베테랑 트레이더의 고백: 시장의 잘못된 예상을 어떻게 트레이딩할 것인가?
저자: 벤자민 우사치
TechFlow 가이드: 이는 교과서적인 '잘못된 기대' 거래입니다. 시장은 약한 CPI 를 보고 모든 것이 해결되었다고 생각했지만, 나스닥이 30060 까지 치솟은当晚 30 년물 실질 금리는 20 년 만에新高를 돌파했습니다. 단기 완화, 장기 거부. 기술주는 저렴한 장기 자금을 조달할 수 없으며, 밸류에이션 상한선은 이미 잠겼습니다. 트레이더 는 5 배치의 숏 주문으로 30060 에서 28768 까지 하락분을 먹어쳤습니다. 핵심 방법론은 데이터 자체만 보지 말고, 시장이 데이터가 어떻게 전달될 것이라고 생각하는지, 그리고 그 전달 메커니즘이 여전히 유효한지 보는 것입니다.
사례 파일
- 사례 번호: 002
- 거래 원형: 전달 기대 오류/기존 반응 함수 무효화
- 시장 상태: 듀레이션 압력 고위에서 재긴축; 단기 완화, 장기 거부; 신용 안정; 비유동성 위기
- 시장 내포 인과 관계 체인: 약한 CPI → 정책 완화 → 장기 자금 가격 하락 → NQ 밸류에이션 확장
- 단절 위치: 정책 경로에서 장기 자금 가격 사이
- 거부 변수: 10 년물 및 30 년물 실질 금리
- 횡단면 확인: NQ 가 ES 대비 과도하게 강세 후 약세 전환; ASML, TSM 좋은 실적 발표 후 가격 하락
- 가장 깔끔한 표현: ES 를 무차별적으로 숏하는 것이 아닌 NQ 숏
- 진입 구조: 빠른 변수는 가격 수복, 느린 변수는 가격 결정 조건 수복 거부
- 반증 조건: 장기 실질 금리 지속 하락; 달러 및 자금 환경 동시 완화; 신용 안정 및 광도 확산; NQ 다시 상대적 강세 획득
- 실현 조건: 잘못된 기대 이미 수정 완료, 신용이 전면 risk-off 를 지지할 정도로 악화되지 않음
- 수행 결함: 외부 의견은 증거를 바꾸지 않았으나 확인 포지션 방해; 목표 조정은 새 결정으로 정의 필요
- 사례 상태: 단계별 아카이브, 잔여 포지션 종료 후 최종 통계 보완
- 한 마디 경험: 잘못된 기대를 거래하라, 시장 가격과 그것이 내포한 인과 관계 체인이 충돌하기를 기다려라.
최근 한 거래 중 가장 내 전략을 잘 보여준 것은 화요일부터 수요일 새벽까지 NQ 를 숏한 거래입니다.
30060 에 첫 번째 숏 주문 진입. 30040 에 두 번째 숏 주문 진입, 가격은 29700 까지 갈 것으로 예상. 두 시간 동안 가격은 29880 까지 내려갔다가, 시장이 PPI 데이터에 반응하며 반등하기 시작해 29990 까지 올라갔습니다. 이때 약간의 외부 의견에 영향을 받아 거래 심리가 동요하기 시작했고, 너무 크게 베팅했다가 잡힐까 봐 30040 에 진입한 숏 주문을 29992 에平仓하여 익절했습니다. 10 분간 관찰한 후 하락 추세를 확인하고 29950 에 다시 숏 주문을 걸었습니다. 일부는 NQ 장기 보유, 일부는 MNQ 로 분할 익절이 용이하도록 했으며, 동시에 MNQ 는 29700 에서 자동 익절되도록 설정했습니다. 수요일 야간에 생각을 바꿔 이번 하락은 약 29000 까지 갈 것으로 보고 29000 에 새로운 MNQ 숏 주문试探仓를 넣었습니다.前后一共 5 배치의 숏 주문 중, 가장早い 30060 배치는 아직 익절하지 않았고, 30040 배치는 심리 동요로 보유에 실패했으며, 29950 의 NQ 는 28500 에서 수동平仓, 29950 의 MNQ 는 29700 에서 자동 익절, 29000 에 추가한 MNQ 숏 주문은 아직 익절하지 않았습니다. 금요일 NQ 종가는 28768.25 였습니다.
