歴史の反響：各回の相場の上げ下げは少しずつ異なるが、全体的な状況は基本的に似通っている

2023.08.25

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歴史の反響：各回の相場の上げ下げは少しずつ異なるが、全体的な状況は基本的に似通っている

今は研究と学習の時です。楽しみが始まったときに備えて準備できている必要があります。

2023.08.25 - 08:35:20

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今は研究と学習の時です。楽しみが始まったときに備えて準備できている必要があります。

執筆：IGNAS | DEFI RESEARCH

翻訳：TechFlow

暗号資産が真にその目標を達成するには、3つの暗号サイクルを経る必要があると広く考えられている。1つ目のサイクルは知識を得て、暗号資産の仕組みに関する重要な教訓を学ぶためのものであり、2つ目は利益を得て安心感を持つため、3つ目は財的自由を実現するためのものだ。

私にとってこれは2度目の弱気相場であり、まもなく3度目の強気相場が訪れる。私はもう準備ができている。

今の暗号市場フェーズを体験するのは、まるで以前にもすでに経験したことがあるかのような気がする。実際にそうだからだ。具体的には、2019〜2020年の市場サイクルのことである。

ただ価格の下落トレンドについて話しているわけではない。むしろ、規制当局による取り締まり、一般大衆からの無関心や詐欺との非難、そしてさまざまなトークン間で利益を移動させるPvP（プレイヤー対プレイヤー）モードといった、全体的な市場マインドについて言っているのだ。

もし前回の弱気相場、あるいはそれ以前に暗号資産市場に入った人なら、同じような感覚を持っているだろう。この「既視感」は大きなアドバンテージであり、過去の暗号分野での経験が次の強気相場への土台を築いているからだ。

各強気・弱気相場にはわずかな違いがあるが、全体的な状況は基本的に似通っている。

本稿では、私の経験に基づき、過去がどのようにして次なる強気相場の始まりを認識する手助けとなるかを考察する。

既視感のある市場

最初の強気相場と暴落

既視感とは、現在の状況を以前にも経験したことがあるように感じる感覚のことだ。通常この感覚は数秒しか続かないが、現在の暗号資産における既視感のフェーズは数年続いている。

私は2017年末にBBCの記事でビットコインが歴史的新高値を更新していることを知り、暗号市場に入りました。初めてFOMO（取り残される恐怖）を感じた瞬間だった。

ビットコインを購入し、価格はすぐに倍になった。とても興奮し、新しい金融パラダイムに早く参入できた自分を賢いと思った。この興奮はすぐに自信へと変わり、「より新しく、より安いトークンに投資すれば、さらに多くの利益を得られる」と考えるようになった。

Googleで取引所を検索した。当初使っていたBitstampではアルトコインが少なかったため、何とかGate.io CEXを見つけた。旧式のUIが好きだった。すべてのトークンのシンボルと、特にロゴが明確に見えたからだ。

プロジェクトのウェブサイトやホワイトペーパーを読むことで「リサーチ」をした。どのプロジェクトも革命的に見えた。分散型サプライチェーン管理、分散型ストレージ、分散型銀行！FOMOはますます強くなった。

奨学金で得た資金を次々とこれらのトークンに投入したが、ある時点で数が増えすぎて、どれも似通って見えたため、デューデリジェンスはほとんどせずに、トークンロゴの色だけで投資を決めることにした。

結論から言えば、ほとんどのお金を失った。

彼らは何も実質的なものを構築しなかった。ウェブサイトとホワイトペーパーだけだった。

これは暗号資産に新しく参入した人々によくある物語だ。貪欲さ、新しいアイデアに対する天真的な信仰、そして暗号市場の仕組みに関する経験と知識の欠如が災いを招く。多くの人が大きな損失を被り、最終的に暗号分野から離れていく。しかし、残り、自分の過ちから学んだ人々は、成功の可能性が高くなる。

