Pantera : L'alchimie du ETH chez BitMine
TechFlow SélectionTechFlow Sélection
Pantera : L'alchimie du ETH chez BitMine
Grâce à la stratégie DAT, BitMine entame la voie de la croissance de la richesse en Ethereum.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur :Cosmo Jiang,Erik Lowe
Traduction : TechFlow
Notre théorie d'investissement dans les sociétés coffres-forts d'actifs numériques (Digital Asset Treasury, DAT) repose sur une hypothèse simple :
Les DAT peuvent augmenter la valeur nette par action en générant des revenus, accumulant ainsi davantage de jetons au fil du temps plutôt que de simplement détenir des positions au comptant.
Par conséquent, investir dans des DAT pourrait offrir un potentiel de rendement supérieur par rapport à la détention directe de jetons ou à leur détention via des fonds négociés en bourse (ETF).
Pantera a investi plus de 300 millions de dollars dans divers DATs couvrant différents jetons et régions. Ces DAT utilisent leurs avantages uniques pour élargir stratégiquement leurs avoirs en actifs numériques de manière à accroître la valeur par action. Voici un aperçu succinct de notre portefeuille d'investissements DAT.
BitMine Immersion (BMNR) a été le premier investissement du Pantera DAT Fund, illustrant parfaitement une entreprise dotée d'une stratégie claire et d'une capacité d'exécution. Tom Lee, président de Fundstrat, a décrit la vision à long terme de BitMine — acquérir 5 % de l'offre totale d'ETH — un objectif surnommé « l'alchimie des 5 % ». Nous pensons qu'il est particulièrement instructif d'étudier comment un DAT efficace comme BMNR crée de la valeur.
Étude de cas : BitMine (BMNR)
Depuis son lancement avec sa stratégie de gestion de trésorerie, BitMine est devenu le plus grand gestionnaire mondial d'ETH et le troisième plus grand DAT (derrière Strategy et XXI). Au 10 août 2025, BMNR détenait un total de 1 150 263 ETH, d'une valeur de 4,9 milliards de dollars. En outre, BMNR est également la 25e action la plus liquide aux États-Unis, avec un volume quotidien moyen de transaction atteignant 2,2 milliards de dollars (basé sur la moyenne des cinq derniers jours au 8 août 2025).
Le cas d'Ethereum
Le facteur le plus crucial du succès d'un DAT réside dans la valeur d'investissement à long terme de son jeton sous-jacent. La stratégie DAT de BitMine repose sur un argument central : avec le transfert progressif de Wall Street vers la blockchain, Ethereum deviendra l'une des grandes tendances macroéconomiques des dix prochaines années. Comme nous l'avons écrit le mois dernier, « la Grande Migration On-Chain » est en cours, mettant en lumière l'importance croissante de l'innovation en matière de tokenisation et des stablecoins.
Déjà 25 milliards de dollars d'actifs du monde réel sont présents sur des blockchains publiques — auxquels s'ajoutent 260 milliards de dollars de stablecoins, qui combinés sont devenus le 17e plus grand détenteur d'obligations du Trésor américain.
“Les stablecoins sont devenus l'histoire ChatGPT du secteur crypto.”
– Tom Lee, président de BitMine, Pantera DAT Call, 2 juillet 2025
La majeure partie de cette activité se déroule sur Ethereum, ce qui positionne ETH pour bénéficier de la demande croissante d'espace bloc. À mesure que les institutions financières dépendront davantage de la sécurité d'Ethereum pour soutenir leurs opérations, elles seront incitées à participer au réseau Proof-of-Stake d'Ethereum — renforçant ainsi la demande de détention d'ETH.
Accroissement du nombre d'ETH par action (“EPS”)
Une fois établie la valeur d'investissement du jeton sous-jacent, le modèle économique d'un DAT repose essentiellement sur la maximisation de la croissance du nombre de jetons par action. Voici les principales méthodes permettant d'accroître le nombre de jetons par action :
-
Émettre des actions à une prime par rapport à la valeur nette par jeton (« NAV »).
-
Émettre des obligations convertibles et autres titres liés au capital pour tirer parti de la volatilité entre les actions et les jetons sous-jacents.
