TVL, khối lượng giao dịch, hợp đồng mở - Làm thế nào để tìm được dự án nổi bật tiếp theo bằng dữ liệu DeFi?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
TVL, khối lượng giao dịch, hợp đồng mở - Làm thế nào để tìm được dự án nổi bật tiếp theo bằng dữ liệu DeFi?
Dữ liệu trên chuỗi không chỉ là một bước đột phá trong việc đánh giá tài sản tiền mã hóa, mà còn là một cuộc cách mạng trong toàn bộ lĩnh vực dữ liệu tài chính.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Patrick Scott | Dynamo DeFi
Biên dịch: TechFlow
Trước đây, việc phân tích tài sản mã hóa chủ yếu xoay quanh biểu đồ, các chu kỳ hâm nóng và câu chuyện thị trường. Tuy nhiên, khi ngành công nghiệp ngày càng trưởng thành, hiệu suất thực tế đã trở nên quan trọng hơn những lời hứa suông. Bạn cần một bộ lọc để giúp tách tín hiệu có giá trị thật sự khỏi đống thông tin hỗn độn.
May mắn thay, bộ lọc đó đã tồn tại — nó được gọi là các cơ sở dữ liệu trên chuỗi (onchain fundamentals).
Các cơ sở dữ liệu trên chuỗi mang lại lợi thế cấu trúc cho DeFi (tài chính phi tập trung) so với tài chính truyền thống (TradFi). Đây không chỉ là một trong nhiều lý do "DeFi sẽ chiến thắng", mà còn là điều cốt lõi mà bất kỳ ai muốn đầu tư vào ngành này đều phải hiểu rõ.
Trong bốn năm qua, tôi đã đắm mình vào nghiên cứu các chỉ số dữ liệu DeFi, ban đầu với tư cách nhà nghiên cứu, sau đó gia nhập đội ngũ DefiLlama. Bài viết này tổng hợp một số khung phân tích hữu ích nhất mà tôi đã học được trong thời gian đó, hy vọng sẽ giúp bạn bắt đầu sử dụng những công cụ này.
Nguồn: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true
Tại sao các chỉ số DeFi lại quan trọng?
Dữ liệu trên chuỗi không chỉ là bước đột phá trong đánh giá tài sản mã hóa, mà còn là cuộc cách mạng toàn diện trong lĩnh vực dữ liệu tài chính nói chung.
Hãy tưởng tượng cách các nhà đầu tư truyền thống đánh giá một công ty: họ phải chờ báo cáo tài chính hàng quý được công bố. Thậm chí hiện nay vẫn có người đề xuất giảm tần suất phát hành báo cáo xuống còn sáu tháng một lần.
Ngược lại, dữ liệu tài chính của các giao thức DeFi luôn sẵn sàng theo thời gian thực. Các trang web như DefiLlama cập nhật dữ liệu mỗi ngày, thậm chí mỗi giờ. Nếu bạn muốn theo dõi doanh thu theo từng phút, bạn hoàn toàn có thể truy vấn trực tiếp dữ liệu blockchain (mặc dù dữ liệu chi tiết quá mức có thể không mang nhiều ý nghĩa, nhưng lựa chọn này là có thật).
Đây rõ ràng là một bước nhảy vọt về tính minh bạch. Khi bạn mua cổ phiếu của một công ty đại chúng, bạn phụ thuộc vào dữ liệu tài chính do ban quản lý công bố sau kiểm toán – thường bị chậm vài tuần hoặc vài tháng. Nhưng khi bạn đánh giá một giao thức DeFi, bạn đang đọc trực tiếp các giao dịch được ghi lại trên sổ cái bất biến, xảy ra ngay lập tức.
Tất nhiên, không phải dự án mã hóa nào cũng có dữ liệu cơ bản đáng theo dõi. Ví dụ, nhiều "token meme", hay các "dự án ma" chỉ có whitepaper và nhóm Telegram, thì phân tích cơ bản gần như vô ích (mặc dù các chỉ số khác như số lượng ví nắm giữ có thể cung cấp chút thông tin).
Nhưng với những giao thức tạo ra phí, tích lũy tiền gửi và phân phối giá trị cho holder token, hoạt động của chúng để lại dấu vết dữ liệu có thể theo dõi và phân tích — thường trước cả khi câu chuyện thị trường hình thành.
