Du TACO au NACHO : comment la crise du détroit d’Hormuz a-t-elle redéfini la logique macroéconomique de tarification des marchés cryptographiques ?
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Du TACO au NACHO : comment la crise du détroit d’Hormuz a-t-elle redéfini la logique macroéconomique de tarification des marchés cryptographiques ?
La transaction TACO mise sur des concessions politiques, tandis que la transaction NACHO fait face à des goulots d’étranglement physiques et à un fossé de confiance plus difficiles à résoudre rapidement.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Lacie Zhang, chercheuse chez Bitget Wallet
Introduction : Un nouvel acronyme sur les tables de négociation de Wall Street
Il y a quelques mois, Wall Street débattait encore avec une pointe d’ironie d’un acronyme de trading : TACO (« Trump Always Chickens Out »), soit « Trump recule toujours ».
Cet acronyme décrivait la perception typique qu’avait le marché, ces derniers temps, du style politique de Trump : il lançait d’abord des menaces extrêmes, provoquant une panique sur les actifs à risque et leur chute ; puis, sous la pression du marché, dans une optique de négociation ou en raison de coûts politiques, il envoyait des signaux d’apaisement, entraînant un rebond des cours. Pour les traders, le cœur du « trade TACO » ne résidait pas dans la croyance en la politique elle-même, mais dans la certitude que, après une pression maximale, un recul finirait inévitablement par intervenir.
Mais au deuxième trimestre 2026, le mot-clé sur les tables de négociation de Wall Street commence à changer, et un nouvel acronyme gagne en popularité : NACHO (« Not A Chance Hormuz Opens »), soit « aucune chance que le détroit d’Hormuz rouvre à court terme ».
Cette expression a été initialement lancée sur X (ex-Twitter) par Javier Blas, chroniqueur de Bloomberg Opinion : « Nous pensions avoir affaire à un TACO. Mais jusqu’à présent, nous avons plutôt un NACHO. » Autrement dit, le marché pensait vivre un nouveau scénario classique de pression maximale suivie d’un recul à la manière de Trump, alors qu’il se retrouve face à un blocage d’Hormuz difficile à résoudre rapidement.
Par la suite, Paul Krugman, lauréat du prix Nobel d’économie, a amplifié ce concept dans son article Substack intitulé « The Logic of NACHO ». Il y souligne que, contrairement aux questions tarifaires, la crise du détroit d’Hormuz n’est pas un événement qu’une simple déclaration, une réunion ou un message sur les réseaux sociaux peut facilement inverser. Pour que le détroit retrouve un fonctionnement normal, il faut bien plus qu’une volonté politique : il faut un désescalade militaire, la reprise des activités maritimes, une refonte des primes d’assurance, des stocks énergétiques tampons et, surtout, la reconstruction d’un minimum de confiance entre les parties prenantes.
C’est là la principale différence entre NACHO et TACO. Le « trade TACO » parie sur un recul politique ; le « trade NACHO », lui, fait face à des goulots d’étranglement physiques et à des brèches de confiance bien plus difficiles à renverser rapidement.
Pour le marché cryptographique, il ne s’agit pas d’une simple histoire lointaine liée au secteur énergétique. Le cours du pétrole, l’inflation, les rendements des obligations du Trésor américain, les anticipations de baisse des taux par la Réserve fédérale et l’appétit mondial pour le risque sont tous transmis via la même chaîne aux actifs BTC / ETH / altcoins ainsi qu’aux produits de rendement sur chaîne — le lien entre les actifs cryptographiques et les variables macroéconomiques mondiales se renforce à nouveau.
I. TACO contre NACHO : le marché réévalue la logique de valorisation d’un même conflit
Pour comprendre NACHO, il faut d’abord comprendre TACO.
À l’ère TACO, le marché négociait la réversibilité des menaces politiques. Trump lançait des signaux fermes, le marché paniquait et baissait ; ensuite, le ton politique s’adoucissait, et les traders commençaient à racheter les actifs à risque ayant chuté, attendant un rebond en « V ». Nos précédents articles sur le « trade TACO » avaient déjà décortiqué ce schéma : menace extrême → vente panique → déclarations apaisantes → rebond vengeur, constituant un scénario boursier récurrent.
