Forbes : Les difficultés et la rédemption de l'empire cryptographique DCG
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Forbes : Les difficultés et la rédemption de l'empire cryptographique DCG
Le temps et le marché cryptographique en cours de reprise pourraient être les sauveurs de DCG.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Nina Bambysheva, Forbes
Traduction : Luffy, Foresight News
Barry Silbert, fondateur de Digital Currency Group (DCG)
En mai 2022, l'effet domino provoqué par l'effondrement de Terra a rapidement frappé tout le secteur des cryptomonnaies. Dans l'année qui a suivi, Celsius Network, BlockFi, Voyager Digital et FTX ont déposé leur bilan. Les PDG autrefois triomphants du monde des cryptomonnaies se sont retrouvés soit devant les tribunaux, soit en prison. Aujourd'hui, avec le bitcoin qui franchit la barre des 40 000 dollars, le secteur semble enfin sortir de son hiver.
Pour Barry Silbert et son groupe Digital Currency Group (DCG), basé à Stamford, dans le Connecticut, les conséquences de l’effondrement de Terra ont été aussi insidieuses que du sable mouvant. Sa filiale Genesis Global Capital, spécialisée dans le prêt, a déposé le bilan en janvier dernier. Pourtant, DCG conserve toujours un portefeuille d'investissements considérable, comprenant plus de 200 entreprises, telles que le mineur de cryptomonnaies Foundry, l’échange d’actifs numériques Luno, et surtout Grayscale Investments – véritable joyau de la couronne, gestionnaire du plus grand fonds bitcoin au monde, avec 27 milliards de dollars sous gestion et des frais annuels de 2 %. Malgré la hausse du prix du bitcoin, le produit phare de Grayscale, le GBTC, affiche encore une décote de 11 % par rapport au cours spot du bitcoin. Le mois dernier, DCG a vendu son site d’information CoinDesk à Bullish, une bourse de cryptomonnaies dirigée par Tom Farley, ancien président du New York Stock Exchange, sans révéler le montant de la transaction.
L'hiver cryptographique de Silbert continue. L'ex-milliardaire fait face à une série de graves problèmes :
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La procureure générale de l'État de New York, Letitia James, cherche à interdire à DCG et Genesis d'exercer leurs activités dans cet État, en guise de sanction pour avoir prétendument trompé des investisseurs en tentant de dissimuler des pertes excédant 1,1 milliard de dollars liées à l'effondrement du hedge fund cryptographique Three Arrows Capital à Singapour, l’un des plus gros emprunteurs de Genesis.
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Le président de l'échange Gemini, Cameron Winklevoss, accuse également Silbert et DCG de fraude envers les déposants de Gemini. Selon Bloomberg, citant des sources proches du dossier, le FBI, la SEC et des autorités étatiques enquêtent sur ces allégations.
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Genesis reproche à sa maison mère de l'avoir traitée comme une « caisse » de fait, sans contrôle d'entreprise approprié. Elle exige que DCG rembourse un prêt de plus de 320 millions de dollars échu en mai 2023, mais dont le paiement est reporté à avril 2024. DCG a accepté de nouvelles conditions, conformément au projet de plan de redressement déposé le 28 novembre.
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De nombreux créanciers de Genesis ont rejeté la dernière proposition de relance présentée par DCG en août. Ce nouveau plan permettrait à Genesis de poursuivre DCG pour divers motifs. DCG affirme que ces accusations sont infondées, tandis que Genesis déclare préférer un règlement amiable plutôt qu’un procès contre son ancienne maison mère.
Les accusations de fraude soulevées dans la procédure civile new-yorkaise concernent notamment un billet à ordre suspect de 1,1 milliard de dollars et de durée 10 ans émis par DCG en faveur de Genesis, inscrit par ce dernier comme actif liquide dans son bilan.
« FTX ressemblait davantage à Bernie Madoff, mais si ces allégations s'avèrent exactes, DCG pourrait plutôt rappeler Enron », affirme Austin Campbell, professeur affilié à la Columbia Business School et associé gérant de Zero Knowledge Consulting, cabinet spécialisé dans la blockchain.
