高盛研報解讀：上調 ASML 目標價至 2000 歐元，存儲資本開支成主要推手

撰文：Rita

潮嚮導讀

高盛 7 月 1 日將阿斯麥（ASML）的 12 個月目標價從 1770 歐元上調到 2000 歐元，維持買入評級。這次上調沒有等到 7 月 15 日的二季度財報，直接觸發點是存儲芯片廠商的資本開支預期被上修，美光、三星最新公佈的資本開支計劃被高盛寫進了對 ASML 未來幾年設備訂單的預測裡。

高盛同時把估值倍數從 40 倍上調到 43 倍 2027 年預期市盈率，理由是對存儲和先進製程需求的判斷更樂觀。按最新收盤價 1721.40 歐元計算，目標價對應約 16.2%的上行空間。

存儲資本開支被大幅上修

觸發這次上調的核心數據點來自美光。美光在最新一季度業績裡給出 2027 財年資本開支指引約 500 億美元，高盛測算這個數字比此前預期顯著提高，其中約一半增量來自建築類資本開支。高盛認為存儲需求持續跑贏供給，這類資本開支上修會推動多年期的產能擴張週期，對半導體設備廠商是利好，ASML 由於在存儲領域的敞口相對更高、EUV 設備交付週期超過 12 個月，受益更明顯。三星也公佈了未來 15 年（2026 到 2040 年）約 2450 萬億韓元的投資計劃，其中約 76%投向半導體，雖然三星沒有披露資本開支和研發的具體拆分，高盛認為這筆長期投資對 ASML 構成實質性利好。

中國市場今年消化，明年有望回升

高盛認為公司對今年中國市場的表態可能偏保守，因為該地區需求依然強勁，其他半導體設備同行的表態也偏積極。不過高盛也承認去年出貨到中國的一部分產能今年需要時間消化。往後看，傳統存儲供需偏緊給了中國廠商在海外基礎存儲市場搶份額的空間，這會帶動產能進一步擴張；等消化期結束，2027 年中國市場有望迎來額外支出，配合當地晶圓廠建設計劃帶來新一輪設備訂單。

客戶結構在改善，EUV 需求也在走高

高盛指出，臺積電以外的先進製程客戶正在加速追趕，這與此前報告判斷 ASML 股價被低估的邏輯一致。AI 驅動的新玩家也可能帶來額外需求增量，尤其是一些大規模基礎設施建設項目，隱含的設備採購規模可能相當可觀。另外，隨著先進製程完成向環繞柵極晶體管（GAA）的轉型，EUV 層數還會繼續增加，美光近期與 ASML 簽下多年期 EUV 供貨協議，用於 1-delta 製程節點及後續世代，這也印證了 EUV 需求走高的判斷。

高盛列出四個投資者會持續關注的問題：一是 2027 年 EUV 和 DUV 產能規劃，公司歷史上按 90 臺設備準備供應鏈，若週期時間和交付進度進一步優化，產量有可能略微超過 90 臺；二是 2028 年訂單是否有新進展；三是中國市場最新情況；四是 High NA 設備的採用節奏，高盛認為存儲客戶導入 High NA 的速度可能快於邏輯芯片客戶，如果看到相關訂單證據會是積極信號。

盈利預測及估值

高盛維持 2026 財年收入預測不變，但將 2027 到 2030 財年的營收預測上調 5%到 9%，反映對先進製程需求（尤其是存儲資本開支）更積極的判斷，同時對 ASML 的 DUV 業務也更看好，理由是中國市場 2027 年有望迎來複蘇。相應地，2026 財年息稅前利潤預測維持不變，2027 到 2030 財年息稅前利潤預測同樣上調 5%到 9%；每股收益預測在 2027 到 2030 財年區間內上調 5%到 8%。

高盛給出 2000 歐元目標價，此前為 1770 歐元，對應 43 倍 2027 年預期市盈率（此前為 40 倍），估值倍數的上調反映了對未來幾年增長前景的更樂觀判斷。按最新預測計算，ASML 當前股價對應大約 32 倍兩年後的預期市盈率，處於 25 倍到 35 倍的長期歷史區間內。主要風險包括 EUV 設備交付延遲、資本開支週期性波動，以及市場份額出現不利變化。

潮向視角

這次上調背後其實是兩條線在起作用。一條是高盛把美光、三星的資本開支預期寫進了自己的收入模型，這類跨越十幾年的資本開支承諾本身彈性很大，美光、三星的實際投入進度會不會按計劃兌現，還有不小的不確定性。另一條是高盛自己把估值倍數從 40 倍提到 43 倍，這部分屬於給同樣的盈利預測支付更高的價格，不完全是靠盈利上修撐起來的。二季度財報 7 月 15 日才公佈，這次調整本質上是在業績公佈前，先把外部產業信號消化進了模型裡，真正的驗證還要等財報裡的訂單和展望數據說話。

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