레이 레이오의 최신 발언: AI 집중도가 지나치게 높으며, 향후 5~10년간 미국 주식시장의 실질 수익률은 마이너스가 될 수 있음
저자: 레이 달리오
번역·편집: TechFlow
TechFlow 서두: 브리지워터(Bridgewater) 창립자 레이 달리오는 X(구 트위터)에 투자 노트를 게시하며, 현재 AI 분야의 소수 거대 기업이 주도하는 시장 상황을 분석했다. 그의 판단은 단호하다: “고위험은 사실이며, 저수익은 관점이다.” 향후 5~10년간 미국 주식시장의 실질 수익률은 -5%에서 -10% 사이일 가능성이 높다는 것이다. 그는 AI 관련 주식을 사지 말라고 권유하지 않는다. 다만, 모든 자산을 AI에 몰아넣지 말라고 조언한다. 이는 그가 50여 년간 투자 경험을 바탕으로 도출한 ‘투자의 성배’로, 이제 누구나 들을 수 있도록 공개하고 있다.
투자 원칙: 지금 이 카드 패를 어떻게 플레이할 것인가
이 노트는 현재 상황에서 투자라는 게임을 어떻게 해야 할지를 다룬다.
이를 브리지(Bridge), 포커(Poker), 백게임(Backgammon) 또는 체스(Chess)라고 상상해보라. 당신 차례가 되었고, 옆에는 상황을 분석해 조언을 주는 컴퓨터가 있다. 내게 있어 투자는 바로 이런 느낌이다. 당신 곁에 그런 컴퓨터가 있든 없든, 스스로에게 반드시 물어봐야 할 질문은 하나다: “현재 카드 패가 이렇게 구성되어 있는데, 나는 다음 수를 어떻게 두어야 하는가?” 즉, “현재 시장은 어떤 특징을 보이고 있으며, 어떤 힘이 시장을 움직이고 있는가?”
나는 이 게임을 오래 해왔다. 지금 이 단계에서는, 내가 쌓아온 투자 방식을 후세에 전수하는 것이 목표이며, 더 나아가 다양한 사람들이 투자를 탐구할 수 있는 플랫폼을 구축하는 것이다—학습하거나, 과거 자신이 어떻게 행동했을지를 되돌아보거나, 최선의 방법을 찾는 데 활용할 수 있도록 말이다. 나는 손에 쥔 이 카드 패를 어떻게 플레이하느냐에 정답과 오답이 존재한다고 믿는다. 따라서 특정한 상황에 직면했을 때는 반드시 스스로에게 물어야 한다: “이런 상황에서는 어떻게 베팅해야 하는가?” 그리고 신뢰할 수 있는 답을 제시할 수 있어야 한다.
아래에서는, 내가 인식하는 현재 시장의 모습과, 내가 취하고 있는(또는 취해야 한다고 생각하는) 조치에 대해 설명하겠다.
지금 이 판은 어떻게 둘 것인가
오늘 가장 핵심적인 조건은 무엇이며, 그에 따라 어떻게 베팅해야 하는가?
내가 보기엔—그리고 아마 대부분의 사람들도 동의할 것 같지만—우리는 지금 극소수의 기업이, 놀라운 신기술(대부분 AI)이 집중된 한 부문에서 전체 시장을 주도하는 시장에 처해 있다. 이 기업들은 시장 전체 시가총액의 상당 비중을 차지하며, 시장과 경제 전반에 막대한 영향력을 행사한다. 이런 상황은 언제나 반복되는데, 신기술 부문에는 열광, 불확실성, 변동성이 집중되며, 이 감정들이 전 세계 주식시장으로 확산된다. 따라서 이 부문의 등락과 불확실성은 매우 중대한 의미를 갖는다.
이 외에도, 내가 ‘5대 핵심 요인’이라고 부르는 또 다른 중요한 변수들이 있다. 첫째, 부채와 통화 정책의 변화; 둘째, 정치·사회적 이슈의 진전(이는 세금 및 기타 정치적으로 결정되는 시장 요인에 큰 영향을 미친다); 셋째, 지정학적 리스크(예: 전쟁); 넷째, 자연환경의 변화; 다섯째, 신기술의 발전 상황이다. 나는 이러한 조건들을 내 투자 시스템에 입력하면, 시스템이 각 조건에 맞는 최적의 베팅 전략을 산출해준다. 동시에 나는 스스로도 어떤 포지션을 잡아야 할지 고민한다.
