高盛研報解讀：IPO 融資規模刷新紀錄，三位專家認為市場警報尚未拉響

撰文：Rita

潮嚮導讀

2026 年美國 IPO 市場融資額已超 1250 億美元，打破 2021 年全年紀錄。市場在擔心兩件事。這算不算週期尾聲的警示信號？市場能不能消化這麼多新股票？

高盛請來了三位專家，分別是自家首席美股策略師 Ben Snider、IPO 研究權威 Jay Ritter、Acadian 基金經理 Owen Lamont。三個人看法不一。Snider 說不必太擔心，晚週期信號還沒出現，市場消化能力被低估了。Ritter 說高發行量確實預測低迴報，但這個信號只比隨機略好。Lamont 說發行浪潮是泡沫的四騎士之一，但可能意味著泡沫才剛開始，遠未到結束的時候。

三個人的共識是，IPO 數量遠低於歷史泡沫時期，首日漲幅也沒失控，真正的危險信號還沒亮。

IPO 金額創紀錄，但數量溫和

2026 年至今美國 IPO 融資額約 1250 億美元，已超過 2021 年全年 1200 億美元的紀錄。高盛預計全年將超 2000 億美元。

但數字背後有結構性問題。融資額創新高主要靠幾家超大型科技公司的 IPO，單個體量貢獻了主要增量，IPO 數量其實不多。2026 年至今只有約 60 家公司上市，略高於 2021 年同期的水平，但遠低於 1999 年約 400 家和 2021 年約 250 家的年度總量。高盛的 IPO 晴雨表顯示當前環境只是正常化，還談不上繁榮。

私募股權和風險資本積累了約 4 萬億美元的未實現價值，IPO 窗口重新打開後正在加速退出。AI 主題推動了異常大規模的交易，AI 基礎設施需要鉅額融資，既有 IPO 也有存量公司的增發和發債。

三個人，三種判斷

Ben Snider 是高盛首席美股策略師，他認為不必太擔心。

Snider 認為市場擔心的晚週期警示信號在今天並不明顯。IPO 活動在上升但不極端，IPO 估值僅略高於歷史均值，遠低於此前泡沫時期。2026 年所有股權供應合計只佔羅素 3000 市值的約 1%，與 2015-2019 年均值持平，低於 2021 年的 1.5% 和互聯網泡沫時期的 2%。

需求端同樣健康。標普 500 回購一季度同比增長 4%，戰略併購公告同比增 100%。家庭部門從互聯網泡沫時期的淨賣方轉變為近年來的淨買方，資金通過 ETF 和共同基金流入。外國投資者持股比例從 1995 年的 6% 升至目前的 18%。

雖然超大規模企業因 AI 資本開支放緩了回購，但銀行和半導體等 AI 受益者仍在擴大回購。英偉達近期新增 800 億美元回購授權，全年回購公告已達創紀錄的 9600 億美元。高盛預計 2026 年總回購約 1.3 萬億美元，足以抵消 IPO 和鎖定期到期的新增供應。

Snider 認為，IPO 存在自我調節機制，只有當需求足夠時，IPO 才會持續。如果市場無法消化供應，自然會限制未來發行。

Jay Ritter 是佛羅里達大學 IPO 研究中心主任，他認為信號有，但很弱。

Ritter 指出，高發行量確實預測未來市場回報較低，但預測準確率只略高於隨機，約 52%。靠 IPO 判斷市場拐點不可靠，1996 年格林斯潘說非理性繁榮後，市場又漲了 3.5 年。

在 IPO 表現上，Ritter 的長期研究顯示，剔除首日漲幅後，IPO 上市後三年平均跑輸大盤。但他強調幾個例外。技術板塊是 IPO 市場中表現最好的板塊，年收入超 1 億美元的公司基本能跟上大盤，雙類股權結構的技術公司反而跑贏。這種結構允許大量發行低投票權股票激勵員工，同時創始人通過高投票權股票保持控制權，管理層有強烈動機關注股價。

