受け、時価総額2.9兆ドルが蒸発した。
サーム指標データ出所：MacroMicro
月曜日の取引開始前に、米国株式市場はプレマーケットでサーキットブレーカーが発動したが、時差の関係で一部の海外市場はまだ開場しておらず、結果として世界的な暴落は月曜日に延期された形となった。
注目は円のキャリートレード解消にある。先週水曜日から発表された米国のADP雇用統計、初請失業保険件数、そして非農業部門雇用者数まで、いずれもマクロ経済の弱さを示していた。それに加えて日本銀行が突如利上げを決定したことで、ドル安・円高の見通しが強まり、トレーダーたちが低コストで調達した円資金を用いて他国通貨での高利回り投資を行ってきたキャリートレードを慌てて解消する動きに出た。つまり、米国株やその他の高リターン資産を売却して円を買い戻す動きが相次ぎ、これが世界的なリスク資産の大量売却につながった。
リスク資産のパフォーマンス
8月5日、世界中の株式市場が全面的に下落した。アジア市場がまず開場し、日韓の株式市場が深刻な打撃を受けた。東京証券取引所の株価指数は複数回サーキットブレーカーを発動し、7月の高値から20％下落し、技術的熊相場に突入。国債先物もサーキットブレーカーを発動。日経平均株価は4000ポイント以上下落し、単日で12％超の下落を記録した。韓国のKOSDAQ指数も8％下落後にサーキットブレーカーを発動。欧州STOXX 600指数は3％下落、イタリアFTSE MIB指数は4％超下落、ドイツDAX指数は3％下落、ポルトガルPSI指数は2.43％下落、イスラエル基準株価指数は#％下落、インドネシア主要指数は4％下落、インドNSE50指数は3％超下落、台湾株式市場は8％暴落し、1967年以来最大の下落幅を記録した。世界中の株式市場がドミノ倒しのように崩壊し、踏み売りが発生した。
主要暗号資産のパフォーマンス
月曜日の暴落において、暗号市場も甚大な被害を受けた。BTC価格は一日に二度5万ドルを割り込み、48,900ドルまで下落し、最大下落率は15％を超えた。BTCの週足ボリンジャーバンドは下限を突破した。ETHはさらに深刻で、Jump Tradingが疑似全清算との報道が飛び込んだことで、一時2,100ドルまで下落し、22％以上下落。2024年のすべての上昇分を失った。SOLは比較的耐え強く、一時110ドルまで下落したもののすぐに反発し、最終的には6％安で取引を終えた。わずか一週間でSOLは193ドルの高値からここまで下落しており、他の暗号資産も軒並み崩壊し、市場は悲鳴に包まれた。今回の暴落は市場心理を恐慌に陥らせ、恐怖・貪欲指数は当日26まで下落し、「恐怖」状態に入ったことを示した。
ETFの資金流入・流出状況：
BTC現物ETFは数日間にわたり大幅な純流出が続き、市場の修復にはなお時間が必要である。
8月2日（金曜日）、ビットコイン現物ETFの総合純流出額は2.37億ドル。主に富達のFBTCから1.04億ドル、ARK FundsのARKBから8700万ドルが流出した。イーサリアムETFは5400万ドルの純流出。主にグレイスケールのETHEからの流出であり、その他ETFは小規模な取引に留まった。
8月5日（月曜日）、米国上場の10銘柄のビットコインETFは合計1.68億ドルの純流出。うちFBTCが5804万ドル、ARKBが6900万ドル、GBTCが6912万ドルを記録した。一方、9銘柄の米国上場イーサリアムETFは合計4880万ドルの純流入。ただし、グレイスケールのETHEが4680万ドル流出した一方、BlackRockのETHAが4710万ドルの流入を記録するなど、その他ETFは全て純流入だった。
8月6日（火曜日）、米国ビットコインETFの流入は依然マイナスで、合計1.48億ドルの純流出。一方、9銘柄の米国イーサリアムETFは合計9840万ドルの純流入。グレイスケールのETHEは3970万ドル流出したが、BlackRockは驚異の1.1億ドルを流入させた。ETFの純流入が2日連続でプラスとなったことは、機関投資家のイーサリアムに対する関心の高さを示している。
二、暴落の原因は何だったのか
再び暗号市場に戻ると、円の利上げによるキャリートレード解消による流動性の高い米国株や暗号資産の売却に加え、もう一つの引き金となったのは、マーケットメイカー大手のJump Tradingが暗号資産を大量に売却した疑いがあることだ。
8月5日、BitMEX創業者で著名なKOLであるArthur Hayes氏はツイートで、「内部情報筋によると、あるホエールが重大な損失を被り、すべての暗号資産を売却中だ」と投稿。「本当かどうか分からない。名前は言わない」とも付け加えた。現在、コミュニティの多くはこのホエールがJump Tradingではないかと推測している。
