Coinbase 연중 회고: 10장의 그래프로 보는 암호화폐 시장 현황, 단기적 열기는 이미 수그러들어

2024.06.24

Coinbase 연중 회고: 10장의 그래프로 보는 암호화폐 시장 현황, 단기적 열기는 이미 수그러들어

전반적으로 올해 들어 TVL 성장률은 암호화 시장 전체 시가총액 성장률을 24% 포인트 이상 상회했다. TON, Aptos, Sui 및 Base는 비교적 최근에 등장해 급속한 성장 단계에 있다.

2024.06.24 - 09:47:41

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

저자: David Han

번역: TechFlow

요약

연중 점검에서 우리는 주요 암호화 시장의 기본적 요소와 기술적 트렌드를 다루는 10개의 차트를 제시한다. 먼저 최상위 레이어-1(L1) 및 레이어-2(L2) 네트워크에서 총 잠금 가치(TVL)가 원생 가스 토큰 가격 상승과 비교하여 어떻게 변화했는지를 조사했다. 다음으로 총 거래 수수료와 활성 주소 수를 통해 이러한 네트워크 내 체인 상 활동 동력을 상대적으로 측정하고, 이후 이더리움 상에서의 거래 수수료 주요 동인을 심층 분석했다. 또한 체인 상 공급 역학, 상관관계, 그리고 현재 암호화 현물 및 선물 시장의 유동성 상태도 검토했다.

또한 암호화폐에서 주목받는 지표 중 하나는 미국 현물 비트코인 ETF의 자금 유입과 유출이며, 이는 일반적으로 암호화 수요 변화의 대리 지표로 간주된다. 그러나 CME(시카고상업거래소) 비트코인 선물 미결제약정(OI)이 연초 이후 증가한 것으로 보아, ETF 출시 이후 일부 자금 유입은 베이시스 거래(basis trading)에 의해 주도된 것으로 나타났다. 본문에서는 CME 선물 베이시스 거래의 영향을 별도로 분리해, 4월 초 이후 BTC ETF에 대한 헤지되지 않은 노출이 크게 둔화되었음을 보여준다.

기본 신호

TVL 성장

우리는 서로 다른 체인들의 원시 TVL을 직접 비교하는 대신, 각 체인의 원생 가스 토큰 가격 상승으로 정규화된 TVL 성장을 추적한다. 일반적으로 원생 토큰은 스테이킹 또는 유동성 용도 때문에 생태계 내 TVL의 상당 부분을 구성한다. 가격 상승으로 조정된 TVL 성장률을 분석함으로써, 순수한 가격 상승이 아닌 순수한 새로운 가치 창출로 인한 TVL 증가분을 구분할 수 있다.

전반적으로 올해 들어 TVL 성장률은 암호화 시장 전체 시가총액 성장률보다 24% 더 높았다. 가장 빠르게 성장한 체인인 TON, Aptos, Sui, Base는 모두 비교적 새롭고 급속한 성장 단계에 있다.

활동 동력: 수수료 및 사용자

각 네트워크의 5월 평균 일일 활성 주소 수와 동기간 평균 일일 수수료 또는 수익을 비교하였으며, 두 지표 모두 직전 4개월(1~4월) 대비 표준편차로 측정했다. 결과는 다음과 같다:

솔라나(Solana)와 트론(Tron)을 제외하면 대부분의 체인에서 5월 체인 상 수수료가 하락했다.
EIP-4844 이후 수수료 하락으로 인해 이더리움 L2(특히 Arbitrum)의 활성 주소가 크게 증가했다.
카르다노(Cardano)와 바이낸스 스마트 체인(BSC)의 수수료 하락폭은 지갑 활동 감소폭보다 작았다.

거래 수수료 동인

연초 이후 이더리움 메인넷 총 가스 수수료의 55% 이상을 차지하는 상위 50개 컨트랙트의 수수료 지출을 분류했다.

3월 덴쿤(Dencun) 업그레이드 이후 롤업(Rollups)이 지불한 수수료는 메인넷 수수료의 12%에서 1% 미만으로 감소했다. 최대 실현가치(MEV) 기반 활동은 8%에서 14%로 증가했으며, 직접적인 거래 수수료는 20%에서 36%로 증가했다. 4월 중순 이후 ETH가 인플레이션 상태에 진입했지만, 시장 변동성(및 고가치 블록 거래 수요)의 회복이 이를 상쇄할 수 있다고 본다.

이더리움 L2 성장

올해 들어 이더리움 L2의 TVL은 2.4배 증가했으며, 5월 말 기준 L2 전체 TVL은 94억 달러에 달했다. 6월 초 기준 Base는 전체 L2 TVL의 약 19%를 차지하며, Arbitrum(33%)과 Blast(24%)에 이어 세 번째이다.

동시에 3월 13일 덴쿤 업그레이드로 블롭(blob) 저장소가 도입된 이후 총 거래 수수료가 크게 하락했는데, TVL과 많은 체인의 거래 건수가 사상 최고치를 기록한 시점임에도 불구하고 그러하다.

