AI バブルを終焉させるのは、ポジション（保有資産）か、それともストーリー（物語／テーマ）か？
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AI バブルを終焉させるのは、ポジション（保有資産）か、それともストーリー（物語／テーマ）か？
野村証券は、いわゆる「DeepSeek方式」の衝撃が発生した場合、ナスダック市場でサーキットブレーカー（取引停止）が発動する可能性があると警告しています。また、半導体関連ETFは1日で最大15％下落する恐れがあります。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：龍玥
出典：Wall Street Insights
市場の上昇が激しくなればなるほど、下落の理由を見つけるのは難しくなる——しかしリスクは消えていない。ただ、より深く隠れているだけだ。
5月14日、ブルームバーグのマーケットアナリスト、ジョーン＝パトリック・バーネルト氏は、現在の米国株式市場の上昇が明らかに加速していると指摘した一方で、空売りのコストとタイミングを的確に見極めるのは依然として困難であると述べた。さらに厄介なことに、「今こそ空売りすべき最も有力な理由とは何か？」という問いすら曖昧になってきている。
今回の相場の核心的な矛盾はこうだ：ポジションはすでに極度に集中しており、一方で、AIをはじめとするファンダメンタルズに基づく物語（ナラティブ）が、依然として市場心理を支え続けている。この二つの力の間で、どちらが先に崩れるのか？
ポジション：市場はすでに「満タン買い」に近い
単純な価格動向から見ると、調整のサインはすでに非常に明確だ。
S&P500指数は過去6週間にわたり連続上昇しており、これは70年以上にわたる歴史において、継続期間が最も長い上昇相場の一つであり、その上昇幅も歴史的に見ても最強クラスに属する。バーネルト氏は、「一息つくこと」はこの市場にとって極めて自然な現象だと述べている。
ゴールドマン・サックスのリスク志向指数（Risk Appetite Indicator）は再び1まで上昇し、年初以来初めてこの水準に達した。同指数が1を超えることは極めて稀であり、歴史的には潜在的な調整を予兆するケースが多い。前回この閾値を突破したのは2021年であり、その後市場はベアマーケットへと突入した。
最も人気のあるテーマ株に目を向けると、バーネルト氏は「すべての銘柄が過熱状態にある」と表現し、なかでも一部の人気セクターでは過熱度が極端な水準に達していると指摘している。さらに、機械的な資金流入——現在は最大限の買いポジションに達しているか、あるいはそれに近い状況——が重なり、全体像としては上昇余地が限られており、ポジションのリセットに伴う大きな圧力が潜んでいる。
だが、空売りは容易ではない。バーネルト氏によれば、ポジション調整は1日以内に完了することもあり、空売り取引のエントリー・エグジットのタイミングを正確に捉えるのは極めて難しい。また、市場が「ゆっくりと下落」する選択肢を取った場合、ボラティリティ関連のポジションは穏やかな環境の中で静かに機能不全に陥ってしまう。より可能性が高いシナリオは、全体としての市場心理が依然として楽観的であり、空売り勢が強制的にロールバック（買い戻し）を余儀なくされた際に、新たな急騰（ショート・スクイーズ）が引き起こされ、誰も予想しなかったほど急速に上昇してしまうことだ。
一部の人気ETFの資金流入動向にはすでに微妙な変化が見られ始めている——「利益確定」を目的とした動きが増え、「高値追従」の傾向は弱まっている。ただしバーネルト氏は、このトレンドは数週間にわたり続いており、現時点ではまだ市場の動向に実質的な影響を及ぼしていないと率直に認めている。
ナラティブ：AIがなければ、大盤は成り立たない
ポジションが技術面での懸念要因だとすれば、ナラティブ（物語）面ではむしろ現在の方がより堅固に見える。
バーネルト氏は、ファンダメンタルズに基づくベアマーケットを誘発する明確なシグナルは現時点で見当たらないと指摘している。企業の収益は堅調に推移しており、インフレ期待はわずかに上昇しているものの、極端な水準には至っていない。市場は高騰する原油価格や中東情勢による衝撃をすでに織り込み済みであり、最新の米雇用統計も景気後退への懸念を和らげた。金利引き上げ期待についても、もはや株式市場を押し下げる催化剂とはなっていない。
しかし、無視できない問題が一つある：今回の相場の集中度は、すでに「集中度そのもの」にまで高まりすぎているのだ。
バーネルト氏は、AI関連銘柄を含む指数と含まない指数のパフォーマンスを比較したり、3月以降の上昇幅の寄与要因を分解したりしても、いずれも同じ結論に至ると指摘している：つまり、「AIがなければ、この市場のパフォーマンスはごく平凡なものにしかならない」。さらに注目に値するのは、半導体セクターが3月以降の上昇幅の約40％を単独で占めている点だ。
AIを巡る市場のナラティブは、再び「貪欲モード」に突入しており、合理的なリターンを追求する冷静な段階ではなくなりつつある。数か月前まで盛んに議論されていた懸念事項——AIのコンピューティングコストが人員削減による節約分でカバーできるのか、データセンターの電力供給にボトルネックはないのか、AI関連の価格競争が利益率を圧迫しないか、低コストで新規参入する競合他社が既存の構造を破壊しないか、資本支出が大幅に増加する一方で自社株買いが停止していること、AIのセキュリティリスク——こうした懸念は、今や市場によって集団的に忘れ去られているようだ。
「DeepSeek・モーメント」の再演リスク
ノムラ・セキュリティーズのストラテジスト、チャーリー・マクエリゴット氏が、この状況に対して最も直接的な警告を発している。
彼はこう述べている。「現在の市場構造とテーマの高度な重複性を考慮すると、ある日、もう一つの全面的な『DeepSeek型』のショック・キャタリストが出現した場合、ナスダック市場で1級サーキットブレーカー（上限・下限停止）が発動するような取引が直接的に引き起こされる可能性が極めて高い。」
マクエリゴット氏はさらに、このような状況では、半導体ETFの1日あたりの下落幅が簡単に15％に達する可能性があると指摘している——なぜなら、「仮定された反射的・機械的資金フローの逆転が、大規模な過剰反応（オーバーシュート）による下落を引き起こす」からだ。
言い換えれば、上昇局面で継続的に買い増しを行ってきた機械的資金（CTA戦略やリスク・パリティ・ファンドなど）こそが、一旦反転のトリガーが引かれると、むしろ下落を加速させる増幅器となるのだ。
今回のAI主導のブルーマーケットが直面する二つのリスクは、一つは技術的なもの（ポジションの過度な集中）、もう一つはナラティブ的なもの（AIの物語が持続可能かどうか）である。前者はいつでも発火しうるが、後者が崩れた場合には、より深刻な衝撃が生じる。この二つが重なることで、現在の市場は最も警戒すべき構造的脆弱性を抱えているのだ。
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