어떻게 베팅할지를 고민할 때, 가장 먼저 던져야 하며 반드시 명확히 답해야 할 질문은 다음과 같다: a) 기존 지수(예: S&P 500)가 이미 반영한 수준보다 더 강하게 신기술에 베팅할 것인가—즉, 해당 부문 또는 내가 가장 우수하다고 판단하는 몇 개 기업에 초과 편입할 것인가? b) 지수와 유사한 비중을 유지할 것인가? c) 이러한 집중에서 벗어나 분산시킬 것인가?
거의 모든 투자자가 최고의 자산을 확보하려 애쓰고 있으며, 현재 이 신기술은 거의 모든 것을 바꾸고 있는 듯 보인다. 그러나 역사가 가르쳐주는 바에 따르면, 이 주기의 이 단계에서 생산 기술을 보유한 소수 선두 기업에 과도하게 베팅하는 것은 대부분 실패로 끝난다. 이 뒤에는 타당한 논리가 있으며, 과거에도 항상 같은 양상으로 전개되었다. 물론 AI는 정말 독특한 신기술이지만, 역사적으로도 마찬가지로 독특했고 비교 대상이 되었던 기술들이 많았다. 당신은 반드시 그 사례들을 살펴봐야 한다. 만약 그것을 무시하기로 했다면, 이번에는 왜 다른지에 대한 설득력 있는 이유를 제시해야 한다.
위험은 실제로 매우 높다
과거 모든 위대한 신기술의 이야기는 동일한 방식과 동일한 논리로 전개되어 왔다. 높은 위험과 막대한 불확실성은 이러한 신기술 기업들의 본성이다. 유사한 상황에서 이 기업들이 보여준 과거 행보를 돌이켜보면, 장기적으로는 결국 승리한 혁신 기업들조차(예: 마이크로소프트, 애플) 유사한 시점에서 심각한 타격을 입었다는 사실을 알 수 있다. 게다가 신기술 기업이 막 등장한 순간(사후 분석이 아니라 당시 시점에서)에는 누가 성공할지, 누가 실패할지 예측하기란 거의 불가능하다. IBM이 그 대표적인 사례다. 이러한 사례들을 종합해 보면, 신기술 기업의 미래는 극도로 불확실하며, 이것이 바로 그들의 본성이라는 점을 깨닫게 된다.
예를 들어, 이 기업들은 투자 규모를 너무 적게 하거나 너무 많이 하곤 한다. 이유는 간단하다: 투자가 부족하면 반드시 실패하지만, 미래를 정확히 예측할 수는 없으므로 과도한 투자인지 여부도 판단할 수 없다. 투자량의 과잉과 부족 모두 대가를 치러야 한다.
이 기업들은 자신에게 영향을 줄 수 있는 모든 변화—외부에서 발생하는 변화까지, 예를 들어 금리 인상, 전쟁, 세금 정책의 급격한 변화—를 정확히 예측할 수도 없다. 따라서 이들은 격렬한 등락을 겪으며, 먼저 투자자들을 열광시키고, 이어 위험을 두려워하는 사람들을 공포에 떨게 한 후 시장에서 퇴출시킨다. 결과적으로 시장 변동성은 더욱 확대된다. 더 깊이 들어가면: 이러한 신기술과 신생 기업은 기존 기업을 대체했지만, 결국 대부분은 또 다른 새로운 기술과 새로운 기업에 의해 다시 대체될 것이다. 그것도 지금은 상상조차 못할 방식으로 말이다. 우리는 오늘날의 이 기업들에게도 같은 일이 벌어질 가능성을 고려해야 한다. 양자 컴퓨팅의 영향력은 이미 알려진 ‘알려진 것들 중 알려진 것(Known Known)’에 해당한다. 아직 상상조차 하지 못한 것들은 어떠한가?
