과소평가된 홍콩 암호화폐 ETF, 데이터 이면의 표면과 잠재적 흐름

2024.05.29

과소평가된 홍콩 암호화폐 ETF, 데이터 이면의 표면과 잠재적 흐름

거래량과 규모의 추세가 역행하고 있는 가운데 이해당사자들은 프로세스를 다듬고 병목 지점을 해소하기 위해 노력하고 있으며, 2개월 후에야 비로소 거래 증가의 핵심 시점이 올 수 있다.

2024.05.29 - 09:11:19

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

글: Jupiter Zheng, HashKey Capital 2차 펀드 파트너

5월 24일, 미국 증권거래위원회(SEC)는 이더리움 스팟 ETF에 대한 8건의 19b-4 양식을 공식 승인하며 규제 당국의 입장이 강경에서 완화되는 모습을 보였다. 미국 내 이더리움 스팟 ETF 출시도 이제 막바지 단계에 다다른 것으로 보이며, 시장 분위기는 최근 다시 고조되고 있고, 2차 시장은 더욱 뜨거워지고 있다.

반면, 벌써 4월 30일부터 선제적으로 비트코인과 이더리움을 모두 포함하는 홍콩 암호화자산 ETF 6종을 동시에 출시한 것은 지난 한 달간 다소 침체된 분위기를 보였으며, "아쉬운" 시장 데이터로 인해 오히려 논란의 중심에 서기도 했다.

시장은 항상 새로운 사물의 단기적 효과를 과대평가하고 장기적 영향력을 과소평가하기 마련이다. 본문에서는 지난 한 달간 홍콩 암호화 ETF의 실제 성과가 어떠하였는지, 그 배경에는 어떤 요인이 있었는지, 시장이 간과한 변수들은 무엇인지, 그리고 향후 어떤 경로를 걸어갈 수 있을지 정리해보고자 한다.

데이터 속 '침체'와 변수들

4월 30일, 보시 해시키 비트코인 ETF(3008.HK), 보시 해시키 이더리움 ETF(3009.HK), 후아샤 비트코인 ETF(3042.HK), 후아샤 이더리움 ETF(3046.HK), 쟈싱 비트코인 스팟 ETF(3439.HK), 쟈싱 이더리움 스팟 ETF(3179.HK) 등 6개 가상자산 스팟 ETF가 홍콩거래소(HKEX)에 정식 상장되어 거래를 개시했다.

초기 데이터를 살펴보면, 3개 비트코인 스팟 ETF는 4월 30일 첫날 발행 규모가 2억 4800만 달러(이더리움 스팟 ETF는 4500만 달러)에 달해, 그레이스케일을 제외한 미국 비트코인 스팟 ETF의 1월 10일 약 1억 2500만 달러 초도 규모보다 훨씬 컸다. 이는 시장이 홍콩 암호화 ETF에 대해 높은 기대감을 가지고 있었음을 의미한다.

하지만 홍콩 암호화 ETF에 대한 시장의 주요 비판은 미국 암호화 ETF 대비 상대적으로 '부진한' 거래량에 집중된다. 상장 첫날 홍콩 6개 암호화 ETF의 총 거래량은 8758만 홍콩달러(약 1120만 달러)였으며, 이 중 비트코인 ETF 세 종목의 거래량은 6750만 홍콩달러에 불과해 미국 비트코인 스팟 ETF 첫날 총 거래량(46억 달러)의 1%에도 못 미쳤다.

그 후 거래량은 지속적으로 감소하여 5월 23일에는 100만 달러 아래로까지 떨어졌다.

그러나 주목할 점은 홍콩 암호화 ETF의 거래량과 자산 운용 규모(AUM) 사이에 명백한 역전 현상이 나타났다는 것이다. 2024년 5월 23일 기준, 홍콩 6개 가상자산 스팟 ETF의 총 AUM은 3억 달러를 초과했으며, 비트코인 스팟 ETF는 총 3660 BTC를 보유하고 있으며 순자산 가치는 2억 5400만 달러, 이더리움 스팟 ETF는 총 1만 3380 ETH를 보유하고 있으며 순자산 가치는 5083만 달러로, 초기 대비 소폭 증가했다.

절대적 규모로 보면 2억 5000만 달러의 규모는 여전히 미국 비트코인 스팟 ETF의 약 573억 달러 규모에 크게 못 미치지만, 이는 홍콩 ETF 시장과 미국 ETF 시장의 '시장 크기 차이'를 간과한 것이다. 홍콩 ETF 시장 전체 규모는 약 500억 달러에 불과한 반면, 미국 ETF 시장은 무려 8조 5000억 달러에 달해 약 170배 차이가 난다.