비트코인 활성 공급 변화

우리가 정의한 '활성 BTC 공급량'은 최근 3개월 내 이동한 BTC 공급량을 의미하며, 일반적으로 지역적 가격 정점 이후 감소하는데, 이는 시장 회전율이 느려졌음을 나타낸다. 활성 BTC 공급량은 4월 초 400만 BTC로 지역적 최고점을 기록했는데, 이는 2021년 상반기 이후 최고 수준이었다. 이후 6월 초에는 310만 BTC로 감소했다.

하지만 올해 들어 1년 이상 움직이지 않은 BTC 공급량은 안정세를 유지했다. 이는 단기 시장의 열광적 분위기가 사그라들었지만 장기 사이클 투자자들은 여전히 관심을 유지하고 있음을 시사한다.

기술 신호

상관관계

90일 윈도우 기준, 비트코인 수익률은 미국 주식, 상품, 다변량 달러지수 등 일부 핵심 거시경제 요인과 중간 정도의 상관관계를 보였다. 다만 금과의 양의 상관관계는 여전히 비교적 약하다.

동시에 이더리움과 S&P500 수익률 간 상관관계(0.37)는 비트코인과 S&P500 간 상관관계(0.36)와 거의 동일하다. 암호화폐 간 거래는 여전히 높은 상관관계를 유지하고 있으며, 서로 다른 섹터 간 상관관계에 비해 BTC/ETH 상관관계는 3~4월의 정점 0.85에서 0.81로 다소 하락했다.

시장 유동성 증가

비트코인과 이더리움의 현물 및 선물 평균 일일 거래량은 2024년 3월 정점인 1115억 달러에서 34% 감소했다. 그럼에도 불구하고 5월 거래량(746억 달러)은 2022년 9월 이후 2023년 3월을 제외하면 어느 달보다도 높은 수준이다.

1월 미국 현물 비트코인 ETF 승인 후 현물 비트코인 거래량이 크게 증가했으며, 5월 중심화 거래소(CEX)의 비트코인 현물 거래량은 12월 대비 50% 증가했다(76억 달러 vs 51억 달러). 5월 현물 비트코인 ETF 거래량은 12억 달러로, 전 세계 현물 거래량의 14%를 차지했다.

CME 비트코인 선물

2024년 초 이후 CME 미결제약정(OI)은 2.2배 증가(45억 달러 → 97억 달러), 2023년 초 이후로는 8.1배 증가(12억 달러 → 97억 달러)했다. 연초 이후 대부분의 자금 유입은 현물 ETF 승인 이후 발생한 베이시스 거래 때문이라고 판단한다. 현물 ETF 출시 후, 비트코인 베이시스 거래는 이제 미국 내 전통 증권 브로커를 통해 완전히 가능하게 되었다.

퍼피추얼 계약(perpetual contracts)의 OI도 98억 달러에서 166억 달러로 증가했으며, 연내 CME OI 비중은 약 30%(29~32%) 수준을 유지했다. 그럼에도 불구하고 CME 선물은 시장 점유율을 2023년 초 16%에서 현재 30%까지 확대하며 미국 기관 투자자의 관심이 증가했음을 보여준다.

CME 이더리움 선물

CME ETH 선물 미결제약정은 사상 최고 수준 근처에 있다. 그러나 ETH OI는 여전히 미국 외 특정 관할 지역에서 이용 가능한 퍼피추얼 선물 계약이 주도하고 있다. 6월 1일 기준 전체 OI의 85%(121억 달러)가 퍼피추얼 계약이며, CME 선물은 8%(11억 달러)에 불과하다.

내재적 ETH 촉매 요인이 OI에 미치는 영향은 일반적으로 명확한데, 마지막으로 OI가 크게 정점을 찍은 것은 미국 현물 ETH ETF 승인(19b-4 파일) 이후였다. 그 이전에는 3월 13일 덴쿤 업그레이드 당시 OI가 정점을 기록했다.

또한 중심화 거래소에서의 전통적 만기 선물 계약도 여전히 인기가 있으며, 그 OI는 CME 선물과 비슷한 수준이다.

CME 비트코인 베이시스 거래 격리 분석

총 현물 ETF 시가총액으로 정규화한 CME 비트코인 OI를 비교하면, 4월 초 이후 대부분의 현물 ETF 자금 유입은 베이시스 거래에 기인한 것으로 나타난다.

현물 ETF 승인 후, ETF가 보유한 BTC는 3월 13일(출시 후 43일째)까지 약 20만 BTC 증가했다. 이는 해당 기간 동안 방향성 있는 BTC 매수가 있었음을 시사하며, 당시 가격 상승의 일부를 설명한다. 이후 ETF 보유 BTC는 82.5만~85만 BTC 사이에서 유지되다가 5월 말에야 비로소 이 구간을 강하게 돌파했다.