Arkhamのデータによると、Jump Tradingは8月5日早朝時点でステーブルコイン保有比率が96％に達しており、総保有額は5.9億ドル。そのうち5.69億ドルがステーブルコインであった。これは大部分のデジタル資産をステーブルコインに換えた可能性を示唆している。
8月5日終値時点におけるJumpの保有状況を見てみよう：
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USDC：3.25億ドル相当
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USDT：1.29億ドル相当
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wstETH：1.28億ドル相当
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ETH：6800万ドル相当
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rETH：1044万ドル相当
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WETH：305万ドル相当
8月7日時点では、Jumpは依然チェーン上のステーキングETHを解除し続けており、売却を継続中。保有資産はさらに減少している：
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USDC：3.07億ドル相当
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USDT：6686万ドル相当
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wstETH：1.08億ドル相当
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ETH：962万ドル相当
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rETH：883万ドル相当
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WETH：258万ドル相当
Jumpの保有資産変化、出所：Arkham
では、ETHの急落は本当にJumpの売却が原因なのか？ Arkhamのモニタリングデータによると、実はJump Tradingは7月24日頃からすでに売却を開始しており、8月7日までに83,000枚のwstETH（3.77億ドル相当）を売却済み。つまり、暴落後の行動ではなく、事前に始まっていたのだ。Jumpの送金データを詳しく見ると、暴落時に2億ドル相当を取引所に送金し、逆に低位拾いをしていたことが分かる。陰謀論的に言えば、Jumpは小口投資家のパニック売りと週末の低い流動性を巧みに利用し、一方で市場を押し下げ、一方で空売りを仕掛けていた可能性がある。価格が目標水準に到達すれば、今度は低位で買い戻すという戦略だったのかもしれない。
JumpのwstETH保有推移、出所：Arkham
Jumpのオンチェーンウォレット取引履歴、出所：Arkham
まとめると、今回の急落は、日本銀行の利上げをきっかけとした一時的な市場心理のパニックを利用してレバレッジを洗い出したものであり、真の意味での「ブラックスワン」ではない。実際、8月5日の過剰下落後、市場はリバウンドを始め、米国株と暗号市場の両方が回復を始めている。また、ブルマーケットにおいて20％程度の調整はむしろ正常な範囲内である。
三、リスク資産の暴力的リバウンド、暗号市場の反転へ？
米国株式市場
月曜日にリスク資産市場が全面的に下落した後、火曜日には米国株式先物が上昇。ナスダック先物は2％上昇、S&P500先物は1.5％、ダウ先物は1％上昇した。現物市場開場後も三大指数が揃って上昇し、終値ではダウ平均が0.76％、ナスダックが1.03％、S&P500が1.04％上昇した。日本の株式市場も、8月5日に暴落しサーキットブレーカーが発動したが、8月6日には日経225指数が3200ポイント以上上昇し、10％を超える急騰となり、東証株価指数先物も同時にサーキットブレーカーを発動して取引停止となった。8月6日終値時点で、日経225指数は10.23％上昇。韓国のKOSPI指数も急騰し、5％上昇で再び取引停止となった。
