Bộ tích hợp vốn theo chiều dọc: Web3 sẽ xây dựng hào phòng thủ khó phá vỡ như thế nào?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Bộ tích hợp vốn theo chiều dọc: Web3 sẽ xây dựng hào phòng thủ khó phá vỡ như thế nào?
Việc bắt chước một sản phẩm tích hợp dọc trong vòng một đêm có thể là điều không khả thi, nhưng bạn hoàn toàn có thể xây dựng dựa trên nó.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Decentralisedco
Dịch và biên tập: AididiaoJP, Foresight News
Câu chuyện hôm nay là về việc điều gì khiến một giao thức trở nên “chống dễ vỡ” (antifragile), và cách token được sử dụng như một đòn bẩy để thúc đẩy hệ sinh thái. Trong vài tuần qua, sau các sự cố tấn công mạng, chúng tôi đã đi sâu vào nghiên cứu hệ sinh thái Hyperliquid. Ngay lập tức, chúng tôi nhận ra rằng các giao thức trong ngành đang xây dựng những hào thành cạnh tranh khó khăn thông qua tích hợp dọc (vertical integration).
Bài viết này khám phá cách các nhà dẫn đầu trong lĩnh vực Web3 duy trì hào thành của mình.
Trong bài viết này, tôi thường xuyên sử dụng các thuật ngữ như “bộ tổng hợp phía cung”, “bộ tổng hợp phía cầu” và “hệ sinh thái vốn tích hợp dọc”. Để tiện theo dõi:
- Bộ tổng hợp phía cung là thực thể tập hợp các bên tham gia thị trường khác biệt để cung cấp sản phẩm chuẩn hóa (ví dụ: Uber).
- Bộ tổng hợp phía cầu là thực thể mở rộng sản phẩm tới các nhóm người bên ngoài trông khá giống nhau (ví dụ: Amazon).
- Bộ tổng hợp vốn tích hợp dọc là thực thể tài chính tích hợp nhiều thành phần của hệ sinh thái lại với nhau, cung cấp đa dạng sản phẩm cho người dùng tại cùng một nền tảng.
Blockchain là hệ thống đường ray tiền tệ. Giá trị của một giao thức nằm ở đầu ra kinh tế của nó. Tính khả ghép nối (composability) và khả năng xác minh thời gian thực giúp các doanh nghiệp bản địa trên blockchain tiến hành tích hợp dọc. Token cho phép tất cả các bên tham gia trong stack được khuyến khích thông qua một phương tiện chung. Các đội ngũ chủ động thiết kế sao cho từng thành phần trong stack đều có thể bắt giữ giá trị sẽ sở hữu hào thành vững chắc. Việc tích hợp dọc góp phần đẩy nhanh luồng vốn trong hệ sinh thái. Nếu làm tốt, nó sẽ trở thành nguồn thu nhập.
Uber tập hợp toàn bộ hành khách trong thành phố và tự định vị mình là bộ tổng hợp phía cầu — Swiggy cũng vậy. Bạn có thể nghĩ rằng hành khách bình thường hoặc những người đói bụng không có nhiều khác biệt, và họ có thể bị chuẩn hóa. Vì vậy, với tư cách là một nền tảng, Uber có thể trích 30% từ mỗi “sản phẩm chuẩn hóa” (tức là người dùng con người) mà nó tập hợp. Các nhà hàng ghét điều này; tài xế cũng ghét. Cả hai đều cố gắng tránh nền tảng bằng cách yêu cầu thanh toán trực tiếp bằng tiền mặt.
Hành khách (hoặc nói rõ hơn, chính tôi) hiểu rằng giá trị thực sự của nền tảng nằm ở khả năng triển khai hệ thống danh tiếng (reputation system), vì thế ngày nay tôi không thanh toán bằng tiền mặt.
Bạn cũng thấy hiện tượng tương tự trên Jupiter của Solana. Sức ảnh hưởng ban đầu của nó đến từ khả năng định tuyến lệnh qua nhiều sàn giao dịch để mang lại mức giá tốt nhất cho người dùng. Khác với nhà hàng và tài xế, Jupiter tổng hợp các sàn giao dịch để thực hiện lệnh mua WIF của tôi.
