STRC 跌至歷史新低，Saylor 的永動機卡殼了

撰文：小餅，深潮 TechFlow

去年 7 月，Michael Saylor 向華爾街推銷 STRC 時，用了一個精妙的比喻：這是一臺"數字信用引擎"。投資者買入這隻優先股，拿到每年 11.5%的高額股息；Strategy 用募來的錢買比特幣；比特幣漲了，STRC 穩定在 100 美元面值附近，公司繼續增發，繼續買幣。資本在這個閉環裡永不停歇地流轉，每一個參與者都是贏家。

不到一年，這臺引擎熄火了。

6月 19 日，STRC 盤中跌至 85.32 美元，再創歷史新低。前一個交易日，它一度觸及 82.53 美元，距離面值折讓超過 17%。RSI 跌到 24，進入極度超賣區間。成交量飆升至近 800 萬股，遠超日均的 360 萬股。

對於一隻被設計為"穩定在 100 美元附近"的優先股來說，跌到 85 美元意味著底層邏輯正在鬆動。

Saylor 造了一臺什麼樣的機器？

理解 STRC 的崩塌，先要理解它被創造出來的目的。

STRC 全稱"Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock"，2025年 7 月以 90 美元的發行價上市，一共發了約 2800 萬股，募資 25 億美元。它的股息率每月調整一次，目前定在 11.5%。設計意圖很明確：通過浮動利率機制，讓 STRC 始終貼近 100 美元的面值交易。

當 STRC 在100 美元以上交易時，Strategy 可以通過 ATM(市價增發)計劃持續發行新股，把溢價部分轉化為現金，然後全部砸進比特幣。這是 Saylor 資本機器的核心齒輪，MSTR 普通股負責吸收比特幣的波動性，STRC 負責源源不斷地製造彈藥。

今年 4 月的代理聲明裡，Strategy 還在炫耀這臺機器的數據：STRC 市值 64 億美元，30 日均交易額 3.39 億美元，波動率僅 1.7%。Saylor 稱之為"非週期性的融資工具"，意思是不管比特幣漲跌，這臺機器都能轉。

現實給了他一記響亮的耳光。

三重暴擊

STRC 的崩塌有三個互相強化的驅動力。

第一，比特幣價格腰斬。BTC 從去年 10 月的歷史高點跌至目前的 63000 美元附近，跌幅超過 50%。6月 17 日美聯儲新任主席 Kevin Warsh 主持的首次 FOMC 會議釋放鷹派信號，點陣圖顯示 9 位官員預計 2026 年加息，PCE 通脹預期被上調至 3.6%，利率前瞻指引被徹底取消。比特幣當天與美股脫鉤，標普 500 和納指因美伊和平協議消息大漲，BTC 卻逆勢下跌。

第二，股息覆蓋率告急。Strategy 在5 月用 15 億美元現金償還了 2029 年到期的可轉債。這筆操作直接把 STRC 的股息覆蓋期限從 24 個月壓縮到了約 7 個月。2800 萬股 STRC，年化 11.5%的股息率，基於 100 美元面值，每年需要支付的現金股息超過 3.2 億美元。現金儲備縮水之後，市場開始質疑：錢從哪來？

答案在 6月 1 日揭曉。Strategy 披露，5月 26 日至 31 日期間，公司以 77135 美元的均價賣出了 32 枚比特幣，套現約 250 萬美元，用於支付 STRC 的股息。

這是 Saylor 自2022 年以來第一次賣出比特幣。

32枚 BTC，對 Strategy 持有的 84 萬枚比特幣來說微不足道，佔比不到 0.004%。金額也只有 250 萬美元。Saylor 自己的解釋是"接種疫苗"，主動賣一次，讓市場習慣，消除恐慌預期。

市場沒有買賬。MSTR 盤後跌超 4%。投資者的邏輯很簡單：當一個承諾"永不賣幣"的人開始賣幣時，不管賣了多少，信仰已經出現裂縫。

第三，競爭對手 Strive的 SATA 正在搶走 STRC 的投資者。SATA 同樣是比特幣支持的優先股，目前交易價格接近 100 美元面值，年化收益率約 13%，高於 STRC 的11.5%。更關鍵的是，SATA 從6月 16 日起改為每個工作日發放股息，頻率遠高於 STRC 的半月付息。Strive 沒有任何未償還債務，SATA 在資本結構中處於最優先位置，不需要和可轉債持有人爭搶現金流。

STRC與 SATA 的價差已經擴大到約 15 美元，創下歷史紀錄。同樣是比特幣支持的高息優先股，一隻貼著面值，一隻折價 17%。市場正在用腳投票。

反向飛輪

STRC 跌破面值引發的連鎖反應，恰好是 Saylor 資本機器設計初衷的鏡像。

正向循環是：STRC 在100 美元以上 → ATM 增發 → 現金流入 → 買入比特幣 → 比特幣漲 → STRC 穩定 → 繼續增發。

反向飛輪是：比特幣跌 → STRC 跌破面值 → ATM 暫停 → 融資渠道關閉 → 被迫賣幣付息 → 市場信心受損 → STRC 進一步下跌。

Strategy 已經暫停了 STRC 的溢價增發計劃。這意味著公司失去了一個重要的比特幣收購工具。與此同時，期權市場上 STRC 的看空活動明顯增加。

Saylor 的反駁也有一定邏輯：他在最近的公開露面中算了一筆賬，每賣出 1枚 BTC 用於付息，Strategy 通過其他資本運作可以買回 10到 20 枚。整個模型只需要比特幣年漲幅 2.3%就能永續運轉。Strategy 目前持有超過 84 萬枚比特幣，平均成本約 75540 美元，現價 63000 美元，浮虧超過 100 億美元，Q1 已經錄得 125.4 億美元的淨虧損。

數學上 Saylor 的論證或許站得住腳。問題是，市場從來不只看數學。當 STRC 的價格信號持續惡化，當"賣幣付息"的敘事取代了"永不賣幣"的信仰，再精密的模型也擋不住資金的流出。

STRC 測試是信仰

STRC 跌到 85 美元，Strategy 的生存並不受威脅。優先股在資本結構中排在普通股之上但在債務之下，債券持有人的利益不受影響。Saylor 手中的 84 萬枚比特幣也沒有被強制平倉的風險。

真正被測試的是一個更根本的東西：比特幣國庫公司這個模式，到底能不能在熊市中維持其融資機器的運轉？

去年，STRC是 Saylor 最得意的發明，一個讓傳統固收投資者也能參與比特幣敘事的金融產品。今天，它變成了一面鏡子，映照出槓桿策略在逆週期中的脆弱性。

比特幣只需要漲 2.3%就能讓這臺機器重新轉起來。但在美聯儲釋放鷹派信號、加息預期重燃、恐懼貪婪指數跌至 22(極度恐懼)的當下，2.3%這個看似微不足道的數字，份量比任何時候都重。