Cette logique fonctionnait parce que les outils politiques tels que les droits de douane, les négociations commerciales ou les restrictions technologiques sont, par nature, hautement ajustables. Trump pouvait menacer d’augmenter les droits de douane, ou en reporter l’application ; il pouvait adopter un ton dur, puis chercher une issue dans les négociations. Pour le marché, tant qu’il croyait à un recul final, la panique et la chute offraient potentiellement une opportunité d’achat.
Mais NACHO confronte le marché à un problème tout à fait différent.
Le détroit d’Hormuz n’est pas un document administratif qu’on peut retirer à tout moment, ni un message sur Truth Social qu’on peut modifier aisément. C’est un goulot d’étranglement physique dans le système mondial de transport énergétique, impliquant le transport de pétrole brut, le commerce du GNL, les compagnies maritimes, les assureurs, les déploiements navals, la sécurité régionale et les jeux d’influence entre plusieurs États souverains.
Lorsque le marché commence à croire qu’Hormuz ne retrouvera pas rapidement un fonctionnement normal, la logique de trading change radicalement. L’attention des investisseurs se déplace alors du « recul » ou non d’un personnage politique vers l’offre énergétique mondiale, les anticipations d’inflation et le cap de la politique monétaire.
II. Pourquoi le détroit d’Hormuz est-il si important ? Le goulot d’étranglement physique du marché énergétique
Pour saisir pleinement NACHO, il faut d’abord mesurer la véritable ampleur de ce goulot d’étranglement physique qu’est le détroit d’Hormuz. Ce détroit, large d’à peine environ 33 km, transporte environ 25 % du pétrole transporté par voie maritime dans le monde, ainsi que près d’un tiers des échanges mondiaux de GNL, représentant quasiment l’intégralité des exportations des principaux pays producteurs comme l’Arabie saoudite, les Émirats arabes unis, le Qatar et l’Irak.
Depuis l’entrée en vigueur du blocus en mars, le trafic pétrolier a d’abord chuté de 70 %, plus de 150 navires étant bloqués aux abords du détroit, avant que le volume de transit ne tombe presque à zéro en quelques jours. Peu après, le Brent a franchi pour la première fois depuis quatre ans la barre des 100 dollars le baril, avec une hausse mensuelle record de 55,32 % — la plus forte jamais enregistrée. Dans un rapport publié début mai, JPMorgan a mis en garde contre un niveau critique des stocks commerciaux mondiaux de pétrole, qui atteindraient selon eux, dès début juin, des « niveaux de tension opérationnelle » (operational stress levels). Si le détroit n’a pas repris un fonctionnement normal d’ici septembre, le marché devra commencer à puiser dans des stocks destinés à assurer uniquement un fonctionnement minimal — ce qui réduira encore davantage la marge de manœuvre pour une reprise future de l’offre.
Les effets du blocage d’Hormuz vont bien au-delà de la simple hausse des cours du pétrole : ils font grimper l’ensemble de la structure des coûts de la chaîne logistique. Le trafic maritime perturbé pousse les assureurs à revoir leurs tarifs, les armateurs et les affréteurs exigent des primes de risque plus élevées, les perspectives d’approvisionnement en pétrole brut et en GNL se resserrent, les stocks s’épuisent plus vite, et cela se répercute finalement sur les prix des carburants, des frais de fret, des engrais, des plastiques, des denrées alimentaires et de l’électricité.
C’est pourquoi la crise d’Hormuz ne peut pas être comprise à travers le prisme du « bruit politique » propre à l’ère TACO. Les droits de douane peuvent être reportés, les déclarations retirées, les négociations relancées ; mais la réouverture d’une voie maritime exige le réajustement des plannings navals, la refonte des primes d’assurance, la réorganisation des terminaux portuaires, la gestion révisée des stocks par les raffineries, voire la reconstruction de la confiance entre acheteurs et vendeurs quant à la sécurité de cette route.