Tuy nhiên, Substack và Spotify vận hành trên hai quỹ đạo song song khác nhau. Spotify chi trả tới 70% doanh thu cho các hãng thu âm. Năm ngoái, từ tổng doanh thu 20,22 tỷ USD, Spotify đã trả 13,75 tỷ USD cho các chủ sở hữu quyền. Với mỗi 1 USD doanh thu, chỉ khoảng 0,04 USD cuối cùng đến tay nghệ sĩ. Trong khi đó, Substack chỉ giữ lại 10% phí từ khoản thanh toán của tôi dành cho người viết bản tin. Nó không chuẩn hóa người đọc, cũng không chuẩn hóa người sáng tạo nội dung. Nó chỉ định vị mình như một công cụ. Có thể đây là lựa chọn có chủ đích — bởi nếu nó nắm quyền định giá, các tác giả trên nền tảng có thể rời đi ngay lập tức.
Spotify, nhờ hợp tác với nhiều hãng thu âm, phần nào hoạt động như một bộ tổng hợp phía cung lỏng lẻo. Còn Substack tự định vị là một bộ tổng hợp phía cầu không có quyền định giá, dựa chủ yếu vào cơ sở người đọc của mình.
Các ứng dụng này đều tập hợp các mặt khác nhau của thị trường. Nhưng khả năng tích lũy vốn (hoặc quyền định giá) của chúng phụ thuộc vào mức độ gắn kết chặt chẽ mà chúng đạt được trong hệ sinh thái. Và rất nhanh, chúng ta sẽ chứng kiến một phiên bản khác.
Các bộ tổng hợp bản địa Web2 tận dụng hai lực lượng mang lại lượng người dùng khổng lồ:
Định luật Moore làm giảm mạnh chi phí smartphone. Chỉ riêng Ấn Độ đã có 800 triệu người dùng smartphone. Hiện nay, toàn cầu có khoảng 5,5 tỷ người đang trực tuyến.
Chi phí Internet và băng thông giảm nhanh chóng.
So sánh với điều đó, nền kinh tế tiền mã hóa có TAM nhỏ hơn nhiều. Theo ước tính tốt nhất, khoảng 560 triệu người từng tương tác với tiền mã hóa. Tháng trước, số ví hoạt động trong DeFi khoảng 10 triệu. Đây là hai nền kinh tế hoàn toàn khác biệt, với các bộ quy tắc vận hành rất khác nhau.
Một nền kinh tế vận hành dựa trên sự chú ý, nền kinh tế còn lại vận hành dựa trên dòng tiền chảy trên chuỗi trong ví. Chúng ta thường nhầm lẫn hành vi trong nền kinh tế chú ý với hành vi trong nền kinh tế giao dịch. Ví dụ, hành vi người dùng trên thị trường dự báo không giống hành vi người dùng trên Instagram.
Nhìn lại khái niệm “tổng hợp”
Ba năm trước, khi tôi lần đầu viết về các bộ tổng hợp, tôi cho rằng blockchain làm giảm chi phí xác minh và xây dựng niềm tin. Cam kết ban đầu của Internet là khả năng tiếp cận — bạn có thể ngồi ở New York, mặc đồ ngủ, và mua hàng Temu từ Thâm Quyến. Lúc ấy tôi nghĩ blockchain khiến việc xác minh thời gian thực và thanh toán với nhà cung cấp với chi phí cực thấp trở nên khả thi. Nói cách khác, tôi dự đoán ngành sẽ phát triển theo hướng này.
Năm 2022, tôi viết:
«Chúng tôi tin rằng blockchain sẽ khai sinh một lớp thị trường hoàn toàn mới, có khả năng xác minh tức thì các sự kiện trên chuỗi. Điều này sẽ giảm mạnh chi phí xác minh quy mô lớn đối với quyền sở hữu trí tuệ, từ đó tạo ra các mô hình kinh doanh mới.»
Trong vài năm qua, các thị trường mới thực sự đã ra đời. Khối lượng giao dịch NFT kể từ thời điểm đó đạt khoảng 100 tỷ USD. Khối lượng thanh lý hợp đồng vĩnh viễn đạt khoảng 14,6 nghìn tỷ USD. Khối lượng thanh lý trên sàn giao dịch phi tập trung (DEX) đạt khoảng 10,8 nghìn tỷ USD. Nhận định rằng công nghệ sẽ được dùng để thanh toán toàn cầu với các đối tác ẩn danh trên chuỗi là đúng.
