구글조차 AI를 위해 ‘주식을 찍어내고’ 있는 상황에서, 높은 기업 가치를 자랑하던 네오클라우드(Neocloud)의 스토리텔링은 과연 누가 깨뜨렸을까?
저자: Ada, TechFlow
최근 구글(Google)이 2005년 이후 처음으로 지분 투자를 실시했다. 지난 90일간 구글이 취한 세 가지 조치를 연결해 보면, 이 800억 달러는 단순한 컴퓨팅 인프라 확충을 넘어서, 엔비디아(Nvidia) GPU가 주도하는 AI 컴퓨팅 파워 시장 전체를 재정의하려는 전략적 포석임을 알 수 있다. 가장 직접적인 타격을 입는 곳은 ‘엔비디아 독점성’을 기업 가치 평가의 핵심 전제로 삼은 네오클라우드(Neocloud) 3대 주자—코어위브(CoreWeave), 네비우스(Nebius), 아이렌(IREN)—이다.
세 가지 조치가 맞물리는 완전한 그림
4월 22일, 구글 클라우드 넥스트 ’26(Google Cloud Next '26) 컨퍼런스에서 구글은 8세대 TPU를 발표했다. 이는 훈련 전용 TPU 8t와 추론 전용 TPU 8i 두 가지 칩으로 분화된 것이다. 동일한 제품 공고에서 구글은 처음으로 선정된 제3자 데이터센터 운영업체에 TPU를 외부 판매하겠다고 명시했다. 이는 TPU가 2015년 양산을 시작한 후 10년 만에 구글 클라우드 외부로 공식 진출하는 사례다.
5월 24일, 구글은 블랙스톤(Blackstone)과 합작사를 설립한다고 발표했다. 블랙스톤이 초기 지분 투자 50억 달러를 유치하고, 레버리지를 활용해 총 규모를 250억 달러까지 확대할 예정이며, 블랙스톤이 최대 주주로 참여하고, 구글은 TPU 칩과 소프트웨어를 제공한다. 신설 합작사는 ‘컴퓨트 애즈 어 서비스(compute-as-a-service)’ 공급업체로 정의되며, 이는 네오클라우드의 표준 비즈니스 모델이다. 목표는 2027년까지 500메가와트(MW) 규모의 컴퓨팅 용량을 배치하는 것으로, 구글 전 고위 임원 벤저민 트레이나 소슬(Benjamin Treynor Sloss)이 이끌게 된다. 발표 당일 코어위브 주가는 3.8% 하락했고, 네비우스는 1% 하락했다.
6월 1일, 구글은 800억 달러 규모의 지분 투자 계획을 발표했다. 이는 2005년 이후 20년간 한 번도 사용하지 않았던 지분 도구를 일시에 전부 활용하는 조치로, 150억 달러 규모의 전환 우선주, 150억 달러 규모의 A/C 클래스 보통주 주관 발행, 400억 달러 규모의 장내 ATM(At-The-Market) 증자 계획, 그리고 워런 버핏(Warren Buffett)의 100억 달러 사모 투자로 구성된다.
이 세 가지 조치를 종합적으로 보면, 구글은 동시에 세 가지 방향으로 나아가고 있다: 자체 데이터센터 건설, 칩 판매, 네오클라우드 사업 진출. 이는 본질적으로 동일한 TPU 컴퓨팅 스택을 외부로 확장하는 세 가지 형태다. 이를 단순히 거대 기업의 생산 능력 확장이라고 해석하는 것은 구글의 야심을 심각하게 과소평가하는 것이다. 구글은 엔비디아 GPU가 주도하는 컴퓨팅 파워 시장을 TPU로 다시 구축하려는 시도를 하고 있는 것이다.
800억 달러 지분 투자의 진짜 이유
언론 보도는 이 자금 조달을 전부 AI 인프라 구축에 사용한다고 설명하지만, 이는 오독이다. 구글은 미국 증권거래위원회(SEC) 제출 서류에서 명확히 밝혔다. 400억 달러 규모의 ATM 계획 중 약 300억 달러는 2026년 직원 주식보상에 대한 세금 납부 의무를 충당하기 위한 것으로, 이는 새로운 자본 지출이 아니라 일종의 ‘행정적 조치’에 불과하다.
