SECは、勝ちようのない訴訟をUniswap Labsに対して起こすつもりである。
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SECは、勝ちようのない訴訟をUniswap Labsに対して起こすつもりである。
団結すればするほど、我々は強くなり、殺されるのが難しくなる。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆： Will 阿望
2024年4月10日、Uniswap Labsは米国証券取引委員会（SEC）の執行部門からWells Notice（ウェルズ・ノーティス）を受け取りました。これは、SECがUniswap Labsに対して訴訟などの規制執行措置を講じる可能性があることを通知するものです。
Uniswap Labsは、分散型取引プロトコル「Uniswap Protocol」を立ち上げた主体であり、約5年半前に開始して以来、累計取引高は2兆ドルを超え、分散型取引所（DEX）市場において全体の55.5％を占めるなど、暗号資産（Crypto）およびDeFi市場のリードプレイヤーとなっています。
SECのこうした行動は、分散型DeFiプロジェクトに対する公然とした挑戦と見なされており、暗号資産市場に大きな影響を与えることになるでしょう。確かに$UNIは強い反応を示しましたが、それ以上に市場の団結ぶりが際立っています。
本稿では、Uniswap Labsが発表したSECへの対応声明と、その比較的規制対応が整ったガバナンス構造をもとに、「なぜSECが起こすであろう訴訟は勝ちようがないのか」について解説します。
一、Wells Noticeとは何か
まず明確にしておきたいのは、Wells Noticeは正式な起訴や規制執行文書ではなく、あくまで公式な警告または通知であるということです。これは、SECが疑わしいプロジェクトに対して今後法的措置を取る可能性があることを事前に知らせるものです。
さらに重要なのは、Wells Noticeには具体的な規制違反の理由が明記されていないため、Uniswap Labs側が広範にわたって自らの無実を証明しなければならないという点です。
Wells Noticeのプロセスは以下の通りです。
1. SEC内部で対象企業が証券法に違反しているかどうかを調査し、法的措置を取るべきかを検討する
2. 対象企業がWells Noticeを受け取ると、30日間の猶予期間が与えられ、その間に主張や反論、無罪を示す証拠を提出できる
3. SECはそれを踏まえて評価を行い、最終的に規制執行措置を取るかどうかを決定する
近年最も有名な例の一つが「SEC vs. Ripple」事件です。
Rippleは2020年12月にSECからWells Noticeを受け取り、直ちにCoinbaseから上場廃止となりました。Rippleは「XRPが証券と見なされるとは事前に告知されていなかった」として成功裏に反論しましたが、3年に及ぶ法廷闘争によって同社の信頼性は大きく損なわれました。
二、Uniswap Labsの無実の証明方法
（blog.uniswap.org/fighting-for-defi）
ここで、Uniswap Labsが公開した「Fighting for DeFi」の記事を見てみましょう。
SECが市場で最も規制準拠しており、法を順守している参加者（Coinbase、Uniswapなど）に対し継続的に規制執行を行う一方で、6年間にわたり明確な規制枠組みを提示しない姿勢を見せる中、今回の行動はむしろ政治的な意図によるものと考えられます（最近の議会におけるDeFi批判とも関連しています）。
アメリカに拠点を置くUniswap Labsは、Uniswap Protocolを創設し、市場に前例のない革新をもたらしました。この革新はオープンソースコードに基づいており、ユーザーが財産を自己管理しつつ、仲介者を介さずに直接市場取引に参加できるようにしています。
Uniswap Labsは、自らの製品が合法であるだけでなく、変革的な存在であると信じています。少数のゲートキーパーに依存せず、透明かつ検証可能な市場を構築することで、世界中の一般市民が安価かつ容易にグローバル経済に参加できる能力を付与しているのです。
もしSECが伝統金融の不透明な体制を守り続け、アメリカ人にとっての機会を創出しコストを削減する革新的で透明性の高い技術を攻撃するのであれば、Uniswap Labsはイノベーションと経済的自由を守るために米国政府機関と戦わざるを得ません。
SECが何を決断しようと、法的には以下の点が明確です。
1. SECの規制執行には議会の承認がない――SECの管轄権は「証券」に限られる
SEC議長自身が以前、暗号資産が「証券」に該当するかどうかは議会による立法を通じて明確にされるべきだと国会に述べています。
また、Risley vs. Uniswap Labs事件では、裁判官がUniswap上の取引は証券法の適用対象ではない（中立的かつ許可不要）と判示し、「証券かどうかの判断は議会が行うのが最適だ」と明言しています。
さらに、SEC vs. Ripple事件でも、裁判官は暗号資産の二次流通市場での取引は一般的に投資契約（investment contract）には該当しないと明確にしています。
よって、Uniswap上の二次市場取引には「証券」問題は存在しません。
2. 証券取引所またはブローカーの定義に該当しない
仮に大部分の暗号通貨が「証券」と認められたとしても、Uniswapプロトコル、アプリケーション、ウォレットはいずれも法律上の「証券取引所」または「ブローカー」の定義には該当しません。