Tuy nhiên, cũng cần lưu ý rằng khối lượng giao dịch của OpenSea đã giảm từ mức khoảng 5 tỷ USD lúc bấy giờ xuống còn khoảng 70 triệu USD trong tháng này.
Thị trường xuất hiện, tiến hóa rồi biến mất — giống như nhiều điều khác trong cuộc sống. Trong quá trình đó, chúng để lại cho chúng ta những chất liệu suy ngẫm. Sid cho rằng đầu cơ trong tiền mã hóa là một đặc điểm chứ không phải lỗi lầm. Tất cả thị trường mới đều mơ hồ ở giai đoạn đầu; người tham gia không rõ mình đang mua cái gì, cũng không hiểu vì sao một thứ nào đó lại có giá trị. Sự mới lạ được “nhúng” sẵn vào giá. Khi lý tính quay lại, định giá trở nên hiệu quả, và bong bóng chỉ còn là ký ức. Cả NFT và DeFi đều đã trải qua những chu kỳ cuồng nhiệt như vậy.
Những bong bóng này rất quan trọng để kiểm tra áp lực và xác thực đường ray tiền tệ — nền tảng cho các thị trường như Hyperliquid.
Điều này khiến tôi liên tưởng đến những trải nghiệm gần đây trong lĩnh vực tiền mã hóa. Trong các sự cố Drift và Kelp, khoảng 578 triệu USD đã bị đánh cắp trong ba tuần qua. Trong vòng mười hai tháng qua, theo dữ liệu từ DefiLlama, khoảng 1,7 tỷ USD đã bị đánh cắp từ các giao thức DeFi và tiền mã hóa. Trong cùng kỳ, tổng doanh thu từ các giao thức DeFi đạt khoảng 3,42 tỷ USD.
Nói cách khác, trong năm qua, cứ mỗi 1 USD doanh thu DeFi thì có khoảng 0,5 USD bị mất do tấn công mạng.
Đồng thời, chúng ta chứng kiến ngày càng nhiều ứng dụng được phát hành, và phần mềm bản thân đã trở thành hàng hóa. Số lượng ứng dụng gửi lên App Store trong quý này tăng 84% so với cùng kỳ năm ngoái. Chúng ta đồng thời chứng kiến hai xu hướng: ngày càng nhiều phần mềm đang tranh giành sự chú ý ngày càng ít ỏi của người dùng, trong khi một vài nền tảng thống trị phần lớn doanh thu được tạo ra trong lĩnh vực tiền mã hóa.
Giờ đây chúng ta nhận ra rằng ngành này cứ kiếm được 1 USD thì lại mất 0,5 USD. Sự chuyển biến rất đột ngột — nhưng hãy tiếp tục cùng tôi suy luận.
Nếu phân tích 3,5 tỷ USD doanh thu do các kênh phi tập trung tạo ra, bạn sẽ nhanh chóng nhận ra một mô hình. Khoảng 40% đến từ các nền tảng phái sinh, riêng Hyperliquid đóng góp khoảng 902 triệu USD. Loại thứ hai là sàn giao dịch phi tập trung, trong đó Uniswap – nhà dẫn đầu – tạo ra khoảng 927 triệu USD phí. Các nền tảng cho vay như MakerDAO đứng thứ ba với tổng doanh thu khoảng 500 triệu USD. Điểm chung của chúng là đều là các doanh nghiệp đòi hỏi vốn lớn.
Khác với các sản phẩm có thể xây dựng chỉ trong vài dòng mã vào một chiều thứ Bảy, những nền tảng này đòi hỏi sự phối hợp của vốn kiên nhẫn — vốn sẵn sàng chấp nhận rủi ro từ các nền tảng này.
Đây là nơi bạn nhận ra sự khác biệt chính giữa các bộ tổng hợp Web2 và các bộ tổng hợp bản địa Web3. Bởi blockchain chủ yếu là công cụ để chuyển tiền và xác minh xem giao dịch có tuân thủ bộ quy tắc do nhà phát triển đặt ra hay không — nó chỉ trở nên có giá trị khi có thể thực hiện các hoạt động đòi hỏi vốn lớn. Các sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn có thể đưa một khoản tiền lớn vào sử dụng sản xuất nhiều lần trong cùng một ngày. Các nền tảng cho vay thì giữ lại một phần nhỏ từ dòng lợi nhuận khổng lồ mà họ tạo ra.
