토큰 발행의 권력 게임: IXO에서 FTO로, 무분별한 성장에서 공정한 런칭까지
Web3의 가장 흥미로운 점은 고도로 자유화된 금융 자산의 유통에 있다. 개인이나 프로젝트팀 모두에게 보다 자유롭고 편리한 발전 환경을 제공한다. 그러나 지난 몇 년간 이러한 자유화가 가져온 많은 문제점들도 목격해 왔으며, 그 중에서도 특히 자산의 안전성과 공정성을 확보하는 것이 가장 큰 과제로 부상하고 있다. 따라서 현재 Web3가 직면한 주요 도전 과제는 자유화라는 전제 하에서 금융 자산의 안전성과 공정성을 어떻게 실현할 것인가 하는 것이다.
토큰오믹스(Tokenomics)는 오랫동안 논의되어 온 주제이다. 우리는 다양한 '-Fi' 프로젝트에서 '긍정적 외부성'과 실제 가치 창출로 방향을 전환하며, 토큰 자체의 역할을 지속적으로 약화시켜 왔다. 이는 토큰 가격에만 집중하면서 발생하는 투기적 거래 위험을 회피하기 위한 시도였다. 실제로 이 부분에서는 어느 정도 성과가 있었으며, 적어도 2년 전과 비교해 다양한 '-Fi', 'X2Earn' 프로젝트의 열풍은 크게 수그러들었다.
하지만 투기적 속성을 줄이려는 노력 때문에 토큰이 경제 체계 내에서 가지는 중요성을 간과해서는 안 된다.所谓 탈중앙화의 핵심적인 보장은 스마트 계약의 규정과 잘 설계된 경제 구조가 함께 작동함으로써 이루어진다. 암호화폐 업계 종사자들 중에서 '통화금융학' 또는 '통화은행학'을 공부한 사람이라면 누구나 중앙은행의 중요성을 이해할 것이다. 강력한 중앙 기관이 없거나 강제력을 행사할 수 없는 환경에서는 오히려 더욱 철저하게 경제 체계를 설계하여 프로젝트 전체의 원활한 운영을 보장해야 한다.
Go2Mars는 지금까지 많은 프로젝트의 토큰오믹스 자문을 맡아왔다. DeFi, GameFi, SocialFi처럼 금융 투자 성격이 강한 프로젝트뿐 아니라, Web3 게임, Web3 소셜, DAO, 인프라 등 투기적 요소를 약화시킨 프로젝트까지 폭넓게 다루었다. 하지만 결국 어느 단계에 도달하면 모두 한 가지 문제에 직면하게 된다. 바로 토큰오믹스 설계와 토큰 발행인데, 이는 결코 우회할 수 없는 필수적인 주제이다.
IXO의 진화: 주류 토큰 발행 방식들
토큰 발행에 대해 말하자면, ERC721 또는 BRC20 기반 NFT 발행은 여기서 잠시 제쳐두고, 본 글에서는 주로 Fungible Token(대체 가능한 토큰, FT)을 중심으로 논의하겠다. 어쨌든 규모 측면에서나 보편적인 유통 특성 측면에서 볼 때, FT가 생태계 내에서 차지하는 위치는 더욱 중요하다고 판단되기 때문이다.
전통적인 주식시장 상장에는 IPO(공모주 상장), SPAC(특수목적인수회사)를 통한 간접 상장 등 여러 방법이 있다. 구체적인 경로는 달라도 궁극적인 목적은 주식 유동성을 높이는 데 있다. Web3 분야 역시 마찬가지로, 핵심 목표는 프로젝트팀이 발행한 토큰의 유동성을 높이는 것이다. 이를 위해 유동성 풀(Liquidity Pool)을 조성하여 토큰에 유동성과 가치를 부여한다.
CEX(중앙화 거래소)와 DEX(탈중앙화 거래소) 모두 거래 플랫폼이지만, CEX는 증권사와 유사하며 사용자는 자산을 해당 플랫폼에 위탁해야 하므로 대리인 리스크(agent risk)가 크며, FTX 사태와 같은 사건에서 반복적으로 문제가 드러났다. 반면 DEX는 P2P 거래 시장으로, 중개자를 거치지 않고 직접 거래하고 자신의 토큰 가치를 관리할 수 있게 해준다. 이는 전통적인 세계의 은행, 증권사, 결제 시스템 등의 중개 기능을 대체하며, 블록체인의 스마트 계약을 통해 자산을 거래한다.
