レイヤー2のランプ決済ソリューションを探索：Nekoswapの実践に価値はあるか？

執筆：Oliver、Andy、Howe

1 はじめに

ABCDE Capitalに続き、5月20日にはOKX VenturesもBitlayerへの戦略的投資を発表しました。今年のビットコインレイヤー2（L2）に関するナラティブの高まりの中、BitVMパラダイムに基づく初のビットコインL2ネットワークであるBitlayerは、ビットコインメインチェーンから継承されたセキュリティと、大幅に向上したスケーラビリティおよびプログラマビリティにより、多くの投資家から注目を集めています。Bitlayerはチェーン上エコシステムの発展を非常に重視しており、「Ready Player One」イベントを開催し、プロジェクト開発者に対して5000万ドルものインセンティブを提供してエコシステムへの参画を促進しています。その結果、さまざまな分野の優れたプロジェクトが次々と登場しており、中でもBitlayer初のネイティブなRune（ルーン）取引所であるNekoswapがあります。

Runeプロトコルは導入後の市場でのパフォーマンスが当初の予想を下回り、その創設者Caseyも自ら皮肉めいた投稿を行いましたが、これはRuneエコシステムに将来性がないことを意味するわけではありません。実際、Runeは最盛期においてビットコインエコシステムの取引量および手数料の大部分を占めており、ネットワーク活動の80％近くを占めた時期もありました。これはRune技術の潜在能力と人気の高さを示す明確な証拠です。最近のRuneアクティビティの低下はむしろ、全体的な市場の低迷、ビットコイン価格の下落、アルトコイン成長の鈍化などによる市場全体の感情冷却が主因です。市場の感情が回復し、ビットコイン価格が再び上昇すれば、Runeエコシステムは新たな成長フェーズを迎える可能性があるでしょうか？また、Bitlayer上で最初のネイティブなRuneおよびトークンクロスチェーン取引所として登場したNekoswapは、今後のRuneおよびBitlayerにおける流動性をうまく取り込むことができるのでしょうか？本稿では、この2つの問いに対する我々の見解を共有します。

2 Runesプロトコル概要

Runesプロトコルの登場

BRC-20プロトコルは、Ordinalsプロトコルに触発された社会実験として公開されました。執筆時点（5月21日）で、すでに約9万種類のアセットが発行され、価値にして12.8億ドル規模の新しいビットコインエコシステム資産市場が形成されています。

しかし、BRC-20は設計当初の配慮不足から、ビットコインメインネットに大きな負荷をかけ、不要なデータの蓄積というリソース浪費を引き起こしました。簡潔かつ効率性を重んじるCassyにとっては許容できない状態であり、そのためCassyは2023年9月26日にRunesプロトコル（＝Rune構想）を発表しました。ただし、Cassyの関心は当初からOrdinalsプロトコルのインフラ整備に集中していたため、Runesプロトコルは2024年4月20日のビットコイン半減期と共に正式にリリースされることになりました。

Runesプロトコルの特徴

Runesプロトコルは、BRC-20プロトコルのアップグレード版と捉えることができます。BRC-20が中心化されたインデックスに過度に依存し、大量の無駄なオンチェーンデータを生成するという問題を解決するとともに、アセット発行における利便性やカスタマイズ機能（例：事前鋳造、一括エアドロップ、柔軟な注文、期間限定・数量無制限の鋳造など）を多数提供しています。

これらの改善により、RunesプロトコルはBRC-20、ARC-20とともにビットコインエコシステムにおけるアセットプロトコルの三本柱を形成する存在となりました。

Runesプロトコルと他のBTCアセットプロトコルとの違いは以下の通りです👇🏻

Runesプロトコルの現状

Runesプロトコル発表直後、市場は極度のFOMO状態に陥り、各プロジェクトが1〜9番目のRuneの取得権を争いました。その結果、ビットコイン半減期ブロックではガス代が驚異の3,604,819 sat/vBまで跳ね上がりました。執筆時点（5月21日）では、Runesの時価総額は約10億ドルに達し、発行済みアセット数も約7万に迫っており、BRC-20市場との差はわずかとなっています。

これほど短い期間でここまで到達できたこと、そして現在のRune市場において、BRC-20におけるOrdi、ARC-20におけるAtomのような「龙头Rune」がまだ出現していない点からも、Runeプロトコルには依然として多くの潜在的機会があり、市場参加者の期待が続いていることが間接的に示されています。