同時に、機関投資家も買い支えに動いた。月曜日の市場崩壊時、ヘッジファンドは140億ドル相当の米国株を低位拾い。キャシー・ウッドのARK Investはテスラ、Meta、アマゾン、Coinbase、ロビンフッドなどに6000万ドル以上を投資した。
機関の強力な買い介入は、さらなる上昇理論を強めている。複数の指標も、米国株が短期的な底値圏に近づいていることを示唆している。S&P500とナスダック100の14日RSIはともに30近くにまで下落しており、これは「売られすぎ」状態を意味し、短期的なリバウンドの可能性を示している。
暗号市場
月曜日の暴落を経て、8月6日、暗号市場は急反発を始めた。ビットコインは3.7％上昇し、一時57,000ドルに迫った。全体としてはレンジ相場が続く。イーサリアムは5.8％上昇、SOLは15％以上反発した。最悪の売却局面は終わったのだろうか？以下のデータを見てみよう：
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暗号資産の時価総額は月曜日に暴落したが、現在は1.94兆ドルから2.1兆ドルまで回復している。
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BTCとETHは8月5日の取引量が史上最高を記録。下のグラフの過去データを見ると、このような取引量は価格反転の前兆となることが多い。即座に反転する保証はないが、下落スピードは鈍化すると考えられる。
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ビットコイン先物のポジション量は8月5日の暴落後に30％以上急減し、258億ドルとなった。資金料率も大きくマイナスに転じ、大量のレバレッジ多頭ポジションが強制決済された。多頭側のレバレッジがほぼ解消され、市場の最も急激な下落局面は終了した可能性がある。
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Lookonchainのデータによると、CEXへのステーブルコイン流入が継続。8月5日の暴落以降、バイナンスは24億ドルの純流入を記録。これは投資家が市場に自信を持ち、下げ相場で買い増していることを示している。
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1000BTC以上を保有するホエールは下落中に買い増しを続けている。
データ出所：IntotheBlock
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AHR999指数：8月7日時点で0.61。8月5日以降大幅に下落。現在の200日ドルコスト平均購入コストは60,950ドル。理論的購入帯域は0.45～1.2。現時点の約55,000ドルは長期志向の投資家にとって良好な買い時と言える。
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BTCのRSI（相対力指数）は月曜日の安値で26まで下落。低RSIはBTCが「売られすぎ」状態にあることを示し、低位拾いの好機である。
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SOL/ETHレートは8月7日に0.06を突破し、過去最高を更新。市場心理は完全に潰れたわけではない。
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Duneのデータによると、8月5日のDEX総取引量は202億ドルを超え、史上3番目の高記録。アルトコインの取引が活発だった。
四、今後の影響要因
序論でも述べたように、リスク市場は「世界経済の景気後退」「地政学的紛争」「日本銀行の利上げ」「米国大統領選挙」といった要因に引き続き影響される。最近のロシア・ウクライナ、中東情勢に対する感度は鈍っており、イラン・イスラエル衝突、パレスチナ・イスラエル紛争、レバノン・ヒズボラ襲撃なども市場への影響は限定的だった。今後注目すべきは米国大統領選挙だが、景気後退への懸念については、米国株式市場はまだ完全に織り込んでいないように見える。
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世界経済の景気後退への懸念
前述のサームルール提唱者は、「現在の失業率上昇が直ちに景気後退を意味するわけではない。われわれは依然として強い立場にあり、全体として景気後退に入ったとは言い難い」と述べている。米国の経済活動データを見ても、景気減速を裏付ける証拠はまだ少ない。第2四半期の企業収益は前年比10％以上増と予想されており、弱さの兆候はほとんど見られない。