Ví dụ, Aave đã kiếm được khoảng 123 triệu USD từ tổng lợi nhuận 920 triệu USD trong năm qua. Nhưng những bộ tổng hợp như vậy chỉ có thể thống trị thị trường khi đồng thời sở hữu ba yếu tố then chốt:
- Phía cung (tính thanh khoản)
- Phía cầu (người dùng)
- Phân phối
Hyperliquid là một “quái vật” độc đáo trên phương diện này. Nó đã trả gần 100 triệu USD cho các nhà xây dựng để phát triển mã nguồn, nhưng phần lớn doanh thu đến từ giao diện người dùng gốc (native frontend) của chính nó. Nó vừa giữ chân được người dùng tốt nhất, vừa mở rộng bề mặt tương tác giữa người dùng mới và giao thức.
Nhưng logic đằng sau điều này là gì? Một lý thuyết cho rằng trong Web3, phân phối là một loại phí “thông hành”. Các giao thức lớn có xu hướng sở hữu và giữ chân người dùng tốt nhất của mình. Bạn sẽ hiểu điều này khi so sánh doanh thu do sàn giao dịch phi tập trung tạo ra với doanh thu do các bộ tổng hợp định tuyến lệnh trên chuỗi.
Trên Ethereum, các bộ tổng hợp chiếm 36% tổng khối lượng giao dịch DEX. Trên Solana, tỷ lệ này dao động tùy theo tháng, có thể thấp tới khoảng 7%. Kyber, 1inch, CoW và ParaSwap kể từ khi ra mắt cộng lại chỉ tạo ra khoảng 112 triệu USD phí. Trong khi đó, Uniswap – sàn giao dịch độc lập thống trị phần lớn khối lượng giao dịch – đã tích lũy tổng phí suốt đời đạt khoảng 5,5 tỷ USD. Hiện tượng tương tự cũng diễn ra trên Hyperliquid.
Mã nguồn do các nhà xây dựng đóng góp chỉ chiếm khoảng 6% trong tổng doanh thu tích lũy 1,1 tỷ USD của Hyperliquid. MetaMask, nhờ tích hợp sâu trên Ethereum, đã kiếm được 184 triệu USD phí từ các giao dịch hoán đổi (swap) trong năm qua. Phantom tạo ra khoảng 180 triệu USD, nhưng xét trong bối cảnh một hệ sinh thái khổng lồ, đây chỉ là một phần nhỏ. Những sản phẩm này chỉ có thể vận hành hiệu quả khi được xây dựng trên một giao thức duy nhất đã có tính thanh khoản và hoạt động kinh tế mạnh mẽ.
Chính nhờ tính thanh khoản sâu rộng mà những sản phẩm này có thể thu hút và giữ chân người dùng. Từ góc nhìn này — trong tiền mã hóa, vốn không còn là một sản phẩm có thể chuẩn hóa. Nó là thành phần thiết yếu nhất. Việc tích hợp dọc vốn cung cấp thêm lý do để các bên tham gia ở lại trong hệ sinh thái. Trong một hệ thống như vậy, vốn sẽ tạo ra thêm tính thanh khoản, bởi nó có thể được đưa vào sử dụng sản xuất.
Vốn không phải là hào thành — nó là kết quả của tích hợp dọc. Chính tích hợp dọc mới là hào thành; vốn chỉ là sản phẩm phụ.
Lưu ý rằng mô hình này chỉ hiệu quả khi việc “đỗ” vốn không được khuyến khích. Không tin à? Hãy xem bất kỳ giao thức nào có kế hoạch airdrop trước khi ra mắt, hoặc xem vô số L2 đang nỗ lực tạo ra giá trị — bạn sẽ hiểu ngay.
