암호화폐 업계의 수익 핵심을 장악한 주체는 누구인가?
글: Prathik Desai
번역: Chopper, Foresight News
저는 암호화 산업의 계절적 전통을 좋아합니다. 예를 들어 10월 상승장(Uptober)이나 10월 변동기(Recktober) 같은 것이죠. 커뮤니티 사람들은 이런 시기를 중심으로 수많은 데이터를 제시하며 분석하고, 인간은 본래 이런 이야기들을 즐기는 존재가 아닙니까?
이러한 시점을 둘러싼 트렌드 분석과 보고서는 더욱 흥미롭습니다. "이번에는 ETF 자금 흐름이 다르다", "암호화 산업의 펀딩이 올해 비로소 성숙 단계에 접어들었다", "비트코인은 올해 상승을 준비 중이다" 등등 말입니다. 최근 저는 『2025년 DeFi 산업 보고서』를 살펴보던 중, 암호화 프로토콜이 어떻게 '상당한 수익'을 창출하는지를 보여주는 몇 가지 차트에 주목했습니다.
이 차트들은 연간 수익이 가장 높은 주요 암호화 프로토콜들을 나열하며, 지난 한 해 동안 업계에서 널리 논의된 사실 하나를 입증합니다. 즉, 암호화 산업이 마침내 수익성을 매력적인 수준으로 끌어올렸다는 점입니다. 하지만 정확히 무엇이 이러한 수익 성장을 이끄는 것일까요?
그러나 이러한 차트 이면에는 또 다른 잘 알려지지 않은 질문이 숨어 있습니다. 바로 이 수수료들이 궁극적으로 어디로 흘러가는가 하는 문제입니다.
지난주 저는 DefiLlama의 수수료 및 수익 데이터를 깊이 있게 분석해보았습니다. (참고로 여기서 '수익'이란 유동성 공급자와 공급업체에 지불한 후 남은 순수수료를 의미합니다.) 오늘의 분석에서는 이 데이터에 더 많은 맥락을 더해 암호화 산업 내 자금 흐름의 방식과 그 행선지를 파헤쳐보고자 합니다.
암호화 프로토콜은 작년에 160억 달러 이상의 수익을 창출했으며, 이는 2024년의 약 80억 달러보다 두 배 이상 많습니다.
암호화 산업의 가치 포착 능력은 전반적으로 향상되었고, 지난 12개월 동안 탈중앙화 금융(DeFi) 분야에서는 DEX(탈중앙화 거래소), 토큰 발행 플랫폼, 탈중앙화 퍼피추얼 거래소(perp DEX) 등 새로운 세그먼트가 다수 등장했습니다.
하지만 여전히 가장 높은 수익을 창출하는 수익 핵심은 전통적인 세그먼트에 집중되어 있으며, 그 중에서도 특히 스테이블코인 발행사들이 두드러집니다.
톱 2개 스테이블코인 발행사인 테더(Tether)와 서클(Circle)은 암호화 산업 전체 수익의 60% 이상을 기여했습니다. 2025년에는 이들의 시장 점유율이 2024년의 약 65%에서 소폭 하락하여 60% 수준으로 조정되었습니다.
하지만 2025년에는 탈중앙화 퍼피추얼 거래소의 성과도 무시할 수 없습니다. 이 세그먼트는 2024년까지만 해도 거의 존재감이 없었죠. Hyperliquid, EdgeX, Lighter, Axiom 등 네 개 플랫폼이 합쳐서 전체 산업 수익의 7~8%를 차지하며, 대출, 스테이킹, 크로스체인 브릿지, DEX 어그리게이터 등 기존의 성숙한 DeFi 세그먼트 프로토콜들의 수익 총합을 넘어섰습니다.
그렇다면 2026년에는 어떤 요인이 수익을 견인할까요? 저는 작년 암호화 산업의 수익 구조에 영향을 미친 세 가지 핵심 요인에서 그 답을 찾았습니다. 금리 차익, 거래 실행, 유통 채널입니다.
금리 차익 거래란, 누가 자금을 보유하고 이동시키든 그 과정에서 수익을 얻는 모델을 말합니다.
스테이블코인 발행사의 수익 모델은 구조적이면서도 취약한 면모를 동시에 지닙니다. 구조적이라는 점은, 스테이블코인의 발행량과 유통량이 증가함에 따라 수익 규모도 함께 확대된다는 점에서 드러납니다. 발행사가 발행하는 디지털 달러 하나하나는 미국 국채로 담보되며 이자 수익을 창출합니다. 반면 취약한 점은, 이 모델이 발행사가 거의 통제할 수 없는 거시경제 변수—즉 연준(Fed)의 금리 정책—에 의존한다는 것입니다. 현재 완화적 통화정책 사이클은 막 시작되었으며, 올해 금리 인하가 추가로 진행됨에 따라 스테이블코인 발행사들의 수익 독점 지위는 점차 약화될 것입니다.
다음은 거래 실행 계층인데, 바로 2025년 DeFi 분야에서 가장 성공적인 세그먼트인 탈중앙화 퍼피추얼 거래소가 등장한 장소입니다.