DCG nie toute fraude. « Ce billet représente l'aide apportée par DCG à Genesis après le défaut de paiement de Three Arrows Capital en juin 2022 », a indiqué par e-mail un porte-parole anonyme du groupe à Forbes. « DCG a accepté de prendre à sa charge un prêt non garanti de 1,1 milliard de dollars accordé par Genesis à Three Arrows Capital, dont le recouvrement était et reste très incertain. DCG n’a reçu aucun paiement en espèces, en cryptomonnaies ou sous toute autre forme liée à ce billet, et a assumé le risque de perte lié à l’exposition de Genesis envers Three Arrows Capital, sans aucune obligation contractuelle. »
Le porte-parole ajoute que le mécanisme du billet utilisé pour aider Genesis a été validé par les « conseillers financiers, juridiques et comptables de DCG ».
Silbert et DCG affirment également coopérer pleinement à l’enquête de la procureure générale de New York, exprimant leur surprise face à des accusations qu'ils jugent « infondées », qualifiant celles de Genesis de « trompeuses ». Néanmoins, de nombreuses actions judiciaires et réclamations restent en suspens, et le temps joue peut-être en faveur de Silbert.
Concernant les allégations de Gemini selon lesquelles DCG aurait fraudé les déposants de l’échange, DCG a affirmé dans un communiqué de janvier : « C’est un moyen pour Cameron Winklevoss d’éviter ses responsabilités. Il était seul responsable du fonctionnement de Gemini Earn et c’est lui qui a commercialisé ce produit auprès des clients. »
Le bitcoin a augmenté de 157 % l’année dernière, et la valeur de nombreux actifs numériques au cœur de l’empire de Silbert a pu croître de plusieurs milliards de dollars. Par exemple, les actions des sociétés minières ont fortement grimpé ces dernières semaines, Marathon Digital ayant bondi de 356 % depuis le début de l’année. La société minière de DCG, Foundry, atteint aujourd’hui une valorisation de 3 milliards de dollars. Compte tenu de ses actifs substantiels, DCG s’en sort bien mieux que d’autres victimes de l’effondrement de Terra.
Ram Ahluwalia, PDG de Lumida Wealth Management, une société de conseil en investissement suivant de près cette affaire, estime que la menace la plus grave pesant actuellement sur DCG vient probablement de la procédure intentée par New York, qui pourrait contraindre Silbert à céder Grayscale. « La procureure générale de l’État de New York cherche à interdire à DCG d’opérer dans l’État dans les domaines des titres et des matières premières », explique Ahluwalia. « Sur le plan légal, cela pourrait l’obliger à cesser diverses activités. »
Ahluwalia ajoute que si James obtient gain de cause, DCG ne pourra plus opérer à New York – ce qui pourrait rapidement devenir un problème plus vaste : d'autres États pourraient adopter des mesures similaires.
Selon une lettre aux investisseurs récemment consultée par Forbes, Grayscale gère une dizaine de fonds de cryptomonnaies, dont le Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), qui à lui seul représente près des deux tiers des revenus de DCG. Sur les 188 millions de dollars de revenus déclarés par DCG au troisième trimestre, 126 millions (soit 67 %) provenaient de Grayscale, soit 2,5 fois plus que sa deuxième filiale, Foundry.
Pire encore, l’approbation imminente d’un ETF sur le bitcoin au comptant pourrait affaiblir l’attrait de Grayscale auprès des futurs investisseurs. Ironiquement, Grayscale lutte activement pour transformer le GBTC en un ETF plus accessible aux investisseurs, et a récemment remporté une décision judiciaire importante qui fait avancer ce processus. Mais cela pourrait aussi entraîner l’arrivée de nouveaux concurrents de taille, comme BlackRock ou Fidelity, proposant des frais de gestion bien inférieurs à ceux actuels.
Perdre Grayscale plongerait un DCG amoindri « dans un cycle sans fin de règlements et de litiges », selon Ahluwalia. Il ajoute que les vestiges de l’empire Silbert deviendraient alors « une entreprise zombie insolvable ». Toutefois, le rebond du marché cryptographique pourrait être son salut. En novembre 2021, au sommet de l’euphorie crypto, DCG avait levé 700 millions de dollars lors d’un placement privé mené par SoftBank, atteignant ainsi une valorisation de 10 milliards de dollars.
