Entretien avec Chen Yuetian de Firebird Capital : Pourquoi aucun jeu blockchain réussi n'est-il encore apparu ?
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Entretien avec Chen Yuetian de Firebird Capital : Pourquoi aucun jeu blockchain réussi n'est-il encore apparu ?
Nous constatons que la crypto, en tant que marché financier, est particulièrement adaptée pour favoriser la circulation et la rentabilité du capital. Parallèlement, nous réalisons que les équipes de jeux ont besoin d'un processus d'éducation pour mieux comprendre les marchés financiers.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesÉdition : Wu Shuo Blockchain
Chen Yuetian a été responsable des investissements dans le secteur culturel et du divertissement chez Innovation Works, puis a participé à des investissements dans des projets tels qu'IOST, Mask Network, StepN et Jay Chou Bear. Huofeng Capital est l'un des rares fonds spécialisés dans l'industrie des jeux cryptographiques (Crypto Game). Cet entretien a eu lieu le 20 novembre 2023 ; certaines discussions sur le marché et les données ont depuis évolué. Pour la version complète, veuillez écouter le podcast.
Transcription de la précédente conversation :
https://mp.weixin.qq.com/s/24uqlIyLva4OoL-4-B7xCg
Comment s'est déroulée votre activité d'investissement en 2023 ?
En 2023, notre activité d'investissement a été très dynamique, avec presque un nouvel investissement chaque mois. En particulier sur le marché primaire, bien que le marché secondaire soit morose et attire peu d'investisseurs, nous avons continué à investir activement. La plupart des acteurs considèrent qu'acheter lors des creux du marché est une stratégie judicieuse, ce qui nous pousse également à rechercher activement de bonnes opportunités.
Notre attention se concentre principalement sur le domaine des jeux cryptographiques (Crypto game), dont nous avons clairement défini le périmètre d'investissement. Après une série de filtrages et d'analyses, nous avons investi dans certains projets remarquables sur le marché chinois. Bien qu'il n'existe globalement pas un grand nombre de projets de haute qualité, nous avons néanmoins identifié quelques opportunités prometteuses.
Par exemple, récemment j'ai mentionné un jeu de tir étranger, « Shrapnel », dont l'évaluation atteint environ 500 millions de dollars après l'introduction d'un modèle économique basé sur les jetons (Tokenomics). Un autre projet, « Big Time », est actuellement valorisé à environ 900 millions de dollars. Ces projets illustrent le potentiel énorme des jeux cryptographiques et l'intérêt croissant du marché.
Nous surveillons également certains projets lancés lors de la précédente vague haussière, notamment ceux qui commencent maintenant à se concentrer sur leur Tokenomics. Nous constatons que lorsque nous présentons ces cas concrets aux professionnels du jeu traditionnel, leur compréhension et leur perception des jeux cryptographiques et des modèles économiques associés commencent à changer.
Vos investissements sont-ils exclusivement axés sur les jeux ou bien diversifiés vers d'autres secteurs ?
Notre stratégie d'investissement est ferme et ciblée : nous investissons principalement dans le domaine des jeux cryptographiques (Crypto game). Nous ne cherchons pas à trop diversifier car nos investisseurs attendent précisément cela de nous – ils nous ont confié leurs capitaux pour que nous nous spécialisions dans ce secteur.
Bien sûr, nous explorons ponctuellement des domaines innovants comme l’intelligence artificielle, mais ces investissements ne représentent qu'une petite part de notre portefeuille. Notre objectif principal reste de repérer et financer des projets prometteurs dans le secteur des jeux cryptographiques.
Nous comprenons parfaitement les attentes de nos investisseurs, et nous n’envisageons donc pas de changer facilement de voie stratégique. Même si le marché des jeux cryptographiques connaît des hauts et des bas, nous restons fidèles à notre domaine d’expertise. Notre but final est de réussir dans le secteur que nous avons choisi, plutôt que de sauter constamment d’un domaine à un autre.
