比特幣均值迴歸，但 8 萬美元阻力與獲利盤或成瓶頸

撰文：Glassnode

編譯：AididiaoJP，Foresigh News

比特幣重返 7.8 萬美元，伴隨現貨需求和 ETF 資金流入迴歸。空頭倉位增加，資金費率為負，存在空頭擠壓潛力。然而，已實現利潤高企且波動率偏軟，暗示需保持謹慎，8 萬美元上方面臨阻力。

摘要

比特幣已突破真實市場均值（True Market Mean）7.81 萬美元，這是自 1 月中旬以來的首次重大均值迴歸，短期持有者成本基礎（Short-Term Holder Cost Basis）目前位於 8.01 萬美元，成為即刻阻力上限。

向 8 萬美元的反彈將使 54% 以上的近期買家進入盈利區間，歷史上這一閾值往往標誌著熊市反彈中拋壓耗盡的節點，這已是本輪週期中第二次出現類似結構。

短期持有者已實現利潤已飆升至每小時 440 萬美元，幾乎是今年迄今每次局部頂部 1.5 萬美元閾值的三倍。在缺乏有意義的需求催化劑的情況下，需保持謹慎。

ETF 資金流再次轉為溫和正值，7 日移動平均線重回流入區間，顯示機構需求在長時間流出後開始初步迴歸。

現貨需求顯現早期復甦跡象，累計成交量 delta 轉為正值，表明買家攻擊性增強，尤其在離岸交易場所。

永續合約資金費率持續為負，反映市場越來越偏向空頭倉位，如果現貨需求繼續走強，這可能成為上行燃料。

波動率持續承壓。隱含波動率繼續下行，已實現波動率也確認了壓縮，期權定價中已無溢價。

偏度顯示短期倉位調整，但更遠端的下行保護仍堅定被買入。

Gamma 和資金流勾勒出當前格局：上行面臨 8 萬美元附近的機械阻力，而回落至 7.5 萬美元則面臨更高的下行加速風險。

鏈上洞察

突破上限，但尚未明朗

上週，本報告將真實市場均值 7.81 萬美元確定為短期阻力區，預計水下投資者的拋壓將限制任何反彈。比特幣此後已突破該水平，這一發展具有重要的週期意義。

真實市場均值追蹤的是活躍交易供應的成本基礎，歷史上收復該模型往往標誌著從深度熊市條件轉向更具建設性的 市場過渡。此次突破代表了當前熊市中的重大均值迴歸，下一個邏輯目標是短期持有者成本基礎 8.05 萬美元。

然而，60,000-70,000 美元區間積累的投資者的拋壓正在開始影響勢頭，因為這一群體正接近盈虧平衡點，面臨退出的行為激勵。這一動態提高了短期內形成局部頂部的概率，儘管突破真實市場均值具有建設性，仍需保持謹慎。

下一道牆：短期持有者成本基礎

突破真實市場均值後，市場現在面臨下一個更為嚴峻的考驗。短期持有者成本基礎 8.01 萬美元代表過去 155 天內買入投資者的平均買入價格，這一群體歷史上被證明是市場中最具價格敏感性的群體。

隨著價格接近他們的盈虧平衡點，退出的行為激勵會增強，使該區域成為自然的拋壓來源。在熊市中，向短期持有者成本基礎的反彈通常需要多次嘗試才能解決，每次嘗試之間價格會回落到 -1 標準差下軌附近（約 6.99 萬美元）。這一模式表明，7.8 萬 -8.01 萬美元區間構成重要的短期阻力，而 7 萬美元正日益成為發展中的中期支撐底。

熊市反彈耗盡之處

隨著短期持有者成本基礎 8.01 萬美元成為即刻阻力上限，短期持有者供應中盈利比例（Percent of Short-Term Holder Supply in Profit）提供了互補視角，精確解釋了為什麼該水平具有如此重要的行為意義。該指標衡量近期買入供應中目前處於未實現盈利的比例，歷史上讀數超過 54% 時，往往與熊市反彈中峰值拋壓重合，因為盈利的短期持有者集中度足以壓倒需求。