이 거래 전략은 많은 고수들의 눈에는 매우 깔끔하지 않아 보일 수 있습니다. 오갔던 흔적이 많으니까요. 하지만 저 개인적으로는 분명한進步입니다. 첫째는 타이밍입니다. 과거에는 방향만 보고 진입 시점과 가격대는 매우 형편없었습니다. 스스로 장점은 살리고 단점은 피한다고 위안 삼았죠. 하지만 이번 거래는 진입 시간, 진입가, 익절가 모두 이전보다 효율적이고 위험이 작았습니다. 이는 발전입니다. 둘째는 전형적인 '밸류에이션 재수정'과 '잘못된 기대'를 다루었기 때문에 시장이 저에게 충분한 시간 창을 주었습니다. 점차 거시 프레임, 지표, 조건 가정이 모두 맞다는 것을 검증할 수 있었고, 가격도 내 예측 구간으로 움직였습니다.
돌이켜 보면, 제가 말했듯이 이 거래는 매우 전형적인 기대 오류였습니다. 시장의 일부 사람들은 새로운 데이터에 대해 낙관적인 기대를 했고 가격은上涨했지만, 시장의 진정한 가격 결정자들은 이 기대를 인정하지 않았습니다. 결국 가격은 큰 폭으로 하락했습니다. 제가 이复盘과 공유를 하는 이유는 이 거래가 전형적인 기대 거래 전략으로 분해될 수 있고 반복 사용 가능하다고 생각해서 아카이브로 남깁니다.
시장의 잘못된 기대란 무엇인가?
우리가平时 가장 흔히 보거나 논의하는 것은 데이터 기대이며, 사건 기대도 포함됩니다. 비농업 고용 지표는 얼마인가, CPI 는 얼마인가, 실적 EPS 는 얼마인가. 또는 이번 연방준비제도 입장이 비둘기파인가 매파인가, 미국과 이란은 잠시 휴전하는가. 데이터나 사건 결과 발표 후 실제 값과 컨센서스 값 사이에 차이, 즉 서프라이즈가 발생할 수 있습니다. 많은 거래가 이 층위를围绕하여展开되므로, 금리 인하가 될 것인가, AI 지출 축소가 될 것인가를 두고 많은 논쟁이 오갑니다. 사실 가장入门적이지만 가장 어려운 부분을 하는 것입니다.
하지만 가격을真正으로 결정하는 것은 뒤의 두 층위입니다.
두 번째 층위, 저는 이를 전달 기대라고 부릅니다. 데이터出现 후 시장은 정책 경로, 실질 금리, 달러, 신용, 위험 프리미엄을 어떻게 변경할 것인가? 약한 CPI 는 2 년물에만 영향을 미치는가, 아니면 10 년물, 30 년물 장기 자금 가격까지 낮출 수 있는가? 한 기업이 실적을 surpass 한 후, 당기 이익만提高하는가, 아니면 미래 현금 흐름과 자본 수익률까지 개선하는가? 데이터는 시장의 다양한 측면에 영향을 미칩니다. 어떤 부분은 낙관적이고, 어떤 부분은 비관적이며, 어떤 곳은 변동이 없을 수도 있습니다. 그래서 좋은 실적인데 하락하거나, 약한 데이터인데上涨하는 것을 보게 됩니다. 전달 메커니즘이 다양한 면에 영향을 미치기 때문입니다.
