“Đế chế một người” của Musk sẽ niêm yết vào ngày 12 tháng 6
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
“Đế chế một người” của Musk sẽ niêm yết vào ngày 12 tháng 6
Định giá 2 nghìn tỷ đô la, rốt cuộc dựa vào đâu để hỗ trợ?
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Tô Dương
Biên tập: Từ Thanh Dương
Vào ngày 20 tháng 5 theo giờ địa phương tại Hoa Kỳ, SpaceX chính thức nộp hồ sơ S-1 lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), khởi động quy trình niêm yết trên sàn Nasdaq với mã chứng khoán dự kiến là “SPCX”. Công ty dự kiến huy động từ 70–80 tỷ USD thông qua đợt phát hành lần đầu ra công chúng (IPO) này, nhắm tới mức định giá từ 1,75–2 nghìn tỷ USD. Thời điểm niêm yết dự kiến là ngày 12 tháng 6 trên sàn Nasdaq.
Đây là đợt IPO lớn nhất trong lịch sử nhân loại, đồng thời cũng là lần đầu tiên Elon Musk xuất hiện trên thị trường công cộng với quyền kiểm soát tuyệt đối. Sau khi niêm yết, ông vẫn nắm giữ 85,1% quyền biểu quyết, trong khi cổ đông công chúng gần như không có tiếng nói nào.
Ngay từ ngày 1 tháng 4 năm nay, SpaceX đã nộp bản thảo tuyên bố đăng ký S-1 cho SEC theo cơ chế nộp kín, với tên mã nội bộ là “Dự án Apex” — bước pháp lý đầu tiên chính thức trong quy trình IPO.
Theo bản cáo bạch, ngân hàng đầu tư Goldman Sachs dẫn đầu vị trí chủ tịch đoàn bảo lãnh phát hành, còn Morgan Stanley, Bank of America và 16 tổ chức bảo lãnh phát hành khác đảm nhận vai trò đồng bảo lãnh phát hành trong đợt này.
Việc nộp cáo bạch cũng đánh dấu lần đầu tiên SpaceX tiết lộ “bàn cân tài chính” của mình ra bên ngoài — Starlink là “con bò sữa”, xAI là “hố đen đốt tiền”, còn Musk đã biến một công ty hàng không vũ trụ thành một câu chuyện siêu tổng hợp “AI + Hàng không vũ trụ”. Vậy thì, mức định giá 2 nghìn tỷ USD rốt cuộc được hỗ trợ bởi điều gì?
01 Starlink doanh thu 11,4 tỷ USD/năm; hoạt động AI lỗ 6,4 tỷ USD mỗi quý
Dữ liệu tài chính của SpaceX cho thấy một bức tranh “nóng – lạnh hai thái cực”.
Các chỉ số tài chính chính của SpaceX
Năm 2025, doanh thu hợp nhất của SpaceX đạt 18,67 tỷ USD, EBITDA điều chỉnh là 6,584 tỷ USD, nhưng lỗ hoạt động lên tới 2,589 tỷ USD và lỗ ròng gần 4,94 tỷ USD. Hầu hết khoản lỗ này đều đến từ hoạt động AI — xAI thua lỗ 6,4 tỷ USD trong năm 2025, trong khi Starlink cùng kỳ đóng góp lợi nhuận hoạt động 4,4 tỷ USD. Số tiền kiếm được từ “trên trời” hoàn toàn bị “đốt cháy” bởi các mô hình ngôn ngữ lớn dưới mặt đất.
Trong quý I năm 2026, doanh thu của công ty đạt 4,694 tỷ USD, EBITDA điều chỉnh là 1,127 tỷ USD, và lỗ hoạt động là 1,943 tỷ USD.
Xét theo từng mảng kinh doanh, mảng kết nối (tức Starlink) đóng góp 3,26 tỷ USD, chiếm gần 70% tổng doanh thu — đây là mảng trụ cột tuyệt đối; doanh thu từ hoạt động AI (xAI) đạt 818 triệu USD; doanh thu từ hoạt động không gian (bao gồm phóng tên lửa và các hợp đồng chính phủ) là 619 triệu USD.
