作者：duoduo，LD Capital

衍生品 DEX 領域競爭激烈，頭部有 GMX、DYDX、SNX，二線有 Gains、MUX、Level、ApolloX，同時還有源源不斷的新生協議在上線。

Vertex 是新近表現較好的一個衍生品 DEX 協議，其自 2023 年 4 月底上線以來，近期日交易量約佔資金池模式衍生品 DEX 市場的 10% 至 15%，並於 2023 年 6 月獲得 Wintermute 的戰略投資。

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備註：該圖表未列入 DYDX 的數據，比較的是資金池模式的衍生品 DEX。

一、業務數據

l 交易量：主要通過交易激勵措施，創造了較高的交易量，最近 7 天日均交易額約為 4000 萬美元。紫色部分為衍生品，黃色部分為現貨，以衍生品交易為主。

該日交易量低於頭部衍生品 DEX（DYDX/GMX/SNX），二線衍生 DEX 的日交易量相當。從近 7 日交易量上看，Vertex 已經躋身前十。

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TVL：622 萬美元，規模還較小，包括四種代幣，具體組成如下圖：

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DAU：累計用戶數 1842 人，近 7 天日活躍用戶約為 200 人。對比來看，GMX 的日活躍用戶數超過 1000，DYDX 在 700 左右，SNX 約為 500。

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Open Interest：一共有 7 個交易對，BTC 和 ETH 佔據主要份額，當前持倉量約為 537 萬美元。持倉金額也比較低。

DYDX 持倉金額約為 3 億，GMX 持倉金額約為 1.5 億至 2 億之間，Gain Network 約為 3000 至 5000 萬之間，Mux 約為 2000 萬至 5000 萬之間。

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Fee：累計毛收入約為 54 萬美元，扣除給 maker 的返傭 8.6 萬美元，淨收入為 46 萬美元。

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二、團隊與投資人

聯合創始人 Darius，主要負責對外營銷活動。

聯合創始人 Alwin Peng，此前曾在 Jump trading 工作，為區塊鏈工程師。

Vertex 於 2023 年 6 月獲得 Wintermute Ventures 的戰略投資，Wintermute Ventures 是加密貨幣做市商 Wintermute 旗下的風險投資部門。Wintermute 為 Arb、OP、Blur 等多個知名項目提供做市服務。

Wintermute宣佈對 Vertex 進行投資時稱：“Vertex 由強大的交易員和工程師團隊領導，在 TradFi 和 DeFi 市場擁有良好的業績記錄，處於智能合約和市場創新的前沿。”

此前，2022 年 4 月，Vertex 獲得了 850 萬美元的種子輪投資，由Hack VC和Dexterity Capital領投，Collab+Currency、GSR、Jane St.、Hudson River Trading、火幣、JST Capital、Big Brain、Lunatic Capital等跟投。早期投資者獲得了 8.5% 的代幣，也就是說 Vertex 種子輪估值是 1 億美元。

Vertex 本來是搭建在 Terra 上的項目，Terra 崩潰後，協議遷移到 Arbitrum 上。

三、產品

提供 DeFi 一站式業務，包括現貨、合約、借貸市場，主要圍繞合約市場開展業務，交易裡大部分為永續合約交易，現貨、借貸更多的是為合約服務，因此將其歸類為衍生品 DEX。

流動性供應模式：混合訂單薄 -AMM 模式

流動性供應模式是 Vertex 與其他衍生品 DEX 的主要差異。Vertex 認為，鏈下訂單簿通過 FIFO（先進先出）處理，可以降低 MEV 攻擊，並且提高交易執行速度。而鏈上 AMM 提供無需許可的流動性支持，交易者可以強制進行交易，在訂單薄流動性不足的時候，可以保證交易的有效開展。

Vertex 通過以下幾個組件，實現混合訂單薄 -AMM 模式：

鏈上交易場所（AMM）；

鏈上風險引擎，用於快速清算；

用於訂單匹配的鏈下排序器。

圖：Vertex 核心組件架構

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這意味著，在 Vertex 交易平臺中，並存著兩類流動性，一類由是做市商通過 API 提供的訂單薄流動性，一類則是由智能合約提供的 LP 資金。

這兩種流動性通過排序器相結合，在頁面前端看到的是一個統一的流動性，根據最佳可用價格進行交易。下圖顯示了排序器是如何利用訂單薄流動性和 LP 流動性完成交易的。

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過程分析：

ETH-USDC 貨幣對的交易價格為 1200 美元。

Alice 想在市場上購買 75 個 ETH，並將最大滑點設置為 1%。

訂單簿上有價值 25 ETH 的掛單，價格為 1200 美元，因此，三分之一的交易以 1200 美元成交。

下一組訂單薄賣單（一共有 60ETH）為 1210 美元。

然而，有 25 個 ETH 的 LP 頭寸價格區間在 1200 美元到 1210 美元之間。於是，接下來的三分之一交易是從 LP 頭寸中購買的，成交價格在 1200 美元至 1210 美元之間。