Même si un jour un signal d’apaisement apparaît, le marché énergétique ne connaîtra pas, comme les marchés actions, un « retournement en V » immédiat. Un pétrolier n’accostera pas instantanément à cause d’une seule nouvelle, une raffinerie ne remplira pas ses stocks du jour au lendemain à la suite d’une déclaration, et les assureurs ne ramèneront pas leurs primes de risque à leur niveau initial juste après une négociation. La vitesse de rétablissement du monde physique est intrinsèquement plus lente que celle des transactions financières. C’est précisément ce que Tim Duggan, auteur de The Oil Report, souligne dans son long article « The NACHO trade », largement diffusé en interne par plusieurs banques d’investissement : « Tanker physics outrun any diplomatic timeline » (« La physique des pétroliers dépasse toujours les calendriers diplomatiques »). Peu importe la dramatisation du théâtre politique, les mécanismes physiques obéissent à leur propre rythme.
Ainsi, le cœur du « trade NACHO » consiste à répondre à une question plus fondamentale : si les marchés mondiaux doivent désormais composer avec des coûts énergétiques plus élevés, des pressions inflationnistes accrues et une chaîne logistique plus instable, alors actions, obligations, or, dollar et actifs cryptographiques devront tous réajuster leur centre de valorisation dans ce nouveau cadre contraint.
III. Les trois piliers du « trade NACHO » : assurance, cours du pétrole et taux d’intérêt
Ce qui permet à NACHO de passer d’un simple acronyme de salle de marché à une narration transversale couvrant plusieurs classes d’actifs, c’est qu’il modifie simultanément trois piliers fondamentaux de valorisation des grands actifs : l’assurance maritime, le cours du pétrole et les anticipations de taux d’intérêt.
Premier pilier : les assureurs ne garantiront pas les navires traversant le détroit d’Hormuz. Le taux de prime pour les risques liés à la guerre du Golfe a grimpé en mars à 2,5 % de la valeur du navire — soit environ huit fois le niveau pré-guerre. Même si certaines grandes compagnies d’assurance tentent de reprendre la souscription, leurs clauses additionnelles éliminent pratiquement toute possibilité de « gain à la hausse ». Une fois que le secteur de l’assurance est « NACHO-isé », même un cessez-le-feu temporaire sur le plan politique ne suffira pas à faire disparaître la demande massive de primes de risque de la part des armateurs et des affréteurs — ce qui verrouille de facto l’effet marginal de la « réouverture du détroit ».
Deuxième pilier : le cours du pétrole restera durablement au-dessus des trois chiffres. Le Brent, bien qu’il soit redescendu depuis son pic de guerre à 126 dollars le baril fin avril, reste actuellement au-dessus de la barre des 100 dollars, soit environ 38 % de plus que son niveau d’avant le conflit. Goldman Sachs indique clairement dans son dernier rapport : « Si le détroit reste fermé encore un mois supplémentaire, le Brent devra maintenir un cours supérieur à 100 dollars tout au long de 2026. » Un analyste d’eToro, cité par CNBC, résume la situation avec précision : « Pendant la majeure partie de cette crise, chaque annonce de cessez-le-feu a déclenché une forte vente de pétrole brut. Les traders ont constamment pris en compte une “résolution” qui ne viendra jamais. Cela signifie que, tant que l’incertitude autour de la réouverture d’Hormuz persistera, le cours du pétrole intégrera une prime géopolitique plus élevée — et même si le prix connaît un repli à court terme, tant que le marché ne perçoit pas de trajectoire durable de retour à la normale, le niveau central des cours pourrait rester supérieur à celui d’avant la crise. »
Troisième pilier : la Réserve fédérale ne pourra pas baisser les taux en pleine inflation. Dans le cadre NACHO, le cours élevé du pétrole maintient une inflation tenace → la Fed est contrainte de maintenir une politique « higher for longer » → les rendements des obligations du Trésor à court terme continuent de grimper, tandis que la courbe des rendements s’aplatit globalement. Si l’inflation augmente plus que prévu sous la double pression des cours énergétiques et des anticipations tarifaires, les rendements des obligations du Trésor pourraient franchir directement la barre des 4,5 %, comprimant durablement l’environnement de liquidité et les valorisations — ce qui pèsera négativement sur tous les actifs à risque dépendants des taux bas et des liquidités excédentaires. Or, le marché cryptographique se trouve justement à l’extrémité finale de cette chaîne de transmission.