Vos investissements concernent-ils principalement des équipes chinoises ?
En 2023, notre fonds s'est concentré sur les investissements dans le domaine des jeux cryptographiques (Crypto game). Grâce à mon réseau personnel et mes atouts relationnels, nous disposons d’un avantage certain auprès des équipes chinoises. Notre logique d’investissement repose non seulement sur la confiance dans ce secteur, mais aussi sur la nécessité de répondre aux attentes de nos investisseurs et de faire valider notre approche.
Bien que nous investissions également dans des équipes internationales, notre focus principal reste le secteur du jeu chinois, car c’est le marché que nous connaissons le mieux. Notre stratégie prend en compte les préférences de nos investisseurs ainsi que les tendances du marché. Par exemple, même si nous avons exploré l’intelligence artificielle en investissant dans MyShell.ai, notre priorité absolue demeure les jeux cryptographiques.
Nous pensons que la technologie Crypto permet aux entreprises chinoises du jeu d’accéder à une capitalisation hors des circuits traditionnels boursiers ou actions. La liquidité accrue et la prime d’évaluation offertes par ce marché donnent aux équipes davantage de réserves financières et meilleures perspectives de développement. Par exemple, certains projets de jeux atteignent des valorisations de plusieurs centaines de millions après avoir intégré une Tokenomics, bien supérieures aux évaluations possibles sur les marchés traditionnels chinois.
Nous estimons que le marché Crypto constitue un excellent vecteur de circulation et de retour sur capital. Toutefois, nous reconnaissons que les équipes de jeux manquent souvent de familiarité avec les marchés financiers, ce qui nécessite un processus d’éducation. Grâce à des réglementations plus souples à l’étranger et à des exemples réussis, nous pouvons progressivement sensibiliser et attirer davantage d’équipes vers cette réalité. Le marché Crypto offre selon nous une plateforme de capitalisation précieuse pour l’industrie du jeu. Malgré un risque de bulle, tant que le modèle économique futur est viable, ce marché pourra évoluer progressivement de l’immaturité vers la maturité.
La logique d'évaluation des jeux a-t-elle changé dans le secteur ?
Dans l’univers des fonds cryptographiques, les préférences d’investissement sont étroitement liées au profil des investisseurs et à leur positionnement sur le marché financier plus large. En particulier, les fonds spécialisés dans les chaînes publiques (blockchains) et DeFi privilégient généralement les projets innovants et pionniers dans le domaine natif de la crypto, comme les projets de type Magic.
Cependant, la composition de nos investisseurs est légèrement différente. Ils proviennent majoritairement de mon réseau personnel, souvent des amis de longue date, intéressés par l’industrie du jeu ou étant eux-mêmes chefs d’entreprise dans ce secteur, désireux d’explorer le domaine des Crypto Games. Ce sont des capitaux extérieurs à l’industrie traditionnelle, qui préfèrent des modèles commerciaux compréhensibles, des produits clairs et des équipes matures. Ce type d’équipe correspond mieux à ce que notre fonds et ses investisseurs souhaitent soutenir.
En réalité, cela reflète deux orientations différentes entre équipes et investisseurs. Le marché dans lequel notre fonds souhaite intervenir présente, comparé à la finance traditionnelle, des avantages significatifs. Les acteurs y adoptent une attitude ouverte face à cette forme de capitalisation. Que ce soit via les actions Web2 ou les équipes soutenues par la crypto, les compétences fondamentales en conception et développement de jeux restent similaires. Les nouvelles équipes derrière les jeux modernes doivent certes innover sur le plan commercial, mais aussi acquérir une compréhension approfondie du domaine Crypto.
Les projets dans lesquels vous avez investi rencontrent-ils des difficultés en période de marché baissier ?
2023 a été pour nous une année d’investissement continuellement actif dans le domaine des jeux cryptographiques. Bien que peu nombreux soient les fonds à investir aussi fréquemment, un avantage du marché crypto réside dans la volonté de co-investir. Dans les projets que nous soutenons, même en période de marché baissier, les équipes parviennent encore à lever entre 5 et 10 millions de dollars, ce qui est assez rare dans le contexte actuel, et représente même des montants élevés comparés au marché chinois des capitaux propres en 2023.
