18か月で50倍以上に暴騰——キオクシアの史詩的な逆転劇
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18か月で50倍以上に暴騰——キオクシアの史詩的な逆転劇
ただ逆転を果たしただけでなく、資本市場および技術の両面で爆発的な成長を遂げました。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：杜芹DQ
以前、当我们在ある記事で、このフラッシュメモリ大手企業が経験した、実に惜しまれるほどの低迷期を深く分析したことがある。東芝ストレージの輝かしい過去を背負いながらも「時代に恵まれず」、資本市場からの冷淡な対応によりIPO直前で挫折し、業界の冬の時代に連続して巨額の赤字を出し、さらにHBMという莫大な富を生むチャンスを逃すという不運に見舞われた。西部データとの提携による「相互支援」も失敗に終わった……その頃のキオクシアは、外部から見れば半導体業界の大再編においてまさに「手に余る燻り芋」のように映っていた。
しかし、わずか1年余りの間に、キオクシアは文字通り史詩的な逆転劇を演じた。AI大規模言語モデルの爆発的な需要によって、ストレージ市場のロジックが根本的に変化し、キオクシアは単なる逆転を果たすにとどまらず、資本市場および技術の両面で爆発的な成長を遂げたのだ。
キオクシアの上場以降の株価推移
資本市場におけるスーパー・ミソロジー
キオクシアは2024年末に東京証券取引所に上場を果たし、当初の時価総額は約8,000億円（約50億ドル）程度にとどまっていた。ところが、AI関連ストレージ需要の全面的爆発に伴い、上場後18カ月間で史詩的な逆転を遂げた——その株価は18カ月間で50倍以上に急騰し、2026年だけでも8倍に上昇した。
現在、キオクシアの時価総額は51兆円（約481兆ウォン）を突破しており、日本製造業の象徴であるトヨタ自動車を何度も上回り、日本株式市場における時価総額第1位の企業となっている。
キオクシアが公表した2026年度第1四半期（4～6月）の業績予想によると、単四半期の営業利益は1.3兆円（約81億ドル）に達する見込みで、前年同期比でほぼ30倍の暴騰となる。また、同四半期の純利益は8,690億円と予想されており、前年同期比で48倍の増加となる。この1四半期の業績だけで、2025年度の年間純利益予想を上回ることになる。
主要顧客が次々と長期供給契約を結び始めたため、キオクシアの2026年のNANDフラッシュ製品の全生産能力はすでに完売しており、需給逼迫状態は2027年まで続くと見込まれている。市場では、キオクシアの今年度営業利益率が60％を超えると予測されており、これは世界のメモリ業界で最高の収益性となる。さらに、株主への株式分割や配当といったリターンが期待される中、目標株価は20万円に達すると見込まれている。
この急騰により、低迷期にキオクシアを支え続けた親会社ベイン・キャピタルおよび間接的な筆頭株主であるSKハイニックスは、想像を遥かに超える投資リターンを得ることとなった。
『フィナンシャル・タイムズ』紙の報道によると、AIブームによって、ベイン・キャピタルが2018年に東芝ストレージ（現・キオクシア）を買収した取引は、史上最も収益性の高い私募ファンド取引の一つとなった。ベイン・キャピタルは既に大部分の株式を売却し、150億ドル以上の利益を確定しており、投資リターン率はほぼ20倍に達している。同社の旗艦私募ファンドは、推定で80億ドル以上の利益を獲得したとみられている。
SKハイニックスは2018年、韓米日財団などの形で東芝メモリへ合計3,950億円（当時の換算で約3.9兆ウォン）を投資した。現在、この財団はキオクシアの18％の株式を保有している。キオクシアの株価高騰に伴い、SKハイニックスは莫大な含み益を得ており、市場ではこの財団が最終的に得る利益総額が700億ドルを大幅に上回ることが予想されている。
かつての「手に余る燻り芋」は、一瞬にして「スーパーATM」へと姿を変えたのである。
これまでのAI恩恵は、主にGPUおよびHBMメーカーである英伟达（NVIDIA）やSKハイニックスなどに集中していた。HBMはAI学習側のスター的存在であり、一方NANDフラッシュはAI推論、モデルストレージ、データレイク、エンタープライズ向けSSD、ニアラインストレージなどにおいて希少資源へと変貌した。市場予測では、キオクシアの2027年度純利益は2.8389兆円に達し、前年度比で5.1倍の増加となる。