Ví dụ, thanh khoản của Polymarket đã tăng trưởng trong nhiều năm, xu hướng này bắt đầu từ lâu trước khi thị trường dự đoán trở thành chủ đề nóng.
Nguồn: https://defillama.com/protocol/polymarket
Sự bùng nổ giá của token HYPE vào mùa hè năm ngoái bắt nguồn từ hiệu suất doanh thu cao liên tục.
Nguồn: https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly
Các chỉ số này đã sớm ám chỉ tương lai — bạn chỉ cần biết tìm ở đâu.
Phân tích các chỉ số cốt lõi
Hãy bắt đầu với các chỉ số cốt lõi cần biết khi đầu tư vào DeFi.
TVL (Tổng giá trị khóa, Total Value Locked)
TVL đo lường tổng giá trị tài sản được gửi vào các hợp đồng thông minh của một giao thức.
- Đối với nền tảng cho vay, TVL bao gồm tài sản thế chấp và tài sản được cung cấp.
- Đối với sàn giao dịch phi tập trung (DEX), TVL là số tiền gửi trong các nhóm thanh khoản.
- Đối với mạng lưới blockchain, TVL là tổng giá trị khóa trên tất cả các giao thức triển khai trên mạng đó.
Nguồn: https://defillama.com/
Trong tài chính truyền thống (TradFi), TVL tương tự như quy mô tài sản dưới quản lý (AUM - Assets Under Management). Quỹ phòng hộ báo cáo AUM để thể hiện tổng số tiền khách hàng giao phó. TVL đóng vai trò tương tự, phản ánh tổng lượng tiền người dùng gửi vào giao thức, cho thấy mức độ tin tưởng của người dùng đối với hợp đồng thông minh của giao thức đó.
Tuy nhiên, qua nhiều năm, chỉ số TVL cũng chịu nhiều chỉ trích — một số chỉ trích là hợp lý.
- TVL không đo lường mức độ hoạt động. Một giao thức có thể có hàng tỷ đô la tiền gửi nhưng gần như không tạo ra phí nào.
- TVL phụ thuộc mạnh vào giá token. Nếu giá ETH giảm 30%, TVL của mọi giao thức nắm giữ ETH sẽ giảm tương ứng dù không có rút tiền thực tế.
Bởi phần lớn tiền gửi DeFi là các token biến động, TVL dễ bị ảnh hưởng bởi biến động giá. Do đó, các nhà quan sát tinh tường sẽ kết hợp dòng tiền ròng bằng USD (USD Inflows) với TVL để phân biệt giữa thay đổi giá và hoạt động gửi tiền thực tế. Dòng tiền ròng USD được tính bằng cách lấy sự thay đổi số dư của mỗi tài sản giữa hai ngày liên tiếp (nhân với giá) rồi cộng dồn. Ví dụ, một giao thức khóa 100% bằng ETH, nếu giá ETH giảm 20%, TVL sẽ giảm 20% nhưng dòng tiền ròng USD là $0.
Dù vậy, khi TVL được xem xét đồng thời theo đô la Mỹ và theo token, đồng thời kết hợp với các chỉ số hoạt động hoặc năng suất, nó vẫn có giá trị. TVL vẫn là công cụ quan trọng để đo lường mức độ tin cậy của giao thức và quy mô toàn bộ hệ sinh thái DeFi. Chỉ cần đừng nhầm lẫn nó là tiêu chuẩn đánh giá đầy đủ.
Phí, Doanh thu và Doanh thu cho Holder
Trong DeFi, định nghĩa các thuật ngữ này khác với kế toán truyền thống, có thể gây nhầm lẫn.
- Phí (Fees): Từ góc nhìn người dùng, phí là chi phí bạn trả khi sử dụng giao thức. Ví dụ, khi giao dịch trên DEX, bạn phải trả phí giao dịch. Phí này có thể thuộc hoàn toàn về nhà cung cấp thanh khoản, hoặc một phần về giao thức. Phí đại diện cho tổng số tiền người dùng trả, bất kể đi đâu. Trong TradFi, điều này tương đương doanh thu gộp (Gross Revenue).
- Doanh thu (Revenue): Là phần doanh thu mà giao thức giữ lại. Nghĩa là, trong tổng phí người dùng trả, giao thức thực sự giữ lại bao nhiêu? Doanh thu này có thể chảy vào ngân khố giao thức, đội ngũ phát triển hoặc holder token. Không bao gồm phí phân phối cho nhà cung cấp thanh khoản, có thể coi đây là thu nhập gộp (Gross Income) của giao thức.