Nos investisseurs sont principalement des amis personnels ou des dirigeants du secteur du jeu, intéressés par l’exploration des Crypto Games. Préférant les modèles commerciaux clairs et les produits matures, ils soutiennent davantage les équipes qu’ils peuvent comprendre et valider.
Du point de vue du marché des capitaux, le marché primaire crypto reste actif, avec une liquidité suffisante. Certes, les cycles de levée peuvent être allongés et les conditions plus favorables aux investisseurs, ce qui peut rendre les termes moins avantageux pour les fondateurs. Mais globalement, le coût de développement d’un jeu est relativement prévisible, dépendant principalement de la taille de l’équipe, des coûts salariaux et externes. Une fois dotée de fonds suffisants initialement, une équipe ne fait généralement pas face à une rupture brutale de trésorerie.
D’autre part, nous avons également rencontré des équipes que nous n’avons finalement pas choisies. Elles peinaient à trouver un lead investor, restant ainsi bloquées sans levée de fonds pendant longtemps – un phénomène courant dans le marché actuel. En tant que fonds actif sur le marché primaire, nous continuons à investir même en période baissière. Nous adaptons toutefois nos conditions : alors qu’en période haussière nous aurions pu accepter un déblocage de jetons sur trois ans, en période baissière nous exigeons désormais des délais plus courts.
En période de marché baissier, les investisseurs ont-ils une position plus favorable par rapport aux équipes ?
Effectivement, les fonds disposant encore de liquidités et prêts à continuer d’investir sont rares sur le marché crypto actuel. Beaucoup de fonds opèrent à la fois sur les marchés primaire et secondaire, gardant une partie de leurs fonds pour acheter du Bitcoin (BTC) ou de l’Ethereum (ETH) au bon moment, espérant profiter d’un retournement. Contrairement à eux, notre fonds se concentre exclusivement sur les investissements en phase primaire, ce qui le rend assez rare sur le marché.
Concernant les valorisations, nous observons des projets à différents niveaux : 10, 20, 40 ou même 90 millions de dollars. Cependant, nous évitons généralement les valorisations trop élevées – par exemple, nous n’avons qu’un seul projet à 90 millions dans notre portefeuille. Nous préférons les projets valorisés entre 10 et 20 millions de dollars, une fourchette qui correspond mieux à notre stratégie.
Certains VC rejettent-ils partiellement les Crypto Games ?
Un trait marquant du marché crypto est son importance accordée au « narrative » (récit). Sur ce marché, un projet peut réussir même sans produit abouti, simplement grâce à un récit convaincant. Cette tendance souligne une caractéristique fondamentale du marché crypto : le poids du récit dépasse souvent celui de l’analyse fondamentale.
En comparaison, développer un jeu de qualité peut exiger une équipe de 40 personnes, voire 70 à 80, et deux ans de travail. À l’inverse, une équipe de 10 personnes peut concevoir un projet et le tokeniser en six mois à un an. Dans ce contexte, de nombreux VC actifs sur les marchés financiers préfèrent naturellement la seconde option, qui présente un cycle de développement plus court, un risque moindre et une capitalisation rapide.
Ce choix reflète une tendance généralisée : les investisseurs privilégient les projets rapides et générant rapidement des retours, plutôt que ceux à long développement et à fort investissement.
Le développement de GameFi est-il fortement limité par la réglementation ?
En matière de réglementation, il faut d’abord réfléchir à la viabilité d’une activité. Je pense que les équipes impliquées ne devraient pas limiter leur champ d’action à la Chine. Dès lors qu’on entre dans le jeu, l’entreprise doit être perçue comme globale. Il est essentiel de comprendre cette dimension mondiale, qui va au-delà de la simple technologie blockchain. Si une équipe et son marché cible sont concentrés en Chine, cela augmente inévitablement les risques.
