ETF 승인에도 불구하고 BTC가 급락한 것은 그레이스케일의 매도 탓인가? 앞으로 얼마나 더 큰 매도 압력이 남아 있는가?
글: JK, Odaily 스타 데일리
이번 주 SEC가 비트코인 현물 ETF 승인을 발표한 이후 비트코인 가격은 등락을 반복했다. 승인 직후 최고 48,000달러를 돌파했으나 이후 하향세로 전환되었고, 일정 기간 동안 46,000달러 선에서 안정된 후 다시 하락하여 최저 42,000달러 아래까지 떨어졌으며, 현재는 약 43,000달러 선에서 안정되고 있으며, 7일간 하락폭은 1.69%이다.
Odaily 보도에 따르면 야후 파이낸스 데이터에 의하면, 신규 상장된 비트코인 현물 ETF의 첫날 거래량은 46억 달러였으며, 둘째 날 총 거래량은 31억 달러로 누적 거래량은 약 77억 달러에 근접했다. 새로 출시된 비트코인 현물 펀드 운용사 중에서는 블랙록(BlackRock)이 금요일 기준 5.64억 달러의 거래량으로 가장 많았고, 피델리티(Fidelity)는 4.31억 달러의 거래량을 기록했다.
그러나 이 두 곳 모두 그레이스케일(Grayscale)의 GBTC 거래량에는 미치지 못한다. GBTC는 목요일에 22.9억 달러, 금요일에 18.3억 달러의 거래량을 기록하며 전체 거래량의 절반 이상을 차지했다.
비트멕스 리서치(BitMEX Research)의 통계 자료에 따르면, 비트코인 현물 ETF 상장 거래 둘째 날, GBTC는 4.84억 달러의 유출을 기록했으며, 이틀간 누적 유출액은 5.79억 달러였다.
과거 그레이스케일의 할인율과 어떤 관련이 있나?
데이터상으로 보면, 신탁(Trust) 구조를 ETF로 전환한 이후 과거의 마이너스 프리미엄(할인율)은 거의 사라졌다. 2022년 12월에는 할인율이 최대 50%까지 확대됐으나, 시장 회복과 ETF 승인 기대감으로 인해 지속적으로 축소되어 왔다. 그리고 월요일 기준 할인율은 5.6%까지 줄었다.
왜 그럴까? 이는 신탁과 ETF의 구조적 차이에서 기인한다.
신탁(예: 과거의 GBTC)은 폐쇄형(Closed-end) 구조로, IPO 당시 고정된 수의 주식을 발행한 후, 이 주식들은 2차 시장에서만 거래된다. 일단 발행된 후에는 수요 변화와 관계없이 주식 수가 늘거나 줄지 않는다. 따라서 신탁의 시장가격은 매수자와 매도자의 수요 공급 관계에 따라 결정되며, 이 때문에 자산 순자산가치(NAV)와 시장가격 사이에 큰 괴리가 발생할 수 있다. 만약 시장에서 해당 신탁에 대한 수요가 감소하면 시장가격이 NAV보다 낮아져 할인 상태(discount)가 된다.
반면 ETF는 개방형(Open-end) 구조로, 소위 '권한 참여자(APs)'가 필요 시 ETF 주식을 생성하거나 환매할 수 있다. 이러한 권한 참여자는 ETF 주식의 수요에 따라 현금 또는 자산을 ETF 운용사와 교환함으로써 새로운 ETF 주식을 만들거나, 기존 주식을 환매하여 현금이나 자산을 받을 수 있다. 이처럼 유연한 주식 생성 및 환매 메커니즘 덕분에 ETF의 시장가격은 일반적으로 순자산가치(NAV)와 매우 밀접하게 유지된다. 예를 들어 ETF 주식의 시장가격이 NAV보다 낮게 형성되면, 권한 참여자는 저평가된 주식을 매수한 후 이를 환매하여 자산을 취득함으로써 차익을 실현할 수 있다. 이러한 행위는 동시에 ETF 주식의 시장가격을 끌어올려 NAV와 가격 간 격차를 좁히는 역할을 한다.
따라서 단순히 가격 관점에서 볼 때, 재무적 수익을 추구하는 투자자라면 할인율이 없어진 지금, 저가 매수 후 매도할 가능성이 높으며, 이는 그레이스케일이 GBTC 지분을 매도한 투자자들에게 현금을 지불하기 위해 비트코인을 매각해야 하는 상황으로 이어질 수 있다.
그렇다면 실제로 그레이스케일이 대량 매도했는가?
아크험(Arkham)의 데이터에 따르면, 대량 매도는 아직 발생하지 않았다. 현재 아크험에서 식별된 그레이스케일 주소들을 분석한 결과, 그레이스케일의 보유 비트코인은 약 617,000개(BTC 617K), 약 266억 달러 규모이며, 최근 며칠간 유출된 자금은 약 16.7억 달러 정도다. 즉, 고객들의 지속적인 GBTC 지분 매도에도 불구하고 그레이스케일이 대부분의 비트코인을 강제로 매각하지는 않았으며, 실제 매도량은 여전히 일부에 불과하다.
현재 그레이스케일의 보유 내역. 출처: Arkham
그러나 시장 심리는 여전히 완화되지 않고 있다. 한 가지 가능성 있는 주장은 아크험에 모든 그레이스케일 주소가 기록된 것은 아니며, 기록된 주소들도 정확하지 않을 수 있어, 일부 BTC 매도 및 거래 내역이 누락되었을 수 있다는 것이다. 즉, 16.7억 달러의 매도 규모가 정확하지 않을 수 있다.
또 다른 더 우려되는 주장은 모든 비트코인 현물 ETF의 수수료율 문제와 관련이 있다. 현재 블룸버그 애널리스트들의 통계에 따르면, 그레이스케일의 GBTC는 관리 수수료가 가장 높은 ETF다:
현재 각 ETF의 관리 수수료율. 출처: Bloomberg
프랭클린(Franklin)과 비트와이즈(Bitwise) 등의 운용사는 비교적 낮은 수수료율을 적용하고 있는 반면, 그레이스케일은 1.5%라는 가장 높은 수수료율을 부과하고 있다. 만약 투자자가 이 1.5%의 관리 수수료를 부담하기 싫다면, GBTC 지분을 매도하고 다른 업체의 ETF로 이동할 수 있다. 그런데 이번에 승인된 모든 ETF들은 ‘현금 기반 환매’ 방식이기 때문에, GBTC 지분을 매도할 때 비트코인으로 받는 것이 아니라 반드시 달러 현금으로만 받을 수 있다. 이는 자연스럽게 시장에 추가적인 매도 압력을 초래하여 가격 하락을 유발할 수 있다.
이 때문에 트위터 상에서는 "지금 당장 매도가 없더라도 장기적으로는 매도가 발생할 수 있다"는 의견이 다수 존재한다. 향후 수수료 문제로 인해 더 많은 투자자들이 GBTC를 팔고 다른 ETF로 옮긴다면, 이 매도 자체가 또 다른 투자자들에게 가격 하락 신호로 작용해 현금 보유 및 관망 태도를 강화시키며, 이 같은 악순환이 반복될 경우 BTC 가격이 4만 달러 아래까지 하락할 가능성도 배제할 수 없다는 것이다.
암호화폐 KOL 네우너(Neuner)는 “비트코인이 일정 기간 동안 매도 압력을 받을 가능성이 있다”며 “250억 달러라는 규모는 상당히 크며, 설사 이 중 20%만 환매되더라도 시장에는 50억 달러의 매도 물량이 쏟아지는 셈”이라고 말했다.
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