向 8 萬美元區域的反彈將同時推動該指標超過其統計均值 54%，引發近期買家抓住機會在盈虧平衡附近退出的獲利了結潮。值得注意的是，這並非本輪週期中的孤立事件；這是第二次出現這種結構，此前熊市中已出現過類似設置。多次觸及這一閾值強化了其作為局部頂部指標的可靠性。

獲利了結激增印證警告

進一步強化上述耗盡信號的是，短期持有者的實時花費行為正在印證結構圖景。隨著價格第二次測試短期持有者成本基礎，將超過 50% 的近期買家推回盈利區間，短期持有者已實現利潤量的 24 小時簡單移動平均線已飆升至每小時 440 萬美元以上。

將這一讀數置於年內背景下特別說明：今年迄今每次超過每小時 150 萬美元的激增都與局部頂部形成重合，使當前讀數幾乎是歷史警告閾值的三倍。

在缺乏有意義的需求催化劑來吸收這一獲利了結浪潮並維持 8 萬美元上方勢頭的情況下，從當前水平回落將完全符合本報告所概述的模式。綜合信號指向謹慎而非確信。

鏈下洞察

ETF 資金流再次轉為正值

美國現貨 ETF 資金流已開始復甦，7 日移動平均線在長時間持續流出後重回正值區間。這標誌著機構需求出現顯著變化，此前 1 月底和 2 月曾出現大量流出。

近期的流入集群表明傳統投資者重新配置，與比特幣從約 6.5 萬美元低點反彈至 7 萬美元中段的時間點重合。雖然流入規模仍低於 2025 年底的峰值，但方向性轉變意義重大，表明機構胃口開始迴歸。

從結構角度看，ETF 仍是市場關鍵的邊際買家。持續的正資金流將提供強有力的需求基礎，幫助吸收賣壓並強化價格強度。然而，一致性將是關鍵，因為以往反彈在 ETF 需求消退時都難以維持。

現貨需求迴歸

現貨 CVD 偏向最近幾個交易日明顯轉向買方主導，主要交易所累計成交量 delta 出現明顯上升。這表明近期的價格走強得到了真實現貨需求的支持，而非純粹衍生品驅動的流動。

交易所層面的動態顯示錶面下存在一定分化。幣安現貨 CVD 主導了近期的買入壓力，而 Coinbase 的活動相對低迷，指向離岸或零售驅動流動的更強參與。然而，所有交易所的總體 CVD 趨勢已轉為正值，強化了買家正帶著信念入場的觀點。

重要的是，這一現貨需求復甦與價格走高重合，表明與此前缺乏底層成交量支持的反彈相比，市場結構更為建設性。如果得以維持，這一現貨定位的轉變可能為進一步上行提供更持久的基礎，尤其是在衍生品市場空頭偏向日益增長的背景下。

空頭建倉，資金費率維持負值

永續合約資金費率最近幾周果斷下移，主要交易所持續出現負值區間打印。這標誌著從 11 月和 12 月主導的正值 regime 的明確轉變，當時多頭倉位佔優，交易者願意支付溢價維持敞口。

當前結構反映出市場越來越偏向空頭倉位，參與者在 2 月初大幅回落之後採取防禦性定位。值得注意的是，3 月至 4 月資金費率持續為負，表明這不是短暫的情緒轉變，而是更根深蒂固的看空對沖和投機空頭敞口偏向。

從倉位角度看，這創造了建設性的背景。擁擠的空頭倉位可作為上行燃料，特別是如果現貨需求重新出現或宏觀條件穩定。然而，在缺乏強勁方向性流動的情況下，這種失衡可能反映出市場仍保持謹慎。