현재 DEX 메커니즘도 다양하게 존재하며 계속해서 혁신되고 있는데, 그 중에서도 주문형(오더북) DEX와 자동 시장 참여자(AMM) 모델이 가장 일반적이다.
주문형 DEX 모델: 매수 및 매도 주문을 거래소에 등록하고, 가격이 일치할 경우 거래가 체결되는 방식이다. 유동성이 깊을수록 주문 체결 시간이 짧아진다. 유동성은 주로 거래자들과 마켓메이커(Market Maker)로부터 나오며, 마켓메이커는 양방향 가격을 제시하여 오더북을 채우고 수익을 얻는 역할을 한다. 시장가 주문은 오더북 내 최적 가격으로 즉시 체결되지만 유동성을 소모하므로 일반적으로 더 높은 수수료가 부과된다.
자동 시장 참여자(AMM) 모델: 유동성 부족 문제를 해결하는 효율적이고 저비용의 방식으로, 유동성 풀 내 두 자산의 비율을 기반으로 가격을 결정한다. 반대쪽 거래자가 필요 없기 때문에 효율성이 높다. AMM의 유동성은 풀(Pool)에서 나온다. 누구나 유동성 제공자(LP)가 되어 거래 수수료를 공유하는 보상을 받을 수 있다. 다만 거래 규모가 크고 풀의 유동성이 부족할 경우 슬리피지(slipage)가 발생할 수 있으므로, 거래 규모와 유동성의 균형을 맞추는 것이 중요하다.
CEX든 DEX든 핵심 목적은 거래 촉진과 유동성 향상이다. 따라서 일반적으로 토큰 발행 후 대부분의 프로젝트는 거래소에 상장("listing")하는 선택을 한다. 이는 전통 금융에서의 "상장(IPO)"과 유사한 개념이다. 다음으로 주요 상장 모델들을 간략히 소개하겠다.
IEO(Initial Exchange Offering, 첫 번째 거래소 발행)
IEO는 새로운 프로젝트가 자금을 조달하는 방식으로, 거래소 플랫폼을 통해 토큰 판매를 진행하며, KYC 인증을 완료한 사용자들이 공개 거래 개시 전에 토큰을 구매할 수 있다. IEO를 진행하기 전 프로젝트 팀은 견고한 비즈니스 모델, 경험 많은 팀 구성원, 실현 가능한 기술 사용 사례 등을 충족해야 한다. IEO는 거래소가 자체 신용으로 보증한다는 점에서 어느 정도 신뢰를 갖지만, 모든 투자자는 투자 결정 전 철저한 조사를 수행해야 한다. IEO는 거래소를 통해 자금을 모으려는 프로젝트에게 믿을 수 있는 방식이며, 다수의 IEO 프로젝트는 프로젝트 비전과 활용 사례에 따라 단시간 내에 토큰이 완판되기도 한다.
IEO의 장점은 토큰의 유통이 용이해지고, 일반 투자자가 빠르게 거래에 참여할 수 있으며, 프로젝트의 대상 고객층이 거래소 전체 이용자로 확대된다. 또한 상장 비용과 노력을 크게 절감할 수 있고, 거래소 입장에서는 거래량과 일일 활성 사용자(DAU)를 늘릴 수 있다. 하지만 IEO는 발행 비용과 심사 요건이 높은 편이며, 커버리지, 법적 규제 준수, 자금 조달 효과는 상대적으로 양호하지만, 특정 세력의 가격 조작이나 초기 투자자의 조기 매도 등 문제도 동반한다.
ICO(Initial Coin Offering, 첫 번째 코인 공개)
ICO는 과거에 널리 사용되었던 자금 조달 수단으로, 초기 지지자들에게 토큰을 판매하여 개발 자금을 확보하는 방식이다. ICO는 2014년부터 유행하기 시작했으며, 특히 2017년에 정점을 찍었다. 많은 프로젝트가 토큰 발행을 통해 생태계를 탈중앙화하고 더 많은 투자자를 유치했다.