« Si DCG ne parvient pas à sortir de cette crise et à conclure un accord avec les créanciers de Genesis, il pourrait être contraint de déposer son bilan », affirme le consultant Campbell.
Le plan de redressement de DCG a initialement reçu le soutien de Genesis et du comité des créanciers non garantis, mais pas celui de Gemini ni du groupe ad hoc des prêteurs de Genesis, qui le qualifie de « meilleure solution réalisable ».
L'un des aspects les plus complexes de la résolution de la faillite de Genesis concerne le différend juridique entre Genesis et Gemini. En 2021, le programme Earn offrait jusqu’à 8 % de rendement annuel aux utilisateurs disposés à déposer leurs cryptomonnaies sur Gemini. Selon ce dispositif, Genesis empruntait les actifs cryptographiques des clients Gemini Earn pour les réinvestir à un taux plus élevé, conservant la majeure partie de la marge après avoir versé les intérêts. Gemini, dirigé par les frères Winklevoss, agissait comme intermédiaire, gérant les dépôts et retraits, et percevant une petite commission sur les paiements effectués par Genesis aux investisseurs d’Earn. Genesis a suspendu les retraits le 16 novembre 2022 afin de protéger ses actifs.
Peu avant cela, face à la détérioration du marché des cryptomonnaies suite à une série de faillites, Genesis avait convenu de fournir une garantie pour s'assurer que les clients d’Earn ne subiraient pas de pertes en cas de défaut d’un emprunteur. Cette garantie consistait en des actions du Grayscale Bitcoin Trust (GBTC). Genesis s’était engagé à transférer 30,9 millions d’actions le 15 août 2022, puis 31,2 millions supplémentaires le 10 novembre. Six jours après cette deuxième date, Genesis a cessé les retraits. Gemini a alors saisi la première tranche de garantie, mais la deuxième n’a jamais été transférée. Au moment de la saisie, le GBTC se négociait à 9,20 dollars par action.
Le mois dernier, Gemini a intenté une action contre Genesis pour réclamer le reliquat de la garantie. Selon les allégations, DCG aurait envoyé les actions GBTC à Genesis, mais cette dernière aurait refusé de les transférer. Aujourd’hui, la valeur de ces actions a fortement augmenté, dépassant les 30 dollars pièce. Ces actions représentent désormais environ 1,6 milliard de dollars, une somme suffisante pour couvrir les réclamations des clients d’Earn.
Genesis voit les choses autrement. Le 21 novembre, elle a attaqué Gemini en justice pour récupérer 689,3 millions de dollars retirés par les utilisateurs d’Earn dans les 90 jours suivant le dépôt de bilan de Genesis. Genesis souhaite également redistribuer la garantie au profit de tous ses créanciers et conteste le droit de Gemini à la saisie ainsi que celui à recevoir les actions GBTC supplémentaires. Gemini maintient que, grâce à l'accord de garantie, les clients d’Earn ont un droit prioritaire au remboursement.
Un autre rebondissement : lorsque Gemini a exercé son droit de saisie, la première tranche de garantie GBTC valait 284 millions de dollars. Aujourd’hui, cette somme dépasse les 800 millions de dollars. Gemini conserve toujours ces actions, affirmant les détenir dans l’intérêt des déposants d’Earn.
