Rapport de recherche Tiger Research : Le marché crypto a changé, l'ère de l'enrichissement par les narratifs est révolue, la force du produit est le véritable ticket d'entrée
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Rapport de recherche Tiger Research : Le marché crypto a changé, l'ère de l'enrichissement par les narratifs est révolue, la force du produit est le véritable ticket d'entrée
Le marché crypto de 2026 ne sera plus piloté par un narratif unique, mais cherchera un product-market fit dans plusieurs segments.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Tiger Research Reports
Traduction : TechFlow
Guide TechFlow : GameFi a autrefois levé 2,5 milliards de dollars en deux mois, pour finalement voir le nombre de joueurs chuter de 99,7 % ; en 2025, un nouveau narratif est apparu chaque mois, pour tous s'effondrer finalement. Au premier semestre 2026, les « anciennes choses » comme les stablecoins, la DeFi et les RWA ont survécu — parce qu'elles ont enfin commencé à résoudre de vrais besoins au lieu d'inventer des histoires pour lever des fonds. Ce rapport vous explique pourquoi le marché crypto passe d'une dynamique basée sur les narratifs à une dynamique basée sur les produits, et quels secteurs ont vraiment trouvé une adéquation produit-marché.
Au premier semestre 2026, aucun narratif n'a pu entraîner l'ensemble du marché. Mais malgré cela, les stablecoins, les RWA, les jetons meme, la DeFi et les marchés de prédiction ont survivé voire connu une croissance pendant la période de marché baissier. Ce rapport soutient que le marché crypto de 2026 n'est plus piloté par un seul narratif, mais cherche une adéquation produit-marché dans plusieurs segments.
Points clés
- Un seul narratif pouvait autrefois entraîner tout le marché, maintenant le marché évolue selon les besoins réels.
- Même dans un marché baissier, des secteurs matures comme les stablecoins, la DeFi, les RWA et les jetons meme continuent de survivre.
- En fin de compte, seuls les projets qui trouvent une adéquation produit-marché et génèrent de vrais revenus auprès de vrais utilisateurs survivront.
1. Le marché crypto autrefois驱动 par les narratifs
Dans le marché crypto, le narratif a toujours été la force centrale pour concentrer l'attention des participants et attirer la liquidité. Les secteurs qui ont piloté les principaux cycles de marché, comme le DeFi Summer, ont été dotés de narratifs uniques, le marché répétant un modèle cyclique où, une fois le narratif précédent dissipé, la liquidité se déplace vers le suivant.
D'un point de vue macro, le marché crypto a connu quatre cycles principaux, chacun dominé par un seul narratif entraînant l'ensemble du marché :
2020 : DeFi
2021 : NFT/P2E/GameFi
2022 : Concurrence L1/L2
2024 : Restaking
Dans les histoires de croissance pilotées par les narratifs, GameFi a produit les résultats les plus extrêmes.
Des éditeurs de jeux traditionnels majeurs comme Square Enix et Ubisoft sont entrés dans ce domaine, et rien qu'au premier trimestre 2022, le secteur du jeu a attiré 2,5 milliards de dollars de flux de capitaux. Mais les secteurs incapables de démontrer une véritable adéquation produit-marché ne durent pas. Le nombre moyen de joueurs actifs mensuels du jeu phare du secteur, Axie Infinity, a chuté de 99,7 %, passant d'un pic de 2,8 millions en janvier 2022 à environ 8 000 en mai 2026. Cela illustre clairement à quelle vitesse les narratifs principalement basés sur le raisonnement et le capital peuvent s'effondrer.
2. Les narratifs consommés l'année dernière
Comme indiqué dans notre rapport précédent, 2025 a marqué le pic de ce modèle de consommation de narratifs. Après le narratif des agents IA, un nouveau narratif est apparu presque chaque mois, la vitesse de rotation s'accélérant constamment.
En surface, cela semble très gaspilleur, mais il est difficile de nier que cette rotation rapide des narratifs est précisément la clé pour maintenir l'attention des investisseurs particuliers, et devient ainsi le moteur central du marché d'aujourd'hui. Néanmoins, la demande potentielle du marché pour ces narratifs passés concerne les jetons eux-mêmes, et non les problèmes que le produit est censé résoudre.