隱含波動率持續下行

從隱含波動率開始，曲線各期限的主導走勢仍是下行。1 個月、3 個月和 6 個月期限在過去兩週持續下行，反映波動率預期穩步壓縮。

1 週期限反應更劇烈，曾有幾次向 46% 的急劇飆升，但這些走勢並未維持，迅速回落至更廣泛的下行趨勢中。這表明市場不願維持短期保護的買盤。相反，波動率在各期限上都被持續賣出。

即使價格走高，隱含波動率也未能擴張，指向對沖缺乏緊迫性，且上行追漲有限。整體結構依然偏軟，沒有出現更廣泛波動率轉變的明確跡象，只是賣方持續在表面施壓。

已實現波動率印證壓縮

隨著隱含波動率持續賣出，已實現波動率也朝著同一方向移動並強化了趨勢。

比特幣 30 天已實現波動率目前為 40.7%，較 4 月初的 49% 下降，價格行動保持收斂且跟進力度有限。這很重要，因為已實現波動率錨定了期權應如何定價。當已實現波動率保持低位時，隱含波動率就很難維持任何上行，因為底層沒有壓力來證明更高溢價的合理性。

這在波動率風險溢價中清晰反映，目前接近零，意味著隱含波動率不再對已實現波動率定價任何有意義的溢價。期權正按照已經發生的情況而非可能發生的情況定價。

低已實現波動率與持續波動率賣出的結合，保持了整體環境的偏軟，沒有迫使波動率重新定價更高的壓力。

短期偏度波動，更廣泛結構維持

偏度為圖景增添了更多細微差別。25 delta 偏度（看跌期權減看漲期權隱含波動率）週五在前端出現急劇波動，1 周看跌期權溢價一度崩至 2%，週末又反彈回 7% 以上。

這一快速往返凸顯了短期定位的反應性。相比之下，1 個月、3 個月和 6 個月期限在過去兩週保持相對穩定，在 10%-12% 附近，並繼續反映對下行保護的堅定買盤。這種分化表明，該波動是由短期定位驅動，而非更廣泛的情緒轉變。

暫時的下降指向短期對沖的短暫解綁，但快速反彈表明保護需求並未消失。市場正在前端進行戰術調整，同時在曲線更遠端維持謹慎立場。

Gamma 倉位勾勒短期阻力和下行風險

當觀察做市商 Gamma 時，倉位圖景變得更加清晰。當前價格下方存在大量負 Gamma 集中，尤其在 7.5 萬美元區域，該區域敞口達到最極端水平。

比特幣目前交易在 7.9 萬美元附近，價格位於該區域上方，而即刻上行則進入正 Gamma 區域。在這一區間下，對沖流動往往會抑制上行走勢，形成機械阻力，因為做市商會在強勢中賣出。然而，風險在下方。如果價格回落至 7.5 萬美元中段，將進入負 Gamma 區域，做市商的對沖可能加速下行價格行動。

最近的資金流增添了重要細微差別。過去 7 天，看漲期權買入主導了活動，指向市場為上行定位。但在過去 24 小時，隨著現貨接近 8 萬美元，資金流轉向看漲期權賣出，表明上行正在被兌現而非追逐。

結論

比特幣重回真實市場均值標誌著市場結構的重要轉變，價格收復了一個常常定義熊市與建設性邊界的關鍵成本基礎水平。這一復甦目前得到現貨需求改善和 ETF 資金流入初步迴歸的支持，表明零售和機構參與度正開始重新介入。

與此同時，衍生品倉位描繪出更為謹慎的圖景。持續的負資金費率凸顯日益增長的空頭偏向，如果需求繼續增強，這可能成為上行燃料。然而，已實現利潤高企且缺乏波動率溢價表明信念依然脆弱，交易者仍猶豫是否積極為延續定位。

綜合來看，市場似乎正在轉向更具建設性的階段，但仍需要確認。持續突破 8 萬美元水平很可能取決於現貨吸收的持續以及 ETF 需求的穩定，而未能守住當前水平則可能因相對稀薄的流動性環境而導致下行加速。