이 부분을 제외하면, 실제 AI 인프라 구축에 사용되는 ‘신규 자금’은 약 500억 달러 규모다. 여기에는 주관 발행 300억 달러, 버핏 사모 투자 100억 달러, 남은 ATM 자금 100억 달러가 포함된다.
다른 숫자와 비교해 보면, 구글의 2026년 연간 자본지출(CapEx) 가이드라인은 1800~1900억 달러이며, 2027년에는 ‘현저히 증가’할 예정이다. 따라서 500억 달러의 지분 투자는 연간 자본지출의 약 1/4 이상을 겨우 커버하는 수준이며, 나머지는 영업 현금흐름, 부채 및 추가 자금 조달로 메워야 한다.
이는 구글이 왜 불가피하게 지분을 희석해야 하는지를 반증한다. 구글 클라우드는 2026년 1분기 매출이 전년 동기 대비 63% 증가했으며, 미체결 주문 잔고는 전 분기 2300억 달러에서 4600억 달러 이상으로 두 배로 급증했다. 고객이 계약서 상으로만 제시한 수요조차 구글의 자체 생산 능력 확장 속도를 훨씬 초월하고 있는 것이다. 즉, 구글처럼 현금 창출력이 뛰어난 기업조차도 AI 분야의 자본지출 규모가 커져 지분 희석을 피할 수 없는 상황에 직면한 것이다.
버크셔 해서웨이(Berkshire Hathaway)의 100억 달러 사모 투자는 이번 자금 조달에서 별도로 분석해 볼 필요가 있는 또 다른 핵심 요소다. 버핏은 지난 60년간 공개 기록상 거의 일차 시장에 참여한 적이 없으며, 특히 ‘신경제(New Economy)’ 기업의 자본지출 관련 자금 조달에는 전혀 관여하지 않았다. 그러나 이번에는 A 클래스 주식을 351.81달러, C 클래스 주식을 348.20달러라는 고정 가격으로 인수함으로써, ‘AI 컴퓨팅 파워가 인프라 자산 클래스로서 정당성을 획득했다’는 상징적 인증을 내린 셈이다.
마이크로소프트 vs 구글, 갈라지는 두 노선
이번 자금 조달의 진정한 의미를 이해하려면, 가장 큰 두 컴퓨팅 파워 구매자를 함께 비교해야 한다.
마이크로소프트는 ‘자체 데이터센터 건설 + 네오클라우드 외주’ 전략을 택하고 있다. 자사 개발 칩 마이아(Maia)는 예정보다 진척이 더디고, 오픈AI(OpenAI)의 훈련 및 추론 수요는 기하급수적으로 증가하고 있다. 2025년 말부터 마이크로소프트는 네오클라우드 체계에 대한 계약 약정액이 600억 달러를 넘었다: Nscale에 230억 달러(GB300 20만 개 배치용), 나머지는 코어위브, 네비우스, 아이렌, 람다 랩스(Lambda Labs)가 분배받았다. 이 모든 계약은 엔비디아 GPU를 기반으로 한다. 마이크로소프트는 자체 생산 능력이 수요를 따라가지 못하고, 자사 칩도 엔비디아를 대체하지 못하기 때문에 네오클라우드에 깊이 의존할 수밖에 없다.
구글은 또 다른 길을 걷고 있다. TPU는 자사 개발, 데이터센터도 자체 건설(네오클라우드에 의존하지 않음), 이제는 TPU를 타사에 판매하고, 블랙스톤과의 합작사를 통해 네오클라우드 시장도 공략하려 한다. 구글은 네오클라우드를 필요로 하지 않는다. 오히려 구글 자신이 네오클라우드의 경쟁자가 되려는 것이다.
이 갈라짐이 바로 이번 자금 조달의 진정한 전략적 축이다. 마이크로소프트가 네오클라우드에 더 깊이 묶일수록, 구글은 네오클라우드를 더 강력히 해체하려 한다. 양사의 선택이 다른 이유는 근본적인 자산 차이 때문이다. 마이크로소프트는 고성능 AI 칩을 보유하지 않지만, 구글은 TPU를 보유하고 있다.