私も失望したが、一体何が悪かったのかという好奇心を持った。

この好奇心が、私が今も暗号資産について書き続ける主な原動力となっている。

2度目の強気相場と暴落

好奇心と貪欲さは、朝目覚めるための強力な原動力だ。

2017〜2018年のビットコイン暴落後も、私は暗号資産に興味を持ち続け、ニュースを追い続けた。2018年末、この情熱が韓国の取引所で初の仕事を得るきっかけとなり、そこで約4年働いた。非常に良い経験だった。マーケットメーカーや数百のトークンを分析し、チームと交流し、十数回の会議に参加した。

しかし市場は退屈で静かだった。この相対的な静けさは、現在の市場フェーズとの類似点の一つだ。その他にも以下のような共通点がある：

アジア地域でのICOに対する規制当局の取り締まり（現在の欧米諸国での規制強化と同様）
暗号資産が詐欺、死、ピラミッドスキームと呼ばれる（これまでに少なくとも385回）
機関投資家の採用待ち：当時ビットコインが機関によって購入され始めたこと（現在の現物BTC ETFと同様）
暗号資産の収益が、市場全体の規模を拡大せずに、あるトークンから別のトークンへと移動している
暗号資産の大規模採用の待機

他にも多くの類似点があるが、「暗号分野は今つまらない」という一般的な主張は、前回の弱気相場と比べてもまったく意味をなさない。

2018〜2019年当時は本当にすることが少なかった。DeFiもNFTもない。すべての取引は取引所上で行った。最も面白かったのはIEO（Initial Exchange Offering）と、記録的な42億ドルを調達したEOSトークンセールだったが、ほとんど何も実現できなかった。

市場にはほとんど刺激がなかった。

しかし、突然に状況が変化し始めた。2020年初頭、AMPL（Ampleforth）という新たな注目トークンを発見し、トークンエコノミクスに対する理解が一変した。これは弾力的供給を持つ最初のトークンだった。

AMPLのスマートコントラクトは、ターゲット価格（1.06ドル～0.96ドルの間）に基づいて、自動的に総供給量を増減させる。このプロセスを「リベース（Rebase）」と呼ぶ。価格が1.06ドルを超えると、深夜2時でもプロトコルが自動的に追加のAMPLを鋳造し、価格を目標水準まで引き下げる。逆に0.96ドルを下回ると、余剰トークンがバーンされる。つまり、保持しているのは一定数量のAMPLではなく、供給量の割合になる。投資者は保有するAMPLの枚数が増減することを目にすることになり、これは他の通貨とは全く異なる仕組みだった。

これは新しく、わくわくするもので、利益も生んだ。本当の意味は理解していなかった（再調整時の他人の行動を予測するのが主因だが）、それでもウォレット内のAMPLの枚数が増えていくのを見るのは楽しかった。当時はこれが新たな注目事項だった。

すぐに、より多くの新たな注目事項が登場し始めた。中でもBALやCOMPの流動性マイニングが最も興奮を呼んだ。ユーザーがプロトコルのスマートコントラクトに預け入れた額に応じて、無料でトークンが報酬として与えられた。

これはまさに衝撃的な瞬間だった。こうした瞬間にこそ、特に注意を払うべきなのだ。

なぜなら、業界全体の軌道を変えうる驚異的なトークンモデルが時折登場するからだ。新たなトークンエコノミクスの独創性が業界を前進させ、新たな強気相場を生み出すことができる――以下に、DeFi Summerで最も革新的だった5つのトークンについて述べよう。

なぜ無料でトークンを配るのか？はじめはあまり意味がなかった。従来はICO/IEOで新トークンを購入するか、価値5ドルのエアドロップを得るために無数のタスクをこなす必要があったからだ。

最も狂気だったのはYearn FinanceのYFIトークンの発行だった。Curveにステーブルコインを預けるだけで、年率1000％以上のリターンで無料のYFIトークンが手に入る。