ICO는 간단하고 편리하며 토큰 배포가 용이하다는 장점이 있다. 자금 조달과 토큰 발행이라는 두 가지 주요 목적을 성공적으로 달성했다. 그러나 ICO에도 여러 문제점이 존재한다. 대부분의 ICO 참여 프로젝트는 초기 단계에 있어 리스크 대응 능력이 낮으며, 투자자는 자금 사기나 투자 손실의 위험에 직면할 수 있다. 규제가 미흡했던 시절에는 일부 스타트업이 ICO 붐을 이용해 허위 프로젝트 정보를 만들어 자금을 횡령하기도 했다. 법적 측면에서 각국은 2017년 이후 ICO에 대한 규제를 강화하고 있다.
IDO(Initial DEX Offering, 첫 번째 DEX 발행)
IDO는 DEX 기반 토큰 최초 발행 방식으로, 스마트 계약을 통해 블록체인 상에서 토큰 판매, 분배, 이체를 실현한다. IDO는 낮은 비용과 탈중앙화 특성 덕분에 2019년부터 주목받기 시작했으며, 프라이빗 세일과 시드 펀딩 외에 프로젝트가 자금을 모으는 주요 플랫폼으로 자리잡았다. IDO 발행 채널로는 기존 DEX(Uniswap, Balancer, SushiSwap), 전용 토큰 발행 플랫폼(PolkaStarter, DuckStarter, Bounce, Mesa), DAO 플랫폼(DAO Maker), 그리고 X를 통한 발행 등 새로운 방식들도 포함된다.
IDO의 장점은 탈중앙화 거래로서 투명성과 유동성이 뛰어나고, 1차 시장 발행 후 2차 시장 상장이 용이하며, 투자자가 초기 프로젝트에 참여할 수 있는 기회를 제공한다는 점이다. 하지만 IDO는 고객확인(KYC)과 자금세탁방지(AML) 요건이 부족하고, 초기 단계에서 허위 프로젝트나 페이크 트레이딩의 위험이 있다. 또한 IDO 플랫폼 참여를 위해 플랫폼 토큰을 보유해야 하는 경우가 많아 참여 비용이 증가하며, DEX의 확장성 한계도 여전히 존재한다.
물론 ICO, IDO, IEO 외에도 IBO(Initial Bancor Offering), IFO(Initial Fork Offerings), IMO(Initial Miner Offerings), STO(Security Token Offering) 등 다양한 발행 방식이 존재한다. 발행 메커니즘은 매우 다양하지만, 일부는 문제로 인해 흔하지 않으며, 이에 대한 자세한 설명은 생략한다.
프로젝트팀의 Rug: 세력, 백도어, 사기 매뉴얼
프로젝트의 토큰 발행 과정에는 사기가 만연해 있다. DEX 유동성 풀에서 자금을 회수하여 가격을 폭락시키는 Rug Pull(Rug-pull)이나, 권한이나 로직 버그를 이용해 투자자의 자금을 훔쳐가는 사례가 이미 너무나 많이 발생했다. 소위 '흙개미'(작은 투자자)를 자주 경험한 사람이라면 반드시 Rug 행위를 겪어봤을 것이다. 그런 상황에서는 사후에 범인 신원을 공개하거나(오픈박스) 경찰에 신고하는 것 외에는 거의 무력하며, 게다가 프로젝트팀이 어디에 있는지도 불분명한 경우가 많아 환불은 더욱 기대하기 어렵다. 따라서 구매 전에 프로젝트의 문제점을 미리 식별하는 것이 중요하다.
DeFi 분야에서는 대표적인 Rug Pull 유형으로 유동성 훔치기, 매도 제한, 대량 매도 등이 있다.
유동성 훔치기: 토큰 개발자가 유동성 풀에서 모든 토큰을 인출하고 도망가는 것으로, 유동성 제공자의 토큰 가치를 사실상 제로로 만든다.
매도 제한: 흔히 '피貅판'(貔貅盘)이라고 부르며, 개발자가 코드를 작성해 자신만이 토큰을 매도할 수 있도록 하고, 투자자들이 새 토큰을 구매한 후 이를 대량으로 팔아 가치를 제로로 만드는 방식이다.