Bất kỳ doanh nghiệp nào tham gia vào việc tổng hợp vốn, ở một mức độ nào đó, đều trở thành mục tiêu của tin tặc. Drift trở thành mục tiêu vì có TVL khoảng 570 triệu USD. KelpDAO bị tấn công vì nắm giữ khoảng 1,6 tỷ USD ETH tái đặt cược (restaked ETH). Cầu nối (bridge) của Hyperliquid nắm giữ khoảng 2 tỷ USD tiền gửi người dùng, khiến nó trở thành một trong những mục tiêu hấp dẫn nhất trong ngành. Bạn cũng thấy tình huống tương tự ở Ronin (khoảng 625 triệu USD) và Nomad (khoảng 190 triệu USD).
Do các doanh nghiệp bản địa trên blockchain cần một lượng vốn lớn để tạo ra giá trị, chúng ta đối mặt với một động lực như sau: muốn chiến thắng, bạn phải chịu tổn thương — nghĩa là duy trì trạng thái dễ bị tổn hại cho đến khi các cơ chế bảo mật và cơ chế “đóng băng” luồng vốn được thiết lập đầy đủ.
Ngay cả khi bạn có vốn, TVL lớn cũng không đảm bảo thành công. Trong một nền kinh tế, vốn không sử dụng hoặc sử dụng chưa hiệu quả có thể trở thành gánh nặng khi xảy ra tấn công mạng. Đó là lý do vì sao các giao thức cố gắng phân biệt mình thông qua đầu ra kinh tế mà họ tạo ra, bắt đầu từ các trường hợp sử dụng ngách.
CHIP (công ty đứng sau USDAI) đã cho vay khoảng 100 triệu USD trong quý này, với ống dẫn (pipeline) đang triển khai lên tới 1,5 tỷ USD — các khoản vay phân loại rủi ro cao này dự kiến sẽ mang lại APY khoảng 16% trong năm nay.
APY của các hồ vay rủi ro cao nhất trên Maple khoảng 15–20%, tương đương hoặc cao hơn APY hiện tại 12,6% của hồ USDC trên Aave. Nó tập hợp các người vay có khả năng sử dụng tính thanh khoản của giao thức để tạo ra đầu ra kinh tế.
Một cách tự nhiên, Hyperliquid là ví dụ tốt nhất về bộ tổng hợp phía cung có thể đưa vốn vào các mục đích có ý nghĩa. Trong năm qua, Hyperliquid tạo ra khoảng 942 triệu USD doanh thu, với TVL trung bình khoảng 3,5 tỷ USD. Với phép tính sơ bộ, mỗi 1 USD vốn “đỗ” trên giao thức được luân chuyển khoảng 285 lần mỗi năm, và mỗi 1 USD TVL tạo ra khoảng 0,30 USD phí. So sánh với Aave, mỗi 1 USD TVL trong thị trường cho vay của nó tạo ra khoảng 0,05 USD phí.
Trong một thị trường nơi sở thích người tiêu dùng chưa ổn định và lòng trung thành của nhà đầu tư chưa cao, vốn sẽ chảy về nơi tạo ra kết quả tốt nhất. Khi cân nhắc rủi ro tấn công mạng, nhà đầu tư sẽ yêu cầu phần bù rủi ro. Hiện tại, các sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn là nơi duy nhất có thể đưa vốn nhàn rỗi vào sử dụng lặp đi lặp lại trên chuỗi và tạo ra phí.
Ban đầu tôi nghĩ Hyperliquid chỉ là một bộ tổng hợp phía cung, cung cấp vốn cho người dùng sẵn sàng giao dịch trên chuỗi. Đây luôn là luận điểm của tôi — và điều đó đúng. Nhưng khi xem xét cách nó sử dụng token để khuyến khích tích hợp dọc, luận điểm này không còn đứng vững. Tuy nhiên, trước khi tiếp tục, hãy để tôi giải thích cách một hệ sinh thái tích hợp dọc vận hành.
Ticketmaster kiểm soát 70% các buổi biểu diễn trực tiếp lớn tại Mỹ. Nó có thể trích 30% từ vé bạn mua để xem Justin Bieber hát lại các ca khúc cũ tại Coachella, bởi vì nó sở hữu địa điểm, tổ chức quảng bá chuyến lưu diễn, đảm bảo bạn mua được đồ lưu niệm tại buổi hòa nhạc, và phối hợp với các nhà tài trợ. Khoản 30% bạn trả cao gấp 15 lần phí xử lý vé trực tuyến của Stripe. Nhưng bạn sẵn sàng trả khoản phí cao hơn này vì Ticketmaster đã tích hợp dọc toàn bộ chuỗi giá trị.