Dữ liệu tài chính các mảng kinh doanh cốt lõi của SpaceX
Xét về bảng cân đối kế toán,截至 ngày 31 tháng 3 năm 2026, SpaceX nắm giữ tiền mặt và các khoản tương đương tiền là 15,9 tỷ USD, chứng khoán có giá trị 7,8 tỷ USD, tổng tài sản đạt 102,1 tỷ USD, tổng nợ phải trả là 60,5 tỷ USD, trong đó nợ vay và thuê tài chính khoảng 30,3 tỷ USD.
Dù sở hữu hàng chục tỷ USD tiền mặt, nhưng trước nhu cầu chi tiêu vốn hàng năm vượt quá 20 tỷ USD, áp lực dòng tiền của công ty vẫn rất lớn.
Các chỉ số vận hành của Starlink cũng gây ấn tượng mạnh mẽ.
Những điểm nổi bật trong hoạt động không gian của SpaceX
Theo cáo bạch, tính đến ngày 31 tháng 3 năm 2026, số lượng người dùng Starlink đã đạt 10,3 triệu, tăng từ 8,9 triệu vào cuối năm 2025 — tức tăng ròng 1,4 triệu người dùng trong một quý. Khoảng 9.600 vệ tinh đang hoạt động trên quỹ đạo, EBITDA điều chỉnh của Starlink đạt 7,2 tỷ USD, tỷ suất EBITDA cao tới 63%, tăng 22 điểm phần trăm so với mức 41% năm 2023, và dòng tiền tự do đạt khoảng 3 tỷ USD — đây là mảng kinh doanh duy nhất của SpaceX tạo ra dòng tiền dương.
Tuy nhiên, doanh thu trung bình hàng tháng từ người dùng cá nhân của Starlink đã giảm từ 99 USD năm 2023 xuống còn 81 USD năm 2025, rồi tiếp tục giảm xuống 66 USD trong quý I năm 2026 — sụt giảm hơn 30% trong vòng hai năm rưỡi.
Đây là logic điển hình “giá cả đổi lấy quy mô”: SpaceX chủ động giảm giá để mở rộng nhanh chóng quy mô người dùng, song quy mô càng lớn thì khả năng chi trả của từng người dùng lại càng thấp. Nếu ARPU tiếp tục suy giảm, để đạt được mục tiêu doanh thu dài hạn mà thị trường kỳ vọng, tốc độ tăng trưởng quy mô người dùng phải luôn vượt tốc độ giảm giá.
Chi tiêu vốn toàn công ty năm 2025 của SpaceX đạt 20,7 tỷ USD — vượt tổng doanh thu năm đó, trong đó riêng bộ phận AI chi tới 12,7 tỷ USD, đã vượt tổng chi tiêu cho hoạt động hàng không vũ trụ và vệ tinh.
Chi tiêu vốn và dòng tiền của SpaceX
xAI trung bình đốt khoảng 1 tỷ USD mỗi tháng, tiêu thụ dòng tiền mặt khoảng 14 tỷ USD mỗi năm. Để so sánh, OpenAI và Anthropic lần lượt đốt khoảng 9 tỷ USD và 4 tỷ USD trong năm 2025 — riêng mảng AI của SpaceX đã vượt tổng chi tiêu của cả hai công ty này cộng lại. Việc chi tiêu mạnh tay là vậy, nhưng xét về quy mô doanh thu và tốc độ tăng trưởng, xAI lại tụt hậu xa so với hai đối thủ cạnh tranh hàng đầu.
Điều đáng chú ý hơn nữa là bội số định giá.
Mức định giá mục tiêu của đợt IPO lần này nằm trong khoảng 1,75–2 nghìn tỷ USD, tương đương khoảng 266 lần EBITDA. So sánh với các công ty khác: Meta ở mức 16 lần, Alphabet ở mức 25 lần, NVIDIA ở mức 36 lần, thậm chí Tesla — vốn nổi tiếng với mức định giá cao — cũng chỉ đạt 119 lần.
SpaceX niêm yết trên thị trường công cộng với bội số định giá cao hơn gấp đôi Tesla — đây là sự “phát hiện giá trị” hay chỉ là một “câu chuyện bong bóng”? Đó sẽ là câu hỏi đầu tiên thị trường đưa ra sau khi niêm yết.
