UNI代幣第二春：Uniswap打開費用開關後會發生什麼？

撰寫：Ben Giove

編譯：深潮 TechFlow

到目前為止，協議的成功和其代幣的表現之間最不匹配的例子是 Uniswap。Uniswap 是以太坊 L1 上最大的去中心化交易所，擁有 67.9%的市場份額。該協議是一棵搖錢樹，在過去一年中為其 LP 創造了 12 億美元的收入。在一些日子裡，其日費收入甚至超過了以太坊本身。

儘管有這樣的統治地位，但 UNI 的表現卻相當糟糕，在過去一年中，其對 ETH 的價值損失了 51%。雖然市場確實存在相當大的波動，但人們認為 UNI 表現不佳的原因是 Uniswap 一直不打開 "協議費用開關 "。

通過費用開關（只能由 UNI 持有人的治理投票來完成），Uniswap DAO 能夠以池為單位積累 LP 所賺取的 10-25%的費用。

這就是 Uniswap 協議本身可以貨幣化的方式。

自 2021 年 5 月推出 Uniswap V3 到現在，其費用開關仍然沒有被激活。然而，這種情況可能很快就會改變，因為 PoolTogether 的創始人 Leighton Cusack 提出的為三個池打開費用開關的提案已經通過了 Uniswap 治理投票的前兩個階段。

該提案的影響不容小覷：如果它通過，它將向市場表明 Uniswap 治理能夠打開費用開關。

一些關鍵問題也暴露出來：

• Uniswap 能否在不失去市場份額的情況下打開費用開關？
• 協議能從這個提案中賺取多少錢？
• 他們通過激活所有礦池的費用開關能賺多少錢？
• 這對 UNI 代幣可能意味著什麼？

讓我們來探討一下。

提案狀態

在深入分析之前，讓我們看看費用開關提案本身的細節。

該提案建議對 Uniswap 的以太坊部署中的三個池收取 10% 的 LP 費用，這是可能的最小收取率，因為協議允許在每個池的基礎上削減 10-25% 的 LP 費用。選定的池及其費用等級如下：

• ETH-DAI (0.05%)
• ETH-USDT (0.30%)
• ETH-USDC (1%)

費用開關將被激活 120 天（約 4 個月），賺取的費用將計入 Uniswap DAO 的國庫。在這段時間之後，另一個提案將被提交給管理部門，如果代幣持有人選擇，他們可以投票關閉這三個池子的費用開關。

到目前為止，該提案已經通過了 Uniswap 治理的前兩個階段：The Temperature 和 Consensus，這些投票在 Snapshot 上舉行。

在 The Temperature 時，提案初稿要求打開 ETH/USDC（0.05%）和 USDC/USDT（0.01%）的費用開關，並將協議費用定為 10%。

這個提議在 The Temperature 中獲得了近乎一致的支持，350 萬 UNI 投票贊成，只有 54 個 UNI 投票反對。

在社區反饋和研究之後，費用開關提案的第二次迭代被提交給管理層進行 Consensus 檢查投票。於第一次不同的是，第二次實驗是要求在上述三個池子中激活費用轉換，以便在預先確定的時間內測試多個費用層級。

這個修訂後的方案在壓倒性的支持下再次通過，有 1 千 9 百萬的 UNI 支持，只有 418 的 UNI 反對。

雖然該提案需要通過最終的、有約束力的鏈上投票，但其在社區內似乎得到了廣泛的支持。雖然最後的投票肯定不會這樣一邊倒，但有很大可能 Uniswap 將會激活這三個池子的費用開關。

Uniswap 會失去市場份額嗎？

在深入分析之前，我們先看看為什麼 Uniswap 可以在不損失大量市場份額的情況下打開費用開關。

反對開啟費用開關的理由很簡單：如果 Uniswap 打開費用開關，他們將失去市場份額，因為 LP，也就是流動性，會因為他們的利潤被壓縮而遷移出交易所。

這種風險在很大程度上是由於在 Uniswap V3 上提供流動性是出了名的困難，因為它使用了集中的流動性，這需要讓作為恆定產品或穩定幣交換 AMM 的 LP 採用更積極的管理。