3. Innovation de l'offre sans demande
Un exemple illustre comment la plupart des narratifs passés se sont développés.
Un projet de réseau social décentralisé apparaît, tournant autour du problème selon lequel les plateformes existantes monopolisent les revenus et sous-rémunèrent les créateurs. Il propose une vision de réduction des frais, de restitution de la propriété du contenu et des revenus aux créateurs.
Récompenses en jetons : Les premiers participants reçoivent des récompenses en jetons, et à mesure que l'histoire selon laquelle les gens peuvent gagner de l'argent simplement en étant actifs sur la plateforme se propage, l'intérêt du marché grandit.
Afflux d'utilisateurs et expansion : Des projets similaires suivent, émettant des jetons autour de produits minimaux viables, attirant les utilisateurs via des airdrops et des incitations de liquidité, la capitalisation boursière et le volume de transactions de l'écosystème s'étendant rapidement.
Stagnation du développement des produits : Les prix des jetons et l'ampleur des récompenses commencent à dépasser le produit lui-même. Une fois la levée de fonds et la distribution initiale terminées, le développement et la croissance des utilisateurs stagnent, le problème original de la rémunération des créateurs restant non résolu.
Sortie de liquidité : Il n'y a jamais eu assez d'utilisateurs ressentant fortement ce problème, le capital entrant poursuit l'appréciation des prix plutôt que le produit, donc une fois le narratif à son apogée, la liquidité et les utilisateurs partent tout aussi rapidement.
Ce modèle se répète dans plusieurs narratifs, le marché finissant par reconnaître que l'innovation de l'offre sans demande sous-jacente a peu de sens. Le marché commence à confirmer que seuls les projets générant de vrais revenus et maintenant une base d'utilisateurs stable importent, et que seuls les projets démontrant une véritable adéquation produit-marché peuvent survivre.
4. 2026 : L'ère du PMF créant la demande
Les narratifs passés construisaient et fournissaient des solutions sans demande sous-jacente, et tentaient de créer la demande ensuite, tandis que l'ère du PMF fonctionne à l'inverse : les produits sont construits pour correspondre à une demande déjà existante chez les clients. Le marché se tourne vers de vrais produits, le nombre d'utilisateurs et les revenus augmentent avec le produit et la marque, et non pas seulement la capitalisation boursière des jetons.
Les cinq secteurs couverts ici ont été sélectionnés selon trois critères : les indicateurs d'utilisation au premier semestre 2026 comme le volume de transactions et les revenus, la trajectoire d'entrée de nouveaux joueurs dans le secteur, et la croissance de la capitalisation boursière. Ces critères sont importants car ils sont difficiles à fabriquer artificiellement simultanément en peu de temps.
Les sections suivantes retracent le problème que chaque secteur devait initialement résoudre et la direction vers laquelle ses leaders se développent maintenant.
4.1. Stablecoins : Des outils de paiement sans volatilité à l'infrastructure de règlement transfrontalier
Les stablecoins sont des jetons adossés à la valeur des devises fiduciaires, utilisés comme moyens de paiement et de règlement. La capitalisation boursière de cette catégorie est de 304,2 milliards de dollars, proche du sommet historique de 321 milliards de dollars.
Tether (USDT) : Capitalisation boursière de 184,08 milliards de dollars, volume de règlement mensuel de 1,79 billion de dollars (en hausse de 63 % en glissement mensuel), cumul de 10,2 billions de dollars réglés sur les 12 derniers mois, revenus nets supérieurs à 10 milliards de dollars en 2025, détenant 141 milliards de dollars de bons du Trésor.
Circle (USDC) : Capitalisation boursière de 73,25 milliards de dollars, stablecoin par défaut pour les principales bourses comme Coinbase et les canaux de règlement institutionnels.
Les stablecoins étaient initialement un moyen de trader des cryptomonnaies sans s'exposer à la volatilité. Leur rôle s'est étendu aux transferts transfrontaliers et à l'infrastructure de paiement on-chain.