세 번째 층위가 바로 자산 기대입니다. 앞의 두 층위가 변화한 후, 시장은 특정 자산에 얼마나의 가격을 부여해야 하는가? 밸류에이션 배수를提高하는가, 아니면 이익 기대만提高하는가? NQ 를 사는가, ES 를 사는가? 장기 채권을 사는가, 금을 사는가?
소위 기대 오류란,要么第一层直接估计错误，比如去年都以为会一路降息，但是突然降息停了。要不然，就是让人载进去最多的第二层：一个预期并没有被全面解读，市场没有合理地去判断这个新事件或者新数据会在市场的不同部分如何传导，直接就跳过了第二层，试着去定价第三层。于是市场产生了一个和实际情况完全不合适的错误价格。套利的时间就到了。
또는 한 마디로: 트레이더 는 사실을 올바르게 보았지만, 기존 전달 메커니즘이 여전히 유효하다고 잘못 생각했습니다.
지난주 위클리 리포트에서 이번 주 두 가지 중요한 데이터를 관찰해야 한다고 썼습니다. 화요일 CPI 는 시장의 금리 인상 거래定价을 결정할 것이며, 금리가 완화될 가능성이 있는지, 2 주 전 자금 가격이 연속 4~5 회 20 년高位를 돌파한 추세를 바꿀 수 있는지 결정할 것입니다. 목요일 소매 데이터는 시장의 매출 면과 심리 면을 설명하는 데 도움이 됩니다. 소비자들이 이전 가격 충격 이후에도 소비 강세를 유지하여 회사에 현금 흐름을 제공할 능력이 있는지 보는 것입니다.
CPI 데이터가 나온 후果然 금리는 급락하고 가격은上涨했으며, 나스닥이领涨했습니다. 시장도 한숨 돌렸고 저도 한숨 돌렸습니다. 하지만 저에게 관찰 창은 여기서 끝나지 않았습니다. 시장은 실제로 전달 층을 거쳐야 하며, 일시적인 가격 변동이 최종 방향을 결정하지는 않는다는 것을 잘 알기 때문입니다.果然, 그날 밤, 제가 대담 프로그램을 시작하기 한 시간여 전에 30 년물 실질 금리가 반등하며 다시 20 년新高를 돌파했습니다. 숏할 타이밍이 왔다는 것을 알았습니다. 아침의 약한 CPI 는 시장에게 잘못된 기대를 심어주어 약한 데이터가 시장을 전면적으로 지지할 것이라고 생각하게 했지만, 사실 시장의 내러티브는 이미 변했고 전달 메커니즘도 변했습니다. 따라서 당일의 전면적上涨은 잘못된 가격 결정이었습니다.
이 지표의 반등에는 두 가지 의미가 있습니다. 첫째, 예상보다 낮은 CPI 데이터 하에서 시장은 일반적으로 자금의 전면적 완화를 거래하며, 금리는 전반적으로 하락해야 합니다. 하지만 그날 밤 본 것은 단기 금리는 완화되었으나 원 듀레이션 금리, 즉 10 년물, 20 년물, 30 년물은 모두 반등했다는 것입니다. 이는 시장이 약한 CPI 에 대한 반응이 비교적 최근의 금리 인상 기대만 완화했을 뿐, 듀레이션 금리, 즉 자금 가격과 미래 위험을 정의하는 부분은 전혀 완화되지 않았음을 증명합니다. 이는 제가 지난 한 달 동안 주장해 온 메인 테마를 확인시켜 줍니다. various 거시 요인의 영향으로 듀레이션 자금 가격은 높고 내려오지 않습니다. 두 번째 의미는 숏 대상과 가격대에 있습니다. 듀레이션 자금 가격이 여전히 높다면 가장 부정적인 영향을 받는 것은 기술주입니다. 기술 회사는 10 년, 20 년, 30 년 후의 돈을 많이借り야 하기 때문입니다. 약한 CPI 가 단기 금리 하락이지만 장기 금리는 여전히高昂하다면 나스닥이 첫 번째로 반噬를 입을 것입니다. 반면 S&P 는 섹터가 다양하고 모든 회사가 많은 차입이 필요한 것은 아니므로 단기 금리 하락이 S&P 에는 지지가 되지만, 장기 상승이 S&P 를 같은 수준으로 타격하지는 않습니다. 이 두 가지 결론은 그날 밤 프로그램에서 실시간으로 말했습니다. 하나는 나스닥이领涨하여 너무 과하게 올랐으니 조심해야 한다는 것이었고, 다른 하나는 새로운 시장 메커니즘에 대해 좋은 소식이 과거처럼 기술 섹터에那么好인 지지를 하지 않을 것이라는 것이었습니다.