따라서 상대적 비중으로 보면, 홍콩의 2억 5000만 달러 비트코인 스팟 ETF는 홍콩 ETF 시장의 0.5%를 차지하고, 미국의 573억 달러는 미국 ETF 시장의 0.67%를 차지한다. 즉 두 시장 간 수준 차이는 사실상 크지 않으며, 게다가 아직 한 달도 안 되는 기간 동안의 성과라는 점에서 홍콩 암호화 ETF가 홍콩 현지 금융시장에 미친 영향 역시 상당하다고 볼 수 있다.

지난 한 달간 홍콩 암호화 ETF 내부 데이터 변화를 자세히 살펴보면, 후아샤, 쟈싱, 보시 해시키 세 기관 사이에서 서로 엇갈리는 양상이 나타났다.

후아샤와 쟈싱의 BTC 및 ETH 보유량은 모두 눈에 띄게 감소한 반면, 후발주자인 보시 해시키는 괜찮은 성장세를 보이고 있으며, 총 AUM이 1억 달러를 넘어 전체의 33% 이상을 차지하며 초도 대비 3000만 달러 증가했다. 현재 보시 해시키는 ETH 보유량 1위, BTC 보유량은 후아샤에 이어 2위이며, 초기 수천 개의 격차가 빠르게 500개 미만으로 좁혀졌다.

예상을 뛰어넘은 승인 이후 찾아온 '달콤한 고통'

데이터는 거짓말을 하지 않는다. 홍콩 암호화 ETF의 거래량과 규모 추세가 역전된 현상은 실질적으로 이해관계자들 사이에서 발생하는 '구조적' 흐름을 반영하고 있다. 이들은 프로세스를 다듬고 연결 지점을 원활하게 만들기 위해 노력 중이다.

홍콩 규제기관이 6개 암호화 ETF를 일괄 승인하고 신속하게 출시한 일련의 움직임을 되돌아보면, 가장 큰 시장 반응은 바로 '예상 가능한 일이었으나, 시기상으로 예상 밖이었다'는 평가다.

예상 가능한 부분은 2022년 홍콩 정부가 가상자산 및 Web3 산업을 적극적으로 수용한 이후, 관련 정책 및 규제 프레임워크가 꾸준히 추진되어 왔으며, 특히 많은 사람들이 기대하던 암호자산 ETF 도입도 그 중 하나였기 때문에, 관련 기관들은 이미 오랫동안 준비 작업을 진행해 왔다는 점이다.
예상 밖이었던 점은, 대부분의 기관들이 ETF 승인 시기를 3분기 혹은 하반기로 예상하며 운영 프로세스 및 기술 연동 문제 등을 점진적으로 다듬고 있었으나, 홍콩 정부가 예상 외로 4월에 속도를 내며 승인 절차를 앞당겼다는 것이다. 이로 인해 각 기관들은 신청서 제출 등의 급선무에 집중해야 했고, 기존 계획이 어긋나 버렸다.

간단히 말해, 이는 이해관계자들이 신청 작업을 우선시하게 되었고, 기존에 철저히 다듬을 예정이었던 운영, 유통채널, 제품 설계 등 여러 차원의 문제가 아직 해결되지 않은 상태에서 ETF 상장을 먼저 진행하게 된 결과, 일종의 '달콤한 고통'을 초래한 것이다.

여기서 언급하지 않을 수 없는 것은 홍콩 암호화 ETF가 처음 도입한 실물 기반申购·환매 방식(즉, 코인으로申购·환매 가능)이다. 투자자는 직접 비트코인과 이더리움을 사용해 ETF 지분을 구매할 수 있으며, 현금으로 환매할 수 있고, 현금으로 ETF 지분을 구매한 경우에도 BTC 및 ETH로 환매가 가능하다. 예를 들어 보시 해시키가 발행한 3008.HK와 3009.HK의 경우, 3008은 1주당 1/10000 BTC에 해당하고, 3009는 1주당 1/1000 ETH에 해당한다.

참여 증권사(PD): 중국招商증권국제, Mirae Asset 증권, 승리증권, 아이드 증권
시장 조성자(Market Maker): Eclipse Options (HK) Limited, Jane Street Asia Trading Limited, Optiver Trading Hong Kong Limited, Vivienne Court Trading Pty. Ltd.

이 혁신적인 메커니즘은 투자자가 가상자산과 전통 자산 간 양방향 이동을 가능하게 하는 장점이 있지만, 동시에 다양한 이해관계자들의 협력이 필요하다.

참여 증권사(PD): ETF 발행사(보시 해시키, 후아샤, 쟈싱)가 선택한 기관으로 일급시장에서 새로운 ETF 유닛을 생성하는 책임을 맡고 있으며, 현재 승리증권, 중국招商증권국제, 화윈증권 등이 참여하고 있다.
증권사: 투자자가 ETF 2차 시장 거래를 수행하는 주요 채널로, 투자자는 증권사 계좌를 통해 주식처럼 ETF 지분을 매매할 수 있다.
수탁사(Custodian): ETF에 해당하는 암호자산을 보관하고 자산의 안전성을 확보하는 역할을 한다.
시장 조성자: ETF 시장 조성 서비스를 제공하며, 2차 시장에서 ETF 지분을 매매함으로써 유동성을 유지한다.