-
Générer davantage de jetons grâce aux récompenses de mise en jeu (staking), aux rendements DeFi et à d'autres revenus opérationnels. Il convient de noter que c'est un avantage supplémentaire propre aux coffres-forts de jetons de contrats intelligents comme ETH, dont ne bénéficiaient pas les premiers coffres-forts Bitcoin (comme Strategy).
-
Acquérir d'autres DATs négociés à proximité ou en dessous de leur valeur nette comptable (NAV).
À cet égard, BitMine a vu croître le nombre d'ETH par action à un rythme remarquable dès le premier mois suivant le lancement de sa stratégie de coffre-fort ETH (coïncidence amusante, aussi appelé « EPS »).
TechFlow note : Earnings Per Share, EPS, désigne le bénéfice net attribuable par action ordinaire), surpassant largement tous les autres DATs. À titre de comparaison, la quantité d'ETH accumulée par BitMine lors de son premier mois dépasse celle accumulée par Strategy (anciennement MicroStrategy) durant les six premiers mois de mise en œuvre d'une stratégie similaire.
BitMine augmente principalement le nombre de jetons par action par le biais de l'émission d'actions et de la génération de récompenses de mise en jeu. Nous prévoyons que BitMine élargira probablement prochainement son éventail d'instruments, notamment par l'émission de dettes convertibles et d'autres instruments financiers.
Source : Présentation de BitMine, 27 juillet 2025
Création de valeur
Le prix d'un DAT peut être décomposé en trois composantes multiplicatives : (a) le nombre de jetons par action, (b) le prix du jeton sous-jacent, et (c) le multiple de la valeur nette comptable (« mNAV »).
Fin juin, le cours de l'action BMNR était de 4,27 dollars par action, soit environ 1,1 fois sa valeur nette comptable (NAV) initiale de 4 dollars après son financement DAT. Un peu plus d'un mois plus tard, l'action clôturait à 51 dollars, soit environ 1,7 fois sa valeur nette comptable estimée de 30 dollars.
Cela signifie que le cours de l'action a augmenté de 1 100 % en un peu plus d'un mois, dont : (a) la croissance du nombre de jetons par action (EPS) d'environ 330 % a contribué à environ 60 % de la hausse ; (b) le prix de l'ETH, passé de 2 500 à 4 300 dollars, a contribué à environ 20 % de la hausse ; (c) l'expansion du mNAV à 1,7 fois a contribué à environ 20 % de la hausse.
Cela indique que la forte augmentation du cours de BMNR a été principalement impulsée par la croissance du nombre d'ETH par action (EPS). Ce facteur maîtrisable par la direction constitue la différence fondamentale entre un DAT et une simple détention au comptant.
Nous n'avons pas encore abordé le troisième facteur : le multiple de valeur nette comptable (mNAV). Naturellement, on peut se demander pourquoi quelqu'un paierait une prime sur la valeur nette comptable (NAV) d'un DAT ?
Ici, on peut faire une analogie avec les activités financières basées sur le bilan, telles que les banques. Les banques génèrent des revenus à partir de leurs actifs, et les investisseurs accordent une valorisation supérieure à celles capables de créer durablement des rendements excédant leur coût du capital. Par exemple, les banques de meilleure qualité sont souvent cotées à une prime par rapport à leur valeur nette comptable (NAV) ou valeur comptable, comme JPMorgan (JPM) qui affiche un ratio supérieur à 2.
De même, si les investisseurs croient qu'un DAT sera capable de faire croître durablement sa valeur nette comptable par action (NAV), ils pourraient accepter de l'évaluer à une prime. Nous pensons que la croissance mensuelle d'environ 640 % de la valeur nette comptable (NAV) de BMNR justifie pleinement cette prime mNAV.
La capacité de BitMine à exécuter continuellement sa stratégie sera confirmée avec le temps, tout en rencontrant inévitablement des défis. L'équipe de direction de BitMine et ses résultats jusqu'à présent ont attiré le soutien de poids lourds de la finance traditionnelle, notamment Stan Druckenmiller, Bill Miller et ARK Invest. Nous prévoyons que les histoires de croissance des DAT de la plus haute qualité, comme celle de Strategy, séduiront un nombre croissant d'investisseurs institutionnels.
Bienvenue dans la communauté officielle TechFlow
Groupe Telegram :https://t.me/TechFlowDaily
Compte Twitter officiel :https://x.com/TechFlowPost
Compte Twitter anglais :https://x.com/BlockFlow_News
Pantera Capital