SushiSwapの流動性マイニングにより、事態はさらに奇妙で狂ったものになっていった。ETH/USDTを預けてSUSHIを稼ぐ、あるいはSUSHIを購入し、ETH/SUSHI LPプールに預けてさらに多くのSUSHIを稼ぐという仕組みだ。

この2層プールの仕組みは、実際には真のピラミッドスキームであり、新たな参加者が増え続ける限りSUSHI価格は上昇する。

毎日数十の2層プールが登場し、崩壊していった。ゲーム理論的には単純だ：最初に入り、できるだけ多くのトークンを掘り、新規流入資金がトークン発行量と退出資金を下回るタイミングで売却する。

最終的に、多数の新プールが注目を奪い合い、ETH/USDTの流入が減少。トークン価格の下落により年率リターンが低下し、TVL（総ロック価値）はより高いリターンを求めて移動し、これらすべてのプールは崩壊した。

だがこの崩壊は重要な教訓であり、暗号資産で繰り返されるパターンであり、最終的に暗号に最高のチャンスを提供する。重要なのは、いつ撤退すべきかを知っていることだ。

強気相場の始まりと終わり方

以下はSecretsOfCryptoの「アルトシーズンへの道」の要約であり、資金がビットコインを通じて暗号エコシステムに入り、徐々にアルトシーズンへと流れ込む過程をうまくまとめている。

しかし私は、強気相場の物語にはもう一つの重要な要素があると考えている：革新的なマネープリンティング（通貨発行）だ。

ここで言うマネープリンティングとは中央銀行の量的緩和のことではない（もちろんそれは暗号価格に好影響を与える）。むしろ、暗号資産固有のマネープリンティング装置のことを指している。

暗号分野では、中央政府の通貨発行を嫌悪すると主張している。なぜならそれは法定通貨の購買力を希薄化し、不平等を増大させ、最終的に通貨の崩壊を招くからだ。

しかし、実は暗号業界こそがマネープリンティングにおいて最も熟練している。

想像してほしい。ビットコインが登場してから数年後、重要な競合が現れた。ライトコインは最初のアルトコインとして2011年に登場。その後、イーサリアムが2015年に登場した。続く数年間は、ビットコインキャッシュ、BSV、ビットコインゴールドなどのビットコインフォークが特徴的だった。これが初期のレイヤー1シーズンだ。

これらのビットコインフォークは、暗号資産におけるオリジナルのマネープリンティングマシーンでもあった。ビットコイン保有者は新しいトークンを受け取り、発行日に売却すれば利益を得られるからだ。

しかし、新しいコインを発行するのは高コストだった。PoWメカニズムではネットワークの安全性維持のために電力が必要だったからだ。

イーサリアムのERC20トークンによって、新規トークンの発行はより簡単かつ安価になった。誰でも低コストでトークンを発行できるようになった。数千もの新トークンが、ウェブサイトとホワイトペーパー、そして大量の約束だけで登場した。

しかし、イーサリアムとERC20の最も重要な影響は技術面よりも社会的側面にある。ERC20以前、トークンは主に支払い手段や価値保存として捉えられていた。だがERC20以降、トークン化が至るところに広がった。暗号価格の上昇とともに、使用例も増加していった。

そして突然、価格は暴落した。

理由は、暗号システムに流入する資金が、毎日登場する新トークンの指数関数的な増加を維持できなくなったことにある。 結局、発行しすぎてしまったのだ。さらに、流通するトークン数の増加により注目が散漫になり、投資先がわからなくなる。

その後、DeFi Summerでも同じパターンが繰り返された。

この期間、プロトコルは流動性提供者やユーザーに無料でトークンをエアドロップした。今回の目的はより控えめで倫理的だった：暗号の倫理に沿った、分散型プロトコルの実現。

2017年を振り返れば、ICOバブル崩壊時にはあらゆるものにユーティリティトークンが必要だった。今、DeFi領域ではガバナンストークンが必要とされている。我々はまだ主にこの段階にいるが、DeFiガバナンスへの失望は急速に高まっている。