가격대 선택에 관해서는 두 가지 검증 층이 있습니다. NQ 의 이전 라운드 전高는 30060 이었습니다. 듀레이션 금리가 다시 전高를 돌파했다는 것은 시장 전체의 밸류에이션이 다시 수축하고 있다는 뜻이므로, 분자 측에 호재가 나타나지 않는 한 가격이 쉽게 전高인 30060 을 돌파해서는 안 된다고 판단했습니다. 그래서 30060 과 30040 에 각각 두 배치의 주문을 넣었습니다. 후자는 지정가가 체결되지 않을까 봐 넣은 것입니다.
두 번째 검증 층은 그날 밤 ASML 의 실적에 있습니다. 좋은 실적인데 하락했습니다. 이는 분자 측이 분모 측을 압도하는 현상입니다. 즉, 이익 기대는 강세지만 가격 공식상 고금리가 좋은 실적을 강제로 끌어내린 것입니다. 이 분자 측의二次确认으로 저는 더 안심하고 숏할 수 있었습니다.
이중에는 사실 조금 웃긴 성분도 있습니다.按理来说, 저는 거래 내러티브 층, 전달 메커니즘 층, 지표 동향 층 및 실적 표현 층에서 모두 확인을 거쳤으므로 이미 큰 승률이 있었습니다. 하지만莫名其妙하게 직감이 생겼습니다. 즉, PPI 데이터가 주가를 다시上涨시키지는 못할 것이라는 것입니다. 첫째, 어제의 약한 CPI 는 이미 약한 PPI 의 일부를 가격에 반영했습니다. 이렇게까지 했는데 장기 금리新高라면 약한 PPI 의 실제 확인은 실제 호재를 가져오지 못할 것입니다. 가격이 단기간上涨한다면 오히려 최적의 숏 타이밍입니다. 둘째, "성斗士는 같은 기술로 두 번 패배하지 않는다." 시장이 이미 데이터로散户에게 하루 벌게 해줬는데, 어떻게散户에게 이튿날 같은 방식으로 또 벌게 해주겠습니까?
그래서文章开头的那一波操作를 했습니다. 이후 TSM 의 실적 후 하락은 하락 추세를 더 확인시켜 주었습니다.思路도同理였으므로 익절가를 하향 조정했습니다. 대량의 익절가를 29700 에서 먼저 29000 으로下调했습니다. 이 숫자 선택은 지난 한 달 이상 금리와 나스닥을 관찰한 데서 비롯되었습니다. 금리的高点对应几日内的 나스닥低点, 절대 위치, 변화 기울기를 관찰한 후 먼저 29000 을 보기로 결정했습니다.
이 전략을 다음行情에 이관할 수 있는가?
대략 가능합니다. 제가總結해 낸 다섯 가지沿用 가능한 방법과思路가 있습니다.
저는过去에写过, 분자 측과 분모 측의 상대 관계에서 손해를 봐서 기회를 놓쳤습니다. 즉, 분모 측의 긴축이 분자 측의 성장을 얼마나 지연 또는 방해하여 전체 가격이 오르지 못하는가? 상대적 고위의 분자 측이 가격상 얼마나 '두꺼운가'? 분자 측이 얼마나 올라야 이 밸류에이션 상한선을 돌파하는가? 최종 가격 행동에서 이二者가 어떤 상대 변화 관계를 가지는가?
