MT Capital レポート：Jito、Solana ステーキング市場の構図を再形成

2023.12.07

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MT Capital レポート：Jito、Solana ステーキング市場の構図を再形成

Solanaネットワークのアクティビティが活発になればなるほど、MEVの価値は大きくなり、Jitoのこの競争優位性はさらに際立つことになる。

2023.12.07 - 06:21:52

JitoSolana

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Solanaネットワークのアクティビティが活発になればなるほど、MEVの価値は大きくなり、Jitoのこの競争優位性はさらに際立つことになる。

著者：Severin & Ian、MT Capital

「今回のSolana復活の波において、Jitoは非常に強力なパフォーマンスを示している。Solana上で初めてMEV収益とステーキング収益を兼ね備えたLSDプロトコルとして、JitoはSolanaのLSD市場における競争構造を再形成する可能性を持っている。」

TL;DR

Jitoは、Solana上初のMEV収益とステーキング収益を両立する流動性ステーキングプロトコルであり、過去30日間でTVLが約70%増加し、Solanaのステーキング市場の地図を再編する可能性を秘めている。
JitoはまもなくガバナンストークンJTOをリリースする予定である。初期市場での流通量は少なく、主な売り圧力はエアドロユーザから生じる。JTOの利用シナリオは限定的であり、価値捕捉能力も弱い。Jitoは新たなインセンティブ策やエコシステム拡大を通じてTVLの持続的な成長を促進し、エアドロユーザの売り圧力を一定程度緩和し、JTOの価値安定を維持する必要がある。
Solanaへの新規資産・新規ユーザーの流入および取引量の増加、さらに極めて低い流動性ステーキング比率に支えられ、Jitoを代表とするLSDプロトコルはより高いステーキングTVLを獲得できる見込みである。Solanaにおける潜在的に巨大なMEV価値により、Jitoにはさらに広がる可能性が期待される。
Marinadeと比較して、Jitoはエコシステム連携、非中央集権化レベル、およびステーキングモデルの面での差は、今後の発展とともに縮小していくと考えられる。一方で、Jitoが持つMEV価値の捕捉・分配という中核的競争優位性は、Solanaネットワークの繁栄とともにますます拡大していくだろう。したがって、我々はJitoの将来に対して非常に楽観的な見通しを持っており、JitoがMarinadeに代わってSolanaエコシステム最大のLSDプロトコルとなる可能性があると考えている。
Jitoのファンダメンタルズの安定的かつ好調な推移は、JTOの二次市場価格の上昇にもつながると考えられる。過去1か月間のLSDプロトコルのトークン価格の動きを参考にすれば、JTOもまたさらに強力な二次市場でのパフォーマンスを発揮すると信じている。

Jito：Solana初のMEV収益付き流動性ステーキングプロトコル

Solana MEV分野に深く根ざすJito Labs

Jito Networkは、Jito Labsチームによって開発された。Jito Labsチームは当初からSolanaのMEVインフラ分野に注力していた。2022年7月、Jito LabsはSolana用MEVダッシュボードをリリースし、2022年1月以降の360億を超える取引についてMEVの分類分析を行った。その後、2022年8月にはMulticoin CapitalとFramework Venturesを筆頭とする1000万ドルのシリーズA資金調達を発表し、調達資金はMEV最適化インフラの構築に継続的に投入される予定である。

その後、Jito LabsはMEVの抽出・配布を最適化するためのJito-Solanaバリデータクライアント、Jito Block Engineといった製品・サービスを相次いでリリースし、SolanaのMEV分野における重要なインフラプロバイダーの一つとなった。Jito Block Engineは、オフチェーンオークションを通じてネットワーク内のリレーヤー、サーチャー、バリデータを接続し、MEV問題の解決を図っている。

まず、Jito Block Engineはリレーヤーから送信された取引注文を受け取り、それをサーチャーに転送する。
次に、サーチャーは入札を含む取引バンドルを提出する。
最後に、Jito Block Engineは各取引組み合わせをシミュレーションし、最適な取引バンドルを特定してバリデータに転送する。

Solana Foundationが発表したValidator Health Report: October 2023によると、現在約31.45%のSolanaバリデータノードがJito Labsが提供するJito-Solanaバリデータクライアントを使用しており、これはJito LabsのMEV分野における技術力の高さを裏付けている。

Jito-Solanaバリデータクライアントの採用が進むにつれ、同クライアントによって捕捉されるMEV報酬も増加しており、これがMEV報酬付きのLSDモジュール導入の堅固な基盤となっている。

初のMEV収益付きSolana LSD

不運にも、JitoSOLは長らく低迷していた。2022年11月、FTXが破綻する直前、勢いに乗っていたLSDプロトコルに追随する形で、Jito Labsは正式にJitoステーキングサービスの提供を発表した。他のLSDプロトコルと同様に、ユーザーはSOLをバリデータに委任することで、流動性証明書としてJitoSOLを取得できる。JitoSOLの価格は、得られたバリデータ報酬に応じて上昇していく。Jito Labsが早期からSolanaのMEV分野に注力していたことから、JitoはMEV収益もステーキング参加者に分配でき、ユーザーのステーキングリターンをさらに高めることが可能だった。しかし残念なことに、JitoがLSDステーキングサービスの提供を発表した直後に、FTXは顧客資金の流用が原因で崩壊した。FTXと密接な関係にあったSolanaも例外ではなく、大量の流動性を失うことになった。そのため、Jitoのステーキングモジュール導入後も、十分な市場の信頼と流動性需要が得られず、JitoのTVLは長らく停滞状態が続いた。