La croissance prend maintenant des formes plus diversifiées. En juin 2026, plus de 140 entreprises traditionnelles, dont Visa, Mastercard, Stripe, Coinbase et BlackRock, ont annoncé la formation de l'alliance OUSD (Open USD, de Open Standard). Les stablecoins non américains adossés à des devises nationales comme le won sud-coréen, le yen et l'euro sont également devenus plus courants. Leur capitalisation boursière totale reste faible, seulement 1,2 milliard de dollars, mais le nombre de portefeuilles les détenant a augmenté de 30 fois, passant de 40 000 en janvier 2023 à 1,2 million en mars 2026.
Les stablecoins ne sont plus seulement un outil de paiement à valeur fixe. Ils évoluent pour devenir une infrastructure de règlement fonctionnant indépendamment des frontières et des fuseaux horaires.
4.2. DeFi : Construit pour remplacer les banques, devient maintenant une partie de l'infrastructure financière
La DeFi désigne la finance basée sur des contrats intelligents, permettant l'emprunt, le trading et les produits dérivés sans intermédiaires centralisés.
Aave : Capitalisation boursière de 1,397 milliard de dollars, TVL de 14,53 milliards de dollars, revenus annuels de 119 millions de dollars, principal protocole de prêt DeFi.
Morpho : Capitalisation boursière de 1,302 milliard de dollars, TVL de 7,497 milliards de dollars, revenus annuels de 0 dollar (ses frais annuels de 222 millions de dollars vont entièrement aux prêteurs), a brièvement dépassé la capitalisation boursière d'Aave de fin mai à juin, Aave a repris la tête en juillet.
Uniswap : Capitalisation boursière de 2,287 milliards de dollars, TVL de 3,14 milliards de dollars, revenus annuels de 850 millions de dollars, principale bourse décentralisée, volume de transactions sur 24 heures de 2,66 milliards de dollars.
Hyperliquid : Capitalisation boursière de 13,47 milliards de dollars, TVL de 6,07 milliards de dollars, revenus annuels de 874 millions de dollars, représentant environ 76 % de la capitalisation boursière de la catégorie DEX de contrats perpétuels et environ 20 % de l'ensemble de la DeFi, part de marché des contrats perpétuels on-chain atteignant 70 %.
La DeFi a commencé en 2020, basée sur l'hypothèse de décentralisation, retournant directement aux utilisateurs les profits gagnés par les intermédiaires comme les banques.
Aujourd'hui, sa persistance ne repose pas sur cette idéologie, mais sur la demande des institutions pour une infrastructure financière on-chain. Morpho et Aave fournissent la gestion des risques de trésorerie et l'infrastructure de prêt que les institutions veulent, Uniswap prend en charge le trading d'actifs que les institutions veulent trader, Hyperliquid prend en charge le trading d'actifs traditionnels et pas seulement les cryptomonnaies.
Chacun évolue dans une direction quelque peu différente de son idéologie de fondation, mais c'est cette volonté de se tourner résolument vers les besoins réels qui permet à ces protocoles de survivre et de croître.
4.3. RWA : De la démocratisation des actifs traditionnels à l'efficacité
RWA désigne la tokenisation d'actifs réels traditionnels comme les bons du Trésor et le crédit privé, et leur distribution on-chain. La capitalisation boursière de cette catégorie est de 65,2 milliards de dollars, les bons du Trésor tokenisés étant la plus grande sous-catégorie, à 13,4 milliards de dollars.
Ondo Finance : TVL de 3,52 milliards de dollars, capitalisation boursière d'ONDO de 1,75 milliard de dollars, principal fournisseur d'infrastructure de bons du Trésor tokenisés.
BlackRock BUIDL : AUM de 2,4 milliards de dollars, comme il s'agit d'un jeton de fonds lié à la valeur nette, il n'a pas de capitalisation boursière au sens traditionnel, c'est le plus grand fonds unique de bons du Trésor tokenisés.
Maple Finance : Capitalisation boursière de SYRUP de 218 millions de dollars, AUM de crédit privé de 4 milliards de dollars, dépassant BlackRock BUIDL.
RWA s'est attaqué à l'apport de la gestion d'actifs traditionnelle on-chain pour améliorer la vitesse de règlement et l'accessibilité. Sa clientèle initiale n'était pas les institutions. Ce secteur a commencé avec des bourses d'actifs synthétiques, utilisant le fait que les marchés on-chain se situent en dehors de la réglementation existante pour abaisser le seuil de trading d'actifs du monde réel. Cependant aujourd'hui, les institutions constituent la plus grande base d'utilisateurs du secteur.