첫째, 절대 위치는 밸류에이션 상한선을 결정하고, 변화 기울기는 단기 충격을 결정하며, 상대 위치는 누가 먼저 문제를 일으킬지 결정합니다. 절대 위치와 변화 속도는分开看해야 합니다. 매우 높지만 안정된 금리는 시장이 점차 적응할 수 있습니다. 절대 수준이 극단적이지 않더라도 상승 속도가 매우 빠른 금리는 오히려 단기 충격을 만들기 쉽습니다. 전자는 장기 제약을 결정하고, 후자는当下是否需要快速重新定价을 결정합니다.
제가 숏했을 당시, 자금 가격의 절대 위치는 이미 밸류에이션 상한선을 잠갔고 기울기는 매우 가팔랐습니다.与此同时, NQ 는 3 만점에 가까웠고 시장은 여전히 AI 이익 강세, 위험 선호도 회복, 약한 CPI 로 인한 밸류에이션 수복을 거래하고 있었습니다. 이는 매우 비대칭적인 가격을 형성했으며, 하락 위험이 매우 크고 익절과 숏을 매우 장려했습니다.
둘째, 빠른 하락이 예상된다면一方面看前高前低，一方面是看仓位结构。
잘못된 기대를 거래하지만, 시장이 틀렸다는 것을 발견하자마자 바로 뛰어들지는 말아야 합니다. 잘못된 기대는 오래 지속될 수 있습니다. 시장은 당신이 상상하는 것보다 더 낙관적일 수 있으며, 포지션, 옵션, 심리에 의존하여 한 방향으로 계속 갈 수 있습니다. 단순히 시장이 틀렸다고 생각할 뿐 좋은 가격도, 촉매제도, 명확한 반증 조건도 없다면, 당신은 그냥 일찍 맞았을 뿐 시장에 먼저 죽임을 당할 수 있습니다.
다시 빠른 변수와 느린 변수로 돌아가 봅시다. 최고의 진입점은 가격은 수복되었지만 가격 결정 조건은 수복되지 않았을 때입니다. 또는 빠른 변수가 가격을 다시 고위로 밀어올렸지만 느린 변수의 제약은 변하지 않았을 때입니다.
숏 주문을 넣던 시점으로 돌아가 봅시다. 당시多头가 계속 성립하려면 두 가지 조건이 동시에 충족되어야 합니다. 첫째, AI 이익과 성장 기대가 계속 상승해야 합니다. 둘째, 장기 자금 가격이 계속 긴축되어서는 안 됩니다. 첫 번째 조건은 당시 악재가 있었고, 두 번째 조건은 존재하지 않았습니다. 반면 공매도자는 AI 가 버블임을 증명할 필요도, 미국 경제가 불황임을 증명할 필요도 없습니다. 공매도자는 그중 하나의 조건이失效하면 됩니다. 장기 실질 금리가 계속 고위에 머물거나 계속 상승하면 됩니다.
전달 층과 가격 결정 층의 잘못된 기대를 어떻게 거래할까? 저의 답과 많은 큰 공매도자들의 답은 같습니다. 기대가 모두 하나의关键假设에 기반하고 있는지 판단한 후, 이关键假设이 올바르게 가격에 반영되었는지 보는 것입니다.
첫째, 시장이 현재 내포한 인과 관계 체인을 작성합니다. 시장이 강세라고거나 약세라고만 말하지 말고 명확히 해야 합니다. 시장은 A 가 발생한 후 왜 B 가 되고, B 가 왜 C 가 되는다고 생각하는가. 이번 체인은 다음과 같습니다. 약한 CPI → 정책 완화 → 장기 자금 가격 하락 → 기술 밸류에이션 확장.
둘째, 이 체인에서 거부권을 가진 변수를 찾습니다. 모든 내러티브에는 최종적으로 확인되어야 하는 시장이 있습니다.长久期 기술주에게 장기 실질 금리와 필요 수익률이 거부권을 가집니다.
