Bitwiseトレーダーのジェフ・パーク氏との対話：若者は株式市場を信用していない、ビットコイン投資は法定通貨の価値低下へのベットである
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Bitwiseトレーダーのジェフ・パーク氏との対話：若者は株式市場を信用していない、ビットコイン投資は法定通貨の価値低下へのベットである
価値の鍵は、それが希少な実物資産であり、容易に製造できないことにある。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察編集・翻訳：TechFlow
ゲスト：Jeff Park、Bitwise資産運用会社トレーダー
司会：Bonnie & David Lin
ポッドキャスト元：ボニー・ブロックチェーン Bonnie Blockchain
原标题：どう投資すれば人生を逆転できる？モルガン・スタンレーで学んだ唯一の投資鉄則！ Jeff Park【ボニー・ブロックチェーン】
放送日：2025年7月24日
要点まとめ
伝統的な資産配分は終焉した！Bitwise資産運用会社トレーダーJeff Parkが初めて中国語圏で公開：株式60％／債券40％の組み合わせは、すでに時代遅れの陳腐なシナリオにすぎない！
株式市場はもはやカジノと化し、債券はヘッジ機能を失い、若者たちは旧来の金融システムという「悪いゲーム」への参加を拒んでいる。かつてモルガン・スタンレーで勝ち抜いた投資の専門家として、彼は一つの鉄則によって体制の制約を打ち破り、投資の論理を再構築した。Jeff Parkは急進的な投資理論を提唱し、不確実性に満ちたこの新時代のために全く新しい生存法則を設計した。
注目ポイント要約
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「抵抗資産」は、「規制対象資産」（ブローカー会社とレバレッジ取引に依存する資産）に対して100％のヘッジ効果を持つ。「抵抗資産」は入手が難しく、株式市場で簡単に購入できるものではなく、非代替性（non-fungible）の特性を持ち、レバレッジ化できない。
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希少性そのものが価値である。金融的抑圧（financial repression）に満ちた世界では、人為的に作り出された資産ではなく、自然発生的な資産を探すべきであり、だからこそ今日ビットコインが重要視されている。
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本当に従来の金融システムから多様化したいなら、システムに依存せず、完全に自分で支配できる資産こそが真に価値がある。この「システムからの脱却」という特性こそが、これらの資産にとって最も重要な価値源である。
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価値の鍵は、それが希少な実物資産であり、容易に増産できないこと。さらに非代替性（non-fungible）を持つ必要があり、つまり容易に複製・標準化できないこと。もう一つの重要な要素は、ある程度の検閲耐性（抗審査性）を持つことであり、伝統的金融システムに依存しないこと。
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本当に従来の金融システムから多様化したいなら、システムに依存せず、完全に自分で支配できる資産こそが真に価値がある。この「システムからの脱却」という特性こそが、これらの資産にとって最も重要な価値源である。
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人々はしばしば価値と価格を混同してしまうが、二つの違いは、価格が「誰かが何かに支払う意思」を示すのに対し、価値は「あるもの自体が持つ本質的価値」であり、通常は体験する前にはその価値が分からない。
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若者は既に、従来の金融システムが操作されていることに気づいており、株式市場に対する信頼は一般的に低い。
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ビットコインへの投資とは、常にその価格上昇を賭けることではなく、時には法定通貨の価値低下を賭けることでもある。
