VCコインの熱狂が去った後の冷静な考察：誰が正しかったかではなく、誰が儲けたかが重要なのだ

2024.07.22

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VCコインの熱狂が去った後の冷静な考察：誰が正しかったかではなく、誰が儲けたかが重要なのだ

トークンの下落は、開発者が構築している製品の価値を低下させるものではない。

2024.07.22 - 06:01:30

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トークンの下落は、開発者が構築している製品の価値を低下させるものではない。

著者：R48

翻訳：TechFlow

この記事を開いたということは、あなたはVC（ベンチャーキャピタル）が投資するトークンに興味を持っている可能性があります。ここで述べられている意見や考えを投資アドバイスと見なさないでください。

資産の売買に関連するすべてのリスクは読者が自己責任で負います。

免責事項：ここで言及される「VCトークン」とは、流通量が少なく、今後一連のロック解除により評価額が希薄化すると予想されるトークンを指します。

正確には、低流通量／高完全希薄化時時価総額（Fully Diluted Valuation, FDV）のことです。

背景

今年の初めから、あらゆる普通の暗号資産関係者は、成長期が特別に活発であることに気づいていました。実際、週に3〜4回の上場を準備する取引所にとって特に好都合でした。市場が調整を始めるまでは、すべて順調に進んでいました。

私はこの貪欲と失望の段階を次の二つの期間に分けます：

貪欲期。 2023年11月～2024年3月。
失望期。 2024年3月～2024年7月（現在この段階にあり、同じような雰囲気）。

貪欲

貪欲期の特徴は、資本が一つのカテゴリーから次々と別のカテゴリーへ流れていくことであり、ほぼすべての資産が上昇しました。以下は典型的な「ラップ・アンド・ダンプ」（急騰後に売り抜ける）の例です。

$BTC が1月にETF承認を受け、数ヶ月で4万ドルから7万ドルまで急騰したことで、全体的なポジティブムードが支えられました。アルトコインも繁栄し、新規発行されたトークンは投機家や投資家によって積極的に購入され、どのトークンでも即座に買い占められました。

この時期、市場が欠いていたのは流動性でした。資金が非常に限られていたため、あるエコシステムが成長すれば、他のものは停滞し、そのエコシステムが極限まで押し上げられると、流動性が次なる対象へ移動するという循環が繰り返されました。

ETH → Sol → Avax または Sui

カテゴリ別に見ても選択肢は多くありませんでした：

L2 → AI → BTC-fi（およびBRC-20）→ Game-fi → Meme

周期的とは言えないものの、確かなのは、この6か月間で各カテゴリーが成長を見せたことです。

FDVに関する否定的なツイートなど見かけませんでした。例えば $TIA は、Binance上場時に時価総額2億ドル、FDVは20億ドルでした。

$TIA l 1D l 価格推移

マーケットメーカー（市場製造者）はこの状況を巧みに利用し、コミュニティにこのようなチャートを売るのに苦労しませんでした。まとめると：

― 貪欲

― 低流動性

― 主要カテゴリーのパフォーマンス（よく知られたもの）

失望

失望期は、今年2月の$PEPEの急騰とともに徐々に始まりました。当時、市場は前回よりも激しい第二のミームシーズンを迎えていました。Binanceへの上場自体はまだ比較的良好でしたが、新規トークンの価格上昇幅は200〜300％から50〜100％にまで低下しました。「安い」新規トークンを買うというアイデアはまだ有効でしたが、それに対する関心は次第に薄れていきました。

市場が過熱した最初の兆候は、L2ソリューションStarknet（$STRK）のローンチでした。暗号資産ランキングでFDVベースでトップ15に入るトークンに対して、人々は顕著な懐疑的態度を示しました。単純な疑問が浮かびます。「ここからどこまで上がるというのか？」

出典：Viktorのチャンネル

市場が混乱に陥ったとき、$BTCは新興アルトコインの真価を試すために下落を始め、結果は…壊滅的でした。ビットコインは約15％下落した一方、ハイテク系トークンは30〜40％も急落しました。

アルトコイン市場の最初の弱気サインがユーザーに代替先を探させ、彼らはミームコインに目をつけました。私の見解では、ミームシーズンの復活は2024年3月11日に、pump.fun上の指標が指数関数的に増加し始めた瞬間から始まりました。この成長の結果として、以下の新しいミームカテゴリーが成功裏に登場しました：

WIF, BOME, MEW, MICHI, BRETT, BONK（特定の順序なし）。

出典：Dune

暗号トレーダー（CT）は、ミームコインに資本が集まり、それがビットコインやイーサリアムの下落中にも強く維持されていることを明確に認識しました。これにより、「注目と資金があるところに、最大の利益がある」という結論に至りました。

さらに、投機家たちが達成した印象的な成果がミームコインにさらなる支持を与えました。各要素を検討し、上半期におけるミームコインの強力な上昇を観察することで、世界中の主要イベントがすべてSolanaブロックチェーン上でミーム化されていることがわかります。