これは最近のSEC vs. Coinbase事件の判決でも明らかになっています。裁判所は、非カストディ型の暗号ウォレットが手数料を徴収していたとしても、それがブローカーに該当するというSECの主張を、訴訟初期段階で却下しています。
3. 「証券」の発行は存在しない
$UNIトークンは証券ではありません。なぜなら、米国の証券法およびハウイーテスト（Howey Test）で定義される「投資契約」を含むいかなる種類の証券の法的定義にも該当しないためです。「投資契約」とは、他人の努力に完全に依存して利益を得ることを期待して資金を投じる行為ですが、Uniswap Labsは30万人以上の$UNI保有者との間で、いかなる契約や約束も持っていないし、共通の事業体も存在せず、トークン価値もUniswap Labsの努力に完全に依存しているわけではありません。
SECが最近イーサリアム財団を調査しているとはいえ、CFTC（米商品先物取引委員会）は明確にビットコインとイーサリアムは証券ではないと表明しています。Uniswapの技術エコシステムは、ビットコインやイーサリアムと同様に十分に分散化されています。
三、Uniswapの規制対応型ガバナンス構造
以前、我々はUniswap Labsがプロトコルから分離したうえでの規制対応の道筋を整理しましたが、これはまさにUniswapが自らの無実を主張する法的防御と一致しています。このような構造のもとでは、SECが勝訴するのは極めて困難です。
このアプローチは、Web3の分散型プロジェクトにとって規制当局に配慮したモデルケースともなり得ます。このような分離は、漸進的な分散化を実現すると同時に、規制対応上もより多くの余地を確保することを目的としています。
分散化＋非証券トークン：Uniswapプロトコルはチェーン上で自律的に動作し、Uniswap DAOによるガバナンスのもとで運営され、分散化を実現しています。単一のファンクショナル・トークンUNIはガバナンス専用であり、これによりSECによる証券指定を回避でき、既に裁判所での有利な判決も得ています。
DAOの法的エンティティ化＋メンバーの有限責任：Uniswap DAOは法的エンティティ「Uniswap Foundation」を設立し、DAOの法的外郭を整備することで、DAOメンバーの有限責任を保障するとともに、Web2世界とのインタラクションを可能にし、影響力を拡大しています。
Labsの独立運営＋柔軟なフロントエンド開発：これまでプロトコルの開発・維持を行ってきたUniswap Labsチームは、独立した法的実体として、プロトコルの主要貢献者へと移行しました。これによりプロトコルからの拘束から解放され、バックエンドプロトコルを呼び出してフロントエンド製品の構築・維持が可能になり、持続可能性を確保しています（例：課金機能を導入したUniswap DApp）。
プロトコルではなくアプリを規制対象とする：a16zが提唱する規制原則のように、分散型チェーン上プロトコルは規制との両立が困難ですが、フロントエンドアプリは規制要件に完全に対応可能です。これにより、チームおよび製品自体が潜在的な規制リスクから逃れられます。任意のアプリと同様に、KYC/AML/CTFの検証を導入したり、規制当局から注意喚起されたトークンを即座に下架したり、ライセンス取得も可能です。
このような規制対応の枠組みを整えているにもかかわらずSECが規制執行を行うならば、それは政治的任務を遂行するための強硬姿勢以外の何物でもなく、他に動機があるかもしれません。
もっとも考えられるのは、Uniswapの自動マーケットメイキング（AMM）メカニズムです。詳細な仕組みにはここでは深入りしませんが、AMMは分散型のUniswap Protocolによって運営されており、Uniswap Labsが直接制御しているわけではありません。もしSECがUniswap Protocolそのものを攻撃するなら、それは「言論の自由」に根ざした「コードの公開の自由」に挑戦する行為であり、新たな、そしてさらに勝訴不可能な領域に足を踏み入れることになります。
四、市場への影響
Uniswap Labsの声明内容や、最近の暗号資産規制に関する判例を見る限り、SECによるUniswap Labsへの攻撃は非常に弱く、ほとんど勝訴の見込みはありません。短期的には$UNIに圧力がかかっているものの、長期的には状況は異なるでしょう。
むしろ、これは政治的意図による行動であると考えるほうが妥当です。
SECのこうした行動は、暗号業界の人々をより一層団結させる結果となるでしょう。Uniswap Labsの創業者hayden.ethの言葉を引用します。
「私は暗号資産の分野で働くことに意味を感じています。なぜなら、インターネットが情報へのアクセスをシームレスにしたように、ゲートキーパー（仲介者）を排除し、価値と所有権へのアクセス機会を増やすことで、世界に大きなプラスの影響を与えることができるからです。
Uniswapのさまざまな形態、その上に構築された数千のプロジェクト、数百万人のユーザーを持つネットワークアプリ、数十万回ダウンロードされたウォレット、そして何千万人もの人々の生活様式を変えていることに、私は非常に誇りに思っています。私たちはまだ初期段階にあります。この技術と革命は、今後数十年にわたり続いていくでしょう。
業界全体として、もっと団結すべきです。私たちが団結すればするほど、強くなり、倒れにくくなります。だから、仲間になりましょう。」
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