鑑於盈利已經很困難，削減 LP 的利潤可能會產生一個負面循環，使 Uniswap 失去流動性，導致交易執行力下降，從而使 LP 的交易量和收益下降，導致 DEX 的市場份額流向其競爭對手。

這種風險在 DEX 領域這樣一個競爭激烈的行業中被放大了，在這個行業中，競爭者之間幾乎沒有差異，因此，費用方面的壓力長期存在。DEX 也很容易被分叉——儘管值得注意的是，Uniswap V3的代碼受到商業許可的保護，這可能就是為什麼到目前為止很少有未經授權分叉的原因。

雖然這個論點很有說服力，但 Uniswap 應該能夠打開費用開關，原因有幾個，其中最引人注目的是 "粘性交易量和流動性 "這一概念。這指的是完全忠於 Uniswap 的交易量和流動性，正如“The Economics of Automated Market Makers”一文中所描述的。

這種粘性協議參與者的概念是建立在這樣一種想法之上的：由於其強大的品牌，許多交易者將只使用 Uniswap，而不會通過將其所有交易通過聚合器來尋求最佳執行。這對於流動性提供者來說也是如此，因為 Uniswap 的跟蹤記錄和協議設計中的合約是不可變的（除了費用開關），儘管有協議費用，LP 可能寧願繼續在 DEX 做市，而不是遷移到競爭對手或分叉。

此外，幾乎所有其他主要的現貨或衍生品 DEX，如 Curve、Balancer、SushiSwap、GMX、dYdX 和 Perpetual Protocol 都從 LP 費用中抽成。鑑於此 Uniswap 似乎也能夠在不失去相當大比例的市場份額的情況下收取費用。

如果這三個池的費用開關被打開了會怎樣？

讓我們開始分析，看看如果提案中的三個池子 10%的協議費被打開，Uniswap 會賺多少錢。為了瞭解不同市場條件下的收益情況，我們將看看在過去 30 天、120 天（提案中的激活時間）和 365 天內賺取的費用。

此外，我們還將查看這些時期 Uniswap 總交易量和 LP 費用的哪一部分來自這三個池。

30 天

在過去的 30 天裡，這三個池子共促成了 13.1 億美元的交易量，LP 賺取了大約 290 萬美元的費用。如果費用開關是打開的，Uniswap 在過去一個月將獲得 29 萬美元的協議收入，或年化約 348 萬美元。

最大的貢獻者是 wETH-USDT 池，在此期間，它將貢獻 74.4%的協議收入，這三個池也將分別佔 Uniswap 總交易量和費用的 3.08% 和 5.71%。

120 天

在過去的 120 天裡，也就是建議的費用開關的激活時間，這三個池子將完成約 64.1 億美元的交易量，同時為 LP 產生 1604 萬美元的費用。如果有 10%的協議費，這相當於 160 萬美元的協議收入或 487 萬美元的年化收入。

在此期間，對協議收入貢獻最大的還是 wETH-USDT 池，佔 81.7%，而這三個池子總共會佔到 Uniswap 上總交易量和費用的 3.32%和 6.68%。

365 天

在過去的一年裡，考慮到鏈上交易活動的高低時期，這三個資金池累計促成了 404 億美元的交易量，LP 獲得了 7819 萬美元的費用。

如果有 10%的協議費，Uniswap 將獲得 782 萬美元的利潤。

對協議收入貢獻最大的依然是 wETH-USDT，佔 80.8%。總的來說，在過去的一年中，這三個池子的交易量和費用分別佔 5.69%和 6.47%。

結論

我們可以看到，在不同的時間段，如果這三個池子的費用開關被打開，Uniswap 將產生 348 萬至 782 萬美元的年化利潤。

我們還可以看到，在三個時間段中，貢獻最大的是 wETH-USDT 池，因為它佔協議收入的 74.5%-81.7%。

最重要的是，這三個池子只佔 Uniswap 總活動的一小部分，根據不同時期，只佔總交易量的 3.08-5.69%和總費用的 5.71-6.68%。

總而言之，這表明該提議只是觸及 Uniswap 貨幣化能力的皮毛。如果費用開關試驗被證明是成功的，這表明 DAO 有很大的進一步上升空間，以吸引更多的收入。

如果每個池的費用開關 都開啟會怎樣？

我們現在對 Uniswap 的創收能力有了一定的瞭解，因為在提案中打開了三個池子的費用開關。但是，每一個流動資金池的情況如何呢？

通過計算，我們可以更好地瞭解 Uniswap 的潛在盈利能力的上限在哪裡。

乍一看，打開所有資金池的費用開關似乎是不現實的。然而，如果試驗成功，Uniswap 管理層很可能會選擇為更多的池子打開收費開關。此外，請記住，DEX 從其平臺上的每筆交易中獲得分成是行業標準。