Cáo bạch cũng nêu rõ một câu: “Công ty sẽ không phân phối cổ tức cho cổ đông cổ phiếu loại A trong tương lai gần.” Điều này nghĩa là nhà đầu tư chỉ có thể đặt cược vào việc giá cổ phiếu tăng — đây là một cổ phiếu tăng trưởng thuần túy, không có “dù hạ cánh” nào.
02 85% quyền biểu quyết: “Chế độ quân chủ một người” của Musk
SpaceX áp dụng cấu trúc cổ phần đa lớp. Công ty phát hành cổ phiếu phổ thông loại A (mỗi cổ phiếu 1 phiếu biểu quyết) dành cho nhà đầu tư công chúng, và cổ phiếu phổ thông loại B (mỗi cổ phiếu 10 phiếu biểu quyết) do Musk và các cá nhân nội bộ nắm giữ.
Tình hình nắm giữ cổ phần của ban quản lý và hội đồng quản trị
Theo dữ liệu trong cáo bạch, Musk nắm giữ khoảng 42,5% cổ phần SpaceX, nhưng nhờ quyền biểu quyết siêu cao của cổ phiếu loại B, ông kiểm soát từ 84% đến 85,1% tổng quyền biểu quyết. Điều này có nghĩa là sau khi niêm yết, bất kể nhà đầu tư công chúng mua bao nhiêu cổ phiếu, Musk vẫn một mình quyết định thành phần hội đồng quản trị, các vụ sáp nhập – mua bán lớn hoặc sửa đổi điều lệ công ty.
Cáo bạch cũng tiết lộ rằng Musk sẽ tiếp tục đảm nhiệm ba vị trí then chốt: Giám đốc điều hành (CEO), Giám đốc công nghệ (CTO) và Chủ tịch Hội đồng quản trị, đồng thời có quyền sa thải hoặc bổ nhiệm độc lập các thành viên hội đồng quản trị loại B. SpaceX cũng sẽ xin miễn trừ tư cách “công ty bị kiểm soát”, do đó không cần tuân thủ quy định về yêu cầu đa số thành viên hội đồng quản trị phải là độc lập.
Ngoài Musk, cáo bạch cho biết không có cổ đông nào khác nắm giữ trên 5% cổ phần. Tuy nhiên, danh sách cổ đông của SpaceX vẫn bao gồm nhiều tổ chức nổi tiếng: Alphabet (công ty mẹ của Google), với tư cách là nhà đầu tư chiến lược giai đoạn đầu, hiện nắm khoảng 5%; Fidelity Investments nắm khoảng 2%; các quỹ đầu tư mạo hiểm Thung lũng Silicon như Valor Equity Partners, Founders Fund và Sequoia Capital cùng nắm khoảng 10%; ngoài ra còn có các quỹ phòng hộ như D1 Capital, Darsana và các quỹ chủ quyền Trung Đông. SpaceX cũng thiết lập một “quỹ lựa chọn cổ phiếu” quy mô lớn dành cho nhân viên nhằm khuyến khích đội ngũ kỹ thuật cốt lõi.
Ở Thung lũng Silicon, cấu trúc cổ phần đa lớp khá phổ biến. Theo Khảo sát Quản trị Doanh nghiệp năm 2025 của Fenwick, 27,3% trong số 150 công ty công nghệ hàng đầu tại Thung lũng Silicon vẫn áp dụng cấu trúc cổ phần đa lớp — tỷ lệ này cao hơn đáng kể so với 10,1% trong chỉ số S&P 100. Tuy nhiên, thiết kế cụ thể của từng công ty không hoàn toàn giống nhau.
Song SpaceX đã đẩy cơ chế kiểm soát này lên một mức chưa từng có — 85% quyền biểu quyết tập trung vào một cá nhân duy nhất, khiến công ty trở nên đặc biệt nổi bật so với các “gã khổng lồ” công nghệ khác.