3D NAND — キオクシアの安身立命の基盤
キオクシア（KIOXIA）は35年以上前にNANDフラッシュを発明し、2007年にはBiCS FLASHと呼ばれる3Dフラッシュメモリ技術を開発・発表した。これは、垂直積層、横方向縮小、ウエハー接合、セレクトゲート最適化、先進パッケージングを核とする包括的な3Dフラッシュ技術体系である。
3D NANDの基本的な考え方は、2D NANDとは異なり、平面方向でのセル微細化にとどまらず、まるで高層ビルを建設するように、記憶セルを垂直方向に積み上げていくというものだ。キオクシアの説明は非常にイメージしやすく、「もともと1階建てだった土地の面積は限られているが、3D NANDは同じ敷地面積に複数階建てのアパートを建設し、より多くの『入居者』を収容できる」というものだ。
そしてBiCS FLASHの核心はその量産技術にある。その工程の概要は以下の通りである：まず、板状の電極と絶縁層を交互に積層する；次に、垂直方向に多数の穴を一度に穿孔する；その後、これらの穴内部に電荷保持膜および柱状電極を充填する；板状電極と柱状電極の交差部が記憶セルとなる。ここから分かるように、キオクシアのBiCS FLASHは、伝統的な「層ごとに記憶セルを個別に形成する」方式ではなく、「構造を先に積層し、その後『パンチ＆プラグ（punch and plug）』方式で多層を貫通させて一括で記憶セルを形成する」方式である。そのため、積層数が増えても製造コストは完全に線形に増加せず、3D NANDのさらなる積層の経済性を高めることができる。
キオクシアが公式に開示したBiCS FLASHの商用化ロードマップによると、BiCS FLASH製品は2015年に48層で商用化され、その後96層、112層、162層へと進化を遂げた。2023年3月時点では200層以上の積層を実現している。
その中で第8世代BiCS FLASHは重要な節目であり、キオクシアは、第8世代製品が218本のワードラインを積層し、1Tb TLC製品の記憶密度は18.3Gb/mm²に達し、外部データ転送速度3.2Gbps、読出し時間40μs、プログラミングスループット205MB/sをサポートすると発表している。
キオクシアの第8世代BiCS FLASHは、162層から218層への積層数増加にとどまらず、以下の2つの鍵となる技術を導入している：
CBA（CMOS directly Bonded to Array）：CBAは、周辺のCMOS制御回路と記憶アレイを別々に製造した後、ウエハー接合で一体化する技術である。従来はCMOS回路と記憶アレイを同一ウエハー上で製造していたが、それぞれに最適なプロセス条件は必ずしも一致しない。記憶アレイには電荷保持および積層構造に適したプロセスが必要であり、一方CMOS回路は論理制御、電気的性能および高速動作を重視するため、同一ウエハー上では互いに妥協を強いられていた。
CBAでは、CMOSウエハーと記憶アレイウエハーをそれぞれ最適化されたプロセスで独立して製造し、その後高精度で接合する。これにより、ビット密度の向上、NAND I/O速度の向上、記憶アレイにCMOSの制約を受けずに高温プロセスを適用可能となり、隣接記憶セル間の電気的干渉を低減する効果が得られる。
OPS（On Pitch Select Gate）：OPSは記憶アレイ内部の空間浪費問題を解決する技術である。従来構造では、記憶セル間にデータ記憶に使われない「ダミー」領域が存在し、これらは容量寄与がなく、面積を占有するのみであった。キオクシアのOPS技術は、セレクトゲートおよび絶縁分離構造を再配置することで、こうした無効領域を削減または排除し、同一面積内により多くの有効記憶セルを収容できるようにする。キオクシアの公式説明によれば、OPSは不要なダミー領域を除去し、同一空間内に実際の記憶セルをより多く配置することにより、記憶密度を顕著に向上させる。
第9世代BiCS FLASHは主に512Gbおよび1Tb TLC製品を対象としており、中～低容量帯で高性能・低消費電力が求められるアプリケーションをターゲットとしている。第9世代では引き続きCBAおよびOPS技術を採用し、生産効率の改善とさらに高度なフラッシュソリューションの提供を目指している。第9世代は単なる積層数の増加ではなく、性能・消費電力・コスト・生産効率のバランスを重視する方向性である。