同時に、ここ最近のビットコインエコシステム全体が低迷しているにもかかわらず、Rune市場では好材料が次々と出ています。

第一に、Krakenとバイナンスが最近いずれもRuneに関するリサーチレポートを発表しています。特にKrakenは、自社プラットフォーム上でRuneを上場する可能性を示唆しています。

第二に、現在のビットコインエコシステムにはUSDTやUSDCといったステーブルコインが欠如しており、Runeの登場はまさにこの空白を埋めるものです。つまり、ビットコイン上でRune形式でUSDCやUSDTを発行できるようになるということです。CircleやTetherが数兆単位のRunesトークンを事前鋳造し、需要に応じて発行・交換することが可能になります。現時点ではビットコインエコシステム内でのステーブルコイン需要は低いですが、ビットコインAMMや貸借などDeFi dAppのUX改善が進めば、将来的に需要は増加すると考えられます。

3 Runeのフラグメンテーション（断片化）の意義とは

Runeのフラグメンテーションとは、Runeの流通量を高める一連の施策全般を指し、解決すべき核心ニーズは「需要＞供給」の状態にあることです。暗号資産界隈で2年以上活動してきた読者であれば、このような話は見慣れているでしょう。これは過去数年のNFTバブル時に同様の議論があったのと同じです。ここで筆者はあえて「ニーズ」というより「ナラティブ」と表現するのは、対象物の根本的なニーズが異なるからです。

過去のNFTブームを経験した方々はご存知の通り、当時のNFTはハードルが非常に高く、新規参入者にとって敷居が高すぎたため、多くの人々がフラグメンテーションによってこの問題を解決しようと考えました。しかし、実際にそのような仕組みが導入されても、多くのNFTプロジェクトは「騒ぎは大きいが実態は乏しい」という状況に陥りました。一見理にかなったように思える提案がなぜPMF（Product-Market Fit）に失敗したのでしょうか？

まず、フラグメンテーションという概念を広く捉え直しましょう。これは「参加ハードルの低減」を目的とするすべての仕組みを包括的に指すことができます。例えば、イーサリアムのPoSメカニズムも、フラグメンテーションの観点から理解できます。現在普及している共同ステーキングやLSD（Liquid Staking Derivatives）は、ユーザーの参加ハードルを下げることで、賭け金の分散度を高めることを目指しています。Duneのデータによると、現在のステーキング率は27%に達しています。この比率は、以下のようなpush要因とpull要因に分解して分析できます：

1. Push要因：安定した長期的な「リスクフリー」収益の追求；イーサリアムの非中央集権化という政治的要請

2. Pull要因：LSDを通じてより多くのDeFiアプリに参加可能になる；ネットワークセキュリティの維持

このように、イーサリアムの場合、push/pullいずれの要因においても「ニーズ」が明確に存在しており、これが製品設計の根幹に「フラグメンテーション」が必要かどうかを決定づけています。

では、一般的なNFTプロジェクトAを考えてみましょう。ある著名な画家・アーティストが制作したNFTであり、保有することで特定のコミュニティ特典を得られると謳っているとします。このようなNFTにフラグメンテーションを適用すると、以下のように整理できます：

1. Push要因：コミュニティ特典の享受、アイデンティティの象徴

2. Pull要因：より良い価格発見メカニズムの必要性；新規参入者のハードルの高さ

この場合、フラグメンテーションはあくまで付加価値業務であり、コアニーズではなく、「より多くの人が参加すべき」理由もありません。

以上の推論から、対象物の根本的ニーズが異なることで、フラグメンテーションの価値が決まることがわかります。Runeのケースに戻ると、Runeは今、フラグメンテーションを必要としているでしょうか？

明確にしておくべきは、BTC上ではRuneのフラグメンテーションをネイティブに実装することは困難であり、別のトークンプロトコルを用い、インデクサーによる状態管理に依存する形になるため、フラグメンテーションの実装はLayer2上でのみ現実的であると予想されます。

Runesプロトコルを分解すると：

1. Push要因：より良い価格発見メカニズムの必要性；新規参入者のハードルの高さ

2. Pull要因：Layer1の高額な取引手数料と遅延

理論的にはETHのPoSナラティブを参考に、「非中央集権化」を旗印にRuneのフラグメンテーション需要を強調することも可能です。

上述のNFTとの最も本質的な違いは、それぞれのアセットが求める基盤ニーズが異なる点にあります。NFTは「アイデンティティ」の提供を目的としているのに対し、Runeは「収益性」そのものを目的としています。したがって、Runeの次の発展段階としてフラグメンテーションが自然な選択肢となる可能性が高く、どの方式を選ぶかはあくまで実装方法の取捨選択に過ぎません。