Quay lại công ty niêm yết khác do Musk sở hữu — Tesla — tình hình lại hoàn toàn khác biệt. Tesla áp dụng nguyên tắc “một cổ phần – một phiếu biểu quyết”, không có cổ phiếu biểu quyết siêu cao, vì vậy Musk thường xuyên phải đối mặt với những chất vấn và thách thức từ các cổ đông tích cực.
03 Sáp nhập xAI: “Động cơ kể chuyện” cho mức định giá 2,5 nghìn tỷ USD
Cơ sở “COLOSSUS II” tại Memphis, bang Tennessee
Tháng Hai năm nay, SpaceX đã hoàn tất việc mua lại xAI với mức định giá toàn bộ 1,25 nghìn tỷ USD, trong đó giá trị của xAI là 250 tỷ USD. Trước khi sáp nhập, định giá độc lập của SpaceX khoảng 1 nghìn tỷ USD, và “câu chuyện AI” đã mang lại cho công ty thêm khoảng 250 tỷ USD phí bảo hiểm.
Giao dịch này mang lại hai hiệu ứng trực tiếp. Thứ nhất là tăng doanh thu — trong quý I năm 2026, hoạt động AI đã đóng góp 818 triệu USD doanh thu. Thứ hai là nâng cấp “câu chuyện” — SpaceX từ một “công ty hàng không vũ trụ” đã trở thành một thực thể tổng hợp “AI + Hàng không vũ trụ”.
Dự báo định giá của Phố Wall dành cho SpaceX cũng tăng dần từ mức 1,25 nghìn tỷ USD lên khoảng 1,75–2 nghìn tỷ USD.
Cáo bạch còn tiết lộ những kế hoạch viễn cảnh điên rồ hơn. SpaceX dự định triển khai những “buồng tính toán AI trên quỹ đạo” đầu tiên trước cuối thập kỷ này, nhằm vận hành cơ sở hạ tầng tính toán AI trong không gian.
Những điểm nổi bật trong hoạt động xAI
Quan điểm của Musk là sản xuất năng lực tính toán AI trong không gian rẻ hơn so với trên Trái Đất.
Đồng thời, SpaceX cũng đề cập đến hoạt động “khai thác tài nguyên không gian” — khai thác kim loại từ các tiểu hành tinh gần Trái Đất. Những kế hoạch này hiện chưa tạo ra doanh thu nào, thậm chí chưa có cả nguyên mẫu công nghệ, nhưng lại chiếm những trang hấp dẫn nhất trong cáo bạch — cũng là phần gây tranh cãi nhất về định giá.
04 Dự án Terafab, mua lại Cursor và mở rộng sang lĩnh vực tài chính: “Phản ứng sinh thái hóa” của Musk
Cáo bạch còn ẩn chứa một vài động thái dễ bị bỏ qua.
Trong đó, SpaceX và Tesla cùng công bố Dự án Terafab, nhằm tích hợp toàn bộ các giai đoạn sản xuất bán dẫn vào một hệ thống duy nhất, sản xuất hai loại chip: thứ nhất là bộ xử lý suy luận biên được tối ưu hóa cho hệ thống lái xe tự động đầy đủ của Tesla, robot người dạng Optimus và đội xe Robotaxi; thứ hai là các chip không gian chịu bức xạ cao và công suất lớn.
Theo tài liệu công khai, tổng mức đầu tư cho dự án này có thể lên tới 119 tỷ USD, sử dụng quy trình sản xuất 14A của Intel, với mục tiêu dành 80% năng lực tính toán cho các trung tâm dữ liệu AI trên quỹ đạo không gian.
Ngoài ra, SpaceX dự định sẽ mua lại Cursor bằng cổ phiếu loại A ngay sau khi hoàn tất IPO, với giá trị vốn chủ sở hữu ngầm ước tính là 60 tỷ USD. SpaceX đã giành được quyền chọn độc quyền mua lại Cursor với mức định giá 60 tỷ USD, và có thể tiến hành giao dịch sau 30 ngày kể từ khi IPO hoàn tất; khoản phí chia tay ngược (reverse breakup fee) lên tới 10 tỷ USD. Đội ngũ kỹ sư cốt lõi của Cursor trước đây đã có nhiều thành viên gia nhập xAI.