一方、第10世代BiCS FLASHは明らかに将来の大容量・高性能需要を見据えた設計となっている。キオクシアによると、第10世代製品は第9世代と同じCMOS技術を採用しつつ、積層数を拡大し、332層に達する。これは第8世代の約1.5倍に相当し、ビット密度および消費電力効率の向上を目的としている。
また、フロントエンドプロセスに加え、キオクシアはバックエンドのパッケージング能力にも注力している。公式資料によると、キオクシアは1パッケージあたり8TBのフラッシュメモリを開発しており、1パッケージ内に32個の2Tbダイを積層することで実現している。これはウエハー薄化、材料設計、ワイヤボンディングなどの先進バックエンドプロセスに依存している。この32ダイ積層により、32個の2Tbダイを高さ2mm未満のパッケージに収容し、8TBのフラッシュソリューションを構成できる。
3D NANDから3D DRAMへ——キオクシアの新たな賭け
キオクシアは「純粋なNANDメーカー」という単一製品ラインの壁を打破しようとしている。なぜキオクシアが3D DRAMに取り組むのか？ それはDRAMもまた、かつてNANDが直面した平面微細化の壁に到達しているからである。そして、3D NANDのベテランであるキオクシアには、既にプロセス検証済みの優位性がある。
従来のDRAMをさらに微細化していくと、いくつかの課題に直面する：記憶コンデンサの微細化が困難になり、アクセストランジスタのリーク電流が増加し、データ保持時間が短縮し、リフレッシュ頻度が上昇し、容量が大きくなればなるほどリフレッシュ消費電力が増大する。imecが発表した技術レビューでも、従来のDRAMの1T1C構造はスケーリング、コスト、消費電力効率の面で課題を抱えており、特に大きなコンデンサが3D集積の道を制限し、トランジスタが小さくなるほどリーク経路が明確になり、リフレッシュ消費電力が上昇すると指摘されている。
2024年12月、キオクシアはOCTRAM（Oxide-Semiconductor Channel Transistor DRAM、すなわち「酸化物半導体チャネルトランジスタDRAM」）技術を開発したと発表した。これは新しい4F² DRAMであり、酸化物半導体トランジスタで構成され、高いオン電流と極めて低いオフ電流の両方を備えている。この成果はキオクシアと南亜科技（Nanya Technology）が共同開発したものであり、2024年のIEEE IEDMで発表された。
OCTRAMの全景（出典：キオクシア、以下同様）
従来のDRAMセルは一般的に1T1C（1つのアクセストランジスタ＋1つのコンデンサ）構造であるが、この構造には課題がある：セルをさらに微細化すると、コンデンサの製造がますます困難になり、トランジスタのリーク電流が増加してリフレッシュ消費電力が上昇する。キオクシアのOCTRAMは、InGaZnOトランジスタを用いてリーク電流を低減し、セル構造をさらに高密度化することを目指している。
InGaZnO垂直トランジスタの断面TEM画像
InGaZnOトランジスタは、バンドギャップが大きく、電子移動度が高いという特性から、理論的には極めて低いリーク電流と高いオン電流を同時に実現できる。キオクシアは接触電極材料およびスペーサ厚さを最適化することで、実験的に15μA以上のオン電流と10⁻¹⁸A以下の極めて低いオフ電流を達成した（下図参照）。DRAMの消費電力の多くはリフレッシュに由来するが、リーク電流が低ければデータ保持時間が長くなり、リフレッシュ負荷が軽減される。したがってOCTRAMの核心的価値は、低リーク酸化物半導体トランジスタを用いてDRAMのリフレッシュ消費電力を低減することにある。
(a) 開発されたInGaZnOトランジスタのオン電流特性および (b) オフ電流特性
