ステーブルコインは必ずしも銀行の敵ではなく、むしろ「金のなる木」になる可能性がある

2026.03.10

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ステーブルコインは必ずしも銀行の敵ではなく、むしろ「金のなる木」になる可能性がある

3000億ドルのステーブルコインは、実際には36億ドルの収入という大きなギフトパッケージです。

2026.03.10 - 08:59:27

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3000億ドルのステーブルコインは、実際には36億ドルの収入という大きなギフトパッケージです。

執筆：ジェームズ（イーサリアム財団エコシステム責任者）

翻訳・編集：チョッパー（Foresight News）

昨年、私はトニー・マクレラン氏と初めて会話を交わした。その際、彼はシティグループを退職し、Ubyx社を設立して間もなかった。最も印象に残ったのは、世界トップクラスの銀行で20年にわたり勤務した人物が、パブリックブロックチェーンについて語るとき、まるで暗号資産原生世代のように確固たる信念を持ちながらも、そのすべての主張が小切手清算や代理銀行業務といった現実の金融メカニズムに基づいていたことだ。

支払い業界のベテランであるマクレラン氏は、自らのキャリアを通じて構築してきたインフラストラクチャーが、まさに今、置き換えられようとしていることを心から信じている。

マクレラン氏は、私たちが想像するような典型的なスタートアップ創業者ではない。彼は、世界最大級の銀行の一つで長年経験を積んだ支払い分野の重鎮であり、その会社経営スタイルにもそれが如実に表れている——まずコンセプトを提示し、市場に投入し、市場自身が正誤を判断するようにするのだ。

では、ステーブルコインは果たして、私たちの銀行口座に表示され、現金と等価に扱われる「普通の通貨」として、真に機能するようになるのだろうか？

彼の答えは、極めて地味で平凡なインフラストラクチャーに関係している。それゆえ、暗号資産コミュニティの大多数はこれまでこれについて考えたこともなく、一方で伝統的な銀行関係者は、自分たちがそれを必要としていることにさえ気づいていない。

自ら体系を構築し、その後離れる

まず、この物語にとって不可欠なマクレラン氏のキャリア軌跡を簡単に概観しよう。

彼はシティグループで約20年間勤務し、最終的にはトレジャリー・アンド・トレード・ソリューションズ部門の取締役副社長（MD）に就任。新興決済分野に特化していた。この期間、彼は「規制対応型負債ネットワーク（Regulated Liability Network: RLN）」の主要な設計者となった。これは過去5年間で最も影響力のある機関向けブロックチェーン概念の一つかもしれない。

RLNは、中央銀行、商業銀行、電子マネー機関などが同一プラットフォーム上でトークン化された負債を発行できる共有のプライベート台帳を提唱したものであり、規制当局がパブリックな暗号資産に対抗して示した回答である。

マクレラン氏は米連邦準備制度（FRB）、英国金融協会（UK Finance）と共同でコンセプト実証（PoC）を完了し、シンガポール金融管理局（MAS）の作業にも影響を与えた。国際決済銀行（BIS）も、RLNが同機構の「統一台帳（Unified Ledger）」構想に着想を与えたと認めている。また、アゴラ（Agorá）プロジェクトでは、7つの中央銀行および40以上の金融機関が同様のアーキテクチャを採用している。いずれの視点から見ても、これは非常に重量級のインフラストラクチャーである。

そして、マクレラン氏はこのプロジェクトを完全に離れた。

長年にわたり、彼は「規制対応型通貨の将来はプライベート・パーミッションド・チェーンにある」という主張を展開してきた。技術そのものには問題がないが、誰もが解決できない「冷スタート（cold start）問題」が存在する。

つまり、まだ存在しないネットワークに、世界中の大手銀行や中央銀行全員が参加することを求めるが、誰も最初に動こうとはしない。あるポッドキャストで彼はこれを「起動問題（bootstrapping problem）」と呼んだ。「まずネットワークを起動しなければ誰も使わないが、誰も使わないから誰も起動しようとしない」のである。

ところが、パブリックブロックチェーンはすでにこの問題を解決済みだ。ユーザーがおり、流動性があり、開発者がいる。冷スタートはもはや過去の話なのだ。

彼の考えを完全に変えた瞬間は、2024年の米国大統領選挙だった。政治情勢を観察した結果、ステーブルコインに関する規制法案の成立は避けられないとの結論に達し、それはすなわち、銀行が最終的にパブリックブロックチェーン上で事業を展開することを意味すると理解した。2025年7月に署名・施行されたGENIUS法が、この予測の正しさを裏付けた。

彼はいつもの率直な言い回しでこの決断を説明する。「その日から、私は自分の人生の1秒たりとも、プライベート・パーミッションド・チェーンの普及推進に費やすことはないと決めた。」