경쟁자로부터 오는 리스크는 어떠한가? 중국은 이미 AI 기술을 생산하고 배포하고 있으며, 중국 정책 당국은 경제와 AI에 대해 완전히 다른 관점을 가지고 있다. 우리는 지금 새로운 기술 전쟁 속에 있다. 각국 지도자들은 자신이 반드시 승리해야 한다고 믿고 있다. 중국의 관점에서 볼 때, AI는 엄청난 생산성 혜택을 가져오며 국민 전체의 삶의 질을 향상시키기 때문에 무료 혹은 저렴하게 제공되어야 한다. 이들에게는 이윤보다 중요했던 것은, 많은 사람이 이 신기술을 사용함으로써 얻는 전체적인 사회적 이익이다. 나는 중국이 자동차, 태양광 패널, 배터리 등 다른 산업에서 보여준 것처럼, 국제 시장에서 AI 분야에도 적극적으로 진출할 것이라고 예상한다.
현재의 상황은 역사적으로 우리에게 교훈을 주었던 여러 순간들과 매우 유사하다. 나는 네덜란드 제국 말기, 영국 제국 초기—영국이 조선업과 기타 주요 산업에서 네덜란드를 추월했던 시기를 떠올리지 않을 수 없다. 또한 타이완을 둘러싼 지정학적 갈등도 생각나는데, 이는 적어도 ‘타이완에서 반도체 수출을 차단하는 것’을 지정학적 게임의 수단으로 삼을 가능성에 대해 생각하게 한다. AI 관련 주식에는 다른 위험도 존재한다. 예를 들어, 부유세 및 기타 세금 인상 리스크—이는 이 주식에 막대한 자산을 묶어둔 투자자들이 매도를 강요받게 만들 수 있다. 또 AI에 대한 반감이 커지면 기업의 확장에 제약이 생길 수도 있다.
나는 걱정할 만한 사항을 더 많이 나열할 수 있고, 마찬가지로 긴 목록의 AI 관련 훌륭한 기회도 제시할 수 있다. 나는 이 위험이 어떻게 결말을 맺을지 예측하지 않으며, AI 기업 주식을 사지 말라고 말하지도 않는다. 다만, 시장에 집중된 리스크가 막대하다는 점은 부정할 수 없으며, 그러한 상황에서 어떻게 플레이해야 하는지를 알고 있어야 한다는 점을 강조할 뿐이다. 나는 유사 사례에 대한 광범위한 연구와 논리적 분석을 통해 확신한다: 리스크는 매우 높으며, 이에 대응하는 최선의 전략은 다음과 같다.
적절히 분산하라
여러분은 아마도 내가 늘 말하는 ‘분산(Diversification)’이라는 말을 들어본 적이 있을 것이다. 내 ‘투자의 성배’는 서로 상관관계가 없고 위험이 균형 잡힌 15개의 우수한 포지션을 보유하는 것이다. 다르게 표현하자면:
“좋은 베팅들로 구성된 충분히 분산된 포트폴리오가, 집중된 단일 베팅보다 우수한 성과를 낸다(더 높은 수익-리스크 비율을 제공하며, 동일한 리스크 수준에서 더 나은 수익을 공학적으로 설계할 수 있다). 시장의 특정 부문에 리스크가 집중될수록, 분산은 더욱 중요해지며, 특히 혁신적인 신기술이 시장을 주도하는 경우—그 기술 자체가 본래부터 막대한 불확실성을 수반하기 때문에—더 그렇다.”
이것은 관점이 아니라 수학적으로 확정된 사실이다. 예를 들어, 하나의 베팅이 수익-리스크 비율 0.3을 보인다고 하자(예: 6%의 수익률과 18%의 표준편차—이는 일반적으로 주식 수준으로 간주됨). 이때 서로 상관관계가 없는 5개, 10개, 15개의 베팅을 보유한다면, 동일한 6%의 수익률을 유지하면서 표준편차로 측정되는 리스크는 각각 8%, 6%, 5%로 낮아진다. 즉, 15개의 우수하고 상관관계가 없는 투자는 수익-리스크 비율을 4.3배 향상시킬 수 있다(0.3에서 1.29로 증가). 원한다면 레버리지를 추가해 동일한 리스크 수준에서 훨씬 높은 수익을 달성할 수도 있다. 이것은 사실이다.