2025年9月、キオクシアはOCTRAMに関する信頼性研究を公表し、特に25nm未満のゲート・オール・アラウンド（Gate-All-Around）型垂直InGaZnOトランジスタのTDDB（Time-Dependent Dielectric Breakdown：経時的誘電体破壊）寿命について重点的に報告した。TDDBとは、トランジスタの絶縁層が長期にわたる電界ストレス下で徐々に劣化し、最終的に破壊に至る現象である。キオクシアは、寿命劣化の原因が二つあることを明らかにした：一つはサイズ微細化に起因する内在的要因、もう一つは製造プロセスに起因する外在的要因である。プロセスの最適化により外在的劣化を抑制することで、TDDB寿命が10年以上に達することが予測された。
2025年12月、キオクシアはさらに3D DRAMに近い核心的進展を発表した：高積層可能な酸化物半導体チャネルトランジスタの開発に成功し、8層の水平トランジスタ積層を実現、オン電流は30μA以上、オフ電流は1aA（＝10⁻¹⁸A）未満を達成した。
現時点で、キオクシアの3D DRAMは依然として最先端の研究開発段階であり、商用製品ではない。
キオクシアは従来のDRAM大手ではないが、3D NANDで蓄積した積層プロセス、材料統合、アレイ製造能力が、次世代3D DRAMの探索において突破口を提供する可能性がある。Semiconductor Engineering誌も分析している通り、キオクシアのこの3D DRAMルートは、NANDで成熟した酸化物／窒化物積層能力を活用してより低コストなビットスケーリングを実現し、さらにIGZOをチャネル材料として採用することで熱劣化問題を低減するという戦略である。
ただし一点強調したいのは、キオクシアの3D DRAMはHBMではないということである。HBMはパッケージレベルの3Dであり、既に製造済みのDRAMダイを積み上げるもので、GPUの近くに配置するための高帯域幅を解決するものである。一方、キオクシアの3D DRAMはデバイス／セルレベルの3Dであり、DRAMセル自体のさらなるスケーリング課題を解決しようとするものである。つまりキオクシアはHBMを直接追いかけていない。むしろ、より根源的な3D DRAMデバイスのルートを探っているのである。もし今後のこのルートが成熟すれば、AI時代の大容量・低消費電力作業メモリに対して、新たな技術的分岐を切り開く可能性がある。
とはいえ、3D DRAMの実用化にはまだ長い道のりがある。現時点では、それはすぐに収益を生む製品ラインというより、将来への技術的「チケット」に近いものである。だが、キオクシアにとってこのチケットの意義は決して小さいものではない。短期的にはAIによるNANDの復活を享受し、中期的には高層BiCS FLASHの推進を進め、長期的には3D DRAMへの投資を続けることで、3D積層能力をNANDからDRAMへと広げる戦略を描いているのだ。
結論
巨額の赤字と合併の膠着状態から、2026年にトヨタを凌ぐ日本一の時価総額企業というスーパー・ミソロジーへと至るまでのキオクシアのジェットコースターのような軌跡は、半導体メモリ業界の過酷さと魅力をほとんどすべて書き尽くしている。かつては製品ラインが単一であり、HBMの波に乗り遅れたことから資本市場から冷遇されていたが、AI大規模言語モデルの登場によって引き起こされた「膨大なデータの流れ」の津波の中で、NANDフラッシュに対する一貫した堅持によって、ようやく自身の黄金時代を迎えたのである。
キオクシアの逆転劇が、日本の半導体産業の真の復興を意味するとは言い切れない。しかし少なくとも、半導体産業において「低迷期＝脱落」ではないことを、強く証明している。技術資産さえ残っていれば、景気循環、資本、需要の再編が、忘れ去られた企業をいつでも再びテーブルの中央へと呼び戻す可能性があるのだ。
キオクシアにとって、今後は熱狂的な資本の支持と厳しい産業サイクルの間で持続可能なバランスを見出すことができるかどうかが、日本半導体復興の唯一の希望を担うこの一株が、AIスーパーサイクルにおける一過性の花火に終わるのか、あるいは真に自らのストレージ新帝国を築き上げるのかを決定づけるだろう。
*免責事項：本稿は著者によるオリジナル記事です。本文の内容は著者の個人的見解に基づくものであり、半導体業界観察（Semiconductor Industry Observation）が当該見解を支持または同意するものではありません。ご意見・ご異議がある場合は、半導体業界観察までお気軽にお問い合わせください。
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