셋째, 이 변수가 확인을 거부하는지 관찰합니다. 시장 간 싸움이 항상 기회는 아닙니다. 다른 자산이 다른 테마를 거래하고 있을 수 있기 때문입니다. 특정 자산의 상승이 이 변수에 의존해야 하는데, 해당 변수가 명확히 협조를 거부할 때만 모순을 거래할 수 있습니다.
넷째, 가격이 여전히旧剧本대로运行하는 것을 기다립니다. 잘못된 기대가 완전히 수정된 후에는 아무리 맞아도 이익이 없습니다. 최고의 기회는底层 변수가 이미 변했는데, 가격이 관성, 빠른 돈,旧反应 함수 때문에 여전히 과거의剧本을沿用할 때입니다.
다섯째, 이 오류에 가장 민감하고 불순물이 가장 적은 표현을 선택합니다. 거시적으로 자금 가격을 약세로 본다고 해서 모든 자산을 무차별적으로 숏해서는 안 됩니다. 어떤 자산이 이미失效한 인과 관계 체인에 가장 의존하는지 찾아야 합니다.
여섯째, 두 가지退出 조건을 미리 정의합니다. 하나는 반증: 거부 변수가 시장 내러티브를 다시 확인하면 자신이 틀렸다는 것입니다. 다른 하나는 실현: 잘못된 기대가 이미 수정되었고 가격이应有的回归을 완료했을 때입니다. 많은 사람들은 틀렸을 때만退出하지만, 로직이 이미 실현되었을 때退出하지는 않습니다.
이 여섯 단계中 가장 어려운 것은 '시장이 정말로 틀린 것'과 '시장이 단지 내가 원하는 방식으로 아직运行하지 않은 것'을 구분하는 것입니다.
Alpha 는 반드시 정보 차이에서 오는 것은 아니며, 반응 함수 차이에서 올 수도 있다
시장의 정보는 점점 더 충분해지고 있습니다. CPI, 실적, 포지션, 자금 흐름, 모든 사람이 거의 동시에 봅니다. 독립 투자자가 대형 기관보다 사실을 더 일찍 알아서 장기적으로 우위를 점하기는 어렵습니다.
하지만 모든 사람이 동시에 같은 사실을 본다고 해서 모든 사람이 그것을 올바른 방식으로 이해하는 것은 아닙니다.
시장은 습관을 형성합니다. 나쁜 데이터 = 금리 인하, 금리 인하 = 기술주上涨; 금 = 안전 자산; 장기 채권 = 주식 헷지; AI 수요 강세 = 모든 AI 자산應該上涨. 이러한 인과 관계 체인이 장기적으로 유효하면 자동 반응이 됩니다. 거시 상태가 변화한 후 데이터는 변하지 않았고 자산도 변하지 않았지만,旧反应 함수는 이미失效했을 수 있습니다.
이것이 잘못된 기대가真正으로 가치 있는 곳입니다.
시장의 가장 큰 기회는 다른 사람이 모르는 정보에서 오는 것이 아니라, 다른 사람이 여전히旧世界대로 거래하는데 당신은 이미 세상이变했다는 것을意识到할 때 올 수 있습니다.
이번에 시장은 CPI 를 올바르게 이해했지만, CPI 가 장기 자금 가격에 미치는 의미를错误으로 이해했습니다. 주식 시장은旧反应 함수대로上涨했고, 장기 채권 시장은 확인을 거부했으며, NQ 는 존재하지 않는 '분모 완화'를 가격에 넣었습니다.
그래서, 만약 이 글이 마지막에 하나의 질문만 남긴다면, 저는 이 문장이기를 바랍니다.
시장의 첫 반응은究竟哪一条 인과 관계 체인에 의존했는가; 그리고 그 인과 관계 체인은 오늘도 성립하는가?
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