Les actions tokenisées sont un développement à surveiller de près. L'adoption par des institutions traditionnelles comme Securitize et DTCC augmente. En juillet 2026, DTCC a commencé le trading en temps réel de titres tokenisés avec plus de 50 institutions, Securitize a listé ses propres actions SECZ à la Bourse de New York, tout en émettant des actions tokenisées sur plusieurs chaînes dont Avalanche et Solana. Les bourses centralisées comme Binance (bStocks) et Kraken (xStocks) étendent également leurs produits d'actions tokenisées dans plusieurs pays. Mi-juillet 2026, la capitalisation boursière de la catégorie des actions tokenisées a atteint 2,3 milliards de dollars, ayant presque doublé depuis qu'elle a dépassé pour la première fois 1 milliard de dollars en mars.
Le volume de transactions de ces actifs sur les bourses décentralisées reste faible par rapport à la DeFi, la plupart des utilisations de collateral dépendant encore de structures permissionnées et sur liste blanche. Une intégration on-chain plus profonde, comparable à la composabilité de type Lego de la DeFi, pourrait prendre plus de temps. Pour l'instant, l'industrie en est encore à prouver l'utilité de la gestion d'actifs on-chain.
4.4. Marchés de prédiction : Des paris simples à la tendance dominante du marché
Les marchés de prédiction sont des marchés de contrats on-chain où les participants parient sur le résultat d'événements du monde réel. La capitalisation boursière de cette catégorie est de 9,58 milliards de dollars, c'est la plus récemment formée des cinq secteurs couverts ici.
Il est également notable que les deux plateformes qui dominent réellement le secteur, Kalshi et Polymarket, n'ont pas encore émis de jetons.
Kalshi : Financement cumulé de 2 milliards de dollars, évaluation de 22 milliards de dollars, soit 11 fois le montant financé. Son volume de transactions en juin était de 31,5 milliards de dollars (en hausse de 87,4 % en glissement mensuel), dépassant déjà cette évaluation.
Polymarket : Financement cumulé d'environ 1,6 milliard de dollars, évaluation de 9 milliards de dollars. En juin, le volume de transactions de sa plateforme principale hors États-Unis a atteint 10,26 milliards de dollars (en hausse de 45 % en glissement mensuel), depuis qu'il a été autorisé à opérer aux États-Unis, les revenus annualisés ont dépassé 1 milliard de dollars.
La Coupe du Monde représente à la fois une opportunité et un défi pour les plateformes de marchés de prédiction. Elle a推动 une croissance brutale du volume de transactions en juin, mais après la finale du 19 juillet, les contrats ouverts totaux des deux plateformes ont chuté de près de 20 % par rapport au pic d'environ 2 milliards de dollars début juillet. Comme les contrats sportifs représentaient environ 80 % du volume total des transactions pendant la compétition, le volume pourrait rester faible jusqu'au prochain événement majeur, les élections de mi-mandat aux États-Unis.
Les risques réglementaires restent également présents. Le 21 juillet 2026, un tribunal de l'État de Washington a émis une injonction préliminaire interdisant à Kalshi de vendre des contrats sur des événements sportifs, au motif que cela constitue un jeu illégal selon la loi de l'État.
Avant 2024, les marchés de prédiction n'existaient même pas en tant que catégorie distincte. Aujourd'hui, ils sont le secteur à la croissance la plus rapide du marché crypto. La particularité de ce secteur est que sa croissance n'est pas prouvée par la capitalisation boursière des jetons ou la TVL, mais par de vrais volumes de transactions et revenus, provenant de l'attraction d'utilisateurs hors crypto vers l'écosystème on-chain. C'est jusqu'à présent l'un des exemples les plus clairs de la technologie blockchain devenant une partie de l'usage quotidien d'un large public.
4.5. Jetons meme : De simples actifs spéculatifs à une stratégie d'amorçage de liquidité
Le dernier secteur est celui des jetons meme. Contrairement aux autres secteurs mentionnés ci-dessus, les jetons meme n'ont pas d'utilité claire. Leur valeur provient de la communauté et de l'attention. La capitalisation boursière de cette catégorie est de 25,68 milliards de dollars, supérieure à celle des marchés de prédiction.
