ドバイDFSAが発表したRWA規制サンドボックスガイドラインを詳解
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ドバイDFSAが発表したRWA規制サンドボックスガイドラインを詳解
規制のウィンドウ期間がすでに始まっており、市場が行動する者に与える時間は往々にして短い。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Iris、劉紅林
2024年以降、RWA（Real-World Assets、現実世界資産）はWeb3および従来の金融デジタル化分野における注目トピックとなっている。不動産トークン、手形、サプライチェーンファイナンスから債券や投資信託のトークン化に至るまで、ますます多くのプロジェクトチームや資本が、世界的にコンプライアンスを満たした展開ルートを探し始めている。
2025年3月17日、ドバイ金融サービス庁（DFSA）は『Tokenisation Regulatory Sandbox Guide』を発表し、初めてトークン化を重点的な規制対象として明確化するとともに、革新的テストライセンス制度（ITL）を導入。現実的で明確かつ実際に運用可能なコンプライアンス経路を示した。
現在、参加意向の申込受付期間は限定的に設定されており、2025年3月17日から4月24日までの間のみである。このため、海外進出を計画するRWAプロジェクトチームにとって、このルートは現時点において特に注視し、活用すべき重要な選択肢といえる。
DFSAのトークン化サンドボックスが発するシグナルとは？
今回のガイドラインでは、DFSAが「トークン化投資商品（Tokenised Investments）」を規制体制に正式に組み入れることを明言しており、具体的には以下の2種類のトークンに分類している。
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セキュリティートークン（Security Token）
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デリバティブトークン（Derivative Token）
これにより、トークン化資産はもはや規制のグレーゾーンに置かれることなくなり、ドバイ市場内のRWAプロジェクト、特に不動産、サプライチェーンファイナンス、手形、債券など伝統的資産のトークン化に対して、より明確なコンプライアンス根拠と規制指針が提供されることになった。
また、DFSAがサンドボックスの対象として設定した企業タイプは、さまざまな種類のRWAプロジェクトチームに実際の操作空間を与えている。DFSAガイドラインによると、現在サンドボックスへの参加申請が可能な企業は以下の通り。
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株式、債券、イスラム債、集合投資信託単位などのトークン化投資商品を発行・取引・保有または決済する企業；
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既にDFSAライセンスを保有し、トークン化事業の拡張を検討する金融機関；
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適用される法律および規制枠組みについて深い理解を持つ企業チーム。
つまり、すでに一定の金融背景を持ち、トークン化業務の拡大を目指す従来型金融機関だけでなく、モデル探索段階にあるRWA資産のデジタル化に特化したスタートアッププロジェクトチームも、DFSAのサンドボックス制度を通じて参画申請ができ、低门槛でのコンプライアンステストの機会を得られるということだ。
特に中小規模のRWAスタートアップチームにとっては、サンドボックス内で提供される段階的規制免除および支援政策により、早期に低コストでビジネスモデルを検証でき、将来のライセンス取得経路も明確にすることができる。
さらに注目すべき点として、DFSAは「ITL Tokenisation Cohort」と呼ばれる革新テストライセンス制度（Innovation Testing Licence）を新たに導入。RWAプロジェクトチームに対し、すべての資本金要件やリスク管理義務を完全に満たしていなくても、市場に先行参入し、実環境下で低门槛で製品やモデルをテストできる機会を提供。その後、正式ライセンス取得へと移行することが可能となった。
全体のプロセスは以下の3段階に分けられる。
1. 意向表明段階
プロジェクトチームは意図申告書を提出し、DIFC（ドバイ国際金融センター）内でトークン化事業を展開する計画を示す必要がある。DFSAはその背景、ガバナンス構造、技術ソリューションなどをもとに初期評価を行う。
2. ITLテスト段階
初期評価を通過したプロジェクトは、6〜12か月の期間中に、一部の資本金要件、慎重性義務、報告要件の免除を受けながら、低コストで実際の市場環境に接続し、ビジネスモデルをテストできる。ただしDFSAは明言している通り、参加プロジェクトは引き続き継続的な監督下に置かれ、情報開示、DLTシステムの安全性、資産保管体制などの重要なリスク項目が規制要件を満たしていることをプロジェクト側が確保しなければならない。
3. ライセンス取得・正規化段階
テスト期間終了後、プロジェクトは完全なDFSAライセンスの申請を選択するか、退出メカニズムに従って事業を清算する必要がある。DFSAは「卒業」基準を満たさないプロジェクトに対して、厳格な市場退出措置を実施する。