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現代の文化は物事を単純化しがちで、「正しい／間違っている」「左／右」といった二項対立に陥りやすく、微細な差異にスペースを残さない。しかし実際には世界はニュアンスに満ちており、オプション取引は「結果の分布」に着目する訓練となり、問題をより包括的に捉えるのに役立つ。
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現在、アルトコイン市場は明らかに以前ほど活発ではない。高リスク体験を求めたいなら、memeトークンを買うよりもビットコインのオプション取引を試すほうが似たような効果を得られる。
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もしビットコインの将来に期待しているなら、オプションを通じて投資するのは非常に試してみる価値のある方向性であり、特に長期的視点を持つ投資家に適している。
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私はモルガン・スタンレーで多くのことを学んだが、最初のルールは「ミスを犯すな」であり、第二のルールは「第一のルールを常に忘れるな」である。これらの教訓は暗号資産分野にも当てはまる。
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RWA（現実世界資産）には主に二つの発展方向がある。第一に、既存の金融資産をトークン化すること。第二に、これまで取引されず、証券化されていなかった資産をトークン化すること。
伝統的な60/40投資ポートフォリオはもはや通用しない & 急進的投資理論
David：
今日はBitwise Asset ManagementのAlpha戦略責任者であり、ベテランのポートフォリオマネージャーでもあるJeff Park氏をお迎えしました。Jeff、ようこそ！お話を聞けるのを楽しみにしていました。ビットコインと暗号資産市場についてのご意見をぜひ伺いたいと思います。
Bonnie：
JeffさんはTwitterでも非常に人気があり、特に「急進的ポートフォリオ」に関する投稿は大きな話題を呼びました。Jeffさん、「急進的ポートフォリオ」とは一体何でしょうか？
Jeff：
とても良い質問ですね。私は伝統的な経済学・金融学を幼少期から学び、それが私の人生の大半を占めていました。社会人になったばかりの頃、ちょうどグローバル金融危機が発生し、自分が学んできた理論が現実を説明できないことに気づきました。危機後、私たちは長期にわたる「金融的抑圧」（政府による政策介入により金利を押し下げ、資本移動を制限する状態）の時代に入りましたが、こうしたことは教科書には載っていませんでした。
「急進的ポートフォリオ」とは、個人的な経験を踏まえた総括であり、次世代の投資家がどのように資産を配分すべきかを再定義するものです。伝統的な60/40ポートフォリオ、つまり株式60%、債券40%は、リスクとリターンをバランスさせる古典的戦略とされてきました。しかし現実には、債券と株式の相関関係が予想以上に高く、この組み合わせは真の意味でのリスク分散を実現していないのです。急進的ポートフォリオの核心は、根本から「多様化された資産配分」とは何なのかを再考し、リスクの源泉とその分布を再定義することです。
Bonnie：
では、あなたの理論において、新たな資産配分とはどのような形なのでしょうか？
Jeff：
まず、なぜ伝統的な60/40ポートフォリオが機能しなくなったのか、そこから説明しましょう。深く掘り下げていくと、グローバル金融危機以降、ほとんどの証券や資産の価格変動は、政府の介入や国境を越えた資金の流れによって引き起こされていることが分かります。
現在、世界の通貨システムは大規模な財政支出に直面しており、これによりGDPという概念自体が歪められています。例えばGDPには政府支出が含まれますが、これは本当に経済成長と言えるでしょうか？この歪みにより、かつて避難資産であった債券が、今やリスク資産へと変貌しています。
人々がこの事実に気づけば、「60/40ポートフォリオ」というのは実は100％ある種の資産に集中していることに気づきます。その100％とは何でしょうか？私はそれが100％の「規制対象資産」（compliant assets）だと考えています。これらは高度に金融化された世界で取引される資産であり、ブローカー会社とレバレッジ取引に依存しています。