4 Nekoswap

分散型Runeおよびトークンクロスチェーン取引所

前述のRuneに関する課題を解決するために、NekoswapはBitlayer上に初のネイティブな分散型Runeおよびトークンクロスチェーン取引所を立ち上げました。以下にプロジェクトの詳細を紹介します：

事業内容

事業面は大きく二つに分けられます：BTC派生資産事業、ERC20関連事業

1. BTC派生資産事業

Nekoswapは、ネイティブRune（Neko sats）、Runeフラグメンテーションスキーム（Rneko）、BTC派生資産取引所（Sats Marketplace）を提供します。

• Neko sats：Nekoswap初のユーティリティ型Runeアセットであり、$Rneko（ERC-20）によるマッピングを通じてRuneの流動性を高めます。技術的実装コストが高い場合は、他の方法で利益還元を行う可能性もあります。$Rnekoは将来、$Neko（Nekoswapネイティブトークン）のアンロックに使用できます。Neko satsはフェアローンチを採用し、プロジェクトチームが保有するのは$RNekoの2%のみで、残りのすべてはエアドロップ（忠誠ユーザー、特定NFT保有者）または流動性プールに投入されます。

• Sats Marketplace：ユーザーはLayer2上でBTC派生資産（Rune、BRC-20、ARC-20など）を鋳造でき、ETH、BTC、BRC-20などのトークンで取引が可能です。

Unicrossの実装方式を参考：ユーザーがBTC派生資産を鋳造するとstToken（派生資産のマッピングバージョン）を受け取り、Layer1の資産はマルチシグアドレスで管理されます。マルチシグ署名者はUnicross、Layer2公式、その他の主要ビルダーで構成されます。

2. ERC20事業

Nekoswapは通常のDEXとしての基本機能を備えており、Swap、LPing/Farming、IFOを提供しています。

• Swap：ERC20トークンペアの取引をサポート。取引実行時には0.3%の手数料が発生し、うち0.02%は流動性提供者へ、0.15%は財庫へ、0.08%は$Nekoのリバウンド＆バーンに、0.05%はNeko Rune保有者へ分配されます。

• LPing/Farming：流動性提供者が得るLPトークンをさらにステーキングすることで、ネイティブトークンのマイニング報酬を得られます。

• IFO：ユーザーは初期段階のプロジェクトのpublic saleに参加できます。具体的な参加条件はまだ公表されていませんが、Nekoswapの参加ハードルはそれほど高くないと予想されます。

トークンモデル

Nekoswapには3種類のアセットがあります：$Neko、$Rneko、Neko sats

1.$Neko

総供給量は2,100,000,000枚で、内訳は以下の通りです：

• パブリックセール - 10%、TGE時流通量100%、すなわち210,000,000枚

• エアドロップ - 10%、TGE時流通量10%、すなわち21,000,000枚

• 取引報酬 - 22%、TGE時流通量は含まれない

• 財庫およびLP流動性プール - 33%、TGE時流通量は含まれない

• 創世流動性財庫 - 10%、TGE時流通量100%、すなわち210,000,000枚

• マーケティング - 5%、TGE時流通量は含まれない

• チーム - 10%、TGE時流通量0%

TGE時の総流通量は441,000,000枚（総供給量の21%）

2. $Rneko

• 37%：特定タスク完了ユーザーへのエアドロップ（現時点で詳細未定）

• 37%：LP構築用

• 24%：特定NFT保有者へのエアドロップ：現在、Bitlayerヘルメット保有者、Merlin Penguins保有者、bitSmileyのpre seasonユーザーがそれぞれ500 $Rnekoのエアドロップを受け取れます。

• 2%：マーケティング用

注目すべきは、4200 $Rneko = 1 Neko Rune という換算です。RuneのLayer2上でのフラグメンテーション実装方法については現時点で詳細情報がなく、関連スキームは上記のUnicrossの説明を参照してください。

Neko RuneとはNeko satsのことです。

また、$Rnekoは将来$Nekoと交換可能です。総発行量から計算すると、もし$Nekoのエアドロップ分がすべて$Rnekoで配布された場合、為替レートは10 Neko : 1 Rnekoとなります。