IV. Que signifie NACHO pour le marché cryptographique ? Du statut d’actif à risque à la revalorisation des rendements en dollar sur chaîne
Pour le marché cryptographique, l’impact de NACHO n’est pas simplement haussier ou baissier, mais constitue un changement de cadre de valorisation. Ces derniers temps, les actifs cryptographiques étaient principalement échangés sur la base d’entrées d’ETF, d’évolutions sur chaîne, ou de récits sectoriels (IA, Meme, RWA, etc.). Dans le cadre NACHO, en revanche, le cours du pétrole, l’inflation, les rendements des obligations du Trésor américain, la liquidité du dollar et la trajectoire de la politique monétaire de la Fed redeviennent les variables clés influençant l’appétit pour le risque.
La forte sensibilité (beta élevé) de BTC, ETH et des altcoins sera renforcée : un cours élevé du pétrole alimente les anticipations d’inflation ; une inflation accrue réduit la marge de manœuvre de la Fed pour baisser les taux ; des rendements obligataires soutenus compriment la liquidité mondiale et les valorisations des actifs à risque. Ce mécanisme se traduit sur le marché cryptographique par la chaîne suivante : « hausse du cours du pétrole → inflation plus tenace → report des anticipations de baisse des taux → compression de la liquidité → pression sur les actifs à risque ». Dans ce contexte, le Bitcoin ne se comportera pas nécessairement à court terme comme une « monnaie numérique » ou de l’« or numérique », mais suivra probablement d’abord les fluctuations des autres actifs à risque, comme le Nasdaq.
Le récit de refuge sécurisé du BTC sera remis à l’épreuve : les conflits géopolitiques, les crises énergétiques et les pressions inflationnistes favorisent théoriquement les actifs non souverains. Toutefois, la qualité de « refuge » du Bitcoin n’est pas automatique : lors des premiers chocs, les investisseurs traitent d’abord les marges, les liquidités en dollars et leurs expositions au risque, et le BTC est souvent vendu en premier comme actif liquide. Ce n’est que lorsque le marché passe d’un choc de liquidité à court terme à une inquiétude à long terme concernant l’inflation, les finances publiques et la crédibilité des monnaies souveraines que la logique du « Bitcoin-or numérique » pourrait redevenir dominante.
Les altcoins et les actifs à valorisation élevée feront face à une pression accrue liée à un taux d’actualisation plus élevé : beaucoup de projets altcoin ne génèrent pas de flux de trésorerie stables ; leur valorisation repose principalement sur les attentes de croissance des utilisateurs, les subventions écologiques, la dynamique des échanges et l’appétit pour le risque. Lorsque les taux réels augmentent et que le coût du capital s’élève, la valorisation théorique de ces actifs axés sur des récits à long terme sera plus fortement compressée.
Les stablecoins, les actifs réels tokenisés (RWA) et les produits de rendement en dollar sur chaîne reviennent au cœur de la narration macroéconomique : si NACHO renforce un environnement de taux « higher for longer », l’attrait des flux de trésorerie en dollars et des actifs à courte durée de vie augmente. Sur les marchés traditionnels, cela correspond aux fonds du marché monétaire, aux obligations à court terme et aux bons du Trésor (T-Bills) ; sur les marchés sur chaîne, cela se traduit par les rendements en stablecoins, les obligations du Trésor américaines tokenisées, les fonds du marché monétaire tokenisés et les produits de rendement RWA. En outre, les perturbations géopolitiques et commerciales liées à l’énergie mettent également en lumière la valeur des stablecoins en tant qu’actif de règlement global disponible 24 heures sur 24, 7 jours sur 7.
V. Naviguer à l’ère NACHO : les règles de survie pour les investisseurs
En arrivant à ce point, revenons sur la question la plus concrète, et la plus importante : comment un investisseur cryptographique ordinaire doit-il réagir face à ce nouveau scénario NACHO ?
Le changement le plus direct est que le marché n’est plus adapté à une dépendance excessive au « rebond en V ». À l’ère TACO, de nombreuses stratégies reposaient sur une hypothèse implicite : les politiques extrêmes finiront par s’adoucir, et les creux creusés par la panique seront rapidement comblés. Mais NACHO est différent : il ne s’agit pas d’un « bruit politique » qu’une simple phrase peut annuler, mais d’une contrainte réelle, issue de la combinaison du transport énergétique, de l’assurance maritime, de l’épuisement des stocks et des anticipations de taux. Des rebonds peuvent effectivement survenir, mais leur rythme, leur ampleur et leur certitude diminueront. Pour les traders à fort effet de levier, cela signifie que la marge de sécurité sur les marges est plus importante que la bonne anticipation de la direction, et que survivre compte plus que de deviner correctement un rebond ponctuel.