一方、リスクファンド支援のトークンについては、状況は最悪と言ってよいでしょう。暗号トレーダーがこの結論に至った理由はいくつかあります：

懸念される時価総額／FDV比率。
悪いトークノミクス（小さなクラフ、高い放出量）。
VCの高すぎる利益（あるスタートアップが5000万ドルのFDVで資金調達し、10億ドルで市場に登場すれば、平均的なセカンダリプロジェクトにとっては20倍の純利益）。
エアドロ候補からの市場圧力（代金を受け取った直後の即売）。

最終的に何が残ったでしょうか？

価値が大きく希薄化されたトークン、基金による巨額の利益、流通量が非常に少ないこと（その後のロック解除で価格が崩壊する）、そして巨大なFDV。

この状況は、こうしたトークンの数が膨大であることでさらに悪化しています。各プロジェクトは、暗号資産のN個の問題を解決する最良のソリューションだと自分たちを売り込みます。昨年の秋にこれが機能していた理由は以下の通りです：

流動性がミームコインによって希薄化されていなかった。
プロジェクトが起動を待っており、より良い条件を狙っていた。

グラフ出典

アイコン出典

「VCトークン」への軽蔑がピークに達したのは、Worldcoin（$WLD）が台頭したときでした。マーケットメーカーは上場以来、これを積み上げ続けてきました。WorldcoinはSam Altman（ChatGPTを生んだOpenAIの代表）が直接率いるプロジェクトです。暗号トレーダーは$WLDをOpenAIの成長への代理ベットと考え、戦略に取り入れようとしました。

「ChatGPTに新機能追加？→ $WLDが急騰。」

Worldcoinに関するFUD（恐怖・不確実・疑念）の一例、出典

市場に流通しているのはわずか1.14%のトークンであり、これはマーケットメーカーにとって理想的な操作環境を提供しました。

出典：ViktorのTGチャンネル

$WLDは現在紙面上では暗号資産トップ10入りしています。

VCトークンに関する議論は4月に固まったと言えます。この月、アルトコイン市場は第2段階の激しい売却局面に入り、開発者／VCとミーム勢力の間で直接対決が起こりました。どちらが勝ったかは断言できませんが、ユーザーがpump.funに殺到していることは、トレーダーや投機家が地味なインフラよりミームを好んでいることを示しています。また、最新上場のトークンの価格ダイナミクスは惨憺たるもので、誰も何も買おうとしない状態でした。

出典： X

まとめ：

貪欲期の暗号トレーダー（CT）の行動：

a. FDVは重要ではない。プロジェクトの話題性と上場時の供給量が重要（少ないほど煽りやすい）。

b. 現在のナラティブに合致する新規トークン（btc-fi、ai、game-fi、social-fi…）は、トークノミクスに関わらず魅力的（Shrapnelを考えてみてください）。

c. バランスの取れた分析より、リスクを取ることを好む。

失望期の暗号トレーダー（CT）の行動：

a. 上場されたトークンはもう儲からない。代替を探す中でミームを見つけた。なぜなら、上場されたすべてのトークンは既に取引されており、100％コミュニティ所有だからだ（明らかに咳）。

b. ミームセクターに有利な触媒（FDV／低流通量）を探す。

c. インフラトークンへの失望は技術的複雑さのせいではなく、流動性の欠如が原因。下がっているものをコミュニティに売るのは難しい。

以上が過去7〜8か月の大まかな背景です。私の主な疑問は「新規トークンが再びパフォーマンスを示すという主張の根拠はどれほど強いのか？」ということです。

前回のサイクルでは何が起きたか？

適切な分析を行うには、歴史を振り返り、アルトコインの全体的な発展状況を評価する必要があります。データを集めれば集めるほど、記事は豊かになります。

上場

よく耳にするのは「Binanceは今、多くのプロジェクトを上場しており、流動性が大幅に希薄化されている。以前はそんなことはなかった」という主張です。

当初、この主張は理にかなっていると思い、深く分析する必要はないと思っていました。

しかし、私はBinanceが市場に投入したトークン数を自分で分析してみることにし、その結果に驚きました。

作成：ChatGPT

初期計算では、誤差が±2〜3ポイント程度ある可能性があり、これは許容できる精度です。

いろいろと考えた結果、この主張は、著者が熊市でも生き残り、好パフォーマンスを示した5〜10のプロジェクトだけを覚えていることに起因すると結論づけました。

しかし実際には、多数のプロジェクトが立ち上がり、話題になり、そして消えていきました。トークンの寿命が短いため、記憶は時間と共に薄れていき、「生存者バイアス」が生じます。逆に、プロダクトマーケットフィット（Product Market Fit, PMF）を達成し需要を持続できたプロジェクトだけが記憶に残ります。

試しに、2020〜2021年に思い出すトークンはどれですか？私の場合はSOL、AVAX、FTM、UNI、LDOです。しかし実際にはそれより十倍以上のトークンがありましたが、それらの多くはPMFに到達できなかったか、急速に衰退しました。