내가 이에 대해 확신을 갖는 이유는, 과거 데이터 기반 검증(백테스트), 50여 년간의 실제 투자 성과, 그리고 확률적으로 타당한 논리에 기반한다: 베팅을 잘 분산시키고 원하는 변동성 수준으로 조정하면, 장기적으로 대부분의 투자자가 선호하는 집중 투자 전략보다 훨씬 우수한 수익을 달성할 수 있다. 좀 더 구체적으로 말하자면, 잘 분산된 포트폴리오는 어떤 집중 투자보다도 더 높은 수익-리스크 비율을 제공하며, 이를 원하는 리스크 수준으로 조정하면, 그 리스크 수준에서 가능한 최고의 수익을 달성할 수 있다.
이 방법을 공개함으로써, 그것은 이제 내 ‘더 이상 비밀스럽지 않은 성공 전략’이 되었다. 그러나 이처럼 투자 전략을 사고하는 사람은 극소수에 불과하다—즉, 포트폴리오 구성(Portfolio Construction)을 진지하게 고민하고, 잘 설계된, 충분히 분산된 베팅 조합이, 위대한 혁신 산업 내 몇 개 기업 주식에 집중된 포지션과 비교해 얼마나 더 나은 성과를 낼 수 있는지를 따져보는 사람이 거의 없다는 뜻이다. 대부분의 사람들은 단순히 이 주식이나 이 산업이 오를지 안 올지, 그리고 어떻게 베팅할지만 생각한다. 포트폴리오 구성에 관심을 갖는 사람과 그렇지 않은 사람 사이의 실적 격차는 매우 크다. 이에 관한 보다 완전한 설명은 나중에 기회를 봐서 하겠다.
이 모든 내용을 바탕으로, 지금 이 카드 패를 어떻게 플레이할지 고민하는 과정은 스스로에게 다음과 같은 질문을 던지게 해야 한다: “내 집중 포지션은 어느 정도여야 하며, 그 이후 어떻게 분산시켜야 하는가?”
수익률은 낮아 보인다
고위험은 부정할 수 없는 사실이다. 이제 나는 하나의 관점을 제시할 것이다—이는 틀릴 수도 있다: 기대 수익률은 매우 낮다. 이 판단은 내 가치 평가 분석과 버블 지표(Bubble Indicator) 수치를 기반으로 하며, 향후 5~10년간 주식의 실질 수익률은 약 -5%~-10% 수준일 것으로 보이지만, 이 수치의 불확실성은 상당히 크다. 내 관점에서, 이 주식들은 장기적인 만기(Duration)를 가진 자산으로, 먼 미래를 신뢰성 있게 예측하기 어렵기 때문에 리스크가 매우 크다. 게다가 이 주식들은 현재 과도하게 비싸 보이며, 불안정한 투자자들 손에 집중되어 있다.
내 연구팀의 한 질문
최근 회의에서 팀원 한 명이 나에게 물었다: “왜 지금 시장의 자산 배분이 잘못됐다고 생각하시나요? 오늘날 시장에서 분산 부족이 단순히 우연이 아니라, 오히려 타당한 이유—예를 들어 일부 투자자들이 AI 주식의 기대 수익률이 매우 높다고 믿는다든지, 특정 산업이 시가총액에서 차지하는 비중이 매우 높으면 지수 내에서 이런 집중이 자연스럽게 발생한다든지, 혹은 투자자들이 특정 산업에 극도로 열광할 때 단순히 이 주식을 사는 것—때문일 수 있지 않습니까? 이 경우 투자자들은 미래 수익을 얼마나 정확히 예측하고, 그 수익을 어떻게 평가할지에 대해 현명하고 신뢰할 수 있는 계산을 하지 않을 수도 있습니다.”