そして、このグローバル・アービトラージシステムの運営方法こそが、従来の金融の基礎なのです。では、この100％の「規制対象資産」に対してどうやってヘッジすればいいのでしょうか？それが私が言うところの「抵抗資産」（resistance assets）です。これらの資産は手に入れにくく、株式市場で簡単に買えるものではなく、非代替性（non-fungible）の特徴を持ち、レバレッジ化できません。
例としては金がありますが、ここで言うのはGLD ETFではなく、実物の金です。実物の金は、自分自身を従来の金融システムから切り離すための非中央集権的な手段を提供します。ビットコインもまた抵抗資産の一つであり、この資産カテゴリに対する見解を表現する別の手段を提供します。他にも、高級アート作品や唯一無二の芸術品など、複製不可能で真正な希少性と価値を持つものがあります。
一方で、伝統的な債券や株式がそれほど価値を持たない理由は、それらが無限に刷り出せるからです。対照的に、ポケモンカードのような希少なコレクション品は、冗談のように聞こえるかもしれませんが、特定の人々にとっては確かに価値を保持しています。また、バーキンバッグのような高級ハンドバッグも、希少性ゆえに価値を持ち、その価値保持能力は一部の伝統的資産を上回ることさえあります。
David：
それは代替ポートフォリオのように聞こえますね。
Jeff：
そう理解してもいいですが、これらの代替資産の形態は、私たちが伝統的に使う投資用語には合致しません。誰もがポケモンカードやハンドバッグ、アート作品をポートフォリオの多様化手段と見なすわけではありません。なぜなら、それらはETFのように簡単に取引できないからです。バイオテクノロジーや知的財産権といった希少資源も、簡単に購入することはできません。
これらの価値は希少性に由来し、希少性そのものが価値です。強調したいのは、金融的抑圧に満ちた世界では、我々世代が目を覚まして、人為的に作られていない資産を探すべきだということです。だからこそ、ビットコインが今日これほど重要になっているのです。
もし記憶違いでなければ、ピーターの誕生日のために特別に発行された極めて希少な日本のポケモンカードがあります。このカードは非常に数が少なく、特に保存状態が良ければ、その価値はほぼ100万ドルに達すると言われています。
代替資産はシステム外にある
David：
少し皮肉に聞こえますが、価値を見つけるには方法論があるようです。例えば、ポケモンカードを評価する手法を、代替通貨やアート作品に応用できるでしょうか？あなたの思考プロセスを教えていただけますか？
Jeff：
鍵は、それが希少な実物資産であり、容易に大量生産できないものであることです。時間が経つにつれてその量が減少していくのであれば、さらに望ましいです。なぜなら、それにより希少性がさらに高まるからです。例えば、ピカチュウのポケモンカードの価値は、枚数が多いからではなく、使用中に破損したり紛失したりすることで、未開封・良好な状態のカードが減り、残ったものの価値が上がるからです。
同様の例として高級ワインがあります。人々がワインを購入するのは収集のためだけでなく、時間とともに劣化するからです。適切に保管できれば、ワインの価値は指数関数的に上昇する可能性があります。これは希少性が価値を決定する中心的な要因であることを示しています。
また、こうした資産は非代替性（non-fungible）を持つべきだと考えます。つまり、容易に複製・標準化できないことです。対照的に、株式や債券の価値は大きく信用システムに依存しており、その価格変動はしばしば人為的にコントロールされています。私たちが探すべき資産は、内面的に高い変動性と潜在力を持つものであり、金融システムが人工的に生み出した変動性ではないものです。
David：
資金配分を決めるために、何かモデルを使っていますか？
Jeff：
これはもっと個人的な投資嗜好の問題です。私はユニークなアート作品の収集が好きで、特にダニエル・アーシャム（Daniel Arsham）の作品が大好きです。彼のアートはストリートカルチャーとハイエンドアートを融合させており、多くの人々から支持されています。彼の作品は有名なギャラリーでもよく展示されています。このようなアート作品は、ポートフォリオの多様性を高めるだけでなく、長期的な価値向上ももたらします。
もう一つの重要な要素は、こうした資産が一定程度の検閲耐性（抗審査性）を持ち、伝統的金融システムに依存しないことです。株式や債券市場では、資産は通常ブローカー会社を通じて取引され、あなたが直接所有しているわけではありません。マイクロソフトの株式を持っていても、実際には名義人が代わりに保有しているケースがほとんどで、直接所有しているわけではないのです。