따라서 PD, 증권사, 수탁사/거래소, 시장 조성자 등 다양한 기관들이 서로 협업하여 전체 거래 체인의 병목 지점을 해결해야 한다.

즉, 각 단계의 연결 효율성이 ETF 상장 후 이해관계자들이 함께 해결해야 할 핵심 과제가 되었으며, 위의 보시 해시키 암호화 ETF의 코인 기반申购 사례를 살펴보면 다음과 같다.

투자자는 먼저 PD에서 계좌를 개설해야 한다.
그 다음 지정된 시간 내에 ETF 지분 생성 지시를 제출한다.
PD에게 코인을 송금하면, 해당 코인은 해시키 수탁 서비스에 보관된다.
이후 홍콩중앙결제소(HKSCC)가 ETF 지분을 생성하여 PD에 보내고, PD는 이를 다시 증권사에 전달한다.
그 후 일반 투자자가 증권사를 통해 거래를 수행한다.

이 과정에는 PD/증권사 계좌 개설 시 고객 KYC 정보 연동, 일급시장申购 지분 생성, PD와 수탁사 간 연동, PD와 증권사 간 연동 등이 포함되며, 이것이 현재의 주요 병목 지점이다. 따라서 많은 자금, 특히 일급시장 자금이 여전히 관망 태세를 유지하고 있으며, 이는 쉽게 부정적 피드백 악순환을 유발할 수 있다. 즉 거래량 저조 → 차익실현 기관 진입 지연 → 거래량 지속적 저조 현상이 반복되는 것이다.

다만 이러한 문제들은 점차 해결되고 있으며, 지난 한 달간 자산 운용 규모의 변화 추세가 이를 잘 보여주는 사례다.

암호화 ETF, 여전히 2개월의 숙성 기간 필요

따라서 이런 관점에서 보면, 홍콩 암호화 ETF의 실제 성과는 여전히 시간이 더 필요하며, 현재 상황을 바탕으로 추정할 때, 관련 운영 프로세스, 유통채널, 기술 연동 등의 세부 사항을 다듬고 정비하는 데 최소한 1~2개월 정도 더 소요될 것으로 예상된다.

그렇다면 앞으로 2개월 후, 홍콩 암호화 ETF 시장은 어떤 기대할 만한 변화를 맞이하게 될까?

우선, 향후 운영 프로세스 및 기술 연동이 최적화됨에 따라 점점 더 많은 PD 및 증권사가 시장에 진입하면서, 이들이 보유한 기존 고객층이 자연스럽게 증가하는 사용자 풀의 시드가 되어, 접근 가능한 사용자 및 자금 규모의 도약을 이룰 수 있을 것이다. 이는 홍콩 암호화 ETF의 미래 가능성에 있어 매우 중요한 확장 요인이 될 것이다.

또한 2개월 후에는 지금 관망 중이며 추가 평가 시간이 필요한 전통 금융기관들도 ETF 상품을 기반으로 레버리지, 대출, 자산관리 등 다양한 파생 상품을 출시할 수 있게 되며, 기존에 비트코인 실물 자산을 직접 활용하기 어려웠던 금융 혁신을 실현하여 다양한 투자자의 암호자산 포지셔닝 수요를 충족시킬 수 있다.

이 두 가지 요소는 상호 보완적이며 긍정적 피드백 루프를 형성할 수 있다. 즉 더 많은 PD와 증권사, 사용자 접속이 암호화 ETF의 추가 금융 혁신을 촉진시키고, 다양한 스팟 ETF 기반의 구조적 상품 및 파생상품이 홍콩 시장에 더 많은 가능성을 열어줄 수 있으며, 선순환 구조를 만들어낼 수 있다.

동시에 주목해야 할 또 다른 주요 변수가 존재하는데, 바로 기관 입장에서 홍콩 이더리움 스팟 ETF가 미국 ETF 대비 '선제 진입'할 수 있는 창이 되고 있다는 점이다.

이유는 미국 SEC가 이더리움 스팟 ETF의 19b-4 양식을 승인했지만, 아직 '최종 결정'이 떨어지지 않은 기다림의 단계에 있기 때문이다. 시장은 일반적으로 정식 출시까지 최소한 1~2개월이 더 필요할 것으로 예상하고 있다.

따라서 이 기간 동안 이더리움 스팟 ETF에 관심이 있거나, 특히 향후 유입될 증가 자금과 ETH의 대규모 상승을 미리 포지셔닝하려는 기관 자금은 홍콩 ETF라는 안전하고 규제 준수 채널을 통해 다른 플레이어보다 '선제 진입'하여 거의 명확한 알파 기회를 조기에 확보할 수 있다.