マクロな視点：すべてが不吉な暗雲というわけではない
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マクロな視点：すべてが不吉な暗雲というわけではない
本稿はスタグフレーションが暗号資産などの成長性資産に与える影響について考察している。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：JieXuan Chua、Binance Research
翻訳：Kate、火星財経
要点
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「マクロシンキング」シリーズの第1回では、スタグフレーションに関連する問題と、ビットコインなどの成長資産への影響を検討しました。
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景気減速とインフレの持続という兆候がある一方で、内需の堅調さや賃金上昇の鈍化を考慮すると、スタグフレーションへの懸念は過剰だと我々は考えています。
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今年の利上げ、あるいはFRB（連邦準備制度理事会）による利下げ見送りの可能性はゼロではないが、そのような状況は現時点では起こりそうにない。
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最近の暗号資産市場の調整は必ずしも悪くなく、より持続可能な成長のための地盤固めとなる可能性がある。また、調整があったにもかかわらず、年初来の市場は38％上昇している。
米国における潜在的なスタグフレーションリスクに対する懸念が、市場で高まりつつある。投資家たちは、持続するインフレと相対的に弱い経済成長から、スタグフレーションのリスクが現実的であると考えている。これは本当に注視すべき課題だろうか？
「マクロシンキング」シリーズの第一弾として、我々は経済成長とインフレの要因を深く掘り下げ、それがビットコインのような成長資産にどのような影響を与えるかについての見解を詳述する。
スタグフレーション：政策当局者の悪夢
スタグフレーションとは、経済成長が鈍化し、失業率が高く、なおかつインフレが継続する経済状態を指す。この状況は非常に扱いにくく、従来の金融政策ではインフレと失業の両方に対処することが難しい。例えば、金利を引き下げて消費や投資を刺激すれば経済は活性化し雇用が増えるが、その副作用としてインフレがさらに加速するリスクがある。
最近の経済データがスタグフレーションへの懸念を強める
最新のデータによると、米国第1四半期のGDP（国内総生産）は前年比1.6％の伸びにとどまり、アナリスト予想を大きく下回り、約2年ぶりの低水準となった。
図1：米国経済は第1四半期に1.6％成長、出所：経済分析局（BEA）、データは2024年4月25日まで
さらに、FRB（連邦準備制度理事会）が重視するインフレ指標であるコアPCE（個人消費支出）価格指数は、第1四半期に3.7％上昇した。これは前四半期の2％から加速しており、FRBの目標である2％を上回っている。
図2：第1四半期にインフレが加速、出所：経済分析局（BEA）、データは2024年4月26日まで
スタグフレーションへの懸念は過剰かもしれない
確かに最近の経済データは景気減速とインフレ持続の兆候を示しているが、それだけでは全体像を語れない。
第1四半期のGDPが予想を下回った主な理由は、在庫の増加や輸入の急増といった一時的な変動要因によるものだ。貿易や在庫はGDPの中で不安定な構成要素であり、修正される可能性がある。しかし、内需は依然として堅調だ。在庫・貿易・政府支出を除いた民間部門の国内需要は3.1％成長している。
図3：第1四半期の内需は堅調に推移、出所：経済分析局（BEA）、データは2024年4月25日まで
労働市場の緩和も進んでいる兆しがある。具体的には、最新の雇用統計によると、直近12カ月間の平均時給の上昇率は3.9％にとどまっており、これは約3年ぶりの低水準であり、2021年6月以来初めて4.0％を下回った。失業率は3月の3.8％から4月に3.9％へとわずかに上昇したものの、27カ月連続で4％を下回っている。全体として、雇用活動のペースが鈍化し、賃金上昇が緩やかになっていることは、インフレ圧力を和らげ、いわゆる「賃金-物価スパイラル」の発生リスクを低下させている。
図4：2021年6月以来、賃金上昇率が初めて4％未満に低下、出所：米国労働統計局（BLS）。データは2024年5月3日まで
雇用市場のこうした緩みの兆候は、FRBが「ソフトランディング」を達成し、スタグフレーションのリスクを回避できる可能性を示唆している。