Dogecoin arrive en tête avec 11,22 milliards de dollars, suivi de Shiba Inu avec 2,5 milliards de dollars. Ces deux jetons représentent ensemble 53,4 % de la capitalisation boursière de l'ensemble de la catégorie des jetons meme, indiquant qu'une fois qu'un jeton occupe une position symbolique dans le secteur, même lâche, il tend à maintenir cette position.
Pump.fun et CASHCAT sont mis en évidence ici non pas à cause de leur classement de capitalisation boursière, mais à cause de leur signification symbolique.
Pump.fun : Capitalisation boursière de 806 millions de dollars, il est notable que la vente publique de juillet 2025 a levé 600 millions de dollars en 12 minutes.
CASHCAT (chaîne Robinhood) : Sa capitalisation boursière a augmenté de plus de 2 100 % en une semaine après le lancement, atteignant un pic de plus de 200 millions de dollars, puis chutant d'environ 75 % de ce pic à 59 millions de dollars le 17 juillet.
Comme le montre le cas de la chaîne Robinhood en juillet 2026, le narratif des jetons meme peut toujours attirer temporairement la liquidité de toute une chaîne, c'est un modèle vu dans les cycles passés. La TVL de la chaîne Robinhood s'est étendue brutalement, passant de 17 millions de dollars le 3 juillet à 312 millions de dollars le 13 juillet, le volume de transactions quotidien DEX grimpant à 846,8 millions de dollars le 10 juillet, principalement poussé par le jeton meme $CASHCAT.
La valeur utilitaire des jetons meme réside dans l'attraction des premiers utilisateurs et la simplification de l'entrée. Les nouvelles chaînes ou applications peuvent utiliser des jetons meme pour construire rapidement une communauté, et encourager naturellement des activités comme le bridging d'actifs ou le trading sur DEX. Certains utilisateurs attirés de cette manière continuent d'utiliser d'autres services ou applications DeFi dans l'écosystème et restent actifs, faisant des jetons meme un point d'entrée et un canal marketing efficaces.
En fin de compte, la fonction des jetons meme ressemble plus à un outil initial pour rassembler rapidement utilisateurs et liquidité, plutôt qu'à un actif de détention à long terme. La capacité de l'attention précoce à se transformer en une véritable utilisation du produit et une rétention durable dans l'écosystème est ce qui détermine le succès ou l'échec.
5. Ce dont les projets ont besoin pour survivre
Les projets ayant survécu jusqu'à présent ont acquis de vrais besoins qui font revenir les utilisateurs, et l'ont prouvé grâce à des indicateurs de performance clairs comme le volume de transactions, la TVL et les revenus de frais.
La demande du marché en 2026 se concentre sur deux extrémités différentes du spectre. D'un côté, la demande spéculative recherchant une volatilité élevée et des rendements immédiats. Les jetons meme, les DEX de contrats perpétuels et les marchés de prédiction absorbent efficacement cette demande grâce à des cycles de trading rapides et un roulement de capital élevé. De l'autre côté, les vrais besoins financiers de garde, de transfert et de gestion efficace des actifs. Les stablecoins, les RWA et l'infrastructure DeFi remplissent des fonctions financières centrales comme le paiement, le collateral, la génération de rendement et la gestion des risques.
Lorsque des structures de revenus durables et des effets de réseau sont ajoutés à cette base, une véritable adéquation produit-marché se forme. Le prix des jetons peut générer une attention initiale, mais la survie à long terme est déterminée par la fréquence d'utilisation, le capital retenu, les revenus et la capacité opérationnelle.
La KBW qui se tiendra fin septembre 2026 offrira un observation rapprochée de ce changement. Bo Hines, PDG de Tether U.S., Jeff Yan, co-fondateur de Hyperliquid, Johann Kerbrat, Senior Vice President de Robinhood Crypto, et Christine Moy d'Apollo sont les principaux personnages推动ant ces changements, ils monteront sur scène ensemble. Grâce au dialogue avec les leaders clés des secteurs des stablecoins, des DEX de contrats perpétuels, ainsi que de la tokenisation d'actifs et des RWA, les participants pourront voir de leurs propres yeux la transformation jusqu'à présent visible uniquement dans les données.
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