彼はシティグループを退職し、2025年3月にUbyx社を設立した。

銀行のステーブルコインに対する誤解

2026年3月3日、トランプ米大統領は、米国の銀行がGENIUS法を「破壊」し、さらに自身の暗号資産政策議題を「人質に取っている」と公に非難した。争点は利子収入だった。

銀行は、利子付きステーブルコインが預金を従来の銀行システムから吸い上げるとの理由から、これに強く反対するロビー活動を展開している。英イングランド銀行も同様の懸念から、ステーブルコインの保有上限を検討している。

この懸念は現実的である：世界のステーブルコイン発行額はすでに3,000億ドルを突破している。これが商業銀行の貸出可能資金を直接減らすことを意味すれば、信用供給能力への影響は甚大となる。

しかしマクレラン氏は、この問いかけ自体が逆であると考える。過去1年間、彼はあらゆる場所やポッドキャストでただ一つの主張を繰り返してきた——「ステーブルコインは預金の脅威ではなく、巨大な収益の贈り物である」。

この認識の誤りの起点は、人々がこのツールをどのように分類しようとするかにある。

彼はこう述べる。「規制当局がステーブルコインを『法定通貨とペッグされた暗号資産』と定義するならば、根本的な誤りを犯している。それは、『小切手は法定通貨とペッグされた紙一枚』と言うのと同じだ。」

つまり、規制当局はステーブルコインに関して、小切手では絶対に犯さないミスを犯している——ツールを定義する際に、その本質的な機能（額面通りの支払約束）ではなく、単なる技術的実装（暗号トークン）に焦点を当てているのだ。技術は付随的であり、約束こそが本質なのである。

「あなたに10ドルをお借りします」という約束を、粘土板に書こうが、紙に書こうが、あるいはイーサリアム上のERC‑20トークンで表現しようが、法的手段としては同じである。重要なのは、誰が約束をしたか、そしてその約束が法的に執行可能かどうかである。

彼の枠組みにおいて、ステーブルコインは斬新な暗号資産原生の産物ではない。それは、商業法の中で最も古いツールの一つ——譲渡性手形（negotiable instrument）の最新の姿に過ぎない。

彼はこれを1891年のアメリカン・エキスプレス旅行小切手に例える。

35歳未満の方なら、おそらく一度も使用したことがない、あるいは聞いたこともないだろう。デビットカードとATMが世界中に普及する以前、旅行小切手は海外へ現金を持参するための主要な手段であった。出発前にアメリカン・エキスプレスまたは銀行で購入し、額面通りに前払いする。その後、世界中のどこでも現金のように使用でき、店舗や現地の銀行は額面通りに受け入れていた。なぜなら、清算ネットワークが発行元から支払いを受けることを保証していたからだ。

私がアジアでバックパッキングをしていた頃に実際に使ったことがあるが、今思い出すだけで頭痛がする——銀行の窓口で長蛇の列に並び、サインをして、もう一度サインを確認させられ、担当者が発行元に電話をかけて承認を得るまで待たされ、しかも為替レートも悪かった。だからこそ、デビットカードが普及すると、旅行小切手は一晩でほぼ消滅したのだ。

だが、その属性はステーブルコインとまったく同じである——ドル建てツール、非銀行発行、前払い、完全担保、無利子、持票者への譲渡可能、額面通りの償還可能。

マクレラン氏の類似性の指摘は正しいが、多くの聴衆は本当にそれを理解していない。大多数の人は、当時のこの問題を解決したツールをそもそも使ったことがないため、ステーブルコインの清算問題に気づけないのである。旅行小切手は既に消滅しており、その背後にある清算インフラストラクチャーは忘れ去られた歴史となってしまった。そのため、マクレラン氏が「ステーブルコインには、かつて旅行小切手が持っていたものが求められる」と述べても、聴衆は礼儀正しくうなずくだけで、本当の意味での理解には至らない。

この視点で問題を捉えれば、「我々は預金をステーブルコインの衝撃からいかに守るか？」という問いではなく、「我々は過去200年にわたって他のすべての譲渡性手形を処理してきたのと同様に、ステーブルコインをいかに処理するか？」という問いへと変化する。

退屈だけれど極めて重要な部分

旅行小切手が世界中で額面通りに受け入れられたのは、紙そのものに特別な価値があったからではなく、アメリカン・エキスプレス、Visa、トーマス・クックが、どの国でもどの店舗でも小切手を額面通りに現金に換金できる清算ネットワークを構築したからである。

受理ネットワークが崩れると、旅行小切手の利用は急落する。ツールそのものが機能しなくなったわけではない。チャンネルが失われたのだ。

ステーブルコインは、まさに現在、この全く同じ状況に置かれている。パブリックブロックチェーン上では数秒で国境を越えて送金できるが、規制対応型金融機関を通じて額面通りに償還するための汎用的な仕組みは存在しない。