3. Neko sats

Neko satsについては現時点で詳細な情報はありませんが、$Rnekoの計算から5000個のRuneが発行される予定であり、保有者はプラットフォーム取引手数料の0.05%を分配されます。

細かい読者は気づかれるかもしれませんが、Neko satsのナラティブは一定程度、イーサリアムのPoSを参考にしており、以下のような構造を持っています：

1. Push要因：フェアローンチ（非中央集権化の政治的要求に対応）；より多くの利益分配（PoS収益に対応）

2. Pull要因：FT／フラグメントを通じてより多くのDeFi Legoに参加可能に（LSDに対応）

競合分析

データは5月21日時点

評価予測

上記の競合情報をもとに、以下の3つの方法で評価が可能です：

データは5月21日時点

1. ATH方式：現在の暗号資産市場時価総額と、比較対象プロジェクトのATH時時価総額が占める割合からマクロファクターを算出し、Nekoswapが該当プロジェクトと同等のポジションにある場合の期待評価額およびTGE価格を推定。

2. ERC20事業キャッシュフロー予測：取引手数料収益の見積もりから評価額を算出。

3. BTC派生資産キャッシュフロー予測：潜在取引高の評価から評価額を算出。

NekoswapはLayer2上のBTC派生資産取引プラットフォームとして位置付けられているため、BTC Layer2の潜在力を評価することはNekoswapの評価にとって極めて重要です。

ロードマップ

• 2024年第1四半期 - チーム編成

• 2024年第2四半期 - ウェブサイト構築

• Bitlayerアセット $RNekoのリリース

• コミュニティの構築と発展

• 2024年第3四半期 - Neko V2 DEXのメインネットリリース

• TGE、エアドロップ

• Runeのステーキングおよび実験的配当開始

• 2024年第4四半期 - Rune取引テストおよび機能リリース開始

• Rune取引機能の正式リリース

• DAOコミュニティの設立、完全な制度化

最近の状況

Bitlayerの「Ready Player One」イベントにおいて、5月10日時点で、NekoswapはBitlayer Dapp Leaderboardで第4位を記録しています。

Twitterでは、@pumpad_io、@Pika_Web3、@SatoshiBEVMなど複数のプロジェクトとの提携を発表しています。

評価

• 事業：主要事業は一般的なDEXと類似していますが、Runeのフラグメンテーションスキームを導入し、Layer2上でのBTC派生資産取引所を提供している点が特徴です。先発者メリットにより市場の注目を集められる可能性があります。今年後半の半減期期待、ビットコイン価格上昇期待、Bitlayerエコシステムの支援を背景に、このナラティブは期待できると考えられます。

• 競合分析および評価：通常のDEXとの明確な差異はBTC派生商品取引市場の提供ですが、現時点でのBTCエコシステムDEXの回転率（取引量/TVL）は明らかに鈍化しており、マクロ環境の制約を受けている面があります。上線後、市場期待と実際のパフォーマンスが一致しない可能性もあり、Macaronの現在の取引量を参考にすることができます。また、上記3つの評価方法に基づくと、初年度の合理的な評価額はおおむね1000万～3000万ドル程度と見込まれます。

• 最近の状況：Bitlayerの「Ready Player One」イベントで第4位を獲得したことは、ユーザーからの一定の期待を反映しています。ただし、Macaronの先行事例を踏まえると、Q3の正式リリース後のパフォーマンスについては慎重な見方をすべきです。本稿執筆日当日、Bitlayerは新たなキャンペーンを開始しました。今回はTVL、取引量などの実績ベースで評価されます。第1期は5月23日～6月23日、第2期は6月～8月に実施されます。Nekoswapチームのロードマップから判断すると、参加できるのは第2期のみであるため、第1期のユーザー動向を観察することで、Nekoswapの今後の業績を予測する手がかりが得られます。

6 総括と評価

最近の市場下落の影響でRuneのアクティビティは低下していますが、その潜在的可能性は依然として市場の期待に値すると我々は考えます。伝統的な取引所がRuneエコシステムに注目し、すでに配置を始めている兆候も見られます。また、Runeをステーブルコインのキャリアとして活用するというアイデアには非常に大きな想像の余地があります。したがって、市場が回復すれば、Runeは次のビットコインエコシステムの波に乗って再び飛躍する可能性があると我々は信じています。さらに、Rune市場におけるフラグメンテーション