ポイントインセンティブプログラムがJitoの復活を後押し：今年下半期にSolanaエコシステムが回復するにつれて、JitoのTVLも徐々に増加し始めた。また、今年8月にはJitoSOLの大規模な普及を促進するために、独自のポイントインセンティブキャンペーンも開始された。ユーザーはJitoへのステーキング参加、JitoSOLの保有、DeFi活動へのJitoSOL利用、友人招待などを行うことでポイントを獲得できる。これらのポイントはコミュニティ貢献度を示すものであり、将来のエアドロ配布の重要な指標ともなる。このポイントインセンティブプログラムの導入により、JitoのTVL成長曲線は明らかに急峻なものとなった。

Lido撤退に伴い、Jitoがそのシェアを獲得：同時に、今年10月にはLido DAOがコミュニティ投票の結果、新たなSOLステーキングのサポートを停止することを決定し、ノード運営者も11月から順次SOLステーキング市場から撤退することが決まった。これにより、約600万ドル相当のstSOLが新たなステーキング先を求める必要が生じた。ステーキングとMEV報酬の両方を提供し、さらにポイントインセンティブも用意していたJitoは、この機会を捉えて多数のstSOLを取り込み、TVLがさらに急騰し、一気に現時点でSolana上におけるトップ2のLSDプロトコルへと躍進した。

より非中央集権化されたJito - StarkNet

下層のバリデータプールおよびステーキングプールの金額変更管理プロセスをより非中央集権化するために、Jitoは将来の発展計画としてJito StarkNetを提唱している。Jito StarkNetは、自己維持型で透明性が高く、非中央集権化されたバリデータプールのスマートマネジメントプロトコルである。Jito StarkNetは主に、Keepers、Validator History Program、Steward Programの3つのモジュールから構成されている。

Validator History Programは、各バリデータの過去3年間の履歴データ（コンセンサス参加率や正しさ、手数料率、MEV抽出価値、総ステーキング価値、ステーキングランキングなど）を記録する。
Steward Programは、各バリデータのオンチェーン履歴データに基づき、スコアと適切なステーキング委任額を算出する。
Keepers Networkは、Steward Programの計算結果に基づき、ステーキング委任額の割り当てを実行する。

Jito StarkNetネットワークでは、バリデータの過去の行動がステーキング委任額の割り当ての唯一の判断基準となり、これにより下層のバリデータ間の健全な競争が促され、ユーザーにより良いステーキング体験が提供される。また、ステーキング委任資金の管理はプロトコルによる中央集権的管理に依存せず、Steward ProgramとKeepers Networkが自動的に委任額の変更を実行するため、運用プロセスがより非中央集権的になる。

トークノミクス

11月28日、Jito財団はガバナンストークンJTOのリリースを発表した。JTOの導入はJitoの発展にとって重要な一歩であり、早期貢献者へのエアドロ報酬として使用されるとともに、ユーザーにプロトコルのガバナンス権を与える。

トークン分配：JTOの総供給量は10億枚で、内訳は以下の通り。

10%は早期ユーザーへのエアドロに使用；
24.3%はDAOガバナンスが管理し、コミュニティ成長に使用；
24.5%と16.2%はそれぞれJitoチームおよび早期投資家に归属し、これらは1年のロックアップ期間と3年のロック解除期間がある；
25%はエコシステム発展に使用される。

トークンユーティリティ：JTO保有者は、以下のプロトコルの重要パラメータおよびガバナンス措置について決定権を持つ。

JitoSOLステーキングプールの手数料設定；
Jito StarkNetの主要パラメータ調整によるステーキング資金の委任戦略の最適化；
DAOが保有するJTOおよびJitoSOLから得られる手数料の管理。

エアドロインセンティブ：Jitoの早期採用ユーザーはJTOトークンのエアドロ対象となる。内訳は以下の通り。

80%はJitoSOL保有者および使用者に配布；
15%はJito-Solanaクライアントを実行するバリデータに配布；
5%はJito MEVサーチャーに配布。

JTOのトークン分配状況から、初期市場での流通量は少なく、主な売り圧力はエアドロユーザに由来する。また、JTOの利用シーンは限定的で、価値捕捉能力は弱い。Jitoは新たなインセンティブ策やエコシステム拡大を通じてTVLの持続的成長を促進し、エアドロユーザの売り圧力を一定程度緩和し、JTOの価値安定を維持する必要がある。