Prenons l’exemple de grands projets à origine chinoise comme GMT de STEPN, qui n’a pas connu de risques majeurs et continue de lancer de nouveaux jeux comme Gas Hero. Une entreprise active dans les jeux et la blockchain doit dès le départ adopter une vision globale : structure juridique, composition de l’équipe, statut des employés, conception du produit. Cela inclut des mesures telles que la restriction d’accès aux utilisateurs chinois ou aux IP chinoises.
Sur le plan commercial, je crois fermement à l’innovation. Le droit et la réglementation suivent toujours l’innovation. C’est une loi fondamentale de l’entrepreneuriat. Juger une innovation selon les lois existantes conduit souvent à deux conclusions : soit on ne comprend pas, soit c’est illégal. L’illégalité est aisément identifiable – on s’abstient alors d’agir. Mais l’incompréhension indique un espace gris. Précisément aux frontières de l’innovation, la réglementation est toujours en retard.
Dans la limite du respect des lois fondamentales, il faut créer des solutions conformes. Par exemple, de nombreuses équipes chinoises participent encore au développement d’échanges, mais elles se définissent dès le départ comme des entreprises mondiales. Elles peuvent avoir des développeurs en Chine, mais sous des contrats de projet plutôt que des contrats de travail classiques. Leurs activités ne ciblent pas le marché chinois. Si quelqu’un pose des questions, elles peuvent riposter en demandant comment il a pu accéder à leurs services malgré le blocage des IP chinoises.
Comment percevez-vous les critiques adressées à certains projets GameFi, comme le faible intérêt ludique ou les modèles économiques imparfaits ?
Je pense qu’il faut d’abord comprendre correctement la finance et la théorie de Ponzi. Il ne faut pas étiqueter hâtivement un projet, car une abstraction excessive entraîne malentendus et préjugés. Prenons le marché immobilier chinois : beaucoup ne le considèrent pas comme un système de Ponzi, mais comme une activité financière normale. Autre exemple : le marché boursier chinois, notamment certaines entreprises semi-conductrices cotées sur le ChiNext, perdantes depuis des années mais valorisées très haut. Leur valeur est-elle une bulle ? Même après leur introduction en bourse, relèvent-elles encore d’un schéma de Ponzi ?
À mes yeux, une entreprise échappe au schéma de Ponzi si elle génère chaque année un flux de trésorerie positif et un bénéfice net, tout en ayant une capitalisation raisonnable. Sinon, la valeur de nombreux actifs est déterminée par la transaction. Dans la finance, contrôler la liquidité est une stratégie courante pour augmenter la capitalisation. Par exemple, si le marché immobilier de Shanghai appliquait des restrictions d’achat et de circulation, la réduction de l’offre disponible faciliterait la hausse des prix. Les banques accepteraient alors ces biens comme garantie, octroieraient plus de crédits, augmentant ainsi le volume total de financement adossé à l’immobilier.
Nous avons discuté de savoir si un jeu spécifique relève de Ponzi, mais si l’on regarde l’ensemble du marché crypto, son principal problème pourrait être l’absence de flux de trésorerie positif sur les actifs de base. On peut donc dire que ce marché comporte certains risques. Néanmoins, je considère que le domaine du jeu est déjà l’un des plus proches des actifs de qualité capables de générer des flux positifs.
Y a-t-il un conflit entre l’aspect financier des jeux et leur jouabilité ?
Oui, il peut exister un conflit entre l’aspect financier d’un jeu et sa jouabilité, ce qui constitue un défi central pour les équipes de développement. Le jeu vise à procurer une expérience stimulante, mais si l’accent est trop mis sur les aspects financiers internes, comme les achats ou la spéculation, cela peut nuire à l’expérience globale. Les joueurs ressentent alors deux types d’émotions distinctes : le plaisir du jeu lui-même, et l’excitation liée à la fluctuation de la valeur des actifs. Ces deux sensations sont difficiles à distinguer clairement, perturbant ainsi la boucle de feedback du jeu (Game Loop).