マイクロソフトの株式を所有していても、通常はあなたの名義ではなく、保管人の名義で保有されています。したがって、真の所有権は極めて重要です。だからこそ、金とGLD ETFの違いが重要になるのです。本当に従来の金融システムから多様化したいなら、システムに依存せず、完全に自分で支配できる資産こそが真に価値がある。この『システムからの脱却』という特性こそが、これらの資産にとって最も重要な価値源である。
多くの人が価値と価格を混同している
Bonnie：
お尋ねします。あなたにとって『価値』とは何ですか？価値はどのように創造されるのでしょうか？昨日、ピーター・シフがここに座っていて、「君たちビットコイン信奉者は何も存在しないものを取引している。君たちが買っているものは、実際には何もない」と言いました。もし同じ問いかけを受けたら、どう答えますか？
Jeff：
有名なことわざで答えるのがよいと思います。私はこれが理にかなっていると考えます：現代人はすべてのものの価格を知っているが、いずれのものの価値も知らない。
情報が極めて豊富な時代に生きています。リアルタイムで取引の動きや、高速取引によるチャンスを確認できます。こうした取引データは一見価値を反映しているように見えますが、実際には瞬間的な取引行動の表れに過ぎず、真の価値を表しているわけではありません。
実際、真に価値あるものは頻繁に取引されることは少ないものです。価値があるのは、短期売買ではなく、長期保有に適したものであることが多いのです。例えば、多くの億万長者がスポーツクラブやフランチャイズ権に投資していますが、こうした資産は市場で頻繁に取引されることはありません。通常は一度限りの大規模取引であり、世代を超えて受け継がれることもあり、真に価値を創造・移転しています。
そのため、人々はしばしば価値と価格の関係を混同していますが、両者の違いは、価格が「誰かが何かに支払う意志」を示すのに対し、価値は「あるもの自体が持つ本質的価値」であり、通常は体験する前にはその価値が分からないということです。
若者は旧体制の金融ゲームを遊びたがらない
Bonnie：
これは、皆が共通認識を持つ必要があるということでしょうか？例えば、大多数の人がこれに2000ドルの価値があると認める必要がありますか？
Jeff：
あるいは、全員が間違っている可能性もあります。価値は大きく個人の好みに依存するものです。これは、なぜ高齢者が金を好み、若者がビットコインを好むかと同じです。結局のところ、これらは個人の好みの問題です。しかし、私がビットコインや他の抵抗資産を支持するもう一つの理由は、若者たちが伝統的金融システムが操作されていることに気づき始めているため、彼らは株式市場への信頼が普遍的に低いからです。
正直に言って、私たちの金融システムは公正で健全な市場を作る上で十分な働きをしていないと感じます。例えば、現在、当日満期のオプション取引量は、S&P 500やナスダックのオプション取引量の50％を超えています。
当日満期のオプションは、基本的に宝くじのような金融商品です。さらに懸念すべきは、こうした高度に金融化された現象が、規制当局の黙認のもとで行われていることです。市場全体がますますカジノのように見えています。
若者がこのような状況を見ると、その反応は十分に理解できます。「このゲームに参加したくない。なぜなら、この仕組みがどう動いているのか全く分からないからだ。だが、自分が好きで信じるものなら買う。少なくとも自分にとっては価値があるし、他の若者たちもその価値を認めるだろう。」
これが価値が創造される方法だと私は思います――私たちが本当にそれらを賞賛し始めるからです。
金の価値
David：
これらの資産に対する全体的な見解について伺います。先ほど金に触れましたが、金とビットコインを比較してみましょう。昨日読んだ記事によると、ゴールドマン・サックスのアナリストは金価格が4000ドルに達すると予測しています。彼は金がビットコインよりも優れたヘッジツールになるとし、中期的には4000ドルに到達すると予想しています。
金の供給は非常に限られており、現在大部分の金はすでに採掘済みです。ビットコインもまた設計上、供給が制限されています。この「有限供給」という特徴は、インフレが暴走することを懸念する投資家たちに安心感を与えます。
また、記事は金の背後にある地政学的要因にも触れています。2020年以降、多くの投資家が金に向かうようになったのは、ドルが「兵器化」され、米国国債への信頼が低下したためです。かつて人々は国債とドルを避難資産として選んでいましたが、現在はその信頼が揺らいでいるため、金にシフトしています。これが一つの見方です。