ゴールドマンCEO：米国経済に景気後退リスクなし
ゴールドマン・サックスCEOのDavid Solomon氏は、「米国経済に景気後退リスクはなく、FRBが緊急利下げを行うこともないだろう」と述べた。彼は「7月の雇用統計は悪い数字ではない。ただ人々の予想より弱かったというだけだ」とし、「このような振動はしばらく続くだろうが、健全な範囲内だ」と分析した。シティグループも「景気後退シナリオは全く価格に織り込まれていない」と指摘。もし本当に米国経済が後退するなら、今の市場の反応はあまりにも甘い。実際にはもっと深刻な展開になるはずだ、としている。
FRB当局者：インフレ低下、雇用状況良好
FRBのGoolsbee氏は、「インフレは大幅に低下し、雇用状況は比較的良好だ」と述べた。経済が悪化すれば、FRBはリスクをバランスさせ、措置を講じるとした。9月会合までは、さらなるデータを待つ余裕があるとしている。
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日本銀行の利上げと円キャリートレードの影響
今週の「黒色月曜日」は、世界的なリスク市場に衝撃を与えた。日本の金利は長年にわたり極めて低く、2001〜2006年にはゼロ金利政策さえ実施されていた。そのため、日本で低金利で資金を調達し、それをドルやユーロなど高金利通貨に交換して、高利回り資産に投資するというキャリートレードが、ここ20年以上にわたって一般的な投資手法となっていた。
円の長期的低迷は、世界的な資本市場に潤沢な流動性を提供してきた一方で、関連国の資産バブルを助長してきた。しかし7月31日に日本銀行が利上げ・縮表を決定したことで、円高が急速に進行。世界の資本は便宜的なレバレッジを解消せざるを得なくなり、円債務返済のためさまざまな資産を売却することになった。
円キャリートレードは世界株式市場のブルマーケットを支えてきた。米国株の長期上昇も、円キャリートレードによる豊富な流動性の恩恵を受けていた。膨大な円資金が世界の株式・為替・商品市場に広がり、市場動向を左右してきた。ビットコインも円安の長期トレンドの受益者だった。それが終わり、資金が引き揚げれば、世界的な資産価格危機と下落を招く。金融機関がレバレッジを解消するにつれて、我々が望まない信用収縮が発生するだろう。
円キャリートレードの規模は正確には把握できない。『ウォールストリートジャーナル』も国際決済銀行（BIS）のデータに基づき、日本の銀行の外貨貸出を評価：今年3月時点で1兆ドルに達。今年第1四半期の日本の対外純投資残高は487兆円に上る。
専門家の見方は分かれている。シティの為替アナリストは「今回の調整は始まりに過ぎない」と予測。JPモルガンとUBSは「月曜日の暴落と火曜日のリバウンドで、円キャリートレードの3/4は解消された」とする。一方、ゴールドマンとソシエテ・ジェネラルは「円キャリートレードの売却はすでに終了した」と見ている。
日本銀行の内田総裁は、株式市場の暴落後にハト派的な姿勢を示し、「市場が不安定な時期には利上げを行わない」と約束。当面は緩和的な金融政策を維持し、今後の金利政策決定において金融市場の状況を慎重に考慮すると表明した。
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米国大統領選挙
米国大統領選挙は現在も白熱している。トランプ氏とハリス氏のキャンペーンチームは最終決戦に備えている。ハリス陣営は最近、記録的な2億ドルの資金を調達。トランプ陣営の7月の調達額1.387億ドルを上回った。
Ipsos世論調査によると、現在ハリス氏とトランプ氏の支持率はほぼ同率。先月のデータではどちらも43％。ハリス氏はアフリカ系有権者の支持を70％獲得。バイデン氏時代の59％から大幅に上昇した。一方、トランプ氏のアフリカ系有権者支持率も5〜6月の9％から7月には12％に上昇。白人有権者層でも、トランプ氏の支持率は5〜6月の46％から7月には50％に上昇。ハリス氏も白人層で36％から38％に上昇した。
暗号予測市場Polymarketの8月8日時点のデータでは、ハリス氏の当選確率は50％で、トランプ氏の49％を上回っている。
米国大統領選挙は今後もリスク市場の変動要因として影響を及ぼすだろう。最終結果がどうあれ、Arthur Hayes氏が言うように、「トランプであろうとハリスであろうと、次期米国大統領が誰になろうと、暗号業界にとっては重要ではない。共和党も民主党も金融政策では緩和的になる。違いは方法だけだ。だから暗号資産は上昇するが、その道のりは非常に険しくなるだろう。」
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