내 답변
가격 상승에는 다양한 이유가 있지만, 그것이 모두 좋은 이유는 아니다. 일부 투자자들은 기초적 요인 대비 가격이 매력적으로 보이기 때문에 가격을 계속 밀어올린다. 또 다른 투자자들은 이 기술이 위대한 신기술이라고 믿고, 주가 상승을 ‘이 주식이 좋다’는 확인으로 받아들인다. 또 일부는 지수 연계 투자자로서, 이 주식들에 자동으로 매우 높은 비중을 가지게 된다. 내 관점에서, 당신은 이런 문제를 고민하며 자신이 무엇을 해야 할지 명확히 파악하려고 노력할 수도 있다. 혹은, 자신이 충분한 정보를 갖추지 못해 자신 있게 베팅할 수 없다는 사실을 인정할 수도 있다. 그럴 경우 단순히 “나는 충분히 모른다. 이 베팅은 하지 않겠다”고 말하고, 실제로 그렇게 행동하면 된다.
사람을 함정에 빠뜨리는 건, “나는 반드시 어떤 관점을 가져야 하고, 그 관점은 가치가 있다”는 생각이다. 하지만 현실은, 당신이 충분히 신뢰할 수 있고 베팅할 만한 관점을 형성할 수 없다는 가능성이 훨씬 높다.(참고: 명확히 말하자면, 나는 베팅하지 말라고 조언하는 것이 아니다—어차피 베팅을 피할 수는 없다. 당신은 반드시 어떤 투자에 자금을 배분하거나, 현금으로 보유해야 하며, 대부분의 사람들은 현금이 가장 안전하다고 생각하지만, 사실 장기적으로는 가장 열악한 투자다. 내가 권고하는 것은, 어느 시장이 좋고 어느 시장이 나쁜지에 대한 전술적 판단이 전혀 없더라도, 베팅을 잘 분산시키는 법을 아는 것이다. 구체적인 방법은 다음과 같다: 자신이 확신할 수 있는 전술적 판단이 없을 때는 균형 잡힌 전략적 자산 배분 포트폴리오를 보유하는 것이다. 다만 이 주제는 나중에 다시 다루도록 하겠다.)
따라서 나는, ‘무엇을 모르는지’를 아는 것—그에 따라 베팅하지 않기로 결정하는 것—이, ‘무엇을 아는지’를 아는 것—그에 따라 베팅하는 것—만큼 중요하다고 믿는다.
더 간단히 말하자면, 나는 다음과 같은 원칙을 믿는다: 일반적으로 집중 투자를 정당화할 만큼 충분한 정보를 확보하기는 어렵기 때문에, 가장 자신 있는, 서로 상관관계가 없는 베팅들을 조합해 분산 포트폴리오를 구성한 후, 이를 원하는 리스크 수준으로 공학적으로 설계하는 것이 최선의 전략이다. 이것이 바로 내 ‘투자의 성배’다.
지금 이 카드 패를 앞에 놓고, 나는 누구도 이 기술 주도 시장이 앞으로 어떻게 전개될지 충분히 명확히 알 수 없으며, 따라서 대규모·집중적인 베팅을 할 수 있을 만큼의 확신을 가질 수 없다고 생각한다. 내 관점에서, 집중을 피하고 분산을 유지하는 것이 이러한 ‘불확실성’에 대응하는 최선의 방법이다. 이는 아마 여러분이 교과서에서 배운 이론과 모순될지도 모른다—교과서는 대체로 시장 효율성(Market Efficiency)을 전제로 하며, 따라서 “시장을 믿으면 된다”고 말한다.
요약하자면: 우리는 지금, 혁신적인 신기술을 중심으로 비정상적으로 집중된 시장에 직면해 있다. 이는 오히려 우리가 신기술에 대한 열광을, 신기술 관련 주식의 매력으로 오인해서는 안 되며, 신중함을 버리고 고위험·고상관성의 집중 포지션을 취해서는 안 된다는 점을 상기시켜 준다—특히 우리가 똑똑한 분산을 통해 훨씬 낮은 리스크로 동일하게 매력적인 수익을 달성할 수 있는 상황이라면 더욱 그렇다.
부기: 나는 여러분과 내 포지션 또는 전술적 판단을 공유하지 않을 것이다. 왜냐하면 나는 여러분의 투자 자문가가 되고 싶지 않기 때문이다. 다만 곧, 내 버블 지표 수치와 그 뒤에 숨겨진 논리 등, 이러한 판단의 근거가 되는 핵심 관점들을 공유할 예정이다.
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@RayDalio