Bạn có một ảo giác thị trường: nghệ sĩ, địa điểm và người hâm mộ đều là các bên tham gia, nhưng không ai có thể phản bác mức phí mà Ticketmaster áp đặt. App Store của Apple cũng vậy. Apple chịu trách nhiệm tuyển chọn ứng dụng cho cửa hàng, thu phí, đảm bảo thiết bị hoạt động bình thường, và mang đến hàng triệu người dùng đã quen với âm thanh “tít” khi thanh toán qua Apple — ngay cả khi bạn đăng ký một ứng dụng mà bạn sẽ chẳng bao giờ dùng đến.
Tích hợp dọc trong tiền mã hóa
Các giao thức đã bắt đầu chậm rãi áp dụng cùng một logic.
Trong Web3, nếu không có tích hợp dọc để giúp các nhà cung cấp vốn dễ hợp tác hơn, thì các nhà cung cấp vốn có thể bị coi là hàng hóa. Người dùng sẽ không có lòng trung thành cho đến khi hệ sinh thái tích hợp được những trải nghiệm tích lũy không thể sao chép ở nơi khác.
Đối với Maple, sự tích hợp này đòi hỏi nhiều năm kinh nghiệm làm việc với các quỹ phòng hộ và nhà tạo lập thị trường. Đối với Centrifuge, tích hợp bao gồm việc huy động gần 1 tỷ USD từ Grove để phát hành trái phiếu JAAA của Janus Henderson. Họ không nắm bắt các phần lỏng lẻo, trừu tượng trong nền kinh tế, mà thay vào đó, thông qua tích hợp dọc, cung cấp sản phẩm tốt hơn cho người dùng cuối. Bằng cách này, họ tạo ra những hào thành khó sao chép trong một đêm.
Kinh nghiệm bảo lãnh phát hành kéo dài nhiều năm của Maple, hoặc hào thành của Centrifuge với vai trò là nhà điều phối vốn đáng tin cậy, chính là hào thành trong một thế giới nơi vốn và mối quan hệ là hai thứ duy nhất khó sao chép.
Các công ty thực hiện tổng hợp dọc có thể thường xuyên giao một số thành phần trong stack cho bên thứ ba. Một phần lý do là việc này không mang lại lợi ích kinh tế lớn. Việc Maple nắm giữ tài sản hoặc MetaMask phát hành thẻ riêng có thể không mang lại lợi nhuận lớn so với vốn mà họ tạo ra từ hoán đổi và bảo lãnh phát hành tín dụng.
Tuy nhiên, khi doanh nghiệp tăng trưởng theo cấp số nhân, việc sở hữu toàn bộ stack mới là nơi xây dựng lợi thế cạnh tranh. Đây cũng là một phần nguyên nhân dẫn đến các vụ sáp nhập trong ngành.
Khi một doanh nghiệp tích hợp dọc, bạn không chỉ cạnh tranh với một sản phẩm đơn lẻ. Cuộc chiến nhằm vào toàn bộ trải nghiệm tổng hợp mà người dùng có được. Trên Hyperliquid, một khi HIP-4 ra mắt, người dùng có thể nạp tiền miễn phí (qua Native Markets), tham gia vị thế trên thị trường dự báo, và sử dụng vị thế đó làm tài sản đảm bảo để giao dịch trên các sản phẩm hợp đồng vĩnh viễn. Động cơ quản lý rủi ro (risk engine) của nó làm cho trải nghiệm này trở nên khả thi. Và đáng chú ý là ngay cả trong tài chính truyền thống ngày nay, điều này cũng không thể thực hiện được nếu không có ngân hàng thương mại.
Hyperliquid sở hữu người dùng, kênh nạp tiền, động cơ quản lý rủi ro, giao diện giao dịch, tính thanh khoản và quyền phát hành token. Đối với một doanh nghiệp mới, việc cạnh tranh với nó đồng nghĩa với việc phải chiến đấu trên sáu mặt trận khác nhau cùng lúc.