なお、今回のサンドボックスは、伝統的金融資産および現実世界資産のトークン化にのみ対象を限定しており、純粋な暗号資産プロジェクト（Crypto Tokens）や法定通貨ステーブルコイン（Fiat Crypto Tokens）などは対象外となる。
なぜDFSAのトークン化サンドボックスに注目すべきか？
現在、世界的にRWAまたはトークン化資産に対して明確な規制枠組みを設けているのは、主にドバイと香港の2つの市場に集中している。両地域ともRWAの規制明確化を積極的に推進しているものの、具体的な実施方法には顕著な違いがある。
ドバイのDFSAと香港のHKMAはいずれもトークン化の規制整備を進めているが、参加门槛や適用対象において大きな差異が見られる。
RWA起業家にとって、DFSAが今回導入したITLサンドボックス制度には、特に注目すべき現実的な利点がいくつかある。
1. スタートアップおよび中小チームに適しており、独立申請が柔軟
香港のEnsembleサンドボックスは、全体的に従来の金融システムへの参加を重視しており、銀行や証券会社などのライセンス保有機関が主導。スタートアッププロジェクトはしばしば提携先に依存せざるを得ず、申請プロセスが比較的複雑になる。
一方、DFSAのITL制度はプロジェクトチームが独立法人として直接申請できるため、既存の金融機関との関係性を必要としない。資源が限られ、モデル探索段階にあるRWAプロジェクトにとっては、より高い自律性と操作の柔軟性が得られる。
2. テスト期間中の段階的免除により、コンプライアンステストコストを削減
DFSAは6〜12か月のテスト期間を明確に提供しており、期間中は資本金要件や慎重性リスク管理義務に対して段階的免除を実施。特に実際の市場環境でビジネスモデルを迅速に検証できるだけでなく、初期段階の試行コストと運営負担を大幅に軽減できる。このため、DFSAのITL制度は、現在の多様なグローバル規制環境下において、RWAスタートアップに独立申請チャンネル、段階的免除、卒業後の正規化までの一連の道筋を提供する稀有な実践的事例といえる。
一方、香港のルートは全体的にコンプライアンス门槛が高く、特にSFCライセンス制度は資本金やガバナンス構造に厳しい要件を設けており、短期的にはスタートアップチームにとって大きな挑戦となる。
3. 規制枠組みが明確で、RWA資産が正式に規制下に納まる
DFSAは今回、セキュリティートークンとデリバティブトークンを既存の金融規制体制に正式に組み込み、これまでトークン化資産が直面していた政策上の空白や法的リスクを解消した。プロジェクトチームはDFSAの既存の金融商品規制枠組みに従うことで、発行・取引などの業務を合法かつコンプライアンスに基づいて展開でき、政策の予測可能性が高い。
一方、香港のEnsembleサンドボックスは現状、銀行や金融機関間の協働パイロット段階にとどまり、適用範囲は金融インフラレベルに偏っており、Web3プロジェクト、特にスタートアップ向けの直接的な規制チャネルはまだ整備途上である。
以上から、DFSAによる今回のサンドボックス導入は、単なる規制革新にとどまらず、ドバイが中東地域のフィンテックハブとして、RWA分野での先駆者優位を獲得しようとする政策的意図を強く反映していることがわかる。
マンキン法律事務所のアドバイス
香港を選ぶかドバイを選ぶかにかかわらず、RWAプロジェクトの鍵は常に、自らの段階、リソース、戦略計画に応じて、現時点で最も適したコンプライアンス経路を見つけることにある。
今回DFSAが導入したトークン化規制サンドボックスは、探索段階にあり、ビジネスモデルを迅速に検証したいRWAプロジェクトチームに、门槛が適度で、規制枠組みが明確かつコスト管理可能な現実的な機会を提供している。
しかし、この窓口は長期的に開放されるものではなく、プロジェクトチームは時間の把握だけでなく、事前のコンプライアンス準備もしっかり進めておく必要がある。そうすることで、真に先行して実装を果たせる。
この点について、マンキン法律事務所は以下の点に特に注目することを勧める。
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DIFCでの登記および法的構造設計を早めに完了すること。DFSA規制体制に入るためには、DIFC内に登記された法人を設立する必要がある。株式構造や税務安排を事前に計画し、コンプライアンス準備不足により申請期間を逃さないよう注意すべきである。
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技術ソリューションおよびリスク管理資料を事前に準備すること。DFSAはDLTシステム設計、資産保管メカニズム、コンプライアンスプロセスに対して詳細な要件を設けており、関連資料の作成にはコンプライアンスチームの協力を得ることを推奨する。ITL申請段階で一発合格できるよう準備を万全にしておくべきである。
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ITL卒業後のライセンス取得経路を計画すること。サンドボックス期間はあくまで一時的な便宜措置であり、最終目標は完全なDFSA正式ライセンスの取得である。資本金の補充、ガバナンス文書の整備など、長期的な計画を並行して準備し、サンドボックス終了後に運営が中断しないようにすべきである。
予想されるのは、DFSAのサンドボックスに世界中のプロジェクトが殺到するだろうということだが、実際に率先して実装し、卒業・正規化を達成できるのは、ガバナンス、リスク管理、コンプライアンス準備を事前に整えたチームだけである。
規制の窓口期間はすでに始まっており、行動する者に与えられる時間は、往々にして短い。
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