S&P Global : les ETF spot sur l'Ethereum pourraient accroître le risque de concentration du ETH
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S&P Global : les ETF spot sur l'Ethereum pourraient accroître le risque de concentration du ETH
L'approbation des fonds de négociation au comptant pour l'Ethereum pourrait affecter le groupe des validateurs et les protocoles de mise en jeu décentralisés, en augmentant les risques de centralisation, mais elle rappelle également l'importance d'une surveillance rigoureuse de ces risques.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Andrew O'Neill
Traduction : Baihua Blockchain
Les États-Unis pourraient approuver dès mai 2024 un fonds négocié en bourse (ETF) spot sur l'Ethereum, offrant aux investisseurs une exposition directe au prix actuel de l'Ethereum. L'ajout d'ETF d'actions sur l'Ethereum pourrait influencer la composition des validateurs participant au mécanisme de consensus du réseau Ethereum. La participation de sociétés de garde institutionnelles pourrait réduire la concentration autour du protocole de mise en gage décentralisé Lido. Toutefois, cela pourrait également introduire de nouveaux risques de concentration, notamment si une seule entité est choisie pour staker la majeure partie de l’Ethereum détenu par ces ETF. L'impact des ETF spot sur l’Ethereum aux États-Unis sur les risques de concentration, qu’il soit positif ou négatif, pourrait être significatif, rendant ainsi essentiel un suivi continu des risques de concentration.
1. Les États-Unis s'apprêtent à lancer des ETF spot sur l’Ethereum
Après que la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis ait approuvé en 2023 des ETF sur les contrats à terme Ethereum, puis des ETF spot sur le Bitcoin le 10 janvier 2024, les acteurs du marché anticipent désormais le lancement prochain d’ETF spot sur l’Ethereum. Actuellement, la SEC examine huit demandes visant à obtenir l’autorisation d’un ETF spot sur l’Ethereum, avec une date limite officielle de décision initiale fixée au 23 mai 2024.
Le Canada, la Suisse et d'autres pays européens ont déjà approuvé des ETF spot sur l’Ethereum. Selon les données de l'agrégateur de données cryptographiques CoinGecko, la taille des actifs gérés par les ETF spot sur l’Ethereum dans le monde entier était d’environ 2 milliards de dollars américains en février 2024.
2. Risques et récompenses liés au staking
Lorsqu’ils effectuent du staking, les détenteurs de cryptomonnaies verrouillent leurs jetons dans un réseau blockchain afin d’aider à valider les transactions. En échange, les validateurs peuvent recevoir des récompenses, mais encourent aussi des pénalités : si leur activité est ininterrompue ou s’ils confirment des transactions invalides, leur part mise en jeu peut être réduite. Les détenteurs d’Ether peuvent directement engager leurs jetons dans le réseau Ethereum et participer comme validateurs. Ils peuvent également le faire via des sociétés de garde d’actifs numériques ou des protocoles décentralisés de mise en gage. Ces sociétés de garde et protocoles de staking contrôlent les parts de mise en jeu de plusieurs validateurs.
3. Mais cela pourrait affecter les risques de concentration au sein du réseau Ethereum
Un ETF spot ne contenant que de l’Ethereum sans fonctionnalité de staking n’aurait aucun impact sur la composition des validateurs dans le mécanisme de consensus d’Ethereum. En revanche, si un ETF spot inclut une fonction de staking, il influencera effectivement cette composition, du moins lorsque les flux de capitaux seront suffisamment élevés. Compte tenu du volume des ETF spot sur le Bitcoin aux États-Unis un mois après leur approbation – environ 12 milliards de dollars américains au 14 février 2024 – si les ETF spot sur l’Ethereum aux États-Unis intègrent le staking et atteignent une taille importante, ils pourraient modifier de manière significative le niveau de concentration des validateurs sur le réseau Ethereum, qu’il s’agisse d’un changement positif ou négatif. Il est donc crucial de comprendre comment les choix des émetteurs d’ETF influenceront les risques de concentration.
4. Le mécanisme de consensus d’Ethereum et les risques de concentration
Pour finaliser un bloc, le mécanisme de consensus Proof-of-Stake (preuve d’enjeu) d’Ethereum exige qu’au moins deux tiers des validateurs confirment qu’un nouveau bloc sur la chaîne est valide. La finalisation des blocs est essentielle pour régler les transactions financières sur Ethereum. Si plus d’un tiers des validateurs deviennent simultanément inactifs ou agissent de manière malveillante, aucun nouveau bloc ne pourra être validé. Par conséquent, surveiller les risques de concentration – c’est-à-dire la possibilité qu’une grande partie des nœuds du réseau deviennent inactifs ou se concertent malicieusement – est crucial. Ces risques comprennent notamment :
La proportion de validateurs contrôlée par une seule entité ou un protocole de staking décentralisé ;
La proportion de validateurs utilisant le même logiciel client pour valider le réseau (risque de concentration client), car un bug dans ce logiciel pourrait entraîner l’inactivité des validateurs. Ce risque est atténué par la diversification et la redondance, puisqu’il existe plusieurs logiciels clients développés par différentes entreprises.
Pour plus de détails, voir l'article publié le 11 octobre 2023 intitulé « Que pouvez-vous faire confiance dans un système sans confiance ? Les blockchains publiques pour les applications financières ».
Le plus grand validateur du réseau Ethereum est le protocole de staking décentralisé Lido, dont la concentration en Ether est légèrement inférieure au seuil critique de 33 % (voir « La concentration de Lido sur Ethereum est-elle préoccupante ? », article du 11 octobre 2023). À notre avis, les institutions américaines lançant des ETF de staking sur l’Ether seraient peu susceptibles de collaborer directement avec des protocoles décentralisés comme Lido. Elles opteraient plutôt pour des sociétés de garde institutionnelles, ce qui réduirait potentiellement le risque de concentration lié aux validateurs de Lido. Toutefois, l’impact global des ETF sur la concentration dépendra de savoir si elles répartissent leurs parts de staking entre plusieurs sociétés de garde.
Coinbase Global Inc. (Coinbase) contrôle la deuxième plus grande part des validateurs du réseau Ethereum, représentant 15 % (voir Graphique 1). Si Coinbase recevait une quantité importante de nouveaux Ether en staking provenant des ETF, cela pourrait constituer un risque croissant de concentration pour Ethereum. Coinbase joue déjà le rôle de gardien pour 11 des ETF sur le Bitcoin récemment approuvés aux États-Unis, et figure parmi les entités de staking pour trois des plus grands ETF de staking sur l’Ether hors des États-Unis. L’émergence de nouvelles sociétés de garde d’actifs numériques pourrait permettre aux émetteurs d’ETF de mieux répartir leurs parts de staking entre différents acteurs, atténuant ainsi ce risque.
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