Đối với một ứng dụng mới đang ra mắt, việc tích hợp một phần nhỏ trong hệ sinh thái như vậy sẽ tốt hơn nhiều so với việc xây dựng trên một giao thức mới như Monad — nơi tổng khối lượng giao dịch phái sinh tích lũy chỉ đạt 2,6 tỷ USD (phân bổ trên năm giao thức hợp đồng vĩnh viễn của nó).
Các hệ sinh thái tích hợp như Hyperliquid thu hút nhà phát triển, các tích hợp thêm, các tiêu đề tin tức và những người nắm giữ token hài lòng.
Các sàn giao dịch cũng nhận ra sự chuyển dịch này. Coinbase đã mua lại Deribit, sở hữu nghiệp vụ lưu ký, cùng Circle phát hành USDC và thu nhập từ dự trữ, sở hữu hạ tầng ví quy mô lớn, và có kênh nạp tiền tại hơn 100 quốc gia. Nó còn ra mắt chuỗi riêng nhằm theo đuổi trải nghiệm tích hợp dọc. Dẫu vậy, Coinbase có thể đã đi quá sớm trong việc theo đuổi những người dùng bán lẻ rõ ràng không muốn “đúc” nội dung trên blockchain hoặc sử dụng Farcaster.
Sự tích hợp của Coinbase tồn tại dưới dạng lỏng lẻo, nhưng bị che khuất sau nhiều lớp quan liêu, rào cản pháp lý và ưu tiên nội bộ. Đây có thể là sự khác biệt chính giữa hệ thống tích hợp mở và hệ thống tích hợp đóng. Với tư cách là một sàn giao dịch có vốn hóa thị trường khoảng 60 tỷ USD, Coinbase gần như không có động lực theo đuổi các nhà phát triển ở rìa.
Ngược lại, Hyperliquid hưởng lợi bằng cách phát triển các kênh cốt lõi của mình thành nơi giao dịch tốt nhất, đồng thời xây dựng hệ sinh thái và tạo giá trị cho token nền tảng.
Trong bối cảnh này, token là một phần của quá trình tích hợp, bởi vì nó là chất nền chung duy trì sự tồn tại và giá trị của các tích hợp này. Đây là lý do vì sao ngành thường nhầm lẫn giữa các giao thức được mã hóa token và các doanh nghiệp được mã hóa token. Tiền đề của giao thức được mã hóa token là các nhà phát triển bên thứ ba có thể dễ dàng xây dựng trên đó. Nó khuyến khích mọi người định hướng giá trị (xuống) về token — thường dưới dạng mua lại từ thị trường.
Các công ty như Robinhood và Coinbase là những chủ thể kinh tế mạnh, nhưng họ không thể sao chép được mạng lưới chủ sở hữu – người vận hành cốt lõi của Hyperliquid.
Các đợt airdrop của giao thức đảm bảo rằng những người sở hữu nó là những cá nhân đã đóng góp về mặt kinh tế cho nó. Họ sở hữu đủ token để thúc đẩy giá trị hướng về nó. Hyperliquid cam kết với mục tiêu này bằng cách sử dụng 99% doanh thu để mua lại token từ thị trường. Hãy tưởng tượng một công ty đại chúng dùng 100% lợi nhuận để mua lại ESOP của nhân viên. Chúng ta có thể sẽ chứng kiến sự gia tăng chấp nhận chủ nghĩa tư bản.
Đây là lý do vì sao ngành đang tiến hóa — bất kể chúng ta có thích điều đó về mặt văn hóa hay không. Solana tập trung vào tính bất biến, Ethereum tập trung vào khả năng chống kiểm duyệt và mã nguồn mở, nhưng bạn sẽ thấy ngành đang điều chỉnh tư tưởng dựa trên thực tiễn kinh doanh.
Hyperliquid tuy là một khu vườn tuyệt đẹp, nhưng đó là một khu vườn có tường bao. Theo tôi biết, mã nguồn của nó không mở. Nguyên lý hoạt động của động cơ quản lý rủi ro của nó cũng không thể xác minh. Các thông số bảo lãnh rủi ro của Maple cũng không được công khai. Là người cho vay, tôi thậm chí có thể không biết các khoản vay trên USDAI được bảo lãnh bởi ai.