しかし、これらのトークンの背後にある真の動機は、そして今もなお、流動性の創出にある。Aave、Uniswap、Curveといったプロトコルは、流動性がなければ価値がない。

2017年と同じように、新規発行されるトークンの速度が、システムに入る資金を上回ったとき、DeFi市場は崩壊した。物語は異なるが、崩壊の根本的原因は同じだ。

興味深いことに、NFTも同じ理由で崩壊した。CryptoPunksやBAYCが未所有者にFOMOを引き起こし、新たなNFTの誕生を促した。しかし、関心と新NFTの発行量が価格水準を維持できなくなると、市場はついに崩壊した。

現在、少数のNFTシリーズのみが生き残っており、NFT市場は底値圏に近づいていると私は信じている。

新たな強気相場：新たな物語、同じメカニズム

ここであらためて、SecretsOfCryptoの「アルトシーズンへの道」を簡単に復習しよう。この見解では、強気相場は新規法定通貨がビットコインに流入することで始まり、その後資金は時価総額の低いトークンへと向かう。

しかし私は、新規資金がシステムに入る前に、革新的なレバレッジと既存の暗号資本の再利用が、強気相場の儲けの機会を開くと考えている。

DeFi Summerがその例だ。ETHやBTCの価格が急騰する前、DeFiトークンはすでに上下動していた。暗号ネイティブユーザーがETHやステーブルコインを預け、まったく新しいトークンをマイニングし、新たな金融システムの魅力的な物語を語った。一部はこれらのトークンを売却したが、多くはDeFiの物語を信じ、保有し続けた。

DeFiの前強気相場のバブルとそれに伴う富は、新参者を暗号システムに引き込み、ETH/BTCを購入させるのに十分な説得力を持っていた。もちろん、低金利環境の影響は私たちの比較的小さなマネープリンティングよりもはるかに大きかった。

私が最も注目しているのは、DeFi Summerの到来前にDeFiインフラがすでに構築されていたにもかかわらず、流動性マイニングが注目されるまではほとんど注目されなかったことだ。

私は現在、DeFiの強気相場前夜と同様の時期にあり、革新的なマネープリンティングと魅力的な物語の基盤が築かれつつあると考えている。これを踏まえ、この弱気相場で見られた短期的な物語よりも大きなバブルを生み出す潜在力を持つトップ機会を強調したい。

リステーキング（再ステーキング）

EigenLayerがこの物語の最前線に立っている。

簡単に言えば、イーサリアムのステーカーがETHを「再ステーキング」できるようにすることで、イーサリアムのセキュリティを「貸し出し」、複数のネットワークを同時に保護できるようにする。ただしリスクも増加するため、補償としてリステーカーはより高いリターンを得られる。お察しの通り、生活を変えると約束する新しい仮想通貨が手に入るだろう。

流動性マイニング風の詐欺的トークンエコノミクス戦略が多数考案され、それぞれがより創造的になり、売却を妨げようとするだろう。私たちの焦点は、トークンのインフレと共にdAppの採用も成長するフライホイール効果を生むトークンを探すことだ。

そしてそれはすでに始まっている。StaderのrsETHは流動性のあるリステーキングトークンの一例だ。

しかしリステーキングはイーサリアムを超える大きな物語だ。Cosmosは「複製されたセキュリティ（Replicated Security）」を導入し、ATOMステーカーが他のブロックチェーンにセキュリティを貸し出す。最初にこれを実装したのがNeutronだ。DeFi Summerに流動性マイニング報酬が広まったように、今後さらに多くのブロックチェーンがリステーキングの概念を採用すると予想される。