탈중앙화 퍼피추얼 거래소가 왜 빠르게 상당한 시장 점유율을 차지할 수 있었는지를 이해하는 가장 쉬운 방법은, 사용자가 이 플랫폼을 통해 어떻게 거래를 수행하는지를 살펴보는 것입니다. 이 플랫폼들은 낮은 진입 장벽의 거래 환경을 조성하여, 사용자가 필요에 따라 리스크 포지션에 자유롭게 진입하고 청산할 수 있게 합니다. 시장 변동성이 낮더라도, 사용자는 헷징, 레버리지 활용, 차익거래, 포지션 조정, 혹은 미래를 위한 선제적 포지션 진입 등을 계속해서 수행할 수 있죠.
스팟 DEX와 달리, 탈중앙화 퍼피추얼 거래소는 사용자가 기초 자산 이동에 신경 쓰지 않고도 지속적이고 고빈도의 거래를 할 수 있도록 합니다.
거래 실행 로직은 단순해 보이고 속도도 매우 빠르지만, 그 이면의 기술적 기반은 겉보기보다 훨씬 복잡합니다. 이러한 플랫폼은 고부하 상황에서도 무너지지 않는 안정적인 거래 인터페이스를 구축해야 하며, 혼란스러운 시장 상황에서도 견고한 주문 매칭 및 정산 시스템을 갖춰야 하고, 또한 거래자의 요구를 충족시킬 만큼 깊은 유동성도 제공해야 합니다. 탈중앙화 퍼피추얼 거래소에서 유동성은 승리의 열쇠입니다. 누구나 지속적으로 풍부한 유동성을 제공할 수 있는 자가 가장 많은 거래 활동을 끌어모을 수 있습니다.
2025년에는 Hyperliquid가 플랫폼 내 최다 수의 마켓메이커들이 제공하는 풍부한 유동성 덕분에 퍼피추얼 DEX 부문을 지배했습니다. 이로 인해 해당 플랫폼은 지난 12개월 중 10개월 동안 수수료 수익이 가장 높은 탈중앙화 퍼피추얼 거래소로 자리매김했습니다.
아이러니하게도, 이러한 DeFi 세그먼트의 퍼피추얼 거래소가 성공할 수 있었던 이유는 사용자에게 블록체인과 스마트 계약을 이해하도록 요구하지 않았기 때문입니다. 오히려 사람들의 익숙한 전통적 거래소 운영 방식을 채택했기 때문이죠.
이 모든 문제를 해결하면, 거래소는 고빈도·대규모 거래를 하는 사용자들에게 소액의 수수료를 징수함으로써 수익을 자동으로 증가시킬 수 있습니다. 현물 가격이 횡보하더라도 수익은 지속됩니다. 왜냐하면 플랫폼이 거래자에게 다양한 거래 선택지를 제공하기 때문입니다.
바로 이것이 제가 탈중앙화 퍼피추얼 거래소의 작년 수익 기여도가 아직 한 자릿수임에도 불구하고, 유일하게 스테이블코인 발행사의 지배적 위치에 도전할 수 있는 세그먼트라고 생각하는 이유입니다.
세 번째 요인은 유통 채널로서, pump.fun과 LetsBonk 같은 토큰 발행 인프라 플랫폼에 추가 수익을 가져다줍니다. 이는 Web2 기업에서 우리가 보는 패턴과 크게 다르지 않습니다. 에어비앤비(Airbnb)와 아마존은 재고를 직접 보유하지 않지만, 방대한 유통 채널을 통해 이미 단순한 중개 플랫폼을 넘어서며, 새로운 공급물의 한계비용을 낮추고 있습니다.
암호화 토큰 발행 인프라도 자신들의 플랫폼을 통해 생성된 밈코인, 각종 토큰, 마이크로 커뮤니티 등 암호화 자산을 소유하지 않습니다. 하지만 마찰 없는 사용자 경험, 자동화된 상장 프로세스, 풍부한 유동성 제공, 간편한 거래 조작 등을 통해, 이 플랫폼들은 사람들이 암호화 자산을 발행하는 첫 번째 선택지가 되었습니다.
2026년에는 두 가지 질문이 이러한 수익 견인 요인들의 발전 경로를 결정할 가능성이 큽니다. 금리 인하가 금리 차익 거래에 타격을 주면서 스테이블코인 발행사의 산업 수익 점유율이 60% 아래로 떨어질 것인가? 거래 실행 계층의 구도가 점차 집중되는 가운데 퍼피추얼 거래 플랫폼이 8%의 시장 점유율을 돌파할 수 있을 것인가?
금리 차익, 거래 실행, 유통 채널—이 세 가지 요인은 암호화 산업의 수익 출처를 설명해주지만, 이건 이야기의 절반에 불과합니다. 마찬가지로 중요한 것은 프로토콜이 순수익을 보유하기 전에, 총 수수료 중 얼마나 많은 비율이 토큰 홀더들에게 분배되는지를 아는 것입니다.