先ほどの私の話と、ゴールドマン・サックスの予測について、どう思いますか？
Jeff：
私は金の価値は主に人類の歴史の中で長く認められてきたことに由来していると考えます。これに戻ります――何が価値があると決めるのか？金は間違いなく最も長い記録を持つ資産の一つです。
例えば、結婚したときに金を贈り物としてもらいました。その後子どもができ、家族からも金を贈られました。こうした伝統の背景には、金が「硬貨資産（hard asset）」と見なされているからです。金があれば、必要に応じて法定通貨の枠組みから抜け出す機会が得られます。特に極端な状況下では、金の移動可能性が優れた資産保護手段となります。
この観点から、金の心理的価値は確かに存在します。また、地政学的要因も無視できません。1971年にブレトン・ウッズ体制が崩壊しましたが、期間はそれほど長くありません。しかし、ある世代にとっては、金が資本基盤であった記憶は依然として鮮明です。多くの人々は、国家信用に完全に依存する体制よりも、実在資産に基づく経済体制を懐かしんでいます。
もし将来、世界が金本位制のような価格体系を再検討するなら、金は再び重要な役割を果たすかもしれません。実際、多くの国の政府機関や中央銀行が金を買い増しており、金をヘッジツールとして、将来の新たな国際秩序を支えるために使おうとしています。この観点からは、この傾向はまったく合理的です。
金とビットコインの比較
David：
金とビットコインを比較すると、金はより安全なヘッジツールです。ビットコインは変動性が大きく、価格の下落が起きやすく、テクノロジー株との連動性が高いです。投資家のリスク許容度が高い時期にビットコインと株式は好調に推移します。これがビットコインの高リスク特性を説明しているかもしれません。これらの見解についてどう思いますか？
Jeff：
多くの人々は変動性を否定的な特徴と考えがちですが、実は若者たちはむしろ変動性を受け入れようとする傾向があります。これは世代間の違いに関係しています。彼らは、ある程度の変動性を受け入れなければ、資産形成は難しく、機会費用が大きすぎるということを理解しています。とはいえ、変動性は投資プロセスの一部にすぎず、最終的なリターンこそが投資家が真に気にする点です。
もしビットコインが長期的に価値を上げると信じているなら、変動性はそれほど恐れるものではありません。むしろ私が心配しているのは、ビットコインが金に比べて劣る点、特に自己管理（self-custody）の問題です。多くの人々は自分の資産を管理するのが得意ではなく、リスクを恐れるため、銀行や託管機関に任せる傾向があります。これは自然な人間の性質です。しかし、ビットコインはこのパターンを完全に覆します。
ビットコインを真に所有するには、自分で管理する必要があります。つまり、操作ミスをすればすべてを失うリスクを受容しなければなりません。多くの人々はこのプレッシャーに耐えられません。金も同様のリスクがありますが、金を失う可能性は、ビットコインの秘密鍵を忘れたり盗まれたりするほど極端ではありません。金は実物資産であり、現実世界に実際に存在しているからです。
したがって、人々が金とビットコインを比較するとき、私は変動性を心配していませんし、価格変動にもあまり気にしていません。むしろ、自己管理の問題に注目しています。多くの人々は触れて感じられる実物資産を持つことを好むため、それがより信頼できると感じるのです。一方、ビットコインはデジタル資産であるため抽象的で、だからこそ今なおその価値を信じられない人もいるのです。
Bonnie：
もしビットコインを銀行に預ければ、ずっと簡単になりませんか？そうすればみんな心配しなくて済みますよね？
Jeff：
はい、これは非常に興味深い方向性だと思います。ビットコインを既存のビジネスモデルに統合し、秘密鍵の喪失や盗難といった極端なリスクを保険などで軽減する方法を模索する必要があります。ただし、同時にビットコインが主権資産として持つ特性を完全に失わないようにしなければなりません。一旦ビットコインが託管モデルに組み込まれれば、資産の所有権はもはやあなたではなくなり、伝統的金融システムに戻ってしまいます。そうなれば、銀行や取引所が再び貸し出しや再抵当を行う可能性があり、私たちが本来解決しようとしていた問題と何も変わりません。したがって、ユーザーが安全かつ使いやすいと感じつつ、資産の所有権を保持できる方法を見つける必要があります。これは業界が今後突破すべき重要な方向性だと考えます。
Bonnie：
現在、そのような解決策は存在していると思いますか？解決まであとどれくらいでしょうか？
Jeff：