最近のFRB記者会見において、ジェローム・パウエル議長はスタグフレーションへの懸念に対して明確に否定的な見解を示した。「（スタグフレーションが）どこから来るのか、正直理解できない」「スタグフレーションもインフレも、現時点で見ていない」と述べた。
では、今後はどうなるのか？
最近の経済成長とインフレのデータは市場の当初の期待ほど好ましくなく、一部の市場関係者は、FRBが今年中まったく利下げしない可能性、さらには利上げを余儀なくされるのではないかと疑い始めている。
ネタバレ注意：これら二つのシナリオの可能性がゼロとは言えないが、我々は現時点では非現実的だと考える。
まずは基本的な点から確認しよう。利上げが現実的な選択肢としてテーブルの上にあるのか？
ありそうにない。ほとんどのFRB関係者は、現在の金利水準がすでに十分高く、次回の政策金利の動きはむしろ利下げになると見ている。ジェローム・パウエル氏は5月の記者会見で、「次に政策金利を動かすなら、利上げではなく利下げになる可能性が高い」と改めて強調した。
図5：FOMCのドットチャート。大多数のFRB関係者が今年のフェデラルファンド金利の低下を予想、出所：Encyclopedia Britannica、FRB。データは2024年3月20日まで
もし利下げがさらに先延ばしにされたり、今年中に利下げが行われなかったら？
実際、トレーダーたちの利下げ観測はますます悲観的になっている。市場は現在、今年中に2回の利下げ（1回0.25％と仮定）を織り込んでおり、初回の利下げは9月と予想されている。これは年初と比べ大きな変化であり、当時は3月から最大6回の利下げが予想されていた。
図6：トレーダーは2024年に2回程度の利下げを予想、出所：CMEグループ、Binance Research。データは2024年5月8日まで
ただし、これはつまり、市場のハードルがすでに下がっており、利下げの遅れリスクはある程度織り込まれていることを意味する。
重要なのは、もしFRBが利下げをさらに先送りした場合、「その理由」を理解することが、政策自体よりも重要だということだ。我々は、以下の2つの異なるシナリオが考えられるとみており、それぞれが株式や暗号資産などの成長資産に与える影響は大きく異なる：
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もしFRBが利下げを先送りするのは、経済成長が依然として堅調で、インフレが2％に落ち着くまで少し時間がかかるだけであるならば、暗号資産のような成長資産にとっての環境は引き続き良好だと言える。
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一方で、もし経済成長がさらに減速し、インフレが加速し、賃金上昇も再び高まるような状況であれば、FRBは利上げを検討せざるを得なくなるかもしれない。そのような場合は、暗号資産のような成長資産にとってはマイナス要因となり得る。
暗号資産市場はどう反応しているか？
今年第1四半期に市場時価総額が約60％上昇した後、金利見通しの不透明感や地政学的緊張の高まりを受けて、4月に入り暗号資産市場は調整局面に入った。4月25日に発表された第1四半期の経済データはさらなる重しとなり、4月の残り期間で時価総額は約7％下落した。
図7：暗号資産の時価総額は3月のピークから下落、出所：CoinMarketCap。データは2024年5月10日まで
過去1か月間で、投資家のマインドも明らかに冷え込んでいる。恐怖＆貪欲指数は現在「ニュートラル（中立）」圏にあり、3月の「極度の貪欲」域とは対照的だ。
図8：恐怖＆貪欲指数は現在「中立」ゾーン、出所：CoinMarketCap。データは2024年5月10日まで
まとめ：これは健全なリセットかもしれない
一見、成長は止まり、市場のムードも明らかに冷え込んでいるように見える。しかし、一方的に「ただ上がるだけ」の市場というのは現実的でもなければ持続可能でもない。
調整やレンジ相場は、投資家が高値づかみを避け、ファンダメンタルズや評価の再考をする機会を与えてくれる。プロジェクトチームにとっては、資金調達やトークン発行のプレッシャーが軽減され、むしろ実用的な製品開発に集中できる好機となるかもしれない。
すべてのネガティブな要素の中でも、この業界が着実に前進していることを忘れてはならない。ここ1か月だけで、以下のような進展があった：
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こうした状況を踏まえても、年初来で市場は38％上昇しており、暗号資産市場が決して暗澹たるものではないことを示している。
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