- Doanh thu cho holder (Holders Revenue): Định nghĩa hẹp hơn, chỉ theo dõi phần doanh thu được phân phối cho holder token thông qua mua lại, đốt phí hoặc chia cổ tức trực tiếp. Trong TradFi, điều này tương tự như sự kết hợp giữa cổ tức và mua lại cổ phiếu.
Sự khác biệt này cực kỳ quan trọng trong định giá. Một số giao thức có thể tạo ra lượng phí khổng lồ nhưng do gần như toàn bộ phí được phân phối cho nhà cung cấp thanh khoản, nên doanh thu thực tế rất thấp.
DefiLlama hiện đã công bố bảng báo cáo doanh thu đầy đủ cho nhiều giao thức. Các báo cáo này được cập nhật tự động dựa trên dữ liệu trên chuỗi, phân tích doanh thu theo từng hạng mục và định nghĩa lại các chỉ số theo ngôn ngữ kế toán chuẩn.
Nguồn: https://defillama.com/protocol/aave
Các báo cáo doanh thu này còn đi kèm sơ đồ luồng tiền, minh họa cách tiền chảy từ người dùng vào giao thức rồi phân bổ đến các bên liên quan. Nếu bạn muốn tìm hiểu sâu mô hình kinh tế của một dự án cụ thể, những thông tin này rất đáng khám phá.
Nguồn: https://defillama.com/protocol/aave
Khối lượng giao dịch (Volume)
Khối lượng giao dịch dùng để theo dõi quy mô hoạt động giao dịch.
- Khối lượng DEX: Tổng hợp tất cả cặp giao dịch trên sàn giao dịch phi tập trung (DEX).
- Khối lượng hợp đồng vĩnh viễn (Perp Volume): Tổng hợp khối lượng giao dịch trên tất cả các nền tảng hợp đồng vĩnh viễn.
Nguồn: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h
Khối lượng giao dịch là chỉ số then chốt đo lường mức độ tham gia của thị trường mã hóa nói chung. Khi mọi người tích cực sử dụng tài sản kỹ thuật số, họ sẽ giao dịch. Sự gia tăng đột biến về khối lượng thường liên quan đến sự thay đổi về sự quan tâm của thị trường — dù là sự cuồng nhiệt tăng giá hay bán tháo hoảng loạn.
So với các chu kỳ trước, khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn đã tăng đáng kể. Năm 2021, các sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn còn rất hạn chế. Ngày nay, các nền tảng như Hyperliquid, Aster và Lighter đạt khối lượng giao dịch hàng chục tỷ đô mỗi ngày. Do lĩnh vực này phát triển quá nhanh, việc so sánh với dữ liệu lịch sử có giới hạn. Chẳng hạn, so sánh khối lượng hiện tại với năm 2021 chỉ cho thấy lĩnh vực đã mở rộng, chứ không cung cấp thêm thông tin có giá trị.
Trong một danh mục, xu hướng thay đổi thị phần quan trọng hơn khối lượng tuyệt đối. Ví dụ, một DEX hợp đồng vĩnh viễn tăng thị phần từ 5% lên 15%, ngay cả khi khối lượng tuyệt đối giảm, cũng cho thấy vị thế thị trường thực sự được cải thiện. Thư viện bảng điều khiển tùy chỉnh của DefiLlama cung cấp nhiều biểu đồ thị phần đáng xem.
Khối lượng mở (Open Interest)
Khối lượng mở là tổng giá trị các hợp đồng phái sinh chưa được đóng hoặc thanh lý. Đối với DEX hợp đồng vĩnh viễn, khối lượng mở đại diện cho tổng giá trị các vị thế chưa đóng hoặc thanh lý.
Nguồn: https://defillama.com/open-interest
Khối lượng mở (Open Interest) là chỉ số quan trọng đo lường thanh khoản của nền tảng phái sinh. Nó phản ánh tổng vốn đang được triển khai trong các vị thế hợp đồng vĩnh viễn đang hoạt động.
Trong thời gian biến động thị trường, chỉ số này có thể sụp đổ nhanh chóng. Một làn sóng thanh lý lớn có thể xóa sạch khối lượng mở trong vài giờ. Bằng cách theo dõi khả năng phục hồi sau các sự kiện này, ta có thể thấy nền tảng có thể thu hút lại thanh khoản hay vốn đã chuyển sang nền tảng khác vĩnh viễn.
