オーストラリアのデジタル資産規制に関する勧告書の分析：どのようなトレンドが反映されているのか？

2023.12.08

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オーストラリアのデジタル資産規制に関する勧告書の分析：どのようなトレンドが反映されているのか？

資産保有は重要な規制上の活動となる。

2023.12.08 - 08:06:50

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資産保有は重要な規制上の活動となる。

執筆：Michele Levine & Jaime Lumsden

翻訳：TaxDAO

2023年10月に発表された「デジタル資産プラットフォームに関する規制提言書」（以下「提言書」）を受け、オーストラリア政府は、デジタル資産サービスプロバイダーに対する新たな規制枠組みの策定を進めている。その中で提案されているのは、既存のオーストラリア金融サービスライセンス（AFSL）制度の下でデジタル資産を規制するという方針である。

この提言書は、オーストラリアがデジタル資産に対して堅牢かつ包括的な規制体制を構築するための次のステップとなるものだ。提案される規制枠組みは同国初のものとなるが、解決すべき課題もいくつか存在する。本稿では、コンサルテーションの過程で提起すべき主要な問題点を整理する。業界は今こそ、こうした機会を活用して問題点を明確にし、オーストラリアの暗号資産業界を支援する代替的ソリューションについて財務省へ提言することが極めて重要である。なぜなら、法案草案の公表前にさらなる協議が行われる保証はないからだ。

どのような活動が規制対象になるのか？

資産の保有が中心的な規制対象活動となる。「現実世界の資産がトークン化された場合を含め、デジタル資産を保有する」すべての実体は「デジタル資産プラットフォーム（DAF）」と見なされ、これは2001年会社法上における新たな金融商品に分類される。DAFを運営する者はすべて、特定の権限を持つAFSLを保有し、一連のカスタマイズされた規制要件を遵守しなければならない。

資産の保有に加え、金融商品ではないデジタル資産に関連する特定の「金融機能化業務」も規制対象となる。これらの金融機能には、デジタル資産の取引、ステーキング、資産のトークン化、クラウドセーリングなどが含まれ、これもまた特別に設計された規制要件の適用を受ける。

現在のところ、金融商品に該当しない非金融的なデジタル資産を直接規制する提案は存在せず、すでに金融商品として分類されるデジタル資産については、現行の金融サービス制度が引き続き適用される。

「資産保有」とは何か？

提言書では、「事実上の支配（fact of control）」という概念を、誰が資産を保有しているか、そして結果的にDAFに該当するかを判断する基準として提示している。「事実上の支配」という概念自体に異論はない。一般的には、資産保有の適切な基準と考えられる。

しかし、「資産保有」という概念は、市場における多様なビジネスモデルを踏まえると、さらに明確化・定義が必要である。たとえば、ブローカーモデルにおいて、ブローカーがウォレットを提供せず顧客資産を保有しない場合でも、取引執行時に取引所と顧客の間で一時的にトークンを預託する可能性がある。現時点では、これもDAF規制の対象となるように見えるが、これは不適切であり、リスクを軽減できる他のモデルが存在する。一つの選択肢として、「顧客資産規則（client asset rules）」（顧客資金規則 client money rules に類似）を導入し、一時的預託に対する保護を設ける方法が考えられる。例えば、すべての資産は指定された信託ウォレットに保管され、一定期間（例：5日間）のみ保持可能であること、顧客が取引指示時に自身のウォレットアドレスを提供することで、迅速なトークン移転が可能とするなどである。

分散型自律組織（DAO）についても、十分に分散化されておらず、トランザクション検証やガバナンス提案を通じて事実上の支配が可能な場合、規制対象となる可能性がある。これはさらに議論を要する問題であり、オーストラリア国内のイノベーションを阻害しかねず、潜在的な法執行上の問題も生じうる。たとえば、オーストラリアの起業家は、DAOの完全な分散化までに時間がかかる（つまり、多数の独自ノード／バリデータが異なる地域に配置される必要がある）ため、国内でのDAO立ち上げを避けようとするかもしれない。また、オーストラリア人の活動が個人責任を問われるリスクを伴うとすれば、彼らのDAO参加意欲も低下するだろう。我々は、業界、特にDeFiおよびWeb3企業に対し、これらの提案について検討し、懸念点や代替案を強調することを勧める。

低価値免除規定は妥当か？

提言書では、以下の条件を満たす場合、資産保有額が一定額未満のDAFはAFSL要件からの免除を受けることが提案されている。

プラットフォーム提供者のいずれの顧客についても、その者が保有するDAF関連権利の総額が常に1,500オーストラリアドル以下であること；
DAF提供者が保有する資産総額が常に500万オーストラリアドル以下であること。