ステーブルコイン発行者であれば、自社の販売網をゼロから構築し、個別に二国間の提携交渉を行う必要がある。顧客にステーブルコインの取り扱いを提供したい銀行にとっては、各発行者と個別に交渉しなければならない。その複雑さは幾何級数的に増大する。

マクレラン氏が最も好んで挙げる例はクレジットカードだ。世界には数千もの銀行がクレジットカードを発行しているが、その混乱ぶりを消費者が感じることはほとんどない。なぜなら、Visaやマスターカードが中間に入ることで、どんなカードでもどこでも使えるようになっているからだ。

ステーブルコインは確かに分散化されているが、清算ネットワークは存在しない。まさにこの空白を埋めようとしているのがUbyxなのである。

清算は実際にどう機能するのか

そのメカニズム設計は極めてシンプルであり、その核心は暗号資産取引所との違いにある。

取引所では、ステーブルコインは流動的な市場価格で売買され、額面通りの償還は保証されていない。取引所は単なる取引場所であり、需要が落ちれば価格も下がる。

Ubyxはそうはしない。Ubyxは「売買」ではなく「請求（collection）」モデルを採用する。目的は額面通りの償還であり、小切手を銀行に預けるのと同じ感覚である。

小切手が誰によって発行され、どの銀行から来たかなど、あなたは気にしない。あなたは小切手を銀行に渡すと、銀行は額面通りに口座に入金してくれる。裏側では清算システムが発行銀行から資金を回収する。もし小切手が不渡りになった場合は、銀行が小切手をあなたに返却するだけである。

Ubyxのプロセスもまったく同じである：

顧客がステーブルコイン（例：USDC）を銀行のカストディウォレットに預ける
銀行がトークンをUbyxに提出する
Ubyxが発行者（この例ではCircle）にトークンを転送する
発行者がトークンの正当性を検証し、決済銀行の事前預託準備金から法定通貨を解放する
米ドルがUbyxを経由して受理銀行に戻り、銀行は顧客の口座に記帳する（通常、為替差益を控除して現地通貨に両替される）

もし発行者が支払いを行わなかった場合、銀行はトークンを顧客に返却する。これは小切手の不渡りと同じである。銀行は清算プロセスにおいて、貸借対照表リスクを一切負わない。

マクレラン氏はこのシステムを、「3つのモードを持つブラックボックス」と表現する：

ステーブルコインが入り、現金が出てくる（償還）
現金が入り、ステーブルコインが出てくる（発行）
ステーブルコインAが入り、ステーブルコインBが出てくる（交換）

このシステムは、特定の発行者、特定のパブリックブロックチェーン、特定の法定通貨に縛られないように設計されている。ローンチ時における発行者には、Paxos、Ripple、Agora、Transfero、Monerium、GMO Trust、BiLiraなど十数社が含まれ、米ドル、英ポンド、ユーロおよび新興市場通貨をカバーし、複数のパブリックブロックチェーンを横断する。

銀行にとって、技術的な導入コストは意図的に最小限に抑えられている。ほとんどの銀行は独自のブロックチェーンインフラストラクチャーを構築しないし、仮に構築しても、他行からの信頼を得るという新たな課題に直面することになる。

360億ドル

ここが、預金流出懸念という物語が完全に逆転するポイントである。

マクレラン氏の概算によれば、ステーブルコイン市場が1兆ドル規模（現在は3,000億ドルで、なお拡大中）に達したと仮定する。流通中のトークンのうち、保守的に見て毎日0.5％が償還されるとすれば、年間償還額は約1.8兆ドルに達する。

銀行が手数料として100ベーシスポイント（bps）、さらに為替差益として100bpsを加算すれば、年間収益は360億ドルに達する。

これらは彼の仮定であり、計算結果はおおむね正確である。どの銀行にとっても、問題は単に「どれだけのシェアを獲得するか」である。

特に非米国銀行にとって、この経済的メリットは非常に魅力的である。欧州やアジアの銀行に流入し、現地通貨に両替される米ドルベースのステーブルコインは、すべて受理銀行にとって純粋な外貨収益である。銀行にとって外貨取引は文字通り「暴利」である。

過去1年間、マクレラン氏はあらゆる場所で、海外のステーブルコインを「贈り物」と呼び続けてきた。

このモデルが中央銀行の目標と一致している点が、単なる収益計算を超えた説得力を与えている。

ステーブルコインが規制対応型機関を通じてカストディウォレットに償還されれば、それは税務当局にも可視化され、マネーロンダリング防止（AML）および本人確認（KYC）審査を経て、現地銀行の貸借対照表上に現地通貨として計上される。中央銀行はコンプライアンス性と通貨の透明性を確保し、商業銀行は手数料収益を獲得し、貸借対照表を拡大し、顧客は額面通りの両替を享受できる。