En même temps, les variables macroéconomiques doivent de nouveau entrer dans le champ de vision des investisseurs cryptographiques. Beaucoup considéraient auparavant uniquement les graphiques en chandeliers, les données sur chaîne, les taux de financement, les récits de projet et la chaleur des échanges sur les plateformes. Dans le contexte NACHO, en revanche, le cours du pétrole, les stocks publiés par l’EIA, la production de l’OPEP+, l’IPC, le PCE, les rendements des obligations du Trésor américain, l’écart SOFR-OIS influencent tous le marché cryptographique via la liquidité et l’appétit pour le risque. Les actifs cryptographiques ne fonctionnent pas indépendamment du système financier mondial, surtout depuis que les ETF, les fonds institutionnels et la liquidité en dollars y participent profondément. La recherche macroéconomique n’est plus un simple arrière-plan : elle fait désormais partie intégrante du cadre de trading.
Dans le choix des actifs, le marché pourrait privilégier davantage la certitude. Actuellement, Wall Street prône une stratégie de « abandon des actifs souples au profit des actifs durs », privilégiant ceux qui génèrent des flux de trésorerie plus solides, répondent à des besoins réels de règlement, bénéficient d’un consensus plus large en matière de réserve de valeur ou offrent des rendements tangibles. Augmenter légèrement la pondération du BTC par rapport aux altcoins, tout en surveillant les actifs liés aux RWA, pourrait donc constituer un bon choix. L’or et les valeurs liées à l’énergie méritent également une allocation partielle en guise de couverture.
Enfin, respecter l’irréversibilité « hors protocole » et conserver une ouverture face aux ruptures soudaines. L’analyse centrale de Krugman est que « le seul protocole possible est l’absence de protocole ». Mais NACHO ne signifie pas qu’Hormuz ne rouvrira jamais, ni que le marché sera condamné à une trajectoire unilatérale de cours élevés du pétrole, de taux d’intérêt élevés et de forte volatilité. Un cessez-le-feu, un accord, un désescalade unilatérale ou une baisse des primes d’assurance pourraient déclencher une réparation rapide des actifs à risque. Ce qu’il faut absolument éviter, c’est de prendre n’importe quel récit pour une vérité absolue. Que l’on mise sur une prolongation de la crise ou sur une résolution rapide, une position trop unilatérale serait tout aussi fragile.
Conclusion : Du « jeu du poulet » à l’« impasse insoluble »
TACO a enseigné au marché une chose : sous une pression suffisante, Trump finit toujours par cligner des yeux.
NACHO lui en apprend une autre : lorsque la géopolitique s’inscrit dans une double irréversibilité physique et de confiance, aucune partie n’a plus la capacité de « cligner des yeux ».
Voilà sans doute la véritable signification du « trade NACHO » : le marché ne négocie plus une simple phrase, mais la réalité qu’aucune phrase ne peut changer.
Du TACO au NACHO, la narration du marché passe du « pari sur le retournement » à « l’acceptation de la nouvelle norme », de « l’anticipation du recul » à « la confirmation du blocus », de « l’illusion de valorisation des actifs souples » à « la suprématie des actifs durs et de la trésorerie » (cash is king). Pour les investisseurs cryptographiques qui cherchent leur orientation dans ce cycle, la priorité n’est peut-être pas de deviner à quelle date exacte le détroit d’Hormuz rouvrira, mais de reconnaître ceci : lorsque la narration macroéconomique redevient la variable centrale du marché cryptographique, nous devons réexaminer nos positions, notre gestion des risques et notre allocation d’actifs en tant que « traders macroéconomiques de haut rang ».
Krugman conclut son article par une question ouverte : « Combien de destructions le monde et les États-Unis devront-ils encore subir avant que Trump accepte la réalité ? » Une question similaire s’applique au monde cryptographique : au cours de ce cycle NACHO, combien de secousses devrons-nous encore traverser avant d’apprendre vraiment à cohabiter avec la macroéconomie ?
L’incertitude était jadis la seule certitude à l’ère TACO.
À l’ère NACHO, cohabiter avec l’incertitude pourrait bien devenir la nouvelle certitude.
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