구글의 이 전략이 성립할 수 있는 토대는 TPU의 실질적 진전이다. 앤트로픽(Anthropic)은 이미 2025년에 훈련 작업을 대규모로 TPU로 이전했으며, 메타(Meta), SSI, xAI 등도 TPU 주문 협상을 진행 중이라는 보도가 나오고 있다. 구글 내부에서는 특정 추론 워크플로우에서 TPU의 비용 대비 성능 효율성이 엔비디아 GPU의 3~5배에 달한다고 주장하며, 이 수치는 여러 독립 애널리스트들에 의해 검증되었다.
삼검객의 비대칭적 운명
네오클라우드 삼검객—코어위브, 네비우스, 아이렌—을 되돌아보자.
단기적인 현금흐름 측면에서는 구글이 위협이 되지 않는다. 코어위브의 1분기 미체결 주문 잔고는 이미 약 1000억 달러에 달하며, 여기에는 3월 새로 체결한 메타와의 210억 달러 계약 및 앤트로픽과의 장기 계약이 포함된다. 네비우스는 1분기 매출 3.9억 달러를 기록했으며, 전년 동기 대비 841% 증가했다. 2026년 연간 매출 전망은 30~34억 달러, 연간 운영률은 70~90억 달러이며, 메타와는 이미 270억 달러 규모의 5년 계약을 체결했다. 아이렌은 마이크로소프트와의 97억 달러 계약과 엔비디아와의 55억 달러 계약을 확보하고 있다. 모두 이미 확정된 엔비디아 GPU 계약으로, 구글의 TPU로는 대체할 수 없다.
하지만 깨진 것은 기업 가치 평가 논리다. 이 세 기업의 고평가 근거는 세 가지 전제에 기반한다: AI 컴퓨팅 파워가 극도로 공급 부족 상태이며, 엔비디아 GPU가 유일한 선택지이며, 하이퍼스케일러(Hyperscaler)들의 자체 생산 능력이 수요를 따라가지 못한다는 것이다. 구글의 조합 공격은 이 세 전제를 하나씩 허물고 있다. TPU는 실질적인 대체재이며, 신규 생산 능력도 점차 수요를 따라잡고 있으며, 자체 생산이 부족하면 합작사를 통해 가속화할 수 있다.
그러나 이 세 기업의 처지와 상황은 완전히 다르다.
코어위브는 고평가 리스크가 일부 해소되었으나, 여전히 높은 부채 레버리지가 해소되지 않았다. 시장에서의 포지셔닝은 ‘GPU 시대의 AWS’이며, 가장 큰 야심이자 가장 높은 기업 가치 프리미엄이다. 엔비디아는 이미 코어위브 지분의 약 11%를 보유하고 있으며, 시가총액은 약 49억 달러에 달한다. 2026년 1월에는 주당 87.20달러에 지분을 추가로 매입해 투자 비중을 확대했다. 이러한 심층적 연계는 코어위브에게 TPU 전환 여지를 사실상 차단한다. 고객 입장에서는 코어위브가 엔비디아 GPU의 대리인으로 인식되기 때문이다. 구글의 이 전략이 시장에 TPU가 진정한 1선 선택지임을 믿게 만든다면, 코어위브의 기업 가치 프리미엄은 축소될 수밖에 없다.
네비우스는 중간 위치에 있다. 기술 스택이 비교적 개방적이다(Soperator는 이미 오픈소스화되었으며, 코어위브의 SUNK 전략과 유사하다). 고객 구조는 엔비디아 GPU 중심이긴 하나, 유연성이 더 높다. 네비우스의 부채와 현금은 거의 상쇄 수준이며, 전 오픈AI 연구원 레오폴드 아셴브레너(Leopold Aschenbrenner)가 설립한 헤지펀드 시튜에이셔널 어웨어니스(Situational Awareness)는 5월 말 네비우스에 진입했다. 이는 구글의 시장 진입 이후에야 이루어진 조치로, 본질적으로 성장 속도와 기업 가치 상승 속도 중 어느 쪽이 더 빠를지에 대한 베팅이다.
