RWAが投資家を米国債市場へと引き寄せている：最もアクティブな6つのRWA貸借プロトコルを紹介

2023.06.25

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RWAが投資家を米国債市場へと引き寄せている：最もアクティブな6つのRWA貸借プロトコルを紹介

本稿はNansenおよびRwa.xyzの追跡データに基づき、現実資産（Real World Assets）を取り入れる最もアクティブな貸借プロトコルを紹介するとともに、その動向を追っていきます。

2023.06.25 - 13:58:17

CentrifugeMakerDAO

Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察

著者：Jaden, LD Capital

序論

従来の金融における無リスク金利の上昇とDeFi収益率の低下に伴い、投資家は米国債市場へと相次いで流入している。DeFiプロトコルは市場規模を再び拡大し、ユーザーに対してより持続可能で安定したリターンを提供するため、RWA（現実世界資産）を担保源または新たな投資機会として取り入れている。

RWA担保貸付プロトコルの累計借入額は44億ドルに達しており、ピーク時の2022年5月には14億ドルであったが、現在の借入額は（MakerDAOを除き）5億ドル未満である。特に2022年のレバレッジ縮小フェーズでは、機関による連鎖的な資金引き揚げがあり、一部の貸付プロトコルで不良債権が発生した。市場のRWAセグメントへの関心は高まっているものの、借入額の大幅な回復は見られていない。過去1年間のRWAセグメントの資金増加は、主に米国債購入業務に関連している。

本稿ではNansenおよびrwa.xyzのデータをもとに、現実資産に接続された最もアクティブな貸付プロトコルの概要と最新動向を紹介する。対象プロトコルは、MakerDAO、Maple Finance、Truefi、Goldfinch、Centrifuge、Clearpoolである。

図：RWAプロトコルのアクティブローン残高

出典：rwa.xyz、LD Research

MakerDAO

Rank#70

MakerDAOはステーブルコインプロトコルであり、ユーザーが暗号資産を担保にして米ドルにペッグされたステーブルコインDaiを借り出すことを可能にする。

MakerDAOのRWAセグメントは2つに分けられる。第1にMIP21があり、RWAを担保として貸付を行うもので、基盤技術としてCentrifugeのTinlakeを利用している。通常4%の安定費が課される。この提案は2020年11月に承認された。第2にMIP65があり、PSMモジュールを通じてUSDCを取得し、Monetalisが戦略的に投資を行うもので、当初の債務上限は5億ドルだったが、2023年3月に12.5億ドルに引き上げられた。追加された7.5億ドルについては、その後6か月間にわたり12回に分けて米国債を購入する予定である。

図：MakerDAO RWA担保貸付の運営方式

出典：MakerDAOブログ、LD Research

2023年6月24日時点でのduneデータによると、MakerDAOのRWA事業規模は約14億ドルに達し、MakerDAOの貸借対照表の41%を占め、530万ドルの収益を生み出し、プロトコルの年間収益の52.2%を占めている。

図：MakerDAO RWA

出典：dune.com、LD Research

トークンモデル

トークン総量は100万枚だが、プロトコル運営中に新規発行（不良債権補填）およびプロトコル利益によるバーン・リバウンドメカニズムがあるため、現在の流通量は977,631.03枚である。

トークンの主な用途はガバナンスであり、今後Sparkプロトコルにおいてステーキングマイニング機能が追加される予定である。

Centrifuge

Rank#257

Centrifugeは2017年にLucas Vogelsang、Maex Ament、Martin Quenselにより共同設立され、ベルリンの投資銀行Pro FITプログラムによって推進され、欧州地域開発基金（ERDF）との共同出資により開発された。2022年1月29日、Centrifugeは5,435,100 DOTをロックすることでPolkadotの第8回パラチェーンスロットオークションに勝利した。

同社の製品であるTinlakeは、ユーザーが資産を担保に預け、NFTを生成して資金調達を行う仕組みを提供する。各アセットプールには2種類のリスクレベルを持つトークン（TinとDrop）が存在する。Centrifugeは0.4%のプラットフォーム料金を徴収する。

CentrifugeのTinlakeは、MakerDAOのRWA担保貸付の基盤となっている。2021年4月、金融機関New SilverがTinlake契約内に住宅修繕転売ローン（fix and flip loans）プールを構築し、MakerDAOを信用施設として活用して初の融資を成立させた。

2022年12月末、BlockTower CreditはMakerおよびCentrifugeと協力し、2.2億ドル相当の現実世界資産をDeFiに導入した。MakerはこれらのRWAを担保にDaiローンを発行し、Centrifugeはオンチェーンでの発行およびトークン化を処理し、BlockTower Creditが資産管理業者として機能する。

2023年2月、CentrifugeはAaveコミュニティにて、現実世界資産（RWA）をAaveに導入し、ネイティブステーブルコインGHOの担保として使用することを提案した。CentrifugeはGHOの準備が整い次第、正式な提案を提出すると述べている。

2023年1月から2023年6月まで、Centrifugeに大きな進展はなかった。

Centrifugeのプラットフォーム料金は非常に低いが、取り扱う資金規模は大きく、またリスク階層化を最初に採用したプロトコルの一つでもある。

トークンモデル

Centrifugeは当初4億枚のCFGを発行し、財団、初期貢献者、コアチーム、投資家、バリデータに配布した。PoSブロック報酬の支払いのため、毎年追加で3%のCFGが鋳造される予定だが、取引手数料として使用されたトークンはバーンされることで、CFGの総供給量を安定させる設計になっている。ただしメインチェーンの取引量が少ないため、焼却量も極めて少ない。現在、一部のCFGはイーサリアムにブリッジされている。CFGの主な用途はステーキング、メインチェーン上での取引手数料支払い、およびガバナンス参加である。