Par exemple, quand la valeur des actifs d’un jeu grimpe, cela attire de nombreux joueurs. Mais lorsque cette valeur baisse, ils peuvent perdre tout intérêt, oubliant complètement le plaisir du jeu. Cette situation impose des exigences extrêmement élevées aux concepteurs. Ils doivent trouver un équilibre subtil entre expérience de jeu et transactions internes, ou créer un système capable de fusionner harmonieusement les deux dimensions.
Prenons l’exemple de « Dream Westward Journey » : ce jeu réussit parfaitement cet équilibre. Il n’y a pas de forte volatilité des actifs, tout en conservant une excellente expérience de jeu. Les objets du jeu ont une certaine valeur, et un système de coopération entre joueurs est mis en place : certains se spécialisent dans la production d’objets ou de matériaux, d’autres dans d’autres domaines. Cette conception crée une petite société virtuelle, combinant efficacement plaisir de jeu et aspect financier.
Pourquoi aucun projet de jeu cryptographique durable n’est-il encore apparu ?
Deux raisons principales expliquent l’absence de projets de jeux cryptographiques véritablement vivants. Premièrement, le marché lui-même n’a pas besoin de jeux complexes pour être rentable. Dans l’écosystème crypto, des produits financiers simples et la spéculation suffisent à attirer les capitaux, ce qui réduit la motivation à développer des jeux profonds et sophistiqués. Voilà la première couche.
La deuxième raison tient au fait que les véritables experts capables de combiner expérience de jeu et système économique ne s’engagent pas dans les jeux cryptographiques. Ce sont souvent des professionnels chevronnés du jeu, possédant une grande expérience. Or, la plupart des concepteurs et producteurs actuels ont grandi dans le modèle free-to-play et ne maîtrisent pas les systèmes économiques des anciens MMORPG (comme « Legend », « Dream Westward Journey », « Chinese Paladin »). Des modèles comme celui développé par miHoYo, basé sur la tarification des personnages et des systèmes économiques, relèvent de compétences totalement différentes. Ainsi, revenir à des systèmes de type Tokenomics, inspirés des MMORPG, ne correspond pas aux talents dominants aujourd’hui.
Résoudre ce problème prendra du temps. Les professionnels du jeu doivent d’abord reconnaître que le marché crypto représente une formidable opportunité de capital. Tant que cette prise de conscience n’aura pas lieu, les meilleurs créateurs ne rejoindront pas ce secteur. Sans leur participation, tous les défis évoqués resteront insolubles : conception du produit, exploitation, modélisation commerciale. Mais la question cruciale est : pourquoi ces talents de haut niveau choisiront-ils d’entrer dans ce domaine ?
Quelle est votre opinion sur les tentatives des grandes entreprises chinoises dans les projets Web3 ?
Les tentatives des grandes entreprises chinoises dans les projets Web3 reflètent le processus typique d’innovation interne en grand groupe. On ne peut pas juger uniformément leur succès ou échec ; chaque projet doit être évalué individuellement, selon de nombreux facteurs spécifiques.
L’innovation en grand groupe repose sur plusieurs éléments clés : d’abord, la direction générale, voire le PDG, doit accorder une importance réelle à ce domaine. Ensuite, l’équipe de direction doit bien comprendre et soutenir le projet. Enfin, l’exécution au niveau opérationnel doit être rigoureuse. Seulement si ces conditions sont remplies, l’innovation a une chance de réussir.
Toutefois, des problèmes fréquents subsistent. Par exemple, si une entreprise divise les ressources destinées à un domaine crucial entre dix directions innovantes différentes, cette dispersion compromet souvent les résultats. De plus, certaines entreprises ne font que parler d’innovation sans y croire vraiment, motivées davantage par des intérêts financiers que par une volonté réelle d’innover. Cette incohérence entre parole et action ne produit jamais de résultats tangibles.
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