ETFの普及と急速な発展は、投資家が保管リスクを気にせずにビットコインの価格連動を手に入れられることを示しています。これにより、ETFと実物ビットコインの保有は共存可能です。多くの人々は依然として金融化されたビットコイン版を必要としており、これはポートフォリオ管理に適しており、証拠金取引や貸借に利用できます。一方で、直接ビットコインを貸し出すとカウンターパーティリスクがありますが、ビットコインETFを貸し出す場合はこの問題がありません。したがって、伝統的金融システムの特性には確かに利点があります。
ただし、投資家が一部のビットコインをコールドストレージに保管すべきでないとは言いません。コールドストレージはオフラインでの保存方式であり、セキュリティが高いです。私は、それぞれの方法を試すことで、それぞれの長所・短所と適用場面を真に理解できると考えます。
ビットコインETF 2026年の見通し
David：
最近、Bitwise資産運用会社が報告書を発表しました。ビットコインETFの資金流入が大幅に増加し、2026年には3000億ドルに達し、今年末には1200億ドルに達すると予測しています。昨年と比べて大きな伸びです。なぜ来年、ビットコインETFの成長がこれほど顕著になると予想されるのでしょうか？
Jeff：
これは先ほど話に出た点に関係しています。ビットコインのリスク特性は過去、リスク資産と強い相関を持っていましたが、現在その相関は弱まりつつあります。私たちは、ビットコインの価格動向が徐々に株式市場から乖離し始めていることに気づいています。人々は次第に、市場の楽観ムードの時だけでなく、回避ムードが支配する時にもビットコインが好調に推移する可能性があることに気づき始めています。
これを私は「プラスのビットコイン」と「マイナスのビットコイン」と呼んでいます。「Rho」はオプション用語で、金利の変化に伴って資産価値がどう変動するかを表します。通常、金利が上がると市場環境は厳しくなります。こうした回避的環境下では、ビットコインが価値貯蔵手段と見なされる可能性があります。しかし歴史的には、ビットコインはリスク資産に近く、金利が下がるとインフレヘッジとして最も効果的です。肝心なのは、ビットコインが場合によって両方の特性を同時に持つかどうかです。長期的には、ビットコインの価格動向は異なる市場環境下で「プラス」にも「マイナス」にもなることができることを証明してきました。この独自の特性こそがビットコインの価値です。ビットコインETFの登場により、投資家はより体系的にこの市場に参入できるようになりました。ファイナンシャルアドバイザーたちも徐々に、ビットコインは議論の余地のあるテーマではなく、注目すべき資産クラスであることに気づき始めています。特に米国の信用格下げや財政支出の問題が顕著になる中で、この議論は一層重要になっています。
David：
先ほど私の表現が不十分だったかもしれません。ETFだけが主要な資金源というわけではなく、ビットコイン全体への資金流入は4000億ドルに達すると予想されています。ただ、それは次の質問になります。その4000億ドルのうち、ETF、現物、先物などはそれぞれどのくらいの割合を占めるとお考えですか？
Jeff：
私は、ETF市場が世界的に非常に重要になると考えています。注意すべきは、現在多くの国でまだビットコインETFが存在しないことです。例えば韓国などです。そのため、ETFは世界中でまだ大きな成長余地を持っています。
ETFの魅力は、多くの投資家がビットコインの自己管理リスクを負いたくないという点にあり、ETFはそれを解決します。一方で、直接ビットコインを保有したいと思う人々も引き続きそうすることができます。なぜなら、それがビットコインの理念に合致しているからです。しかし、大多数の投資家は最適なリターン獲得方法に注目しています。ETFを通じて、投資家はより多くの金融化されたツールを利用できます。例えば裁定取引（ベース取引）です。簡単に言えば、現物ビットコインを保有しながら、ビットコイン先物を空売りし、その価格差を稼ぐことができます。このような取引は、主要ブローカーを通じてクロスマージン取引ができるため、伝統的金融システムで実現しやすいです。一方、現在の暗号資産分野では、資本効率が依然課題です。この点から見ると、金融操作の観点では、ETFは現物資産の直接保有よりも優位性を持っています。
ビットコインが10万ドル突破は極端な出来事か？
David：
もしビットコインの2013年以前の価格動向をモデルに組み込み、2013年にビットコインが10万ドルに達していたと仮定すると、これは三倍標準偏差の出来事になりますか？