Maple Finance

Rank#395

Maple Financeは2020年に創設され、2021年5月に正式にリリースされた。SolanaおよびEthereumチェーン上でサービスを展開しており、主なビジネスは機関向けの無担保貸付である。これまでの利用者は暗号資産関連企業が中心であり、そのため2022年のレバレッジ縮小局面で5,200万ドルの不良債権を生じた。

Defillamaによると、2023年3月はMaple FinanceのTVLが史上最低（2,400万ドル）となり、その後5月に米国債向けキャッシュマネジメントプールを開始したことでTVLが回復した。Truefiが間もなくリリースする米国債プールと比較して、Maple Financeには最低購入額の制限がないが、オンチェーン記録からは依然として大口投資が中心であることがわかる。6月12日には不定期貸付プールを立ち上げ、プロトコルの柔軟性を高めた。2023年6月24日時点で、Maple FinanceのTVLは6,282万ドルに達しており、そのうちRWAセグメントのTVLは2,283万ドルである。

Maple Financeは0.66%のプラットフォーム料金および2.5%の履行料（返済時に利息の割合に基づいて支払われる）を徴収する。

図：Maple TVL on Ethereum

出典：Defillama、LD Research

トークンモデル

Maple Financeは2種類のトークンを発行しており、MPLはイーサリアム上で、SYRUPはSOL上でそれぞれ1,000万枚ずつ発行されている。ユーザーがMPLをステーキングするとxMPLを取得でき、プロトコル収益の50%は流通市場のMPLをリバウンドし、xMPL保有者に報酬として分配される。現在のMPL流通量は796万枚で、うち30.41%がステーキングされており、リバウンドされたMPLの数量は30,010枚である。

Truefi

Rank#429

Truefiは2020年にTrustTokenチームが設立した、投資機関向けの無担保貸付プロトコルである。TrustTokenは以前TUSDを作成していたが、2020年にその事業をTechteryxという企業に売却している。

TruefiのプロトコルTVLは1,000万ドルを下回ったまま回復の兆しがなく、現在アクティブな借入プールはない。Adapt3r Digitalがまもなく米国債プールを開設予定で、最小購入額は10万ドルであり、現在登録申請段階にある。

プロトコルは0.5%のプラットフォーム料金を徴収する。

図：Truefi TVL

出典：DeFillama、LD Research

（プロトコル内ではTVLが1,725万ドル、未返済ローン額が717万ドルと表示されており、DeFillamaとの差異がある）

トークンモデル

TRUの最大供給量は14.5億枚で、現在の供給量は1,198,450,773枚、流通量は1,061,445,050枚、2.51億枚がバーンされている。2023年5月22日時点のチーム統計によると、チーム、トークン販売、流動性報酬、ガバナンス分のロック済みトークンは約1.4億枚である。

TRUの価値獲得手段は以下の通り：

1）ステーキングによる新規ローンの承認または拒否；

2）準備金；

3）流動性インセンティブ；

4）ガバナンス。

Goldfinch

#737

Goldfinch Financeの主な業務は実体企業への融資であり、対象顧客はデットファンドやフィンテック企業などの貸付企業で、これらにUSDCの信用枠を提供する。

duneデータによると、Goldfinchのアクティブローン額およびプロトコルTVLは2022年5月以降、ほぼ横ばい状態が続いている。融資総額は約1億ドル前後で推移している。主な理由は、無担保貸付には実体企業に対する詳細な調査が必要であり、かつ融資先が通常機関であるため、熊相場下では貸出側と借入側のリスク・リターン評価が一致しにくいことにある。

Goldfinchの収益は、借り手が支払う利息およびLPが発生させる引き出し手数料から得られ、DAOはこれら収益の10%を徴収する。LPが上級プールから引き出す際には0.5%の引き出し手数料がかかり、この費用もDAOに分配される。

図：Goldfinch アクティブローン額 / TVL

出典：dune.com、LD Research

トークンモデル

トークン総量は114,285,714枚で、将来的に（2年後）適度なインフレーション計画を導入する可能性があり、最終的にはコミュニティの決定による。現在の流通量は5,190万枚で、総供給量の45%を占める。トークン総量の約55%はTGE後3年間で放出され、毎月約176万枚がリリースされる。

Clear Pool

Rank#960

プロトコルは2022年第1四半期にイーサリアムメインネットに上場し、チームメンバーは主に伝統的金融機関出身である。プロダクトには無許可プールと許可プールが含まれる。

無許可プールとは、誰でも資金提供が可能だが、借り手は依然としてチームへのリスト申請が必要である。無許可プールのサイズは動的であり、貸し手が提供できる流動性の量に制限はない。借り手は利用率／金利カーブを利用してプール規模を最適化でき、返済期限は固定されておらず、利息は動的に計算される。その貸付方式はAaveなどの担保付き貸付プロトコルと類似している。ただし、プールの利用率は95%以下に保たれる必要があり、利用率が95%を超えると借り手は新たな借入ができなくなる。99%を超えると、貸し手は引き出しできず、借り手は一部資金を返済しなければならない。

PrimeはClearpoolが新たに導入する許可プールで、Polygon上に構築され、現在テストネット段階にある。Primeプールの参加者はすべてKYCおよびAML調査を受ける必要がある。

2023年3月はプロトコルTVLの底値（260万ドル）であり、現在のTVLは2,849万ドルであるが、5月以降TVLの成長速度は鈍化している。

図：Clearpool TVL