Công ty cũng dự kiến tung ra một sản phẩm tài chính bao gồm thanh toán, ngân hàng và các dịch vụ khác nhằm mở rộng sang lĩnh vực dịch vụ tài chính.
Điểm chung của các hoạt động này là đều đang ở giai đoạn đầu, đều đòi hỏi lượng vốn lớn, và đều phụ thuộc vào năng lực huy động vốn của SpaceX cũng như khả năng “gói ghém câu chuyện” của Musk.
05 Sự chia rẽ trên thị trường: Đội ngũ ngân hàng đầu tư và những ý kiến hoài nghi song hành
Thành phần đoàn bảo lãnh phát hành bất ngờ đảo chiều — điều này thực tế phản ánh sự chia rẽ trong giới Phố Wall.
Morgan Stanley — ngân hàng lâu nay hợp tác chặt chẽ với Musk — đã bị Goldman Sachs đẩy khỏi vị trí đứng đầu đoàn bảo lãnh phát hành, một kết quả khiến một số nhà quan sát thị trường cảm thấy bất ngờ, bởi Morgan Stanley từng chủ trì IPO của Tesla và tài trợ thương vụ mua lại Twitter.
Jay Ritter — học giả Đại học Florida, được mệnh danh là “Ông vua IPO” — khẳng định rõ ràng rằng nếu định giá SpaceX đạt 2 nghìn tỷ USD, ngay khi cổ phiếu bắt đầu giao dịch, ông sẽ chọn bán khống. Ông Ritter nhấn mạnh thêm rằng các cổ phiếu mới có doanh thu điều chỉnh theo lạm phát vượt 100 triệu USD và tỷ lệ giá/doanh thu (P/S) vượt 40 lần, trong ba năm sau niêm yết trung bình đều tụt hậu đáng kể so với thị trường chung.
Lo ngại lớn hơn đến từ khoản lỗ trong hoạt động AI — xAI thua lỗ 6,4 tỷ USD trong năm 2025, trong khi số tiền Starlink kiếm được (4,4 tỷ USD) hoàn toàn không thể bù đắp khoản thâm hụt này. Nếu hoạt động AI tiếp tục đốt tiền mà thương mại hóa không đạt kỳ vọng, áp lực lợi nhuận chung của SpaceX sẽ tăng vọt.
James Picariello — nhà phân tích của BNP Paribas — thẳng thắn nhận định rằng việc niêm yết của SpaceX sẽ “chia rẽ” cơ sở nhà đầu tư cá nhân ủng hộ Musk, từ đó gây áp lực lên giá cổ phiếu Tesla.
Joseph Spak — nhà phân tích của UBS — trong một nhận định sớm hơn đã cảnh báo khách hàng rằng khoản đầu tư lớn vào lĩnh vực phần cứng AI có thể chỉ mới là khởi đầu. Đồng thời, việc Musk đồng thời điều hành nhiều công ty như Tesla, SpaceX, xAI và X khiến một số nhà đầu tư tổ chức liên tục đặt câu hỏi: liệu năng lực quản lý của ông có bị phân tán?
06 Kết luận
Ngày 12 tháng 6 sẽ là một cuộc “bỏ phiếu toàn dân” kiểm tra “phí bảo hiểm Musk”.
Starlink cung cấp “con bò sữa” vững chắc, xAI cung cấp “câu chuyện hấp dẫn”, còn Musk cung cấp quyền kiểm soát tuyệt đối. Mặt tốt là hiệu quả ra quyết định cực kỳ cao, mặt xấu là không có “phanh” nào cả.
Goldman Sachs gọi đợt IPO này là “cơ hội chỉ xảy ra một lần trong đời”, nhưng cũng có nhà phân tích ví nó như mua một tấm vé số — giải đặc biệt là sao Hỏa, giải an ủi là Trái Đất.
Cook đã bàn giao Apple cho Tim Cook — một người kế nhiệm xuất thân từ kỹ sư phần cứng, còn Musk không có ý định giao SpaceX cho bất kỳ ai — việc niêm yết chỉ đơn thuần thêm một nhóm hành khách không có quyền biểu quyết, trong buồng lái vẫn chỉ có một mình ông.
Nói thế nào nhỉ? Rất đúng phong cách Musk.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