Jitoの将来展望

爆発的成長を遂げるSolana

FTX破綻後、長い沈黙を経て、ついにSolanaは復活の兆しを見せ始めた。9月から、Solana上のTVLは急増し始め、現在はすでに7億ドルに迫っている。今回の上昇サイクルにおいて、主要10チェーンのTVL月間上昇率は14.8%であるのに対し、SolanaのTVL月間上昇率は85%に達し、他を大きく引き離している。アセット面でも、多数の資産流入がSOLのステーキング需要の増加を牽引すると期待される。

TVLの大幅な増加に加え、Solana上の1日の取引件数もピーク時に近4億件に達した。取引数の増加は、Solanaネットワーク手数料の増加だけでなく、MEV手数料の上昇も促進し、これらはいずれもJitoのようなステーキング需要を押し上げることにつながる。

さらに、Solanaの新規ユーザーおよび再アクティブ化ユーザーの数も着実に回復しており、Jitoを代表とするLSDプロトコルのターゲット層が広がっている。

Solana LSDには依然として大きな発展余地がある

現在、SOLのステーキング率はすでに70.07%に達しているものの、そのうち流動性ステーキングの割合はわずか3〜4%に過ぎず、依然として大きな発展余地がある。他のステーキング方法と比較して、流動性ステーキングはユーザーに流動性トークンを提供することで、ステーキング収益を得ながら他のDeFi活動にも参加でき、資金効率がより高い。下図のように、Solanaエコシステムの徐々な回復に伴い、流動性ステーキングも爆発的成長を遂げている。我々は、Solana上の流動性ステーキングがDeFi活動における高い資本効率により、より大規模な従来型ステーキング市場を代替していくと予測している。

SolanaにおけるMEV価値のポテンシャルは巨大

JitoはMEV報酬をJitoSOL保有者に分配するため、SolanaにおけるMEV価値が高ければ高いほど、JitoSOLのステーキング報酬も増える。APRの上昇は、JitoSOLのユーザー吸引力をさらに高める。過去1年間で、SolanaのMEV利益は1400万ドルに達しており、最適化可能なMEV価値の余地は非常に大きい。

Solanaネットワークの繁栄に伴い、Jitoが累積して捕捉するMEV価値もますます高まっている。我々はこの傾向が今後も続くと予想しており、JitoはSolanaネットワークの活発な活動の中でさらに多くのMEV価値を累積し、それをJitoSOL保有者に分配していくだろう。

Marinadeと比較したJitoの独自の競争優位性

MarinadeはSolanaエコシステム初のLSDプロトコルであり、最高TVLは17億ドルに達したこともあり、Jitoの最大の競争相手の一つである。Marinadeと比較して、Jitoが抱える主な競争的劣勢は以下の通り。

MarinadeのLSTエコシステムは、JitoのLSTエコシステムよりも豊かである；
Marinadeはバリデータ数が多く、非中央集権化レベルがJitoを上回る；
MarinadeはLSD以外のステーキング選択肢も提供している；

劣勢1に関して、下図のようにJitoSOLはエコシステム用途を着実に拡大しており、現在すでに10以上の主要DeFiプロトコルに統合されている。また、JitoはSolanaエコシステムに精通するMulticoinの支援を受けており、今後さらに多くのエコシステムパートナーとの連携が容易になると期待される。

劣勢2に関して、Marinadeのノード数は現在Jitoの約2倍であり、非中央集権化レベルは明らかにJitoを上回っており、短期的にはJitoがこれを逆転するのは難しい。ただし、Jito自身もJito-StarkNetへの移行を進めているため、将来的にはプロトコルの非中央集権化レベルがさらに向上すると期待される。

競争的劣勢に加え、Marinadeと比較してJitoが持つ競争的優位性は以下の通り。

JitoSOLは追加のMEV報酬を獲得でき、ステーキングリターンがMarinadeよりやや高い；
同じくインセンティブプログラムがある場合、Jitoは今回のSolana復活の波の中でより多くのアクティブユーザーを獲得できた。

JitoがMEV価値を捕捉・分配する能力は、長期的な競争の中核的優位性である。Solanaネットワークの活動が活発になればなるほど、MEV価値が大きくなり、Jitoのこの競争優位性はますます顕著になる。Jitoがより多くのアクティブユーザーを獲得できたことは、MarinadeがLSD市場で独占的地位を確立していないことを示しており、JitoのようなLSDプロトコルには依然として大きな発展余地がある。

以上から、Marinadeと比較して、Jitoはエコシステム連携や非中央集権化レベルの差は今後の発展とともに縮小していくと考えられる。一方で、Jitoが持つMEV価値の捕捉・分配という中核的競争優位性は、Solanaネットワークの繁栄とともにさらに拡大していくだろう。したがって、我々はJitoの将来に対して非常に楽観的な見通しを持っており、JitoがMarinadeに代わってSolanaエコシステム最大のLSDプロトコルとなる可能性があると考えている。

Jitoのファンダメンタルズの安定的かつ好調な推移は、JTOの二次市場価格の上昇にもつながる。過去1か月間のLSDプロトコルのトークン価格の動きを参考にすれば、JTOもまたさらに強力な二次市場でのパフォーマンスを発揮すると信じている。