この免除規定は、非現金決済手段に対する免除をベースとしている。しかし、我々は免除の概念自体には賛成しつつも、DAFにとって提案された限度額が適切かどうか疑問視している。なぜなら、非現金決済手段の免除は進行中の取引に基づいている――つまり、個々の取引ごとに上限があり、処理中の全取引合計にも上限がある。取引処理中はその分が限度にカウントされ、完了後は再び利用可能になる。この方式は、取引的ではなく静的な資産保有スキームには必ずしも適していない。

したがって、個別口座の限度額を設けないほうがよいと考える。また、DAF全体の適切な総額限度とは何なのか、再考すべきである。良い出発点として、現在および将来の想定される「価値保存施設（stored value facility）」の限度額を参考にすべきだろう。法定通貨を無期限に保管する仕組みとして、これはトークン資産の保有に近い性質を持っている。

もう一つ重要な点は、DAFが保有する資産が流動性に乏しいまたは高ボラティリティである場合、どのように総資産額を評価するかという問題だ。非現金決済手段や価値保存施設の提供者は、資産（法定通貨）の価値が通常変動しないため、容易に限度内に収めることができるが、DAFは市場好況により簡単に限度を超える可能性がある。

より適切なアプローチとしては、ローリングサイクル（例：30日、60日、90日の移動平均）を採用する、または超過発生後に是正措置を行う猶予期間（グレースピリオド）を設けることで緩衝させる方法が考えられる。

どのようなライセンス権限が必要か？

現段階では、提言書は具体的な権限内容を示していない。これはオーストラリア証券投資委員会（ASIC）の管轄となるためだが、DAF提供者はAFSLを必要とし、DAF関連の金融サービスを提供する者も同様にAFSLを必要とすることは明らかである。概念的には合理的だが、DAFの特性に合わせて会社法の一部を修正する必要があると考える。

デジタル資産施設提供者には、「施設の運営」に関する権限を付与すべきである（登録型マネージドインベストメントプランへの類推）。また、規制対象となる金融機能化業務を網羅する明確な「取引」の定義を新たに設けることを提案する。なぜなら、現行の金融商品における「取引」の概念では、DAF上で行われる取引を十分にカバーできない可能性があるため、定義の見直しが不可欠である。

さらに、提言書はDAFの取引仲介や助言を行う仲介機関についても言及している。我々の理解では、規制はデジタル資産レベルではなくDAFレベルで適用される。つまり、特定のDAFによる資産保有または金融機能化業務の利用を勧める場合には義務が生じるが、取引対象となる個々のトークンを勧める場合には義務は発生しない。ただし、トークン取引自体も（前述の通り取引定義を改訂すれば）規制対象となる金融機能化業務の一つであるため、DAF上での中間的なデジタル資産取引も金融サービスに該当する。

保険仲介機関のあり方を模範とすることが適切だと考える。つまり、仲介機関は商品発行者または顧客のいずれかの代理人として機能できるようにするべきである。

純資産（NTA）計算は妥当か？

DAFは、ホスト管理を外部委託しない限り、500万オーストラリアドルの純資産（Net Tangible Assets: NTA）を保有することが提案されている。外部委託する場合でも、保有資産の0.5%相当のNTAを維持する必要がある。この額は、秩序ある清算に伴う管理コストを賄うのに適していると見なされており、暗号資産事業の清算コストが実際にそれよりも著しく高いまたは低いことが証明されない限り、変更は難しいだろう。

ただし、DAFの「価値」がどのように算定されるのかは不明確である。資産保有スキーム内のすべてのトークンの価値を、たとえホスト管理を外部委託していても、合算する必要があると推測される。そのため、NTA算定のためのDAF資産の評価方法についても、前述の低価値免除の文脈で指摘したのと同じ問題が生じる。つまり、流動性に乏しいまたは不安定な資産の価値をどう評価するか、という点である。

提案された方式は有効か？

現行の提案では、DAF提供者がホスト管理をオーストラリア国外の無許可機関に外部委託した場合でも、依然として500万オーストラリアドルのNTAを保有する必要がある。これは、グローバルなホスト管理ソリューションを必要とする国内外の企業にとって問題となりうる。特に、オーストラリアには現時点で国内のデジタル資産ホスト管理市場が存在しないため、深刻な障壁となる。APRAの外部委託制度に準拠したアプローチを検討すべきであり、海外ホストを利用できるようにしつつ、一定の最低保護措置を確保する仕組みが望まれる。

さらに、顧客はホスト管理者と直接契約を結ぶ必要があるとされている。これは非常に異例であり、金融サービス業界における現行の外部委託モデルを反映していない。この要件は、ホスト管理の外部委託における主な障害であり、DAFがそのホスト提供者に対して一切のコントロールを失うことを意味する。背後にある意図は、破産時の顧客資産保護にあると推測される。しかし、それにはより良い解決策がある。顧客資産規則（顧客資金規則に類似）、資産の分離・隔離（ring-fencing）ルール、および状況に応じた顧客介入権の付与などを通じて、資産保護を強化できる。