Owen Lamont 是 Acadian Asset Management 高級副總裁兼投資組合經理，他認為發行浪潮是泡沫的四騎士之一。

Lamont 最謹慎。他將大規模股權發行視為市場泡沫的四大徵兆之一，認為公司很聰明，它們傾向於在股價被高估時發行股票。這個信號在 2021 年有效，當時 SPAC 和 IPO 的巨量發行是減配美股的好時機。

但他也強調，發行浪潮不一定意味著市場立即見頂。1990 年代的 IPO 浪潮持續了好幾年，日本 1980 年代末的資產泡沫也是如此。所以發行浪潮可能意味著泡沫才剛開始，遠未到結束的時候。

Lamont 指出，他更關注的是首日漲幅。如果首日漲幅遠超正常的 15% 到 20%，進入 100% 甚至更高的區間，比如 1999 年常見的那樣，那是投機狂熱的明確信號。目前除了少數例外，首日漲幅並不極端。

關於 IPO 投資，Lamont 有一個生動的比喻。IPO 像香蕉，需要成熟了才能吃。上市後等待 1 到 3 年再買，是更優的策略。他還警告，如果債務發行浪潮和股權發行浪潮同時出現，那是更明確的負面信號，說明整個企業價值可能都被高估了。

全球視角：歐洲和香港的不同故事

歐洲的情況與美國不同。高盛全球策略師 Peter Oppenheimer 和 Guillaume Jaisson 指出，歐洲過去 12 個月股權融資超 2000 億歐元，但僅佔市值 1.7%，略高於長期均值 1.4%。扣除回購和贖回後，淨供應仍略為負。歐洲的真正問題和發行規模無關，核心矛盾是國內資金流入不足。過去一年僅約 40 宗 IPO，遠低於正常水平約 100 宗。這會自我強化，國內投資者因成長股稀缺而流出本地市場，成長型公司則選擇其他上市地以獲得更深的資本池。

香港的情況則更積極。2025 年香港 IPO 市場強勁復甦，119 家公司上市融資 370 億美元，2026 年上半年已有 84 家公司融資 270 億美元，全年預計達 600 億美元。IPO 後三個月平均回報約 60%，中位數約 20%，表現遠超往年。高盛中國策略師 Si Fu 預計 2026 年香港市場將有約 1100 億美元的股權供應，包括 600 億美元新 H 股 IPO 和 500 億美元二次融資，將被超過 4000 億美元的多渠道需求輕鬆吸收，需求來自企業分紅、南向資金、全球資本再配置。

潮向視角

這篇 Top of Mind 最有意思的地方，是三位受訪者對同一組數據的不同解讀。Snider 看到 IPO 金額創紀錄但數量溫和，結論是正常化。Lamont 看到同樣的數據，結論是可能正在形成浪潮。兩種觀點沒有對錯之分，只是時間維度不同。Snider 看的是當下的供需平衡，Lamont 看的是歷史模式。兩個人的判斷可以同時成立，現在正常化，兩三年後可能變成泡沫。

Ritter 的觀點提供了另一個維度。IPO 早期跑輸大盤是 60 年的規律，但技術板塊例外、大收入公司例外、雙類股權例外。這些例外恰恰說明，無差別看空 IPO 可能會錯過真正的贏家。英偉達 1999 年以 6 億美元估值上市時，也是高估值科技 IPO 的一員。

高盛內部觀點也值得注意。Snider 作為策略師偏樂觀，Oppenheimer 作為策略師關注歐洲的結構性劣勢，Lynam 作為信用策略師警告債務市場飽和度。同一家機構內不同職能的視角差異，比任何單一結論都更值得讀。

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本文系潮向研究對第三方券商研究報告（高盛，2026 年 7 月 20 日）的整理與解讀。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該券商分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

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