대량 매도: 개발자가 대량의 토큰을 급격히 매도하여 가격을 폭락시키고, 다른 투자자들이 무가치한 토큰을 보유하게 만드는 행위. 이는 우리가 흔히 보는 세력의 가격 조작 행위이다.
물론 유동성 추가가 완료된 프로젝트라고 해도, 개발팀이 저렴한 비용으로 토큰을 사적으로 보유하거나, 플래시론 사기, 악성 계약 등을 통해 문제를 일으킬 수 있다. 개발팀의 토큰 사적 보유란 규정된 예산 외에 관련자에게 저비용 혹은 무료로 대량의 토큰을 배분하는 것을 말하며, 이는 일종의 사기적 발행이다. 최근 선할(썬예언)이 리린 동생을 공격한 것도 바로 이 이유 때문이었다.
세력의 장악, 프로젝트의 백도어, 사기 행위는 Web3에 많은 부정적 영향을 미쳤다. 프로젝트 백도어 문제는 스마트 계약 감사 기관의 대리인 문제로 인해 쉽게 해결되지 않으며, PR 차원의 대응에 그칠 수밖에 없다. 세력과 사기 행위는 종종 한몸으로 연결되어 있다. 우리는 어떤 방식으로든 사기 비용을 높여 그들의 사기 문턱을 어느 정도 높일 수 있을까?
FERC-20과 FTO: 공정한 발행을 향한 시도
3월, BRC20이 비트코인 체인의 Ordinals 프로토콜을 통해 성공적으로 배포되면서 많은 사람들의 관심을 끌었다. 당시 Pepe와 BRC20은 거의 모든 사용자가 주목하는 두 가지 핵심 이슈였다.
Ordinals 프로토콜: 비트코인 블록체인 상에서 비대체 토큰(NFT)을 생성하고 거래할 수 있는 기술로, 비트코인의 최소 단위인 사토시(1聪)에 데이터를 기록함으로써 Ordinal을 생성한다.
BRC-20 프로토콜: Ordinals 프로토콜을 활용해 비트코인 블록체인 상에서 대체 가능한 토큰(FT)을 생성하고 거래하는 기술로, JSON 데이터를 사용하여 토큰 계약을 배포하고, 토큰을 발행 및 이전한다.
사실 Ordinals 프로토콜은 BRC20 토큰의 프로그래밍을 단순화하여, 이더리움 스마트 계약에서 발생할 수 있는 보안 위험과 백도어 설계를 피할 수 있다. 이 프로토콜은 누구나 동등한 발행 권한을 가지도록 보장하며, 개발팀이나 프로젝트측이 자신이나 이해관계자에게 무료 또는 저가에 토큰을 예약할 수 없다. 또한 비트코인의 UTXO 구조와 낮은 처리 성능은 스마트 계약 로봇이 비트코인 네트워크에서 작동하는 것을 제한하여, 기술적 수단을 통한 불공정한 이득 취득과 부정행위를 방지한다.
FERC20은 ERC20 표준 프로토콜 기반의 실험으로, 핵심 아이디어는 이더리움에서 BRC20을 구현하는 것이다. 물론 문제는 여전히 존재하는데, 대표적으로 시빌 공격(Sybil Attack)과 계약 로봇을 어떻게 방어할 것인지이다.
이 과정에서 FERC20은 다음과 같은 방법들을 통해 이를 방어한다:
①냉동 기간(Freeze Period): 사용자가 처음 토큰을 발행한 후 일정 기간 동안 냉동 상태가 된다. 냉동 기간 중 추가 발행을 원할 경우, 플랫폼에 수수료를 지불해야 한다. 매번 추가 발행 시 수수료는 두 배씩 증가한다. 예를 들어, 냉동 기간 중 첫 번째 발행은 0.00025 ETH, 두 번째는 0.0005 ETH, 세 번째는 0.001 ETH를 지불해야 한다. 냉동 기간이 설정된 FERC20 토큰은 일괄 발행(Rollup Mint)이 불가능하다.
