Qu'est-ce qu'Ethena apportera au monde de la cryptomonnaie ?
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Qu'est-ce qu'Ethena apportera au monde de la cryptomonnaie ?
Tout le monde craint les actifs synthétiques adossés aux stablecoins, tout le monde espère pourtant les voir apparaître.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Haotian
Comment percevoir le nouveau projet de synthèse du dollar américain adossé à l'Ethereum lancé sur le Launchpool de Binance, @ethena_labs ? En termes de données, en seulement trois mois depuis son lancement, il a accumulé plus de 1,5 milliard de dollars d'actifs, suscitant des attentes exceptionnellement fortes sur le marché. Toutefois, à une époque où la mention des « stablecoins algorithmiques » fait encore frémir après l'effondrement de Luna, que peut apporter Ethena au monde de la cryptographie ? Voici quelques réflexions personnelles :
1) Tout projet innovant d’actif synthétique sur blockchain visant à créer un stablecoin apporte une valeur fondamentale : réduire la dépendance des utilisateurs vis-à-vis du système bancaire traditionnel basé sur les monnaies fiduciaires, car ce dernier ne permet pas de convertir rapidement et efficacement entre dollars et actifs cryptographiques.
Arthur Hayes, fondateur de BitMEX, a profondément exposé ce constat dans un article intitulé « Dust On Crust » : lorsque de plus en plus d’actifs cryptographiques s’affranchissent des échanges avec les monnaies fiduciaires, cela revient à concurrencer directement le gâteau du marché bancaire. Ainsi, les banques ne sont guère disposées à servir ces actifs. Certaines qui acceptent de le faire ne cherchent souvent qu’à tirer profit à court terme, ce qui exerce inévitablement une pression négative sur le marché crypto.
La solution optimale consiste donc pour le marché crypto à développer un système de dollar synthétique indépendant du système financier bancaire traditionnel, tout comme Satoshi Nakamoto avait conçu Bitcoin dès le départ.
2) Alors, comment Ethena parvient-il à se désengager du système bancaire traditionnel ? Concrètement, Ethena Labs utilise ETH comme actif sous-jacent. Lorsqu’un utilisateur dépose une certaine quantité de stETH dans le protocole, la plateforme émet (mint) un stablecoin nommé USDe d’une valeur équivalente. Pour garantir que la valeur de cet USDe reste toujours proche de 1 dollar, la plateforme met en œuvre un mécanisme particulier : elle adopte l’approche décrite par Arthur, qui consiste à couvrir les positions longues en cryptomonnaie par des positions courtes équivalentes sur des contrats perpétuels.
Lorsque le prix de l’ETH augmente, la valeur des ETH détenus par la plateforme croît, mais la position courte inverse sur contrat perpétuel subit une perte. Inversement, lorsque le prix de l’ETH baisse, les ETH détenus perdent de la valeur, mais la position courte génère un gain. Oui, c’est essentiellement similaire à la logique classique de couverture (hedging) que nous appliquons individuellement.
3) Comment un émetteur de stablecoin peut-il générer des revenus durables tout en couvrant les risques associés ?
1. Pour éviter les risques imprévisibles liés au dépôt de stETH sur des exchanges centralisés (comme l’effondrement de FTX), Ethena choisit de déposer directement les actifs sur des plateformes de custody telles que Cobo ou CEFFU, réduisant ainsi considérablement le risque de perte massive due à une illiquidité soudaine ;
2. En conservant les importantes quantités de stETH déposées par les utilisateurs, la plateforme peut les engager dans le système de consensus Proof-of-Stake (PoS) d’Ethereum afin de percevoir un rendement stable d’environ 3 à 4 % APY ;
3. La plateforme réalise des gains potentiels provenant des frais de financement (funding rates) et des écarts de prix générés par les positions contractuelles sur les plateformes de produits dérivés (environ 27 % APY) ;
4. Les traders expérimentés de la plateforme peuvent anticiper avec une forte probabilité l’offre et la demande de stablecoins sur le marché, ainsi que leurs tendances de prix, leur permettant ainsi de maximiser les bénéfices tout en augmentant continuellement l’émission de stablecoins. Par exemple, si la plateforme anticipe une surabondance de stablecoins sur le marché, elle vendra des actifs cryptographiques et prendra une position haussière. À l’inverse, elle ajoutera de nouveaux actifs cryptos et prendra une position baissière. À long terme, l’objectif principal restera toutefois d’augmenter l’offre de stablecoins. La flexibilité stratégique pendant ce processus représente précisément la « marge » pour accroître les revenus.
4) Ces quatre sources de revenus mentionnées ci-dessus permettent certes de réduire relativement les risques, mais certains risques potentiels subsistent objectivement, notamment :
1. Les risques liés à la sécurité et à la stabilité du dépôt auprès des validateurs PoS (risque de slashing) ;
2. Le risque de pertes dues aux erreurs stratégiques des traders lors de l’ouverture de positions perpétuelles sur les CEX, ainsi que celui lié à une mauvaise anticipation de la demande en stablecoins — par exemple, générer des profits via des positions longues tandis que l’activité d’émission de stablecoins stagne ;
3. Le risque lié aux variations des taux de financement (funding rates) sur les contrats ;
4. Le risque potentiel de liquidation si le stETH venait à perdre son ancrage de prix (bien que peu probable).
En résumé, la philosophie derrière Ethena repose sur une forte demande du monde crypto pour les stablecoins, ce qui lui assure un soutien fondamental. En tant que nouvel actif stable émis, il est donc inévitablement porté par l’enthousiasme du marché. La croissance récente de son TVL (Total Value Locked) et l’attention suscitée par son inclusion dans le programme Launchpool de Binance ont déjà confirmé ce phénomène : tout le monde craint les actifs synthétiques stables, et pourtant, tout le monde les attend.
Plus encore s’il s’agit d’un projet capable de fournir un rendement élevé (APY) durable tout en minimisant les risques de type Ponzi.
À mon avis, l’approche d’Ethena, qui ancre sa stabilité sur des positions inverses sur le marché des contrats, mérite une observation attentive. En effet, l’objectif de croissance de l’émission de stablecoins implique nécessairement que la plateforme devienne progressivement un « gros vendeur à découvert » sur le marché.
Dans une tendance haussière prolongée, cela peut être bénéfique si la principale motivation demeure l’émission de stablecoins. Mais si la plateforme devient trop orientée vers le profit, cherchant à extraire des marges supplémentaires sur les protocoles déjà fragiles du DeFi Ethereum, tout en cherchant à maximiser ses gains via des stratégies de trading, alors les défis seront immenses dans un marché des transactions aussi instable qu’actuellement.
Pourtant, l’histoire semble toujours se répéter : chaque grand marché haussier semble nécessiter de nouveaux actifs financiers ou modèles particuliers pour s’embraser. Quoi qu’il en soit, abordons cela avec prudence, et observons l’évolution du projet.
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Haotian | CryptoInsight