複数のデジタル資産施設を提供するプラットフォーム

この提案によると、各DAFは保管などの単一のサービスのみを提供でき、各金融機能化業務も別個のDAFを通じて提供されなければならない。

我々は、このやり方は非効率的であり、DAFがデジタル資産を保有することで金融機能化業務が自然発生するという現実を無視していると考える。多くの金融機能化業務は資産保有から派生するものだからである。

DAFはデジタル資産の保有に加え、トークン取引およびステーキング機能も提供できるようにすべきだと提案する。ただし、資産のトークン化およびクラウドセーリングプロジェクトごとに別個のDAFとし、それぞれが提案される要件を遵守することは妥当であると考える。

コンサルテーション資料では、複数施設を備えたプラットフォームが、異なる施設提供者によって提供されるDAFを統合できるとも述べられている。企業グループ内の別法人が特定機能を担うケース以外で、現在そのような運営をしているプラットフォームが存在するかは不明である。もしそうであれば、それが単なる外部委託の形態なのか、あるいは別法人が個別の施設を提供しているのかを区別する必要がある。これは業界が明確化またはコメントすべきポイントである。

取引

金融商品ではないデジタル資産に対しては、異なる市場ルールが提案されている。業界は、こうした市場ルールに対する懸念を提起し、暗号資産市場の実態を踏まえてそれが適切かどうかを検討すべきである。すなわち、暗号資産取引および市場に特有のリスクとは何か？提案される要件はそのリスクを適切にカバーしているか？

また、金融商品ではないデジタル資産が、通常の市場ルールが適用される金融商品のデジタル資産と交換される場合、どの市場ルールが適用されるかという問題もある。これは、TradFi（従来金融）とDeFiが融合する中でさらに深く考える必要があるテーマである。

資産のトークン化

資産をトークン化したい企業は、その資産をサポートする資産をホスト管理するとともに、資産トークン化という金融機能化業務を遂行するため、DAFとしてAFSLを遵守する必要がある。資産トークン化プロジェクトのために、発行者が自らDAFを運営することは適切だと考える。

資産担保トークンの発行が完了した後、その取引やステーキングを仲介するプラットフォームもまたDAFとなり、AFSLを保有し、提案される規制要件を遵守する必要がある。

我々は、デジタル資産バリューチェーンに含まれるすべてのDAFが、提案される規制制度の対象となるべきだと考える。

クラウドセーリング

トークン発行を通じて資金調達を行うプロジェクトは、DAFを通じて仲介され、複数の要件を遵守する必要がある。このアプローチは、会社法第7章の資金調達制度に類似している。しかし、クラウドセーリングという金融機能化業務は、会社法第6章が認めている証券の発行・販売といった直接ファイナンスを促進するものではなく、それら証券は引き続き金融商品として規制される。

この提案は、業界が現在暗号プロジェクトに資金を供給する方法に影響を与え、プロジェクトが海外へ流出する可能性もある。業界はこれを検討し、このアプローチに伴う問題点を予見し、顧客リスクを軽減する代替ソリューションを提案すべきである。

代替案として、プロジェクトがICOを通じてDAFライセンスなしに直接資金調達を行うことを認める方法が考えられる。ただし、その際、ICOの一環として発行されたトークンを一切保有しない（つまり、ホストウォレットを提供しない）ことが条件となる。これは、自己取引免除（self-dealing exemption）に類似した根拠となる。もしプロジェクトがICO発行分のトークンを保有する場合は、それをDAFとして規制し、提案されるライセンスおよび規制要件を遵守させるのが妥当である。

ICOに自己取引免除が適用される場合、発行または販売されるトークンの総数または総額に制限を設けるべきかという問題が生じる。なぜなら、現在の証券における自己取引免除は、「公開募集ではない」融資に限定されているからだ。一方、ICOは通常公開であるため、「公開募集ではない」という要件を再現するのは困難である。したがって、数量または価値の上限を設ける方が現実的だろう。業界は、この選択肢の実現可能性、および適切と考える上限や制限について意見を述べるべきである。

また、ICOがDAFの外で実施される場合、どのような開示を義務付け、何を開示すべきかを検討する必要がある。証券による資金調達では、適用される免除がない限り、有価証券報告書（プロスペクトゥス）の提出が求められる。ICOの場合、免除付きの簡易申告書および基本的な開示書類の提出が適切であろうが、免除条件を遵守する必要がある。たとえば、調達額が特定の閾値未満である場合、または特定の投資家（卸売、成熟、専門的顧客）からのみ調達する場合は、開示書類の提出を免除してもよい。現在の証券制度にも同様の免除があり、参考になるだろう。

さらに、ICOに必要な開示（直接開示またはプラットフォーム仲介による開示を問わず）について、同一の開示要件を適用すべきかどうかも検討に値する。これにより、プロジェクト資金調達の整合性が保たれ、潜在的な規制裁定（レギュラトリーアービトラージ）を防ぐことができる。