この情報に基づけば、前回のサイクルがN個の成功プロジェクトだけで構成されていたとは言えません。

以下は前回のサイクルにおけるいくつかのトークンの例です：

他にも以下のような例があります：

$ALICE, $SKL, $ROSE, $AKRO, $AUDIO, $ORN, $ILV, $MASK。

これらのプロジェクトのチャートを自分で確認してみてください。

質問があります：あなたはこれらプロジェクトのどれかを聞いたことがありますか？今使っているものはありますか？

熊市は弱いプロダクトやトークノミクスの悪いトークンを淘汰しますが、各トークンは牛市場の期間中に自分自身を証明する機会を持ちます。これらのプロジェクトの中にはインフラもあればアプリケーションもあります。

では、上場されたトークンの数はどうなのかと尋ねるかもしれません。

これらのプロジェクトはリスク投資家から積極的に支援されており、上場時には低流通量／高FDVであることも明らかでした。しかし、それは投資家やチームがTGE（トークン生成イベント）からロック解除を開始したときに倍率を示すことを妨げるものではありませんでした。

結論

低流通量／高FDVは、いかなるアルトコインがプロダクトマーケットフィット（Product Market Fit, PMF）を求める過程におけるライフサイクルの一部である。現在の市場の優れた点は、大多数の投資家が1年のクラフ、その後2年間のロック解除期間を持つようになったことです。
プロジェクトの生存者バイアスは、PMFに到達しなかったプロジェクトとの比較では有効な議論ではない。
Binance上場後の比較から、簡単な結論が出ます：Binanceはプロジェクトに対してより慎重になっている（3月から7月まではあまり効果がありませんでしたが）、一次（2）プロジェクトや自社で育てたプロジェクトをリストアップしています。

私たちは今どこにいて、次に何が起こるのか？

まず、新規トークンのサイクルにおいて、我々はまだ1％も外れていないと指摘したいと思います。以下はいくつかの比較です：

$UNI、-50％および-79％。詳細はTrading viewのチャート参照。
$SOL、-68％および-79％。詳細は Trading viewのチャート参照。
$NEAR、-59％。詳細は Trading viewのチャート参照。
TGEイベント以降の価格推移。

これらのチャートに基づき、トークンが約50％下落した時点で$UNIを買うのは悪い判断でしょうか？あるいは約70％下落した$SOLを買うのはどうでしょうか？

主張：トークンの下落は、開発者が構築しているプロダクトの価値を毀損するものではない。

私の見解では、トークンは注目を集めるための必須手段です。暗号空間におけるプロダクトの成長は、以下の経路で起こります：

トークン価格の上昇。コミュニティは、トークンの成長がプロダクトの独自性と関係しているかを問うようになる。どのようなナラティブがトークンを駆動しているのか？
可能なかたちでのリワード還元操作。
紹介＝インフルエンサー（重要な存在）によるプロモーション。ただし、必ずマネタイズ要素が必要。

弱い市場環境では、弱いプロジェクトであれ強いプロジェクトであれ、短期的な下落は正常です。

現在のプロジェクトについて？

私は間違っているかもしれないことを指摘しておきます。常に一部のプロジェクトは現金化のために立ち上げられるものです（例：$SAGA、ブロックチェーンコード一行もない）。そのため、新規トークンの将来の価格動向を判断する前に、いくつかのフィルターを追加したいと思います：

シンプルで明確な一般ユーザー向けプロダクト。
広範なユーザーベースを持ち、アプリがトークンに依存していない。
強力なチーム、エコシステム、投資家。
トークンとナラティブの整合性。

2023〜2024年に発行されたすべてのトークンが強力なパフォーマンスを示すとは言っていません。高流動性市場下ではそれが可能かもしれませんが、退屈で複雑なプロトコルに資金を分散するのは好きではありません（かつて$NGL、$MASAなどゴミプロジェクトを過大評価して失敗した経験あり）。

では、以下のようなトークンリストを仮定し、簡単に分析してみましょう：

ZRO (LayerZero) ― 別のブロックチェーン間で資金を送信するためのインフラ。安価、高速、効率的。Brianによると、プロトコル運営の2年間で5000万ドル以上を稼ぎ、トークンなし。
$ZK (zkSync) ― イーサリアムエコシステムを拡張するL2ソリューション。zk技術により安全性と高速取引を保証。zkの詳細はこちら、Vitalikの見解も参照。トップクラスのチームとエコシステム。指標はこちらで確認可。
$OP (Optimism) ― 同じくL2だが、異なる取引処理方式（オプティミスティックロールアップ）を採用。OpStack基盤で、Coinbaseチームが独自のL2ブロックチェーンBaseを立ち上げ、現在ロールアップ全般でトップ3入り。

これらのトークンは無意味だ、実用性がない、誰も必要としていない、などと議論する人もいるでしょう。しかし2020〜2021年のサイクルは、貪欲が失望に取って代わるまではそれらは重要でないと示しています。逆に言えば、我々はまだ貪欲期に入ってすらおらず、私の見解では2023〜2024年の秋〜春の状況は始まりに過ぎなかったのです。

このツイートが私の主張を裏付けてくれます。