②보유 조건(Holding Condition): 배포자는 NFT 또는 기타 ERC20 토큰 등의 자산 보유 조건을 설정하여, 시빌 계정이 대량으로 빠르게 토큰을 발행하는 것을 방지할 수 있다.
③사전 판매/크라우드펀딩(Presale/Crowdsale): 배포자는 토큰의 사전 판매 또는 크라우드펀딩 가격을 설정하여, 발행 시 일정 비용을 징수할 수 있다.
위 세 가지 속성의 조합에 따라 아래 그림과 같이 8가지 하위 유형이 존재하며, 발행인은 토큰 계약 배포 시 필요에 따라 이 세 가지 속성을 자유롭게 설정할 수 있다.
또한 최신 버전인 FERC V3에서는 더욱 체계적으로 모듈을 정비하였다: 토큰 발행 모듈, 발행 모듈, 화이트리스트 모듈, 분할 해제 모듈, 런치패드 투표 모듈, 소셜 공유 모듈, 유동성 풀 관리 모듈 등을 포함한다.
FERC20의 공정한 발행 메커니즘에서 최초 발행 방식은 IFO(Initial Fair Offering, 최초 공정 발행)로 명명되었으며, V3 업데이트에서 FTO(Fair Token Offering, 공정 토큰 발행)으로 변경되었다.
최신 V3 버전에서는 공정성을 보장하기 위해 특별히 런치패드 투표 모듈을 추가하였다. FERC20은 블록체인과 스마트 계약 기술 기반의 완전 탈중앙화된 무주체(Non-ownable) 플랫폼이기 때문에, 기존 중앙화 플랫폼의 관리 방식을 적용하기 어렵다.
새로운 V3 버전의 투표 기능은 동일 이름 토큰의 중복 배포 문제를 효과적으로 해결한다. 이더리움 등의 블록체인에서는 프로젝트팀이 규칙에 따라 서로 다른 주소로 동명 토큰을 배포할 수 있다. 그러나 이 FERC20 버전에서는 동일 이름의 토큰 재배포 여부를 커뮤니티 투표를 통해 결정하며, 표시 시 "블루 라벨(Blue Badge)"과 커뮤니티 평가를 통해 구분한다. 마찬가지로 이 조치는 타인이 동명 토큰을 배포하는 것을 방지하고, 런치패드 투표를 통해 "블루 라벨"을 획득함으로써 브랜드와 인지도를 보호할 수 있다. 이 방식은 이름 남용 등의 부정 행위도 예방할 수 있다. 완벽하지는 않지만, 중앙화 플랫폼보다 무주체 탈중앙화 환경에서 더 높은 신뢰성을 제공한다. 커뮤니티가 실천을 통해 더욱 나은 해결책을 계속 찾아가기를 기대한다.
런치패드 투표 모듈의 목적은 프로젝트가 ferc 커뮤니티의 합의를 얻는 것이다. 합의를 얻지 못하더라도 배포는 가능하지만, 이후 동명이면서 "블루 라벨"이 붙은 토큰과의 분쟁이 발생할 수 있다. 투표를 통과하지 않은 토큰은 추후에도 "블루 라벨"을 획득할 수 없으며, "블루 라벨"은 토큰 배포 시 블록체인에 기록되고 토큰 계약에 기입된다. 여기서 토큰 계약은 무주 계약(Non-ownable smart contract)이므로, 배포 후에는 어떤 속성도 수정할 수 없다.
시도: 공정한 미래를 기대하며
FERC20과 FTO 과정에서 프로젝트팀도 동일한 비용을 지불해야 하므로, BRC20에서 말하는 무주 토큰 개념을 어느 정도 구현할 수 있다. 하지만 여전히 해결되지 않은 문제들이 많다. 예를 들어 세력의 조작, 대량 매도 등이 그것이다. 그러나 적어도 프로젝트팀이 토큰을 획득하는 비용을 일정 부분 높임으로써, 초저비용으로 마음대로 허공의 토큰을 발행해 사기 치고 도망가는 것을 막을 수 있다는 점에서 의미 있는 진전이다.
IXO에서 FTO로의 시도를 통해, 우리는 더욱 공정한 메커니즘이 등장하기를 기대한다.
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