토큰 회수, 소각, 수수료 분배를 통한 가치 이전은 토큰이 단순한 거버넌스 수단을 넘어 프로토콜에 대한 경제적 소유권을 나타낸다는 것을 의미합니다.
2025년에는 DeFi 및 기타 프로토콜 사용자들이 지불한 수수료 총액은 약 303억 달러였습니다. 이 중 유동성 공급자와 공급업체에 지불한 후 프로토콜이 보유한 수익은 약 176억 달러였습니다. 총 수익 중 약 33.6억 달러가 스테이킹 보상, 수수료 분배, 토큰 회수, 소각 등의 방식으로 토큰 홀더들에게 환원되었습니다. 즉, 수수료의 약 58%가 프로토콜 수익으로 전환된 것입니다.
이는 이전 사이클과 비교했을 때 상당한 변화입니다. 점점 더 많은 프로토콜들이 토큰을 운영 성과에 대한 소유권 주장으로 만들려는 노력을 시도하면서, 투자자들에게 실질적인 인센티브를 제공하고, 그들이 선호하는 프로젝트를 계속해서 보유하고 지지하도록 유도하고 있습니다.
암호화 산업은 결코 완벽하지 않으며, 대부분의 프로토콜은 여전히 토큰 홀더들에게 수익을 분배하지 않고 있습니다. 그러나 거시적 관점에서 보면 산업 전반에 상당한 변화가 일어났으며, 이는 모든 것이 긍정적인 방향으로 나아가고 있다는 신호입니다.
지난 1년간 토큰 홀더들의 수익이 프로토콜 총수익에서 차지하는 비율은 꾸준히 상승했으며, 작년 초에는 역대 최고치였던 9.09%를 이미 돌파했고, 2025년 8월에는 18%를 넘기도 했습니다.
이러한 변화는 토큰 거래 방식에도 반영되고 있습니다. 만약 제가 보유한 토큰이 아무런 수익도 가져다주지 않는다면, 제 거래 결정은 오직 미디어 스토리에 영향을 받을 것입니다. 하지만 제가 보유한 토큰이 회수나 수수료 분배를 통해 수익을 제공한다면, 저는 그것을 이자를 발생시키는 자산으로 간주하게 됩니다. 이것이 반드시 안전하거나 신뢰할 수 있는 것은 아니지만, 이러한 변화는 시장이 토큰을 평가하는 방식에 영향을 미치며, 그 가치 평가를 미디어 스토리가 아닌 기본적 요소에 더 근접하게 만듭니다.
투자자들이 2025년을 돌아보며 2026년 암호화 산업의 수익 흐름을 예측할 때, 인센티브 메커니즘은 중요한 고려 요소가 될 것입니다. 작년 실제로 가치 이전을 우선시한 프로젝트 팀들이 두각을 나타냈습니다.
Hyperliquid는 독특한 커뮤니티 생태계를 구축하여, 수익의 약 90%를 Hyperliquid 지원 기금(Hyperliquid Grant Fund)을 통해 사용자에게 환원하고 있습니다.
토큰 발행 플랫폼 중에서는 pump.fun이 '플랫폼 활성 사용자에게 보상 제공'이라는 개념을 강화하며, 매일 회수를 통해 원생 토큰 PUMP의 유통 공급량 중 18.6%를 소각했습니다.
2026년에는 '가치 이전'이 더 이상 소수의 특별한 선택이 아니라, 토큰이 기본적 요소에 기반해 거래되기를 원하는 모든 프로토콜의 필수 전략이 될 것으로 예상됩니다. 지난해 시장의 변화는 투자자들에게 프로토콜 수익과 토큰 홀더 가치를 구분하는 법을 가르쳤습니다. 토큰 홀더들이 자신의 토큰이 소유권을 나타낼 수 있다는 사실을 인식하게 된 이후, 이전의 모델로 되돌아가는 것은 비합리적으로 느껴질 것입니다.
저는 『2025년 DeFi 산업 보고서』가 암호화 산업의 수익 모델 탐색에 있어 새로운 본질을 밝혀냈다고 보지는 않습니다. 이 트렌드는 지난 몇 달간 이미 널리 논의되어 왔기 때문입니다. 다만 이 보고서의 가치는 데이터를 통해 진실을 명확히 보여줬다는 점에 있으며, 이러한 데이터를 깊이 파고들면 암호화 산업이 수익 성공을 달성할 가능성이 가장 높은 비결을 발견할 수 있습니다.
각 프로토콜의 수익 주도 추세를 분석함으로써, 보고서는 명확히 다음과 같이 지적합니다. 핵심 채널, 즉 금리 차익, 거래 실행, 유통 채널을 장악한 자가 가장 많은 수익을 얻는다.
2026년에는 금리 인하 사이클로 인해 금리 차익 거래의 매력이 감소하는 상황에서, 더욱 많은 프로젝트들이 수수료를 토큰 홀더들에게 장기적인 수익으로 전환하는 방향으로 나아갈 것으로 예상됩니다. 이러한 추세는 더욱 뚜렷해질 것입니다.
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