Culper Research : Pourquoi nous sommes fermement positionnés à la vente à découvert sur l’ETH
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Culper Research : Pourquoi nous sommes fermement positionnés à la vente à découvert sur l’ETH
Falsification des données, effondrement économique, fuite du fondateur : le fossé défensif de l’Ethereum est en train d’être comblé par ses propres soins.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Culper Research (@CulperResearch)
Traduction et adaptation : TechFlow
Introduction de TechFlow : Culper Research est une célèbre société de vente à découvert de Wall Street, ayant déjà ciblé avec précision plusieurs entreprises renommées. Ce rapport met en lumière un problème fondamental d’Ethereum : la mise à niveau « Fusaka », prévue pour décembre 2025, a généré une abondance massive d’espace de blocs à bas coût, mais la demande organique réelle n’a pas suivi — les données apparentes de « prospérité » sur la chaîne sont en réalité le fruit d’attaques de « contamination d’adresses ». Vitalik lui-même vend massivement des ETH, tandis que Tom Lee, l’un des plus fervents défenseurs haussiers d’Ethereum, continue de justifier ce projet à l’aide de données erronées. Cet article n’est pas une prédiction : il s’agit d’un mémoire argumenté de vente à découvert, étayé par des données vérifiées, qu’il convient de lire attentivement pour tout détenteur d’ETH.
Nous sommes engagés dans une position de vente à découvert sur Ethereum et sur les titres liés à ETH, notamment BMNR.
Nous estimons que la mise à niveau « Fusaka », prévue pour décembre 2025, a gravement endommagé le modèle économique du jeton ETH. Vitalik en est conscient et procède activement à des ventes ; quant à Tom Lee, le plus déterminé des haussiers d’ETH, il continue d’injecter des fonds sains dans un pari défaillant.
Le prix de $ETH continuera de baisser.
La défense de Tom Lee : hausse des adresses actives et du volume de transactions
Dans son analyse de $BMNR, Tom Lee défend ETH en affirmant que « ETH ne connaît pas de spirale de la mort, car son utilité augmente ». Il cite la forte augmentation des adresses actives et du volume de transactions sur ETH après Fusaka comme preuve d’une « amélioration des fondamentaux » et d’une adoption institutionnelle croissante.
Cette logique est erronée.
Selon sa propre logique, si l’activité en chaîne d’ETH ne reflète pas une véritable augmentation de sa valeur d’usage, alors ETH est bel et bien engagé dans une spirale de la mort.
Nos recherches montrent précisément que c’est ce qui se produit actuellement.
Le rapport complet ainsi que les informations de divulgation sont désormais disponibles sur culperresearch.com.
La vérité des données en chaîne : 95 % des nouveaux portefeuilles proviennent d’attaques de contamination
L’analyse exhaustive des données en chaîne entre janvier 2025 et février 2026 révèle que les chiffres cités par Tom Lee comme preuve d’« adoption institutionnelle » s’expliquent en réalité par une vague massive d’attaques de « contamination d’adresses » (address poisoning) ou d’« attaques par poussière » (wallet dusting), rendues possibles par l’excès d’espace de blocs introduit par Fusaka.
Données spécifiques post-Fusaka :
- 95 % de la croissance des nouveaux portefeuilles est attribuable à la création de portefeuilles « contaminés »
- Le nombre d’attaques de contamination a augmenté de plus de trois fois
- Ces attaques expliquent plus de 50 % de la hausse du volume de transactions ETH
- Elles représentent désormais 22,5 % de l’ensemble des transactions ETH
La mise à niveau Fusaka : les frais de gaz chutent de 90 %, soit 3 à 9 fois plus que prévu
Fusaka a augmenté la limite de gaz de 45 millions à 60 millions, dans le but d’étendre la couche 1 d’Ethereum. Vitalik et le Protocole de Transition (PTG) estimaient que les frais de gaz diminueraient de 10 à 30 %.
La réalité est tout autre : les frais de gaz ont chuté d’environ 90 %.
Vitalik et les validateurs ont fortement sous-estimé l’élasticité de la demande sur la couche 1, avec une marge d’erreur de 3 à 9 fois — utilisant pour cela un modèle mathématique obsolète, antérieur à l’implémentation de l’EIP-1559 et à l’émergence des couches 2.
Vitalik vend massivement
C’est pourquoi nous pensons que Vitalik procède à une vente massive d’ETH. Le 30 janvier, il avait annoncé son intention de vendre 16 384 ETH afin de financer la « période d’austérité » de la Fondation Ethereum. Depuis, il a déjà vendu plus de 19 300 ETH, et poursuit ses cessions.
Il connaît un fait que Tom Lee ignore : le modèle économique du jeton ETH est désormais rompu.
Nous avons personnellement vérifié les attaques de contamination d’adresses
Nous avons observé concrètement le processus de contamination d’adresses ETH : nous avons créé deux nouveaux portefeuilles, effectué un transfert entre eux, et subi une attaque de contamination dans les cinq minutes suivantes.
Nous encourageons les lecteurs à reproduire cette expérience afin de vérifier par eux-mêmes.
Les pertes causées par ces attaques augmentent désormais à un rythme plus de huit fois supérieur à celui observé avant Fusaka.
Le cercle vertueux des validateurs est en train de s’inverser
En outre, l’augmentation de la limite de gaz a également sévèrement pénalisé les validateurs ETH, dont les pourboires par unité de gaz ont chuté de 40 à 50 %. Cette baisse des revenus réduit la demande de staking et décourage les activités à haute valeur ajoutée, affaiblissant ainsi les fondations mêmes de l’adoption institutionnelle.
Le cercle vertueux est désormais en train de tourner à l’envers.
Ethereum perd du terrain face à Solana et ses propres couches 2
Pendant ce temps, ETH continue de céder des parts de marché :
- Le nombre de développeurs sur Solana a augmenté de 29 % en 2025, contre seulement 6 % pour Ethereum : les talents migrent ailleurs
- Visa et Citigroup ont choisi Solana pour développer leurs applications DeFi
- Le volume de transactions sur les DEX Solana est désormais plus de deux fois supérieur à celui des DEX Ethereum
Conclusion : le prochain Nokia
Au cours de la bulle internet, Netscape et Nokia ont dominé leur marché pendant plus de dix ans, mais ce sont finalement Google et Apple qui ont récolté les fruits de la victoire.
Nous considérons ETH sous le même angle.
Nous estimons que son modèle économique est désormais rompu, que Tom Lee est coincé dans une position sans issue, et que $ETH continuera de baisser.
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