マクレラン氏が銀行CEOに対して与えた具体的なアドバイスは以下の通りである：「まずは受理し、その後で発行せよ。なぜなら、『受理』することで多額の収益を得られるからだ。」

最も直接的なビジネスロジックは、第三者のステーブルコインの受理および両替にある。共通の受理ネットワークが構築されれば、どの銀行もVisa取引を清算するのと同じように、あらゆるステーブルコインを清算できるようになるため、発行のハードルは大幅に低下する。

そうなれば、自社のステーブルコインを発行することは、クレジットカードを発行するのと同程度に簡単になる。受理ネットワークを構築する必要はなく、接続するだけでよいのだ。

この主張を支持する者たち

Ubyxの株主リストは注目に値する。そこに記載された名前が、誰がこの企業を支持しているかを示しているからだ。

Ubyxは2025年6月に、Galaxy Venturesが主導する1,000万ドルのシードラウンドを完了した。このラウンドの他の投資家は、通常は同一の株主名簿に並ぶことがない「夢の組み合わせ」である——ピーター・ティール氏のFounders Fund、Coinbase Ventures、VanEck、LayerZero。

シリコンバレーの自由主義系キャピタル、トップクラスの暗号資産取引所、大手伝統的資産運用会社が、すべてステーブルコイン清算インフラストラクチャーに投資している。さらに、複数の投資家はネットワーク参加者でもある：PaxosとMoneriumは投資家であると同時にネットワーク内の発行者でもあり、PayoneerやBokuは戦略的パートナーとして投資している。

このような「投資家＝ネットワーク利用者」という構造は、意図的に設計されたものである。マクレラン氏はこれを、Visaおよびマスターカードの初期の株式構造に明確に比喩する——ネットワークを利用する銀行こそが、ネットワークを所有する銀行なのである。

2026年1月、バークレイズ銀行が戦略的投資を実施した。これは英国で時価総額第2位の銀行であり、同社がステーブルコイン企業に投資するのは史上初のことである。バークレイズのデジタル資産・戦略投資部門責任者ライアン・ヘイワード氏は、「相互運用性（インターオペラビリティ）こそが、デジタル資産の潜在能力を完全に解放する鍵である」と述べている。

言外の意味は——ヨーロッパで最もシステミカルに重要な銀行の一つが、ステーブルコイン清算のロジックを理解し、金銭で支持を表明したということである。

1か月後、アラブ銀行傘下のフィンテックアクセラレーターAB Xelerateも戦略的投資を実施した。現在、米国のベンチャーキャピタル、欧州の銀行、中東の金融インフラが、すべて同じ方向に賭けをかけている。

何が問題になり得るか？

Circleは2025年半ばに、USDC決済専用の独自インフラストラクチャーであるCircle Payments Networkを立ち上げた。Circleには、自社で販売網を構築するだけの十分な規模がある。

市場の問いは、最終的に「単一発行者ネットワーク（Circle方式）」になるのか、それとも「複数発行者清算システム（Ubyx方式）」になるのか、ということである。マクレラン氏の主張は、歴史は多様化された清算モデルを支持しているというものであるが、Circleの先行優位性と支配的な市場シェアは現実である。

銀行と暗号資産企業の間の収益分配を巡る争いは、まだ解決していない。米通貨監督官庁（OCC）が提案した規則案には、ステーブルコインの利子支給メカニズムに反対する「反証可能な推定（rebuttable presumption）」が含まれている。

もし利子支給が禁止されれば、銀行は安堵できるだろう。なぜなら、現金を預ける人々にとって、ステーブルコインは依然として貯蓄口座よりも魅力的でなくなるからだ。だが同時に、これはステーブルコインの用途が支払い・決済領域に限定され、市場規模は小さくなり、Ubyxの成長スピードも遅くなることを意味する。

一方、利子支給が許可されれば、ステーブルコイン市場は爆発的に拡大し、それは預金、マネーマーケットファンド、国債と直接競合して遊休資金を奪うことになる。銀行としては、顧客の流出を防ぐ「防御的」措置としても、外貨および手数料収益を獲得する「攻撃的」措置としても、インフラストラクチャーを迅速に構築する十分な理由がある。

Ubyxは、オープンソースのルールブックの採用を約束し、最終的にはDAO（分散型自律組織）によるトークンベースのガバナンスを実現するとしている。これは理念的には、接続先の分散型ネットワークと整合しているが、銀行が依拠する規制対応型金融市場インフラストラクチャーにとっては、未検証のモデルである。