私たちの課題は、バブルが始まる前にリステーキングの仕組みを理解することだ。なぜなら、その時点では「時間＝お金」だからだ。

ビットコインDeFi

これはまったく新しい物語であり、EVM（イーサリアム仮想マシン）のDeFiファンですらまだ十分に注目していない。

私はOrdinalおよびInscriptionsの発展的ポテンシャルに対して楽観的だが、現時点では新規発行トークンのインフレを維持するための詐欺的トークンエコノミクスを持っていない。

念のため説明しておくと、ビットコインのオーディナルとは、サトシ（sats）というビットコインの最小単位に、独自の情報を統合したものだ。これにより、サトシは個別的になり、基本的な非代替性トークン（NFT）と同じアイデンティティを持つことができる。

しかし、状況は変わるだろうと私は信じている。OrdinalとInscriptionsは、ビットコインエコシステム内でNFT、代替性トークン、DeFiに対する強い需要をすでに示している。Stacksは機能の改善とビットコインとの深いつながりにより、この需要に対応できる立場にある。

Stacksはビットコイン上に構築されたスマートコントラクトレイヤーであり、アプリケーションはStacks上で実行され、決済はビットコイン上で行われる。Stacksはまもなく大規模にsBTCをリリースする準備をしている。

sBTCは、ビットコインとStacks間での送金を容易にする、分散型のビットコイン連動システムだ。Stacksに送られたビットコインは1:1でsBTCに変わる。ビットコインに戻すには信頼前提が必要で、「最小限の信頼」はあるが「信頼不要」ではない。wBTCやRBTCとは異なり、sBTCは中央集権的なカストディアンを避け、オープンなユーザーネットワークを使用することで、DeFiおよびStacks上のNFTにおけるビットコインの流動性を向上させる。

私はStacksに対して楽観的だ。なぜなら、まもなくビットコインがそのエコシステムに流入し、現時点ではビットコインを置く場所があまりないからだ。これは良いことだ。なぜなら、資本と注目が最初にリリースされる数少ないアプリケーションに集中するからだ。

その一つがAlexだ。ALEXはStacks DeFi分野でリードを広げており、ビットコインでの決済を重視した暗号資産の取引・貸借を強調している。中心はAMMプロトコルであり、発行プラットフォームと注文帳を支えている。また、Stacksチェーン上にBSC／イーサリアム向けのUSDTブリッジも構築している。

重要なのは、AlexがBRC20トークンのオンチェーンインデクサー（ラッパー）もリリースし、Stacks上でBRC20トークンを取引できるようにしたこと、そして任意の詐欺的トークンエコノミクスを追加できることだ。

強気相場はいつ来るか？

前述の2つの物語は、魅力的なストーリー（ビットコインのセキュリティ共有、DeFi）と革新的なトークンエコノミクスによって、インフレを管理しながら新規トークンを発行する能力が際立っている。

とはいえ、持続可能性とバブルの寿命には新規資金の注入が不可欠だ。現時点では新規資金がシステムに入らないため、物語が出現し、消えていく。しかし、これらの特定の物語には、外部資本を暗号市場全体に引き込む潜在力があると私は信じている。特に、リステーキングのためにETHを購入するバイヤーや、ビットコインDeFi物語のためにビットコインを買うバイヤーだ。

しかし忘れないでほしい。これらの物語もいずれ崩壊する時が来る。需要と注目の成長スピードに合わせて多すぎるトークンが発行されるだろう。彼らが売りつけてくる物語を盲信せず、遅れる前に出口戦略を立てておくことだ。

鍵はタイミングであり、最も重要な要素は依然としてマクロ環境だ。これも改善しつつある。ここ数年間、我々は連邦準備制度理事会（FRB）の流動性サイクル、戦争、新たな政府政策という3つの大きな物語に打撃を受けてきた。しかし最近、規制の取り締まりが鈍化し、中国がデフレに突入し、インフレと金利の上昇がピークに達した兆しが見える。

もし暗号サイクルを信じるなら、2024年第4四半期には6万9000ドルの最高値（ATH）に達し、2025年第4四半期に新たなATHを迎える前に、狂乱の強気相場が到来すると予想される。