（TechFlow 注：「三倍標準偏差の出来事」とは、出来事の稀少性や異常性を測る統計学的概念です。ここでの「三倍標準偏差の出来事」とは、ビットコイン価格が10万ドルに達することが通常の価格変動範囲をはるかに超える非常に稀な出来事であることを意味します。）
Jeff：
それは15倍標準偏差の出来事（事実上「ありえない」と言えるレベル）でしたが、実際に起こりました。多くの人が「これを実現するには膨大な時間と努力、集中が必要だったはずだ」と言うかもしれません。しかし実際には、我々はまだその旅の途中にあり、ビットコインの価格上限がどこにあるのか、まだ確定していません。それでも、私はいつも人々に言っています、ビットコインへの投資とは常にその価格上昇を賭けることではなく、時には法定通貨の価値低下を賭けることでもある。これは反直感的に聞こえるかもしれませんが、事実は、ビットコインの価値上昇は主に法定通貨の継続的な価値低下によるものです。私は、グローバル金融危機以降、法定通貨の価値低下スピードは多くの人が予想するよりもはるかに速いと感じています。
なぜアルトコインは人気がなくなったのか？
Bonnie：
ビットコインについては、皆さんもよくご存知でしょう。それでは、もしアルトコインでビットコインを代替したら、このモデルは通用するでしょうか？
Jeff：
個人的には、我々はすでに「ビットコインか破産か」という時代に入ったと考えます。ビットコインの人気は非常に高く、一方でアルトコインはまだ自分の位置づけを探しています。しかし、市場構造が徐々に整備され、金融的用途が明確になっていけば、アルトコインも将来的に投機やmeme取引に頼らず、独自の価値を見つけることができると思います。
現状では、多くの人々がアルトコインを買うのは、そのレバレッジ効果による変動性が魅力だからです。例えばビットコインが5％上昇したとき、アルトコインは15％上昇すると考え、アルトコインを買うのです。しかし過去9ヶ月、あるいはそれ以上の期間、こうした相関関係は完全に崩壊していることがわかりました。現在、ビットコインは上昇してもアルトコインは下落する可能性があります。言い換えれば、アルトコインはもはやビットコインのレバレッジ賭けの道具ではないのです。
その一因はETFの導入です。ビットコインETFが承認されたことで、昨年12月から、投資家はこれらのETFのオプションを直接取引できるようになりました。より高いレバレッジのビットコイン暴露を求めるなら、ビットコインのコールオプションを取引する方が便利です。
David：
アルトコイン市場は明らかに以前ほど活発ではありません。もし高リスク体験を求めたいなら、memeトークンを買うよりもビットコインオプションを試す方が、似たような効果が得られると思います。
Jeff：
その通りです。ビットコインオプションを通じて、同じ高リスク体験を享受でき、レバレッジ暴露も得られます。さらに安全です。なぜなら、ビットコインとHeliumやSolanaなどの他のアルトコインとの複雑な関係を気にする必要がなくなるからです。したがって、ビットコインオプションは確かに優れた選択肢です。また、MicroStrategyのようなビットコイン関連企業もあり、その株価変動性はビットコイン自体を上回ることさえあります。こうした企業――MicroStrategyやMeta Planet――の台頭が、取引高を吸収し、元々アルトコイン市場に属していた需要を奪っていると考えます。現在、一般投資家はこうした企業や証券を通じて投機する傾向にあり、それらはより明確な基盤リスクを提供しつつ、望むビットコイン暴露を実現できるからです。
アルトコイン財務戦略 vs ビットコイン財務戦略
Bonnie：
ご存知ですか？現在、いくつかの企業がソラナやイーサリアムの戦略を模倣しようと試みています。この方法は成功すると思いますか？
Jeff：
この方法がうまくいくかどうか、非常に楽しみです。個人的には楽観的で、ある程度の需要を見つけられる可能性があると考えます。言いたいのは、ビットコインが成功したのは、人々がビットコインに価値があると信じているからですよね？だからビットコインで借り入れができる。なぜなら、人々がそれに一定の信用価値を与えるからです。
だからこそ、この戦略が信用市場にアクセスできるのです。一定量のビットコインを保有していれば、貸し手はそれらの資産に価値があり、回収可能だと考えるからです。
まず、これらの担保資産に価値があると信じる必要がありますが、ビットコインはこの点で成功を証明しています。暗号資産分野では、現時点ではイーサリアムやソラナのような他の資産がここまで達していない、と言うかもしれません。これに反対する人もいれば、支持する人もいるでしょう。