Un prêteur de Genesis, souhaitant rester anonyme, a déclaré à Forbes que de nombreux créanciers perçoivent à la fois DCG de Silbert et Gemini de Winklevoss comme malveillants. « Je pense que les créanciers ressentent une frustration immense parce que cette procédure de faillite prend tellement de temps, et que DCG refuse de proposer des solutions raisonnables. Ils ont repoussé les échéances à plusieurs reprises, pour finalement présenter des conditions extrêmement désavantageuses. »
« Je pense que le meilleur résultat possible pour les créanciers, pour DCG et pour tous les propriétaires de Genesis serait un règlement juste avec DCG », déclare un autre créancier de Genesis, se présentant sur Telegram sous le nom de BJ. « La vie des créanciers est gravement perturbée par cette faillite, tandis que DCG profite du retard. Je pense qu’il serait dans l’intérêt de DCG de trouver un moyen d’éviter un procès long et coûteux impliquant des milliers de créanciers et des accusations de fraude. »
Sans aucun doute, le redressement du marché des cryptomonnaies profite à DCG. « Soit DCG réussit à gagner du temps grâce aux profits générés par Grayscale, suffisants pour renflouer son bilan et finalement rembourser Genesis ; soit une pression juridique majeure force DCG à déposer son bilan », explique Jeff Dorman, directeur de l’investissement chez Arca, un hedge fund crypto. « Maintenant, existe-t-il un acteur assez puissant pour obliger DCG à payer et le pousser à la faillite ? Jusqu’à présent, nous ne l’avons pas vu. »
Un autre créancier anonyme estime que Silbert et DCG pourraient aussi tirer profit du retard dans la procédure de faillite de Genesis : « Des prêts de plusieurs centaines de millions de dollars étaient dus en mai, mais ils n’ont pas encore été remboursés, et c’est un capital qu’il peut utiliser pour générer des bénéfices. Le taux sans risque est actuellement de 5 %, donc imaginez : grâce à ce retard, il peut gagner 30 millions de dollars par an. » Selon un document déposé le 27 novembre, DCG a réduit la dette de plus de 600 millions de dollars de sa filiale à environ 324,5 millions de dollars.
« L’accord récemment conclu entre Genesis et DCG concernant le prêt de DCG est absolument absurde. Ces prêts devaient être remboursés en mai », raille le créancier BJ. « Ils ont poursuivi DCG pour obtenir le remboursement, puis lui ont immédiatement accordé un sursis. Ce sursis est terminé, DCG n’a toujours pas payé, et maintenant ils s’apprêtent à lui accorder un nouveau délai. Ce n’est pas équitable pour les créanciers. »
Entre-temps, le compte à rebours continue. Grayscale et d'autres sociétés de gestion d'actifs, notamment BlackRock, Ark, WisdomTree, VanEck, Invesco et Fidelity, semblent sur le point d'obtenir l'approbation de la SEC pour lancer un ETF sur le bitcoin au comptant. Selon les analystes de Bloomberg, la date d'approbation n'est pas encore certaine, mais pourrait intervenir avant le 10 janvier.
Si Grayscale obtient l'approbation de la SEC et transforme le GBTC en ETF, la décote actuelle du fonds par rapport au cours spot du bitcoin pourrait se réduire ou disparaître, augmentant ainsi sa valeur pour les actionnaires (dont Genesis est l'un des principaux). Toutefois, les flux de trésorerie de DCG pourraient être affectés par la pression concurrentielle liée aux frais de gestion, désormais alignés sur ceux des ETF rivaux. Selon Morningstar, le taux de frais moyen des ETF et fonds communs cotés aux États-Unis est inférieur à 0,4 % des actifs. Néanmoins, avec 27 milliards de dollars d'actifs en tant que fonds fermé, Grayscale deviendrait immédiatement le plus grand ETF du marché. Les nouveaux flux vers le GBTC en tant qu’ETF pourraient compenser la baisse de ses revenus de gestion.
Le créancier de Genesis BJ explique : « Si le GBTC devient un ETF et que les frais de gestion sont divisés par deux, cela affectera notre éventuelle compensation. » Mais il ajoute que, même si l’ETF est approuvé, la situation réelle sera complexe : « Ils resteront quand même le plus gros acteur. »
Quelle que soit la décision de Grayscale, Ahluwalia estime que DCG fait face à une « destruction » de sa marque, un processus qui pourrait s’étendre sur deux à trois ans.
« Nous entendons encore et encore que cela nuit au moral du marché », souligne Dorman d’Arca. « Pour un observateur occasionnel, c’est mauvais, car il ne voit chaque jour que des titres négatifs. Mais ces entreprises trouveront un chemin vers d'autres horizons. »
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