Đàm phán với sự hỗn loạn
Nếu cứ tạo ra 1 USD doanh thu thì lại mất 0,5 USD do tấn công mạng, một nền kinh tế sẽ không thể được xây dựng. Nếu người sáng lập bị yêu cầu chịu trách nhiệm về hàng trăm triệu USD TVL “đỗ” trên sản phẩm của họ, họ sẽ đổ xô sang AI. Mỗi khi xảy ra tấn công mạng, chúng ta đều vội vàng hy vọng stablecoin bị đóng băng — và điều này thường dẫn đến sự tập trung hóa.
Stack tích hợp dọc cuối cùng cần từ bỏ tính phi tập trung tuyệt đối để tiến bộ kinh tế.
Đây không phải là câu chuyện mới trên Internet. Vào cuối những năm 1990, người ta từng nuôi dưỡng giấc mơ mãnh liệt về một Internet mở cho phép tự do ngôn luận mà không có hậu quả. Các kỷ vật Đức Quốc Xã từng được đấu giá trên Yahoo cho đến khi tòa án Pháp can thiệp vào năm 2000. Tim Wu đã đào sâu chủ đề này trong cuốn sách «Ai kiểm soát Internet?». Câu chuyện của Internet, hay nói rộng hơn là câu chuyện của mọi mạng lưới kinh doanh nhân loại, chính là sự chuyển dịch từ tính phi tập trung tuyệt đối sang một phiên bản ôn hòa hơn, từ bỏ một phần quyền kiểm soát để phục vụ tương tác kinh tế.
Chúng ta chấp nhận phiên bản pha loãng của tầm nhìn ban đầu để kinh doanh có thể mở rộng quy mô, bởi nếu không pha loãng, hỗn loạn sẽ kéo theo.
Sự mở rộng năng lượng khổng lồ này được thể hiện qua cách chúng ta mô tả những thời kỳ đó: miền Tây “hoang dã”, bong bóng Internet. Có lẽ tiền mã hóa cũng đang trải qua một sự mở rộng và hội tụ năng lượng tương tự. Tôi đã đi sâu vào các chủ đề này trong bài viết dưới đây vào năm ngoái.
Điều này hàm ý gì đối với người sáng lập?
Quan sát dữ liệu từ MetaMask và Phantom. Các doanh nghiệp này kiếm được nhiều tiền hơn phần lớn các L2, bởi vì chúng nằm ở hạ lưu của hệ sinh thái có đầu ra kinh tế khổng lồ. Việc xây dựng cầu nối và sàn giao dịch ở những nơi không có tính thanh khoản và người dùng không còn là mô hình kinh doanh khả thi — đặc biệt là khi đi kèm với nỗi đau do các cuộc tấn công mạng gây ra. Bạn nên xây dựng ở những nơi hiện đã có tính thanh khoản và người dùng.
Việc sao chép một sản phẩm tích hợp dọc trong một đêm có thể là điều không thể, nhưng bạn có thể xây dựng trên nền tảng của nó.
Các hệ điều hành cũng trải qua mô hình tương tự. Khi BlackBerry suy tàn và iOS trở thành nền tảng thống trị, các nhà phát triển buộc phải chọn nơi để xây dựng. Chúng ta cũng thấy điều tương tự trong tiền mã hóa. Chỉ khác là lần này, các khuyến khích về vốn có thể khiến các nhà phát triển mù quáng lâu hơn.
Các nền tảng và giao thức trên Internet cũng rất giống nhau. Chúng ta có thể không thích các quy tắc trong đó, nhưng chúng giữ cho mọi thứ vận hành trơn tru.
Trong thời đại của các nhà tích hợp dọc, chúng ta có thể ngày càng đồng thuận với một số quy tắc nhất định để tiền của chúng ta vẫn ở lại bên cạnh chúng ta, và nền kinh tế mà chúng ta dành rất nhiều thời gian để xây dựng có thể tiếp tục mở rộng quy mô. Xu hướng đang chỉ về phía này. Stablecoin, RWA, các sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn với động cơ quản lý rủi ro đóng, các nền tảng cho vay với người bảo lãnh rủi ro không rõ ràng, và các sản phẩm RFQ ngoài chuỗi như Derive — tất cả đều chỉ về cùng một xu hướng.
Đó là các bộ tổng hợp vốn tích hợp dọc sẵn sàng từ bỏ giấc mơ phi tập trung tuyệt đối để đổi lấy tiến bộ.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@Decentralisedco