交易的最後三分之一以 1210 美元的價格執行。

資金效率：Universal Cross Margin 擴大保證金範圍

Vertex 想提高資金的使用效率，提出了“Universal Cross Margin”的概念，主要是擴張了保證金的範圍。

目前衍生品交易中，有兩種普遍的保證金模式。一種是逐倉模式（Isolated Margin），一個交易對是一個獨立的逐倉賬戶。特定的逐倉賬戶中只能轉入、持有、借貸該交易對的幣種。每個逐倉賬戶有獨立的風險率，根據該交易對下持有的資產和負債獨立計算。每個逐倉賬戶的風險隔離，一旦發生爆倉風險，對其它逐倉賬戶沒有任何影響。

另一種是全倉模式（Cross Margin），一般一個用戶只有一個全倉賬戶，可以交易全部支持的幣種，賬戶內的資產互相交叉擔保，共享使用；風險率是根據全倉賬戶下的所有資產和負債進行計算。一旦發生爆倉，賬戶下所有資產都會被平倉。

可以看到，全倉模式的資金使用效率高於逐倉模式。Vertex 在此基礎上，提出了 Universal Cross Margin。

用戶在平臺上所有的資金（存款、持倉和投資損益）均可用於保證金，包括在現貨、永續合約和貨幣市場中的未平倉頭寸。例如，用戶為現貨資金池提供流動性，一方面即可以賺取費用，另一方面這筆 LP 資金也可以作為保證金，用於合約交易。這就提高了資金的使用效率。

Universal Cross Margin 還允許投資組合保證金，未實現利潤可用於抵消未實現損失或用作現有頭寸或開立新頭寸的保證金。

為了便利用戶更好地管理自己賬戶的風險，Vertex 也提供了賬戶風險等級提示，可以直接在頁面上看到賬戶的健康程度。

賬戶可以分為兩種狀態：Initial 和 Maintenance。在 Initial 狀態下，還可以根據保證金與負債比例，分為中低高風險三種。Maintenance 狀態則意味著初始保證金使用超過了 100%，不能再開倉，需要儘快補充保證金，否則可能面臨清算。

由於 Universal Cross Margin，清算也是全倉模式，將按以下順序平倉：

訂單被取消，釋放訂單資金；

LP 資產被解除並賣出；

資產被清算（即期餘額 / 合約倉位）；

負債被清算（借款）。

如果在清算過程中，賬戶的初始健康狀況恢復到 0 以上，清算就會停止。

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較低的交易費用

Vertex 的交易費用屬於較低的水平。無論現貨還是合約，maker 的費用目前均為 0，taker 的費用則為 0.01%-0.04%。

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為了鼓勵 maker 交易，交易量超過特定期間內（28 天，一個 epoch）交易總量的 0.25% 的 maker，還可以獲得返傭。返傭比例如下：

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對比幾個主要的衍生品 DEX 市場，GMX 的交易費較高，開倉和平倉費均為 0.1%；DYDX 的交易手續費為 0.02% 至 0.05%，並隨著交易量的增長而降低；Kwenta 的交易手續費為 0.02% 至 0.06%。

四、代幣經濟模型

VRTX 是 Vertex Protocol 的治理代幣，總供應量為 10 億枚，其中，90.08% 的代幣將在 5 年內分發。

代幣分配如下圖所示，共有 46% 用於社區激勵，其中 9% 用於初始階段代幣激勵，37% 用於持續激勵；共有 41% 用於團隊、財庫、生態基金、未來貢獻者；8.5% 分配給早期投資者；另有 4.5% 用於流動性。需要注意的是，這個分配圖是 2022 年 6 月初對外披露的，未涉及 Wintermute 投資部分。一般情況下，可能從財庫中分配給新的投資人。

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Vertex 代幣將在主網啟動六個月後分發，也就是預計將於 2023 年 10 月份發行代幣。代幣釋放時間表如下所示：

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Initial token phase 部分代幣用於發幣前的交易激勵，用戶可在 Vertex 應用程序的獎勵頁面上追蹤，官網明確相關激勵在 2023 年 10 月份可以領取。

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Initial token phase 一共有 6 個 epoch，每個 epoch28 天，每個 epoch 獎勵 1500 萬個代幣，目前為第 3 個 epoch。交易激勵代幣佔比主要考慮交易費用的權重。此外，不同的交易對有不同的獎勵，具體如下圖所示：

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Vertex 協議代幣尚未發行，由於交易激勵措施的存在，不可能避免存在刷量交易的行為。目前衍生品 DEX 協議的啟動，均需依賴交易激勵措施，如 Vela 在其 beta 版本就進行了交易激勵，刺激交易量的增長。大部分協議上線後，也仍維持交易激勵措施，如 DYDX、Kwenta 等。Vertex 現階段能夠得到較多的採用，表明資金對協議代幣持積極看法。

五、總結

衍生品 DEX 競爭已是紅海。大量項目 Fork GMX 的模式，部署在新的公鏈或者二層上，給予較高的 APR，試圖吸引資金，賺取收益。相比較而言，Vertex 提供了一些機制上的創新，想要創建更好的流動性和更高的資金使用效率，值得關注。

需要注意的風險則是，其 Universal Cross Margin 在提高資金使用效率的同時，也使用戶資產的風險敞口變大，交易者需做好相應風險控制。