Vốn hóa stablecoin (Stablecoin Market Cap)
Đối với mạng lưới blockchain, vốn hóa stablecoin là tổng giá trị tất cả stablecoin được triển khai trên mạng đó.
Nguồn: https://defillama.com/stablecoins/chains
Vốn hóa stablecoin là chỉ số đo lường dòng vốn chảy vào. Khác với TVL bị ảnh hưởng bởi biến động giá token, stablecoin đại diện cho số đô la Mỹ (hoặc tương đương) mà người dùng thực sự chuyển vào chuỗi thông qua cầu nối chéo. Ví dụ, khi vốn hóa stablecoin trên một chuỗi tăng từ 3 tỷ lên 8 tỷ đô, điều đó có nghĩa là 5 tỷ đô vốn thật đã chảy vào hệ sinh thái đó.
Từ tháng 10 năm 2023, khoảng 180 tỷ đô la đã chảy vào thị trường mã hóa dưới dạng stablecoin. Một phần không tránh khỏi trong số này đã đi vào DeFi, thúc đẩy TVL tăng, khối lượng giao dịch tăng và tạo ra phí. Dòng chảy stablecoin giống như dòng vốn chảy vào nền kinh tế quốc gia — tăng cung stablecoin có nghĩa là có tiền mới vào, giảm cung có nghĩa là vốn đang rút ra.
Doanh thu ứng dụng & Phí ứng dụng (App Revenue & App Fees)
Doanh thu ứng dụng và phí ứng dụng là các chỉ số ở cấp độ chuỗi, thống kê tổng doanh thu và phí tạo ra bởi tất cả ứng dụng trên chuỗi đó, ngoại trừ stablecoin, các giao thức质押 thanh khoản và phí gas.
Tôi coi chúng như "GDP" của blockchain, cho thấy quy mô hoạt động kinh tế thực sự diễn ra trong hệ sinh thái.
Doanh thu là một trong những dữ liệu khó làm giả nhất, vì nó yêu cầu người dùng thực sự chi tiêu tiền. Điều này khiến nó trở thành chỉ số cao cấp để đánh giá mức độ hoạt động của hệ sinh thái DeFi.
Lưu ý rằng bạn không thể định giá dựa trên doanh thu ứng dụng, vì định giá dựa trên doanh thu không liên quan trực tiếp đến tài sản là vô nghĩa. Doanh thu và phí ứng dụng phù hợp hơn để chẩn đoán một chuỗi có đang tăng trưởng hay không, chứ không phải để đánh giá giá trị của nó.
Cách diễn giải hiệu quả các chỉ số này?
Hiểu từng chỉ số riêng lẻ là bước đầu tiên, nhưng để sử dụng hiệu quả, cần một khung phân tích. Tôi thường dùng phương pháp ba bước sau:
- Ưu tiên tăng trưởng liên tục, ổn định.
- Theo dõi đồng thời các chỉ số tồn kho và chỉ số lưu lượng.
- Xem xét tác động của việc mở khóa token và cơ chế khuyến khích.
1. Ưu tiên tăng trưởng liên tục, ổn định
Các giao thức có biểu đồ doanh thu tăng vọt ngắn hạn rồi sụp đổ nhanh chóng không thể hiện tạo giá trị bền vững. Tôi đã thấy vô số giao thức lập kỷ lục doanh thu trong một tuần, rồi biến mất sau một tháng.
Điều thực sự quan trọng là tăng trưởng ổn định trong thời gian dài. Ví dụ, doanh thu hàng tháng của một giao thức tăng dần từ 500.000 lên 2 triệu đô trong sáu tháng cho thấy tăng trưởng bền vững. Còn một giao thức có doanh thu đột ngột tăng vọt lên 5 triệu đô trong một tuần rồi rơi nhanh xuống 300.000 đô, có thể chỉ là hiện tượng nhất thời.
Trong ngành mã hóa, thời gian trôi nhanh hơn nhiều so với thị trường truyền thống. Ở đây, một tháng tăng trưởng liên tục tương đương khoảng một quý trong thị trường truyền thống. Nếu doanh thu một giao thức tăng liên tục trong sáu tháng, có thể coi như một công ty có lợi nhuận tăng trong sáu quý liên tiếp. Đó là điều đáng chú ý.