在成熟狀態下，該協議的總體獲取率，或 Uniswap 上產生的總交易費中應計入 DAO 的百分比，很可能不是所有資金池的統一比率。流動性稀缺的個別池子可能有較高的收取率，而其他池子可能根本就沒有主動的費用開關。

然而，為了簡單起見，我們將假設所有資金池的費用統一設置為 10%。為了便於比較，我們將在相同的 30 天、120 天和 365 天期間再次測量。

以 10%的協議費為基礎，在過去的 30 天、120 天和 365 天，Uniswap 將分別獲得 507 萬美元（年化約 6168 萬美元）、2399 萬美元（年化約 7296 萬美元）和 1.208 億美元。

值得注意的是，這將是純粹的協議 "利潤"，在此期間，Uniswap 並沒有向流動性供應商排放任何代幣。

從 365 天的數據來看，根據 Token Terminal，Uniswap 將產生所有 dApp 中第七高的協議收入，排在 Axie Infinity、NFT 市場如 OpenSea 和 LooksRare、DEX 的 PancakeSwap 和 dYdX 以及具有交換功能的 MetaMask 之後。

Uniswap 將擁有第三高的協議收入（協議收入-排放量），僅次於 OpenSea 和 MetaMask，這得益於三者都沒有任何代幣排放。

生產性的 UNI 代幣

現在我們已經瞭解瞭如果激活費用開關，Uniswap 可以賺多少錢。現在，讓我們看看它可以給 UNI 代幣帶來多少價值。

雖然費用開關提案沒有要求向代幣持有者分配收益，但未來 UNI 持有者肯定有可能選擇通過回購或分配 ETH、穩定幣等資產的方式為自己分配一些協議費用。

這會帶來十分重大的意義，因為它將把 UNI 從一個純粹的 "無價值的治理代幣 "變成一種生產性資產。

出於我們的目的，讓我們假設 Uniswap DAO 選擇通過一種機制，將從費用開關中產生的所有收入的 50%分配給 UNI 持有者，UNI 持有者可以將他們的代幣質押以獲得 USDT 收入。

為了保守起見，我們還將假設所有流通的 UNI 的 75%將被抵押以獲得這一收益，因為一些供應仍然在中心化交易所等場所，或被用作 DEX 的流動性。

正如我們所看到的，如果 Uniswap 上所有礦池的費用開關以 10% 的比率收取，假設相同的 75% 的質押率和 50% 的支付率，根據過去 30 天、120 天和 365 天的交易活動，UNI 持有人將獲得 1.25%-2.44%的收益。

雖然這個回報率低於其他 DEX 代幣，如 veCRV 和 GMX，後者通常分別以 3CRV 和 ETH 支付 4-8% 的收益率，但考慮到 Uniswap 在該領域的地位，這個回報率可能仍然對投資者有很大吸引力。

更大的願景

所以，打開 Uniswap 費用開關的影響是巨大的。

激活三個池子只是觸及了其貨幣化能力的皮毛。一個擁有強大基礎的協議，打開其費用開關，立即將 Uniswap 變成 Web3 中最能獲利的應用之一。

此外，如果 DAO 將部分收益導向代幣持有者，UNI 代幣將成為一種生產性資產，其收益率雖然處於 DeFi 同行的低端，但仍將超過許多成熟的現實企業。

當然，這些數據是猜測的--它們使用的是歷史數據，沒有考慮到任何潛在（和預期）的未來增長。

也許更重要的是，鑑於其作為 DeFi 最知名協議的地位，Uniswap 成功地打開了收費開關，將向市場發出信號，"無價值的治理代幣 "實際上可以獲得價值。

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