아이렌은 가장 이례적이다. 이 회사는 비트코인 채굴업자에서 전환한 기업으로, 삼검객 중 자산이 가장 무겁고, 기업 가치 프리미엄이 가장 낮다. 마이크로소프트와의 97억 달러 계약과 엔비디아와의 55억 달러 계약의 현금흐름만으로도 기본적인 실적을 안정적으로 유지할 수 있다. 따라서 ‘고평가 논리’가 붕괴되는 압박이 없으며, 새롭게 형성된 구도 하에서 아이렌은 ‘가장 약한 존재’에서 ‘가장 안정적인 존재’로 변모했다. 다만, 실제로는 이미 저렴하지는 않다는 점도 주목해야 한다.
컴퓨팅 파워 시장, 공급 부족에서 고객 계층화로 전환
이 사건의 2차적 함의는 컴퓨팅 파워 시장의 구조적 변화에 있다.
지난 18개월간 AI 컴퓨팅 파워 시장은 전형적인 공급자 시장이었다. 엔비디아가 공급 속도를 결정했고, 모든 구매자는 줄을 서서 기다려야 했다. 현재 이 시장에서는 세 가지 계층화가 동시에 진행되고 있다.
첫째, 선두 모델 실험실들이 다중 스택화(multi-stacking)를 시작하고 있다. 앤트로픽은 이미 공개적으로 구글 TPU, 아마존 웹 서비스(AWS) 트레이니움(Trainium), 엔비디아 GPU를 모두 사용하고 있으며, 오픈AI도 TPU 평가를 진행 중이라는 보도가 있다. 일단 다중 스택이 선두 실험실의 표준이 되면, ‘엔비디아 GPU 전용’을 강조하는 네오클라우드 라벨은 오히려 고객 시각에서 한계로 작용할 수 있다.
둘째, 하이퍼스케일러들의 전략이 분화되고 있다. 마이크로소프트(네오클라우드 심층 연계), 구글(자체 건설 + 칩 판매 + 네오클라우드 진출), 아마존(트레이니움 자사 개발 중심)의 세 방향은 완전히 다르다. 이 분화는 바로 네오클라우드의 고객 구조를 결정한다. 현재 네오클라우드의 핵심 고객은 마이크로소프트와 메타이며, 구글은 완전히 빠져 있다. 만약 마이크로소프트가 마이아 칩 개선 또는 오픈AI와의 관계 조정을 통해 외주를 줄이기로 한다면, 네오클라우드의 수익 구조는 구조적 위험에 직면하게 된다.
셋째, 자금 조달 비용의 계층화가 진행 중이다. 구글은 지분 투자 + 버핏의 신뢰 + 영업 현금흐름을 결합해 자금을 조달함으로써, 자금 조달 비용을 사실상 0에 가깝게 유지하고 있다. 반면 코어위브의 최신 대출 금리는 SOFR(담보부 일야간 자금 조달 금리) + 4.5%다. GPU의 감가상각 주기가 5~7년에 불과한 자본 집약적 사업에서, 이 자금 조달 비용 격차는 복리 효과로 치명적인 차이를 만들어낼 수 있다. 네오클라우드가 지금까지 존속할 수 있었던 이유는 엔비디아 GPU가 여전히 희귀 상품이었기 때문이다. 하지만 GPU가 희소재에서 상대적으로 풍부한 상품으로 전환되는 순간, 자금 조달 비용이 가장 낮은 플레이어가 시장을 재주도하게 될 것이다. 이것이 바로 구글이 내건 베팅이다.
앞으로 주목할 세 가지 지표
800억 달러의 지분 투자 계획이 시장에 전달하는 진정한 신호는, 구글이 AI 컴퓨팅 파워 시장을 이제 ‘재분배 대상’으로 인식하고 있다는 점이다. 코어위브, 네비우스, 아이렌은 단기 계약 덕분에 2~3년 정도는 여유가 있지만, 이들이 고평가를 정당화해온 ‘엔비디아 유일론’은 구글의 조합 공격으로 외부에서 이미 틈이 벌어졌다.
앞으로는 단 세 가지 사항만 주목하면 된다: 구글-블랙스톤 합작사가 2027년까지 500MW의 생산 능력을 제때 가동할 수 있을지, TPU 고객 명단이 앤트로픽에서 메타와 xAI로 확대될 수 있을지, 그리고 오픈AI와의 관계가 긴장 국면에 접어들었을 때 마이크로소프트가 TPU 도입을 다시 논의할지. 이 세 가지 중 단 두 가지만 실현되어도, 삼검객의 이야기는 완전히 재편되어야 한다.
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