2. Theo dõi đồng thời chỉ số tồn kho và lưu lượng
- Chỉ số tồn kho (Stock Metrics): Như TVL (Tổng giá trị khóa), Khối lượng mở (Open Interest), Vốn hóa stablecoin, Ngân khố — cho biết có bao nhiêu tiền được gửi vào giao thức.
- Chỉ số lưu lượng (Flow Metrics): Như Phí (Fees), Doanh thu (Revenue), Khối lượng (Volume) — cho biết mức độ hoạt động thực tế trong giao thức.
Cả hai đều quan trọng như nhau.
Hoạt động dễ bị làm giả hơn. Ví dụ, một giao thức có thể dùng khuyến khích hoặc giao dịch rửa (Wash Trading) để thổi phồng khối lượng, hiện tượng tăng đột biến tạm thời này không hiếm. Nhưng thanh khoản thì rất khó tạo dựng. Để người dùng thực sự gửi tiền và giữ lại lâu dài, giao thức cần có tiện ích thực sự hoặc lợi nhuận hấp dẫn.
Khi đánh giá bất kỳ giao thức nào, hãy chọn ít nhất một chỉ số tồn kho và một chỉ số lưu lượng để phân tích. Ví dụ:
- Đối với DEX hợp đồng vĩnh viễn: chọn Khối lượng mở và Khối lượng giao dịch.
- Đối với giao thức cho vay: chọn TVL và Phí.
- Đối với blockchain: chọn Vốn hóa stablecoin và Doanh thu ứng dụng.
Nếu cả hai loại chỉ số đều tăng, chứng tỏ giao thức thực sự đang mở rộng. Nếu chỉ số lưu lượng tăng nhưng thanh khoản đình trệ, cần phân tích sâu hơn — có thể có thao túng. Nếu chỉ thanh khoản tăng nhưng hoạt động đình trệ, có thể tiền gửi đến từ một vài "cá voi" lớn.
3. Xem xét việc mở khóa token và các khuyến khích
Mở khóa token tạo áp lực bán ra. Luôn có một phần token归属 được phát hành hàng tuần bị bán ra. Nếu không có nhu cầu từ nguồn khác để cân bằng, giá token sẽ giảm.
Trước khi đầu tư, hãy kiểm tra kế hoạch mở khóa token. Một giao thức đã lưu hành tới 90% sẽ có áp lực pha loãng rất nhỏ trong tương lai. Trong khi đó, một giao thức mới lưu hành 20%, sắp mở khóa lớn trong ba tháng tới, thì rủi ro đầu tư hoàn toàn khác biệt.
Tương tự, một giao thức có doanh thu cao nhưng phát thưởng token vượt quá doanh thu thu được từ người dùng, thì con số doanh thu cao đó không còn ấn tượng nữa. DefiLlama theo dõi điều này qua chỉ số “lợi nhuận (Earnings)”, tính bằng doanh thu trừ chi phí khuyến khích. Ví dụ, một giao thức có thể tạo ra 10 triệu đô doanh thu mỗi năm nhưng phát 15 triệu đô tiền thưởng token.
Dù khuyến khích là chiến lược hiệu quả để thúc đẩy tăng trưởng ban đầu, và thường cần thiết trong giai đoạn đầu đời giao thức, nhưng chúng thực sự tạo áp lực bán ra — và áp lực này cần được cân bằng bởi nhu cầu khác.
Tìm hiểu sâu hơn
Bài viết này trình bày các chỉ số DeFi phổ biến nhất, nhưng đây mới chỉ là phần nổi của tảng băng trôi — còn rất nhiều điều thú vị để khám phá.
Tôi đã đăng một hướng dẫn đầy đủ về DefiLlama trên YouTube, chi tiết cách sử dụng nền tảng này: lọc ra các giao thức bị định giá thấp, đánh giá blockchain, phát hiện dự án mới nổi và tránh các sai lầm phân tích phổ biến. Bạn có thể bấm vào đây để xem.
Nếu bạn muốn nhận thường xuyên các hướng dẫn về phân tích DeFi, xây dựng danh mục đầu tư và nghiên cứu trên chuỗi, tôi định kỳ đăng bài trên Substack của mình — hãy truy cập newsletter.dynamodefi.com.
Dữ liệu đã nằm ngay trước mắt — điều quan trọng là bạn có biết cách tận dụng hay không.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@patfscott