これは議論に値する問題です。将来、こうした資産がどのように保証されるかを見てみたいと思います。ただし、なぜこうした財務戦略が有効かを説明できます。信用担保以外にも、基礎資産の変動性が高い場合、この戦略は機能します。なぜなら、変動性がもたらすレバレッジ効果が企業の財務にさらなる価値を創出するからです。イーサリアムやソラナはビットコインよりも変動性が高いため、これは彼らにとっての強みです。
また、ビットコインは現在、比較的静的で受動的な資産です。人々は通常それをコールドウォレットに保管するだけで、マットレスの下に現金を隠すようなものです。収益を生まず、ステーキングにも使えません。しかしイーサリアムは違います。イーサリアムネットワークでは、安全性に参加するためにステーキングを行い、追加のリターンを得ることが知られています。例えば、再ステーキング（re-staking）はホットな話題になっています。その他にも、イーサリアムを使ってリターンを得る方法は多くあり、単にコールドウォレットに置くだけではありません。現在のETFではこうした機能は実現できませんが、一部の運営企業は可能かもしれません。
したがって、こうした資産は運営企業の構造内でより生産的になる可能性があり、ビットコインはそうしたメカニズムに依存する必要がないのです。変動性と合わせて、これらはプルーフ・オブ・ステーク（PoS）トークン（例：イーサリアム）がプルーフ・オブ・ワーク（PoW）トークン（例：ビットコイン）と競争する潜在的な強みとなるかもしれません。
エキゾチック・オプショントレーダー
David：
以前、モルガン・スタンレーでデリバティブトレーダーをされていたとのことですが、当時主にどのような商品を取引していましたか？その経験が今の仕事にどうつながっているか見てみたいです。
Jeff：
私のキャリアはモルガン・スタンレーでスタートし、当初は株式デリバティブの中でも特にエキゾチック・オプション（Exotic Options）に焦点を当てていました。こうした金融商品は非常に複雑で、ブラック-ショールズモデル（Black-Scholes Model）のような従来の価格付けモデルでは正確に価格を算出できないほどです。ブラック-ショールズモデルは比較的決定論的なモデルですが、エキゾチック・オプションにはさらに複雑な処理が必要です。
ある種のエキゾチック・オプションでは、確率モデルを使用する必要があります。このモデルは資産価格の経路に依存し、複数の局所的ボラティリティの入力を考慮しなければなりません。こうした商品には、混合オプション、障壁オプション、ナックアウト・オプションなどがあります。こうした名称は聞いたことがないかもしれませんが、これらは保険や投機のさまざまなニーズを満たすために金融工学で設計された最も複雑な商品の一つです。
エキゾチック・オプショントレーダーとして、最も心配したのはモデルが極端な出来事を正確に捉えられないことでした。極端な出来事の発生はモデルで予測することが難しく、確率的ボラティリティモデルを使ったとしても、重要なパラメータ間の相関関係を完全に反映できないことがあります。例えば、現物価格が上昇すると通常ボラティリティに影響を与え、現物価格が下落するとボラティリティが上昇することが知られています。モデルにはこうした相関関係や経路依存性を組み込む必要がありますが、こうした要素は時に非常に不安定になることがあります。
おそらくこうした経験が、ビットコインに興味を持つようになった理由です。私の仕事は本質的に、ほとんど起こり得ないとされる出来事に価格をつけることでした。例えばテイル・オプション（Tail Options）です。エキゾチック・オプションの核は、最悪の状況を想定することであり、こうした状況は通常「価格付け不能」とされます。しかし、私は三倍標準偏差の出来事（非常に稀な出来事）が多くの人が想像するよりも起こりやすいと仮定する必要があると考えました。ビットコインに初めて触れたとき、多くの人々は懐疑的で、「これは奇妙に見える。ちょっと面白そうだが、おそらく価値はゼロで、最終的に消滅するだろう」と思っていました。しかし私は本能的に考えました、「もしゼロにならないとしたら？」もしゼロにならないなら、それは非常に高い価値を持つ可能性がある。この確率計算は多くの人にとって難しい。なぜなら、結果が『ゼロ』か『極めて高い価値』のどちらかになり、その発生確率が非常に低いためです。
David：
いつビットコインに出会いましたか？
Jeff：
2010年に
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